楊禮

所謂上市企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押，指的是公司股東在需要資金時將自己的股權(quán)在一定期限內(nèi)質(zhì)押給銀行、證券或者信托等金融機(jī)構(gòu)，從而獲取貸款的一種融資手段。股權(quán)質(zhì)押屬于權(quán)利質(zhì)押的一種，往往用以緩解短期流動資金不足帶來的壓力。股權(quán)質(zhì)押過程中質(zhì)押的股票價格存在預(yù)警線與平倉線，當(dāng)股價下跌至預(yù)警線時金融機(jī)構(gòu)會要求股東補(bǔ)倉。若股價繼續(xù)下跌至平倉線而股東又無法繼續(xù)補(bǔ)倉或還錢時，金融機(jī)構(gòu)則有權(quán)在二級市場上拋售所質(zhì)押的股票。而拋售股票很有可能導(dǎo)致公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的變更，因此股權(quán)質(zhì)押雖然解決了公司的短期資金問題，但也同時給公司的股權(quán)穩(wěn)定性帶來了諸多不確定因素。

而2018年以來的A股因受內(nèi)外諸多因素影響，似乎陷入了持續(xù)下跌的魔咒。上證指數(shù)自今年1月29日達(dá)到高點(diǎn)3587.03點(diǎn)后便開始一路下探，歷經(jīng)近9個月的不斷探底之后，今年10月19日，上證指數(shù)下探至2449.20點(diǎn)，累計跌幅高達(dá)31.72%，而部分個股的股價跌幅更是慘烈，有的甚至縮水了80%。由于A市場中很大一部分企業(yè)都存在大比例股權(quán)質(zhì)押融資的情形，如今又在A股市場整體不景氣、股價不斷下探的背景下，這類大比例股權(quán)質(zhì)押的企業(yè)開始陷入“質(zhì)押—股價下跌—補(bǔ)倉—質(zhì)押比升高—股價再下跌”的惡性循環(huán)之中。若股價繼續(xù)下探至股東無法補(bǔ)倉或者還錢的平倉線附近，不少企業(yè)或面臨股權(quán)結(jié)構(gòu)的土崩瓦解，這無論對于企業(yè)本身的經(jīng)營、還是整個A股市場來說，或許都是不能接受的。

如今股價繼續(xù)下探，不少企業(yè)質(zhì)押的股票價格已經(jīng)觸及預(yù)警線，更有企業(yè)已在平倉線附近徘徊。一顆顆“地雷”似乎隨時會引爆整個A股市場，于是，一場由企業(yè)自身、國資委、地方政府以及各券商、資管、信托發(fā)起的“拆雷”之戰(zhàn)悄然打響。

企業(yè)“自救”帶頭增持又回購員工助力響應(yīng)號召

若股價繼續(xù)下探，最先受到直接影響的必然是那些高比例股權(quán)質(zhì)押企業(yè)。因此，股東及企業(yè)自身的“自救”顯得異常重要。對此，不少上市公司紛紛積極投入到“自救”的行列之中，“自救”措施包括增持、回購自家股票等。同時，有的企業(yè)大股東、董事長或管理層更是以發(fā)出增持公司股票倡議書的方式，號召員工增持公司股票，并承諾承擔(dān)員工在約定期間內(nèi)增持公司股票所造成的虧損，而員工可獨(dú)享增持股票后的投資收益的操作，被市場戲稱為“兜底式增持”。

據(jù)統(tǒng)計，今年以來至11月16日，共有44家上市公司公布了實控人或高管層的兜底增持倡議，而這44家企業(yè)中有3家則接連發(fā)布了兩次，可見高管層對于員工去購買自家股票的意愿是多么急切。然而根據(jù)以往經(jīng)驗來看，倡議雖說的響亮，但員工因缺乏資金實力或投資經(jīng)驗，往往響應(yīng)者甚少。對此更有企業(yè)高管承諾，員工在持有股票期間收益不足8%的，也可以由他本人予以補(bǔ)足，如此條款或許也是開了兜底式增持倡議的先河。

同時，最近人大會議剛剛審議通過的《公司法修正案》也為公司回購打開了方便之門。據(jù)了解，原先以通過上市公司回購股份的方式維護(hù)市值當(dāng)屬違法行為，修正后該法律約束的障礙被取消，無疑給公司的“自救”下了一場及時雨。據(jù)統(tǒng)計，修正案開始實施至今的20天時間內(nèi)，已有共計100家上市公司披露了回購公司股份的預(yù)案或者公告。在企業(yè)自身積極“自救”以及利好政策清除障礙的雙重推動下，公司的大比例股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險得到了有效的緩解。

國資企業(yè)趕忙入股“接盤”紓解流動性困境

眾多高比例股權(quán)質(zhì)押的上市企業(yè)無形中給整個A股市場帶來了潛在且巨大的系統(tǒng)性金融風(fēng)險。對此，國家自然也不會放任不管。今年以來，為緩解市場流動性風(fēng)險，以及不少上市公司股權(quán)質(zhì)押面臨爆倉和平倉的風(fēng)險，不少國資企業(yè)頻頻出手接盤民企上市公司，拿出“真金白銀”為上市公司解難。

譬如今年11月13日，瀘州市國資委控制下的金舵投資便通過增持鴻利智匯集團(tuán)股份有限公司（證券簡稱：鴻利智匯，證券代碼：300219.SZ）的股權(quán)成為了鴻利智匯的第一大股東，瀘州市國資委也成為了公司的實際控制人。此外，今年7月 9日，北京市海淀區(qū)國資委控制下的?？平鸺瘓F(tuán)受讓了北京金一文化發(fā)展股份有限公司（證券簡稱：金一文化，證券代碼：002721.SZ）絕大部分股權(quán)成為金一文化的控股股東。

今年以來國資企業(yè)加速入場，約數(shù)十億元、甚至數(shù)百億元資金馳援上市公司紓解股票質(zhì)押困境。相關(guān)報道顯示，國資委近期或推出或醞釀已久的救市方案，合計調(diào)動資金規(guī)?；蚪咏|元。

然而市場對于國資馳援的也有不同看法，相關(guān)人士表示，紓困資金的涌入主要以監(jiān)管為主導(dǎo)，目的是為了防止出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險，紓困資金有助于穩(wěn)定市場情緒，防止優(yōu)質(zhì)民企出現(xiàn)大面積爆倉。但一些公司也需要為自身設(shè)立的高杠桿而導(dǎo)致的爆倉風(fēng)險買單，借助國資背景來給自己背書，效果如何還有待觀察。但就目前來看，國資入股A股市場中的高比例股權(quán)質(zhì)押企業(yè)，緩解了一定的“暴雷”風(fēng)險，至少在一定程度上起到了穩(wěn)定市場的作用。

各地政府斥資超千億“地方隊”力量不容小覷

除了高比例股權(quán)質(zhì)押企業(yè)的“自救”以及國資企業(yè)的入股“接盤”外，各地政府也紛紛設(shè)立專項的紓困資金，累計金額或已超千億元。所謂“唇亡齒？”，地方性政府的各項稅收往往與當(dāng)?shù)厣鲜衅髽I(yè)的業(yè)績以及未來發(fā)展息息相關(guān)，若本地上市公司發(fā)生“爆倉”或者“平倉”風(fēng)險，對于當(dāng)?shù)卣畞碚f絕對不是一個好消息。因此當(dāng)?shù)卣贿呿憫?yīng)國家號召，一邊考慮自身利益，紛紛為當(dāng)?shù)馗弑壤蓹?quán)質(zhì)押上市企業(yè)提供資金支持。

據(jù)了解，10月13日，深圳政府最先吹響了救市集結(jié)號，安排數(shù)百億專項資金，降低當(dāng)?shù)厣鲜泄竟蓹?quán)質(zhì)押風(fēng)險的城市。根據(jù)公開信息顯示，深圳市政府成立專項小組，籌集150億元“風(fēng)險共濟(jì)”資金，幫助存在股權(quán)質(zhì)押、流動性風(fēng)險的上市公司化解風(fēng)險，目前首期資金已經(jīng)到位，部分上市公司已經(jīng)獲得資金。

在深圳最先吹響的“拆雷”集結(jié)號下，北京、珠海、杭州、汕頭、成都等多地也陸續(xù)建立起相關(guān)“拆雷”基金。這些城市中，有些是利用自身政府資金，有些選擇與銀行合作，有些則選擇與大型公募基金、創(chuàng)投機(jī)構(gòu)等金融機(jī)構(gòu)合作。盡管各地“拆雷”資金的來源不同，但最終目的都是為了緩解上市企業(yè)的流動性困境，防止出現(xiàn)“爆倉”或者“強(qiáng)制平倉”等風(fēng)險，保證自家當(dāng)?shù)仄髽I(yè)挺過難關(guān)。

各項利好政策解燃眉之急券商、信托鼎力相助

在股權(quán)質(zhì)押危機(jī)風(fēng)險不斷加大的情況下，證監(jiān)會也推出了一系列新的融資政策來幫助上市公司渡過難關(guān)。而券商、信托等金融機(jī)構(gòu)也同時響應(yīng)國家號召投入大量真金白銀，推出相關(guān)方案用于紓解股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險，以實際行動響應(yīng)監(jiān)管層的號召。

今年以來，監(jiān)管層密集出臺了大量利好上市公司融資的政策。例如今年10月以來證監(jiān)會陸續(xù)推出“小額快速”并購重組審核機(jī)制、將IPO被否企業(yè)籌劃重組上市的間隔期從3年縮短為6個月、以定向可轉(zhuǎn)債作為并購重組交易支付工具的試點(diǎn)等等多項政策。這些政策為上市公司的融資或掃除了障礙，或提供了便捷，或拓寬了途徑。對于高比例股權(quán)質(zhì)押的上市企業(yè)而言，能夠獲得融資就等于有了流動性，自然也緩解了股權(quán)質(zhì)押帶來的風(fēng)險。

此外，除了政策性的利好之外，券商與信托也成為了紓解股權(quán)質(zhì)押過程中的一股不可忽視的力量。據(jù)了解，10月22日，11家證券公司達(dá)成意向出資210億元設(shè)立母資管計劃，進(jìn)行市場化運(yùn)作、獨(dú)立決策，再吸引銀行、保險、國有企業(yè)和政府平臺等資金，形成總規(guī)模為1000億元的資管計劃，用以優(yōu)先支持優(yōu)質(zhì)的民營上市公司解決股權(quán)質(zhì)押困難。除此之外，長安信托也與西部證券、浦發(fā)銀行等機(jī)構(gòu)共同發(fā)起設(shè)立總規(guī)模為100億元的“專項基金”。用于化解陜西區(qū)域內(nèi)各機(jī)構(gòu)相關(guān)民營企業(yè)、民營上市公司流動性風(fēng)險，幫扶區(qū)域內(nèi)重點(diǎn)民營上市公司穩(wěn)定發(fā)展。