朱文莉++白俊雅

【摘 要】 樂(lè)視網(wǎng)是“樂(lè)視生態(tài)”構(gòu)造的重要主體，文章借助Z-score模型對(duì)樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行判定和分析，研究發(fā)現(xiàn)由于“樂(lè)視生態(tài)”的快速擴(kuò)張，樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大，主要表現(xiàn)為：融資結(jié)構(gòu)不合理，對(duì)短期負(fù)債的依賴性大；所籌資金消耗過(guò)快，未在融資與投資之間找到平衡點(diǎn)，存在短融長(zhǎng)投現(xiàn)象；投資回報(bào)低，盈利水平較差?；诖?，提出了融資方式合理搭配、合理運(yùn)用所籌資金、做好擴(kuò)張后的整合工作、采取“分步走”擴(kuò)張策略等對(duì)策，以降低樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，推動(dòng)“樂(lè)視生態(tài)”可持續(xù)發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】 “樂(lè)視生態(tài)”； 樂(lè)視網(wǎng)； 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

【中圖分類號(hào)】 F275.5 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2017）23-0062-05

近年來(lái)，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)多元化擴(kuò)張加快，從擴(kuò)展產(chǎn)業(yè)鏈演進(jìn)為構(gòu)造生態(tài)圈，無(wú)論是阿里巴巴、百度、騰訊、蘋果、聯(lián)想等資深互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，還是樂(lè)視、掌趣科技等近年新崛起的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，都致力于打造符合自身長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的生態(tài)圈，試圖將產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)各個(gè)環(huán)節(jié)、各類業(yè)態(tài)聯(lián)合起來(lái)，做到優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、合作共贏，實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益，提升技術(shù)水平和利潤(rùn)空間，充分滿足消費(fèi)者需求?；ヂ?lián)網(wǎng)生態(tài)圈作為一種新的商業(yè)模式，發(fā)展過(guò)程主要依托于企業(yè)大量、迅速的并購(gòu)與擴(kuò)張，很大程度上伴隨著財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。本文將目光聚焦于近年來(lái)成長(zhǎng)迅速的“樂(lè)視生態(tài)”，探討“樂(lè)視生態(tài)”構(gòu)造背景下的樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，研究其成因與規(guī)避對(duì)策，不僅為樂(lè)視，也為其他互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)圈的可持續(xù)發(fā)展提供啟示和借鑒。

一、“樂(lè)視生態(tài)”構(gòu)造對(duì)樂(lè)視網(wǎng)的影響

“樂(lè)視生態(tài)”理念的正式提出和實(shí)踐始于2012年，由樂(lè)視網(wǎng)和樂(lè)視控股共同打造“垂直閉環(huán)生態(tài)鏈+橫向開(kāi)放生態(tài)圈”的全球共享完整生態(tài)系統(tǒng)。樂(lè)視網(wǎng)成立于2004年，2010年在創(chuàng)業(yè)板上市，截至2015年市值達(dá)1 500億元，主要基于視頻產(chǎn)業(yè)及大屏智能終端領(lǐng)域打造“平臺(tái)+內(nèi)容+終端+應(yīng)用”的樂(lè)視生態(tài)體系，其控股主導(dǎo)的業(yè)務(wù)板塊包括樂(lè)視云計(jì)算、電子商務(wù)、廣告平臺(tái)、大數(shù)據(jù)平臺(tái)、樂(lè)視自制、花兒影視、超級(jí)電視、應(yīng)用服務(wù)、應(yīng)用市場(chǎng)等。樂(lè)視控股成立于2011年，主要布局“樂(lè)視生態(tài)”相關(guān)上下游產(chǎn)業(yè)鏈的業(yè)務(wù)，包括樂(lè)視影業(yè)、網(wǎng)酒網(wǎng)、產(chǎn)業(yè)投資、超級(jí)汽車、超級(jí)手機(jī)等。樂(lè)視在原有的內(nèi)容、互聯(lián)網(wǎng)及云、智能電視基礎(chǔ)上，已拓展至智能手機(jī)、智能汽車、體育以及互聯(lián)網(wǎng)金融等領(lǐng)域，全球化進(jìn)程迅速推進(jìn)?！皹?lè)視生態(tài)”不僅推動(dòng)了互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，也為手機(jī)、電視等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)注入了新的活力，被社會(huì)所廣泛關(guān)注和肯定[ 1 ]。但同時(shí)，“樂(lè)視生態(tài)”快速的擴(kuò)張節(jié)奏受到了種種質(zhì)疑，認(rèn)為這種“燒錢模式”難以持續(xù)[ 2 ]，財(cái)務(wù)效率亟待提高[ 3 ]。事實(shí)表明，“樂(lè)視生態(tài)”的快速擴(kuò)張的確給資金鏈帶來(lái)極大壓力，2016年11月，樂(lè)視網(wǎng)旗下的手機(jī)業(yè)務(wù)出現(xiàn)欠款疑云，樂(lè)視控股在美國(guó)的Faraday Future公司因錯(cuò)過(guò)付款期而暫時(shí)停工，12月“樂(lè)視生態(tài)”提出依據(jù)經(jīng)營(yíng)情況預(yù)裁員10%。企業(yè)會(huì)受到其關(guān)聯(lián)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的負(fù)面外部性影響[ 4 ]，樂(lè)視網(wǎng)處于“樂(lè)視生態(tài)”中，其關(guān)聯(lián)企業(yè)的資金鏈問(wèn)題會(huì)對(duì)其財(cái)務(wù)形成一定的負(fù)面影響。

作為“樂(lè)視生態(tài)”構(gòu)造的重要主體，“樂(lè)視生態(tài)”的加快擴(kuò)張對(duì)樂(lè)視網(wǎng)帶來(lái)了極大影響，使得樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷加劇。其一，為構(gòu)造“樂(lè)視生態(tài)”，樂(lè)視網(wǎng)需要發(fā)展各種相關(guān)產(chǎn)業(yè)，多元化擴(kuò)張需要雄厚的資金支持，且資金需求迫切，這給樂(lè)視網(wǎng)帶來(lái)了較大的融資風(fēng)險(xiǎn)；其二，樂(lè)視網(wǎng)進(jìn)入的有關(guān)產(chǎn)業(yè)，大部分為之前并未涉足的產(chǎn)業(yè)，作為新進(jìn)入者，一方面缺乏經(jīng)驗(yàn)，另一方面需要與產(chǎn)業(yè)內(nèi)的老牌企業(yè)開(kāi)展競(jìng)爭(zhēng)，加劇了樂(lè)視網(wǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)；其三，樂(lè)視網(wǎng)的投資回收期較長(zhǎng)，在一定時(shí)期對(duì)其盈利能力產(chǎn)生壓力，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的形成；其四，快速涉足眾多行業(yè)并不會(huì)分散樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[ 5 ]，反而會(huì)因行業(yè)間的差異加劇財(cái)務(wù)整合的風(fēng)險(xiǎn)。

二、樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）分析方法選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取Z-score模型[ 6 ]對(duì)樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。Z-score模型可以從多方面對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，計(jì)算過(guò)程清晰準(zhǔn)確，無(wú)近似處理，操作流程難度低，成本費(fèi)用低，預(yù)測(cè)結(jié)果準(zhǔn)確率高，且經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的實(shí)踐檢驗(yàn)被證實(shí)適用于我國(guó)高新技術(shù)企業(yè)。

Z-score模型判別函數(shù)為Z=1.2*X1+1.4*X2+3.3*X3

+0.6*X4+0.999*X5。判斷標(biāo)準(zhǔn)：Z≤1.81為破產(chǎn)區(qū)；1.81

<2.675為灰色區(qū)；Z≥2.675為安全區(qū)，即Z值越小，企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。

其中：X1=營(yíng)運(yùn)資金/資產(chǎn)額，評(píng)價(jià)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)能力；X2=留存收益/資產(chǎn)總額，評(píng)價(jià)企業(yè)的累積盈利能力；X3=息稅前利潤(rùn)/資產(chǎn)總額，評(píng)價(jià)企業(yè)的資金獲利能力；X4=股權(quán)市值/負(fù)債總額，評(píng)價(jià)企業(yè)的償債能力；X5=銷售收入/資產(chǎn)總額，評(píng)價(jià)企業(yè)的發(fā)展能力。

本文選取樂(lè)視網(wǎng)2010—2015年的數(shù)據(jù)進(jìn)行財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析。原始財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要來(lái)源于巨潮資訊網(wǎng)站樂(lè)視網(wǎng)披露的年度財(cái)務(wù)報(bào)告，采用Excel2010軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)處理。

（二）樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度分析

將樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)代入Z-score模型，結(jié)果如表1和圖1。

圖1顯示，樂(lè)視網(wǎng)的Z值除2010年外，均低于風(fēng)險(xiǎn)的臨界值1.81，且有下降趨勢(shì)，說(shuō)明樂(lè)視財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)超出臨界值。對(duì)比其他互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，掌趣科技和全通教育與“樂(lè)視生態(tài)”發(fā)展模式類似，均致力于構(gòu)造互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)圈，且均在創(chuàng)業(yè)板上市，與樂(lè)視具有可比性。掌趣科技自2012年上市至2015年，每年的Z值分別為4.87、2.16、1.46、1.61；全通教育自2014年上市至2015年，每年的Z值分別為4.59、1.27，這兩家企業(yè)的Z值均比樂(lè)視網(wǎng)同期的Z值水平高，說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)要比這兩家企業(yè)高。樂(lè)視網(wǎng)無(wú)論是進(jìn)行自身的縱向比較，還是進(jìn)行同發(fā)展模式的橫向比較，其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都很顯著。另外，從這三家企業(yè)的Z值發(fā)展路徑可以發(fā)現(xiàn)，在上市后的第二年其Z值水平較上年均會(huì)有較大幅度的下降，說(shuō)明進(jìn)行多元化的快速擴(kuò)張確實(shí)會(huì)在短期內(nèi)給企業(yè)帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但也不排除上市公司為獲取上市資格而美化報(bào)表的嫌疑。

（三）樂(lè)視網(wǎng)具體財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成原因可以通過(guò)Z模型中各指標(biāo)所反映的信息進(jìn)行分析。圖2是Z模型中各個(gè)指標(biāo)的具體情況。

從圖2可以看出，X4和X1的下降幅度最為明顯，說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)的償債能力和運(yùn)營(yíng)能力大幅減弱；X2和X3一直不高且較為穩(wěn)定，說(shuō)明盈利能力不強(qiáng)是樂(lè)視網(wǎng)存在的問(wèn)題，但不是導(dǎo)致其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵點(diǎn)；X5呈上升趨勢(shì)，說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)的發(fā)展能力向好。通過(guò)以上分析可以發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致Z值下降最主要的因素為X4和X1，所以樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要在于償債風(fēng)險(xiǎn)和運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。其中，X4下降幅度大于X1的下降幅度，所以樂(lè)視網(wǎng)最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于償債風(fēng)險(xiǎn)，運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)次之。下文依據(jù)風(fēng)險(xiǎn)程度由高到低進(jìn)行分析。

1.關(guān)于樂(lè)視網(wǎng)X4指標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)分析

X4下降最為明顯，說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)的債務(wù)增長(zhǎng)率超過(guò)了股權(quán)市值增長(zhǎng)率，償債能力不斷減弱。債務(wù)融資與股權(quán)融資作為企業(yè)融資的兩大方式，比例安排合理可以為企業(yè)的投資提供有力的資金支持；如果債務(wù)比例過(guò)大，則會(huì)增加企業(yè)的債務(wù)償還壓力。X4大幅下降反映出樂(lè)視網(wǎng)籌資結(jié)構(gòu)存在問(wèn)題，樂(lè)視網(wǎng)從2010年到2015年累計(jì)融資結(jié)構(gòu)如圖3。

（1）短期償債能力不足

樂(lè)視網(wǎng)累計(jì)融資結(jié)構(gòu)中股權(quán)融資占30.96%，短期負(fù)債占41.40%，長(zhǎng)期負(fù)債占27.64%，說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)債務(wù)融資占比較高，其中短期融資規(guī)模已超過(guò)了長(zhǎng)期融資規(guī)模，這種融資結(jié)構(gòu)容易加大企業(yè)的短期償債壓力。樂(lè)視網(wǎng)短期償債能力如圖4。

從圖4可以看出，流動(dòng)比率在2011年有明顯下降，通過(guò)數(shù)據(jù)比對(duì)發(fā)現(xiàn)這是由于流動(dòng)資產(chǎn)略微下降，流動(dòng)負(fù)債大幅增長(zhǎng)所致；流動(dòng)比率在2011年之后呈緩慢上升趨勢(shì)，說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)的短期償債能力在緩慢提升，但較2010年的償債能力還有較大差距；由于子公司的原因，使合并財(cái)務(wù)報(bào)表后的流動(dòng)比率始終低于樂(lè)視網(wǎng)母公司的流動(dòng)比率，說(shuō)明是子公司進(jìn)一步拉低了樂(lè)視網(wǎng)的短期償債能力，加大了樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。這些子公司主要是樂(lè)視網(wǎng)為構(gòu)造“樂(lè)視生態(tài)”而投資成立或并購(gòu)獲得的，這一點(diǎn)反映出樂(lè)視網(wǎng)為推動(dòng)“樂(lè)視生態(tài)”的構(gòu)造增加了其短期償債壓力。

（2）財(cái)務(wù)杠桿過(guò)大

債務(wù)融資規(guī)模大，雖然可以給樂(lè)視網(wǎng)帶來(lái)一定的財(cái)務(wù)杠桿利益，但如果樂(lè)視網(wǎng)的息稅前利潤(rùn)下降，會(huì)給股權(quán)資本所有者造成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[ 7 ]。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)計(jì)算公式為式（1），樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)如圖5。

DFL=■=■=1+■ （1）

式中，DFL代表財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)；EBIT代表息稅前利潤(rùn)；I代表債務(wù)年利息；TP代表利潤(rùn)總額。

從圖5可以看出，樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)呈上升趨勢(shì)，其財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越高，I增長(zhǎng)率大于TP增長(zhǎng)率，說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是負(fù)債水平高與盈利水平低綜合作用的結(jié)果。

在2014年之前，樂(lè)視網(wǎng)母子公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)基本與母公司的發(fā)展一致；而當(dāng)樂(lè)視在2012年正式提出構(gòu)造“樂(lè)視生態(tài)”之后，即從2013年開(kāi)始，母子公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)增長(zhǎng)速度明顯高于母公司。通過(guò)數(shù)據(jù)對(duì)比分析發(fā)現(xiàn)，利息費(fèi)用的95.63%由母公司負(fù)擔(dān)，所以合并報(bào)表后的利息與母公司的利息差距很小，對(duì)公司影響很小，DFL之間的對(duì)比可以近似地轉(zhuǎn)換為TP之間的比較。從2014年開(kāi)始，樂(lè)視網(wǎng)母公司TP大幅增長(zhǎng)，且遠(yuǎn)大于母子公司合并后的TP，所以DFL平穩(wěn)發(fā)展；而母子公司報(bào)表合并后，由于子公司利潤(rùn)總額呈負(fù)數(shù)，導(dǎo)致TP不斷下降，進(jìn)而使DFL大幅增長(zhǎng)，加大了樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)?？梢?jiàn)，樂(lè)視網(wǎng)為推動(dòng)“樂(lè)視生態(tài)”的構(gòu)造而成立的子公司利潤(rùn)總額為負(fù)數(shù)，導(dǎo)致樂(lè)視網(wǎng)盈利水平低，進(jìn)而導(dǎo)致樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)明顯提高，增加了樂(lè)視網(wǎng)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

樂(lè)視網(wǎng)在構(gòu)造“樂(lè)視生態(tài)”的背景下，加劇了其短期償債能力不足的風(fēng)險(xiǎn)，負(fù)債水平高與子公司盈利水平過(guò)低綜合作用形成了樂(lè)視網(wǎng)的第一大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

2.關(guān)于樂(lè)視網(wǎng)X1指標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)分析

在2015年以前，X1一直在下降，且2012年到2014年下降為負(fù)數(shù)，說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)的營(yíng)運(yùn)能力在減弱。X1=營(yíng)運(yùn)資金/資產(chǎn)總額=（流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債）/資產(chǎn)總額，X1為負(fù)，只可能是流動(dòng)資產(chǎn)小于流動(dòng)負(fù)債，這也說(shuō)明樂(lè)視網(wǎng)的流動(dòng)負(fù)債融資承擔(dān)對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)支持的同時(shí)，很可能對(duì)固定資產(chǎn)等長(zhǎng)期資產(chǎn)也提供資金支持，存在短融長(zhǎng)投現(xiàn)象，從側(cè)面反映出樂(lè)視網(wǎng)的長(zhǎng)期融資不足以對(duì)其長(zhǎng)期資產(chǎn)提供資金支持，即樂(lè)視網(wǎng)的長(zhǎng)期融資能力達(dá)不到其長(zhǎng)期投資所需求的水平?；诖?，本文選取占長(zhǎng)期資產(chǎn)比重達(dá)四分之三的無(wú)形資產(chǎn)、研發(fā)支出、長(zhǎng)期股權(quán)投資（對(duì)子公司和合營(yíng)企業(yè)的投資）、固定資產(chǎn)對(duì)上述問(wèn)題展開(kāi)研究，圖6反映了以上四種長(zhǎng)期投資與長(zhǎng)期融資的關(guān)系。

（1）長(zhǎng)期投資與長(zhǎng)期融資的關(guān)系分析

從圖6可以看出，樂(lè)視網(wǎng)的長(zhǎng)期融資能力無(wú)法滿足對(duì)四種長(zhǎng)期投資的資金需求，與對(duì)X1指標(biāo)的分析結(jié)果一致。考慮到樂(lè)視網(wǎng)流動(dòng)負(fù)債規(guī)模確實(shí)很大，且流動(dòng)負(fù)債對(duì)流動(dòng)資產(chǎn)提供支持后仍有剩余，樂(lè)視網(wǎng)作為一個(gè)營(yíng)利組織，通常會(huì)使資源的效用發(fā)揮到最大，而不是閑置，所以可初步認(rèn)為樂(lè)視網(wǎng)存在短融長(zhǎng)投的現(xiàn)象。樂(lè)視網(wǎng)的新增投資在其正式提出構(gòu)造“樂(lè)視生態(tài)”之后，即2013年之后，增幅明顯，投融資之間的差距進(jìn)一步加大，反映出“樂(lè)視生態(tài)”的構(gòu)造加大了樂(lè)視網(wǎng)融資能力無(wú)法滿足投資水平的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）長(zhǎng)期投資與長(zhǎng)期融資+現(xiàn)金持有量的關(guān)系分析

中國(guó)的高新技術(shù)上市公司存在一定程度的融資約束，從而限制投資，投資強(qiáng)度和現(xiàn)金持有量之間呈顯著正相關(guān)，充足的資金具有一定的緩解融資約束的對(duì)沖效應(yīng)[ 8 ]。所以，企業(yè)的投資要考慮融資能力和現(xiàn)金持有量。相關(guān)分析如圖7。

2011年至2014年，樂(lè)視網(wǎng)每年的新增投資額略高于或基本持平每年新增融資額和現(xiàn)金持有量之和，也就是說(shuō)樂(lè)視網(wǎng)的長(zhǎng)期投資需要靠短期融資和現(xiàn)金持有量的補(bǔ)充才能勉強(qiáng)進(jìn)行，但如果把剩余四分之一的長(zhǎng)期投資都列入，若沒(méi)有其他資金來(lái)源，很容易導(dǎo)致資金鏈緊張。2015年，樂(lè)視網(wǎng)融資能力顯著提高，究其原因，主要是其發(fā)行非公開(kāi)公司債券和實(shí)際控制人進(jìn)行減持共獲得約91.3億元的融資和長(zhǎng)期借款大幅增長(zhǎng)所致。endprint

（3）長(zhǎng)期投資與長(zhǎng)期融資+現(xiàn)金持有量+凈利潤(rùn)的關(guān)系分析

企業(yè)的資金來(lái)源只有兩種途徑：內(nèi)外部融資和盈利。既然樂(lè)視網(wǎng)的內(nèi)外部融資并沒(méi)有滿足其投資需求，那么經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)就需要去彌補(bǔ)投資的資金需求，一旦經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)有所下降，樂(lè)視網(wǎng)的資金鏈問(wèn)題便會(huì)凸顯。在構(gòu)造“樂(lè)視生態(tài)”的進(jìn)程中，樂(lè)視網(wǎng)2014年的利潤(rùn)與2013年相比下降了45%，如圖8，結(jié)合以上分析可知，這主要是子公司利潤(rùn)為負(fù)導(dǎo)致的。但擴(kuò)張步伐仍在繼續(xù)，資金壓力顯著加大，成為2010年至2015年投融資差距最大的一年，如圖9，資金鏈壓力達(dá)到最大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到最大。樂(lè)視網(wǎng)控股人賈躍亭所說(shuō)的“2014年是樂(lè)視最艱難的一年”使這一分析更具說(shuō)服力。這一情況反映出了樂(lè)視網(wǎng)在推動(dòng)“樂(lè)視生態(tài)”的構(gòu)造過(guò)程中，由于新投資的子公司初期盈利水平不足，導(dǎo)致從利潤(rùn)中獲得的補(bǔ)充較少，加劇了資金緊張程度。

即使把長(zhǎng)期融資、現(xiàn)金持有量、凈利潤(rùn)都用來(lái)支持樂(lè)視網(wǎng)的這四種長(zhǎng)期投資，也只能達(dá)到勉強(qiáng)維持的水平，若把其他長(zhǎng)期投資考慮進(jìn)來(lái)，樂(lè)視網(wǎng)的長(zhǎng)期資金需求只能通過(guò)短期融資來(lái)彌補(bǔ)，進(jìn)一步證實(shí)了樂(lè)視網(wǎng)存在短融長(zhǎng)投現(xiàn)象，而短融長(zhǎng)投的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)要比其他投資方式高，這使得樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大。

為構(gòu)造“樂(lè)視生態(tài)”，樂(lè)視網(wǎng)近幾年進(jìn)行快速擴(kuò)張，導(dǎo)致投資水平超過(guò)其融資能力，再加上盈利水平不穩(wěn)定，無(wú)法對(duì)投資提供有力的資金支持，且存在短融長(zhǎng)投現(xiàn)象，導(dǎo)致樂(lè)視網(wǎng)第二大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)的出現(xiàn)。

綜上所述，樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成過(guò)程可以歸結(jié)出三條主線：其一，樂(lè)視網(wǎng)融資結(jié)構(gòu)不合理，對(duì)短期負(fù)債的依賴性大，短期償債壓力大，易形成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；其二，樂(lè)視網(wǎng)大規(guī)模、快速的內(nèi)外部擴(kuò)張，使企業(yè)所籌資金消耗過(guò)快，未在融資、投資之間找到平衡點(diǎn)，且存在短融長(zhǎng)投現(xiàn)象，形成了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；其三，樂(lè)視網(wǎng)各子公司尚處于初創(chuàng)階段，投資大回報(bào)低，多數(shù)處于虧損狀態(tài)，拉低了企業(yè)整體的盈利能力，使財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加劇。

為應(yīng)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，樂(lè)視網(wǎng)及其實(shí)際控制人均努力尋求解決措施。首先，在短期內(nèi)大量進(jìn)行長(zhǎng)期股權(quán)融資，例如2016年11月通過(guò)高管增持獲得3億元股權(quán)融資，2017年1月引入戰(zhàn)略投資者獲得超168億元股權(quán)融資，2017年2月樂(lè)視網(wǎng)旗下子公司樂(lè)視致新通過(guò)增資擴(kuò)股獲7.2億元融資，等等。但這些資金對(duì)于“樂(lè)視生態(tài)”的迅速擴(kuò)張只是杯水車薪，并沒(méi)有真正解決樂(lè)視的資金鏈問(wèn)題。其次，對(duì)發(fā)展節(jié)奏作出調(diào)整，努力使發(fā)展節(jié)奏與資金流相匹配，如推遲對(duì)樂(lè)視影業(yè)的并購(gòu)，但這一措施只是針對(duì)個(gè)別業(yè)務(wù)，尚未在整個(gè)“樂(lè)視生態(tài)”實(shí)施。就目前情況而言，樂(lè)視網(wǎng)采取的相關(guān)措施帶來(lái)的效果并不理想，并未真正降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

三、相關(guān)建議

樂(lè)視網(wǎng)作為“樂(lè)視生態(tài)”的重要主體，在“樂(lè)視生態(tài)”構(gòu)造過(guò)程中遇到的風(fēng)險(xiǎn)，與其他正在致力于建設(shè)“互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)”的企業(yè)具有共性?；趯?duì)樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的分析，對(duì)“互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)”企業(yè)降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提出以下建議。

一是融資方式搭配合理，做到股權(quán)融資與債務(wù)融資比例協(xié)調(diào)，短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)比例協(xié)調(diào)，保持一定償債能力，降低資金鏈壓力。

二是合理運(yùn)用所籌資金，做好企業(yè)發(fā)展規(guī)劃，考慮融資約束，適度投資，在投資融資之間找到平衡點(diǎn)，避免過(guò)度投資、投資不足；預(yù)先對(duì)計(jì)劃投資的項(xiàng)目做好評(píng)估，盈利周期短的和盈利周期長(zhǎng)的項(xiàng)目合理搭配，以防項(xiàng)目虧損拉低企業(yè)總體盈利能力。

三是做好擴(kuò)張后的整合工作?！盎ヂ?lián)網(wǎng)生態(tài)”發(fā)展的第一階段表現(xiàn)為企業(yè)的大規(guī)模擴(kuò)張，第二階段表現(xiàn)為對(duì)擴(kuò)張的子公司進(jìn)行整合。在整合階段，要加速進(jìn)入盈利期，使企業(yè)在之前擴(kuò)張中投入的大量資金回流，降低資金鏈風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)于長(zhǎng)期不能盈利的板塊要及時(shí)放棄，避免其拖垮整體。

四是在構(gòu)造“互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)”時(shí)，可以采取“分步走”的策略：先發(fā)展一部分產(chǎn)業(yè)，待其走上正軌開(kāi)始盈利，并能為進(jìn)一步擴(kuò)張?zhí)峁┮欢ㄙY金支持或者可補(bǔ)充之前擴(kuò)張所耗費(fèi)的資金時(shí)，再進(jìn)行下一輪擴(kuò)張，使企業(yè)的資金鏈不至于緊張，把構(gòu)建“生態(tài)圈”的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降到最低?！?/p>

【參考文獻(xiàn)】

[1] 靳戈，于曉敏.中國(guó)網(wǎng)站發(fā)展的第三種模式：樂(lè)視網(wǎng)全產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展模式研究[J].新聞與寫(xiě)作，2014（3）：59-61.

[2] 劉姝威.樂(lè)視網(wǎng)分析報(bào)告：“燒錢”模式難以持續(xù)[EB/OL]. http：//finance.ifeng.com/a/20150623/137933

95_0.shtml，2015-06-23.

[3] 董紅杰.樂(lè)視網(wǎng)，專家的炮火誤判了嗎[J].企業(yè)管理，2015（12）：33-35.

[4] 銀莉，陳收.企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)危機(jī)的“溢出效應(yīng)”與大股東的支持行為[J].財(cái)經(jīng)論叢，2010（1）：77-83.

[5] 吳國(guó)鼎，張會(huì)麗.多元化經(jīng)營(yíng)是否降低了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：來(lái)自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2015（8）：94-101.

[6] ALTMAN E.Financial ratios，discriminant analysis and the prediction of corporate bankruptcy[J]. Journal of Finance，1968，23（4）：589-609.

[7] 劉秀清.淺議財(cái)務(wù)杠桿作用的限制條件[J].經(jīng)濟(jì)經(jīng)緯，2000（4）：71-72.

[8] 盧馨，鄭陽(yáng)飛，李建明.融資約束對(duì)企業(yè)R&D投資的影響研究：來(lái)自中國(guó)高新技術(shù)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].會(huì)計(jì)研究，2013（5）：51-58.endprint