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      公司價值評估方法比較研究

      2018-05-14 08:55:53周秋旭
      財訊 2018年13期
      關(guān)鍵詞:現(xiàn)金流量現(xiàn)金流三板

      周秋旭

      常用的企業(yè)價值評估方法如現(xiàn)金流折現(xiàn)法、相對價值法和實物期權(quán)法研究“新三板”掛牌公司投資價值都存在一定的局限性。所以,本文通過比較研究發(fā)現(xiàn)因子分析法可綜合考慮財務(wù)指標(biāo)與非財務(wù)指標(biāo),全面客觀地評估“新三板”掛牌公司的投資價值,直不受“新三板”掛牌公司的特殊性影響。

      公司價值評估方法

      因子分析法 新三板

      現(xiàn)金流折現(xiàn)法

      現(xiàn)金流折現(xiàn)法是最為傳統(tǒng)的價值評估方法,在企業(yè)內(nèi)在價{i理論下對企業(yè)未來的現(xiàn)金流量及其風(fēng)險進(jìn)行預(yù)測,再根據(jù)合理的折現(xiàn)率,計算該企業(yè)未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值。其基本公式是:

      ,其中V表示資產(chǎn)的價值,n表示資產(chǎn)的壽命,CFt表示資產(chǎn)t時產(chǎn)生的現(xiàn)金流量,r表示折現(xiàn)率。根據(jù)兩故橡不同,可分為實體現(xiàn)金流折現(xiàn)即加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)和股權(quán)現(xiàn)金流折現(xiàn)即實體現(xiàn)金流量扣除與債務(wù)相關(guān)的魅流量折現(xiàn),計算公式分別如下:

      選擇現(xiàn)金流折現(xiàn)法進(jìn)行企業(yè)價值評估時,需要同時滿足兩個條件:第一,準(zhǔn)確預(yù)測企業(yè)的未來現(xiàn)金流;第二,確定合理的折現(xiàn)率。由于影響企業(yè)未來現(xiàn)金流量的因素很多如市場風(fēng)險、獲利期的時長,這對于傳統(tǒng)企業(yè)或者經(jīng)營期限較長的高新技術(shù)企業(yè)來說,可以根據(jù)歷史數(shù)據(jù)科學(xué)地預(yù)測其未來現(xiàn)金流,折現(xiàn)率則在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)情況確定下運(yùn)用資本定價模型計算即可。

      相對價值法

      相對價值法計算較為簡單易用,即在有效市場理論下選取類似企業(yè)的市場價來推測目標(biāo)企業(yè)價值的評估方法,常用方法是市盈率法、市凈率法、市銷率法。在美國,隨著越來越多的高新技術(shù)行業(yè)的公司上市,這對已上市或未上市的同類公司采用相對價值法進(jìn)行價值評估變得方便有效。特別對于網(wǎng)絡(luò)公司這類新興公司,特性較為突出,而選用其他傳統(tǒng)方法評估其整體價值則會有一定的難度,因此國外廣泛采用相對價值法。

      相對價值法的基本公式是:

      根據(jù)影響企業(yè)價值的關(guān)鍵因素而定。運(yùn)用相對價值法需要一個非常重要的前提,即必需要有一個參照公司,其選擇標(biāo)準(zhǔn)可為同一行業(yè)或同一業(yè)務(wù)、最好在同一交易、具有相似增長率且公司規(guī)?;鞠喈?dāng)。

      實物期權(quán)法

      實物期權(quán)法在金融期權(quán)理論下,因投資實物資產(chǎn)投資人將獲得其他選擇權(quán),而這種未來權(quán)利會產(chǎn)生價值。隨著證券市場金融衍生工具的蓬勃發(fā)展,期權(quán)理論不僅為復(fù)雜情況下企業(yè)價值的評估提供了理論指導(dǎo),也在價值評估實踐中解決了許多難題。

      常用布萊克-舒爾斯模型:

      從公式中表示出兩種評估公司價值之意:其一,將企業(yè)投資機(jī)會看作實物期權(quán),進(jìn)而可計算投資的機(jī)會成本及其價值(Yongjian,1999;Pindyck and Robert S,1998);其二,將公司的股票和債券視為期權(quán),公式計算所得可對企業(yè)投資價值進(jìn)行評估(Haugen and Robert,1986)。

      上述模型運(yùn)用存在一定的前提條件:第一,標(biāo)的資產(chǎn)價格(股票價格)服從對數(shù)正態(tài)分布;第二,股票投資回報的波動性在期權(quán)有效期內(nèi)保持固定不變;第三,在期權(quán)有效期內(nèi)股票或者無紅利,或者有已知紅利;第四,存在一個固定的無風(fēng)險利率;第五,投資者可以按無風(fēng)險利率任意借入或貸出。然而,現(xiàn)實中并不能同時滿足這些假設(shè)條件,一旦參數(shù)的選擇不夠準(zhǔn)確,直接影響計算結(jié)果,導(dǎo)致價值評估的準(zhǔn)確性和可行性。

      因子分析法

      因子分析法在多元統(tǒng)計分析的理論下,依據(jù)多元正態(tài)分布的概率模型,按相關(guān)性大小把變量分組,使得同組的變量間相關(guān)性較高,而不同組的變量相關(guān)性較低,是一種常用于企業(yè)投資價值評估的多元統(tǒng)計方法。

      因子分析的數(shù)學(xué)模型如下:設(shè)有N個樣本,P個指標(biāo),X=(x1,x2,…,xp)T為隨機(jī)向量,要尋找的公因子為

      稱為因子模型。矩陣A=(αij)稱為因子載荷,αij為因子載荷(Loading),其實質(zhì)就是公因子Fi和變量Xj的相關(guān)系數(shù)。εi(i=l,2…p)為特殊因子或誤差,代表公因子以外的影響因素,實際分析時忽略不計。

      實際研究中,指標(biāo)很多往往會加大分析問題的復(fù)雜度和解決問題的困難度,所以,因子分析法將簡化復(fù)雜繁多的指標(biāo)并從中合理地提取幾個綜合因子來代替,不僅能保留原始指標(biāo)所包含的信息,還能合理縮減指標(biāo)的數(shù)量。

      小結(jié)

      綜上所述,常用的四種價值評估方法各有優(yōu)勢但也有不足之處。我國“新三板”掛牌企業(yè)多為初創(chuàng)期的中小微型企業(yè),規(guī)模小、經(jīng)營期限短、歷史財務(wù)數(shù)據(jù)少,這導(dǎo)致未來現(xiàn)金流量的預(yù)測缺少可靠的歷史數(shù)據(jù)支撐且現(xiàn)金流不確定,所以不適用現(xiàn)金流折現(xiàn)法評估“新三板”掛牌公司投資價值。盡管“新三板”掛牌企業(yè)多為高新技術(shù)的中小微企業(yè),但發(fā)展階段及公司規(guī)模各異,參照物的選擇難度較大,因此,“新三板”掛牌公司投資價值不適用相對價值法評估。雖盡管因子分析法也有一定的不足,但它能有效彌補(bǔ)其他三種評估方法的缺陷,并能綜合考慮公司財務(wù)與非財務(wù)因素,全面客觀地評估“新三板”掛牌公司的投資價值,且不受“新三板”掛牌公司的特殊性影響。

      [1]王悅心.上市企業(yè)投資價值研究文獻(xiàn)綜述[J].知識經(jīng)濟(jì),2015(4).

      [2]王少豪.高新技術(shù)企業(yè)價值評估[M].中信出版社,2002(1):51-53.

      [3]張樂涵.中小型高新技術(shù)企業(yè)價值評估模型比較分析[J].財會通訊,2012(10):82-83.

      ①其中,F(xiàn)CFFt是公司t時產(chǎn)生的稅后經(jīng)營現(xiàn)金流量的總額,WACC是資本加權(quán)平均成本;FCFEt是公司t時產(chǎn)生的股權(quán)現(xiàn)金流量的總額,Ke是股權(quán)資本成本。

      ②C表示買權(quán)價值,S表示標(biāo)的資產(chǎn)市場價值,X表示約定價格,T表示增長期權(quán)的有效期,r表示無風(fēng)險利率,表示標(biāo)的資/收益波動率。

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