王驊

股市走弱，債市避險功能再現(xiàn)，資金進(jìn)場跡象明顯。今年以來，純債基金尤其是中短債產(chǎn)品異?；鸨旌蟼突饎t相對沉寂：三季度一級債基沒有新產(chǎn)品發(fā)行;二級債基雖然有27億元的新發(fā)行規(guī)模，但存量規(guī)模收縮85億元。2019年，債市可能進(jìn)入牛市下半場，“進(jìn)可攻退可守”的二級債基表現(xiàn)值得期待。

債市進(jìn)入牛市下半場

從收益水平看，今年債券基金一枝獨秀，平均上漲4.06%，其中長期純債型基金平均上漲5.60%;一級債基平均收益4.49%，而二級債基平均收益僅0.27%。

從倉位角度看，三季報顯示一級債基的平均權(quán)益?zhèn)}位不到1.5%，因此受到股市的拖累并不明顯。二級債基的情況則稍差，其股票倉位穩(wěn)定在10%，拖累了整體業(yè)績，但是純債部分表現(xiàn)良好，二級債基的杠桿率連續(xù)三個季度上升，三季度末錄得132.2%，說明二級債基也充分利用杠桿增厚純債部分的收益。

雖然今年債券基金整體表現(xiàn)優(yōu)異，但是也看到，下半年短端利率在貨幣政策和資金面寬松帶動下快速下行，未來下行的空間可能有限，而這部分債券正是公募基金當(dāng)前主要配置的標(biāo)的，11月以來，債券基金也出現(xiàn)了凈值波動的情況。

從基本面看，2019年經(jīng)濟(jì)下行存在壓力，目前也已經(jīng)形成了市場的一致預(yù)期，其中兩個比較明確的拖累項是出口和房地產(chǎn)。在出口方面，由于有90天的緩沖期，短期仍然可能存在搶出口的現(xiàn)象，關(guān)稅無論是否達(dá)成協(xié)議，明年二季度出口仍然面臨回落的壓力;房地產(chǎn)方面，棚改力度的邊際減弱，居民短期難以加杠桿，地產(chǎn)庫存也開始進(jìn)入了累積的階段。目前經(jīng)濟(jì)下行壓力較為確定，但政策也存在不確定性，如果政策同時放開了地產(chǎn)和地方隱性債務(wù)，疊加積極的財政，那么社融增速等信號就會更快企穩(wěn)或者大幅反彈，對債市形成壓力。

二級債基配置價值凸顯

2018年新股發(fā)行規(guī)模小幅下滑，打新收益持續(xù)下滑，科創(chuàng)板注冊制的試點還會給2019年的打新市場帶來新挑戰(zhàn)，通過打新獲得穩(wěn)定收益的一級債基可能會受影響;而股市經(jīng)過全年的大幅調(diào)整，目前上證指數(shù)、中證500、滬深300等眾多指數(shù)均處于歷史低位，未來上漲空間可期，具備資產(chǎn)配置靈活特點的二級債基有望脫穎而出。

從今年的表現(xiàn)看，也有不少二級債基獲得了不錯的表現(xiàn)。工銀雙利債券今年以來上漲超過10%，除了通過適當(dāng)調(diào)整久期和杠桿率水平獲得債券部分的穩(wěn)定收益外，對權(quán)益?zhèn)}位的適當(dāng)調(diào)整也是主要原因，基金一季度重倉的九強生物、森馬服飾等個股單季度表現(xiàn)不錯，但是出現(xiàn)回撤后立即調(diào)整了持倉風(fēng)格和倉位水平。

與之相反，博時宏觀回報前三季度不斷減少權(quán)益?zhèn)}位，凈值表現(xiàn)也較平穩(wěn)，進(jìn)入四季度，凈值出現(xiàn)了明顯上漲，基金三季報表現(xiàn)出基金經(jīng)理對權(quán)益的態(tài)度并不那么悲觀，以此來看四季度基金經(jīng)理在以高股息龍頭為主的配置偏好下，通過靈活操作獲得了絕對收益。

從近幾年表現(xiàn)出色的二級債基看，這部分債基的管理人除了在債券部分有多年沉淀，信用評級、防范信用風(fēng)險的能力較強外，管理團(tuán)隊也對股市有充分的研究。以基金經(jīng)理及投研團(tuán)隊過往業(yè)績作為參照，長期業(yè)績優(yōu)秀的產(chǎn)品中，管理團(tuán)隊的股債能力都經(jīng)歷了時間檢驗。

不過，雖然基本面與金融政策對債券市場有一定的支撐力度，但是未來政策不確定性仍在，而股市短期缺乏利好催化、長端配置價值可觀，二級債基具備債券穩(wěn)健回報同時兼顧部分權(quán)益價值的綜合屬性，比較適合當(dāng)前市場環(huán)境。