陳茜

摘 要：企業(yè)間的并購(gòu)行為既是企業(yè)外延式擴(kuò)張的重要方式，又成為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中調(diào)整資源配置的重要手段。本文從并購(gòu)相關(guān)理論出發(fā)，基于并購(gòu)方視角結(jié)合阿里巴巴大規(guī)模并購(gòu)案例，從經(jīng)濟(jì)學(xué)和會(huì)計(jì)學(xué)的維度分析企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)因。本文認(rèn)為對(duì)于并購(gòu)企業(yè)而言，并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)因一般有獲取規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益、降低交易成本、籌措資金、合理避稅、獲取協(xié)同效等多種目的。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購(gòu) 財(cái)務(wù)動(dòng)因 阿里巴巴

一、企業(yè)并購(gòu)的概念和類型

（一）企業(yè)并購(gòu)的概念

企業(yè)并購(gòu)有狹義和廣義之分。狹義的并購(gòu)是指我國(guó)《公司法》所定義的吸收合并和新設(shè)合并；廣義的并購(gòu)既包括公司法所定義的吸收合并和新設(shè)合并，也包括為控制或?qū)嵤┲卮笥绊懙墓蓹?quán)收購(gòu)或資產(chǎn)收購(gòu)?？偠灾?，企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)兼并（Merger）與收購(gòu)（Acquisition）的總稱，包含兩層含義：并即“兼并”；購(gòu)即“收購(gòu)”。在實(shí)踐中，企業(yè)間的兼并與收購(gòu)行為往往互相交錯(cuò)、難以區(qū)分，因此簡(jiǎn)稱為“并購(gòu)”（M&A;）。

（二）企業(yè)并購(gòu)的類型

企業(yè)并購(gòu)的類型多種多樣，依據(jù)并購(gòu)的功能和行業(yè)組織特征，可將并購(gòu)分為以下類型。

1.按照并購(gòu)雙方行業(yè)的關(guān)聯(lián)性，可分為橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)和混合并購(gòu)。 橫向并購(gòu)（Horizontal combinations），是指所處相同或關(guān)聯(lián)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)之間的并購(gòu)，橫向并購(gòu)有助于企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益，擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，提高市場(chǎng)壟斷力，是并購(gòu)中最常見(jiàn)的方式；縱向并購(gòu)（Vertical combinations）是指處于產(chǎn)業(yè)鏈上下游的企業(yè)之間的并購(gòu)行為，縱向并購(gòu)的企業(yè)間往往在生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)方面聯(lián)系密切、互相銜接，并購(gòu)可以加強(qiáng)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)各環(huán)節(jié)的契合、提高協(xié)作水平，幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)一體化經(jīng)營(yíng)、縮短生產(chǎn)周期、減少交易成本；混合并購(gòu)（Conglomerate combinations），是指既非競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手也非產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)間發(fā)生的并購(gòu)，這種并購(gòu)方式可幫助企業(yè)實(shí)施多元化經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。

2.按照并購(gòu)方的意圖，可以分為善意并購(gòu)和敵意并購(gòu)。善意并購(gòu)（Friendly M&A;）又稱“協(xié)議并購(gòu)”或“友好并購(gòu)”，指并購(gòu)雙方通過(guò)友好協(xié)商達(dá)成并購(gòu)協(xié)議。在西方，善意并購(gòu)的并購(gòu)方被稱為“白武士（White Knight）”。敵意并購(gòu)（Hostile M&A;）指并購(gòu)方不顧目標(biāo)公司的意愿，采取非協(xié)商的方式強(qiáng)行并購(gòu)對(duì)方企業(yè)的股票或資產(chǎn)，從而達(dá)到控制目標(biāo)公司的目的。此時(shí)，并購(gòu)方被稱為“黑武士（Black Knight）”。

3.按照并購(gòu)方支付對(duì)價(jià)的形式，可分為現(xiàn)金并購(gòu)、股票并購(gòu)、綜合證券并購(gòu)及混合并購(gòu)。目前在我國(guó)上市企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)中，現(xiàn)金支付是最主要的支付方式，占90%以上；但近年來(lái)股票支付方式逐年增長(zhǎng)，并在2007-2010年間達(dá)到高峰數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安上市公司重組數(shù)據(jù)庫(kù)。

二、阿里巴巴大規(guī)模并購(gòu)的案例分析

（一）阿里巴巴公司簡(jiǎn)介

1999年，阿里巴巴網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“阿里巴巴集團(tuán)”或“阿里巴巴”）在杭州成立。經(jīng)營(yíng)范圍包括電子商務(wù)、網(wǎng)上支付、B2B網(wǎng)上交易市場(chǎng)以及云計(jì)算業(yè)務(wù)。

（二）阿里巴巴的并購(gòu)事件

自2005年阿里巴巴并購(gòu)雅虎中國(guó)以來(lái)，阿里巴巴為了實(shí)現(xiàn)其戰(zhàn)略布局，開(kāi)始了大規(guī)模的并購(gòu)活動(dòng)，阿里巴巴這艘巨型航母日漸形成。僅2014年一年，阿里巴巴的并購(gòu)交易額高達(dá)268億人民幣，其并購(gòu)范圍涉及電子商務(wù)、數(shù)字媒體、金融、物流、體育等各個(gè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

（三）阿里巴巴大規(guī)模并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)因

1.爭(zhēng)取投資者信心，為上市融資奠定基礎(chǔ)。市場(chǎng)信號(hào)理論認(rèn)為，企業(yè)的并購(gòu)行為會(huì)向市場(chǎng)釋放某種信號(hào)——該企業(yè)具有良好的成長(zhǎng)性、內(nèi)部經(jīng)營(yíng)效率不斷提高、企業(yè)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大等。尤其當(dāng)并購(gòu)方像阿里巴巴這樣處于朝陽(yáng)行業(yè)，發(fā)展勢(shì)頭迅猛，成長(zhǎng)性較好的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。這種信號(hào)會(huì)成為市場(chǎng)投資者的“強(qiáng)心針”。在上市前，阿里巴巴的投資活動(dòng)現(xiàn)金流遠(yuǎn)高于融資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，其原因主要是其頻繁的并購(gòu)活動(dòng)消耗了大量的現(xiàn)金流。但正因?yàn)橛猩鲜星按笠?guī)模的并購(gòu)行為給市場(chǎng)帶來(lái)了信心，2014年9月成功上市后，阿里巴巴的融資活動(dòng)給企業(yè)帶來(lái)的現(xiàn)金流入高達(dá)81954萬(wàn)元，大大超出投資活動(dòng)的現(xiàn)金流出。由此可見(jiàn)，阿里巴巴上市前大規(guī)模并購(gòu)行為的實(shí)質(zhì)是“國(guó)內(nèi)并購(gòu)?fù)顿Y—海外融資—再投資”的循環(huán)過(guò)程。阿里巴巴通過(guò)并購(gòu)的外生增長(zhǎng)模式提升了市場(chǎng)信心，用前期較少的投資成本獲得了巨大的融資效果，為企業(yè)未來(lái)的發(fā)展籌措了更加充裕的資本（見(jiàn)圖1）。

2.節(jié)約交易費(fèi)用，降低交易成本。阿里巴巴的并購(gòu)行為是其縱向一體化戰(zhàn)略的一部分。交易成本理論認(rèn)為，專用性越強(qiáng)的資產(chǎn)其不確定性越強(qiáng)，交易頻率越高則交易成本越高，而交易的內(nèi)部化可以降低交易成本。通過(guò)并購(gòu)產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)實(shí)現(xiàn)縱向一體化，恰恰可以實(shí)現(xiàn)內(nèi)部化交易。阿里巴巴通過(guò)對(duì)新浪微博、UC瀏覽器等流量入口商的并購(gòu)，控制了電子商務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈上下游，以低成本或零成本在微博或?yàn)g覽器上投放廣告、吸引用戶，為其電子商務(wù)平臺(tái)帶來(lái)了更多的流量；通過(guò)并購(gòu)菜鳥(niǎo)物流，使其天貓商品可以通過(guò)自己的物流傳遞到客戶手中，而無(wú)需支付第三方物流成本。通過(guò)并購(gòu)行為，阿里巴巴實(shí)現(xiàn)了信息流、資金流和物流的各個(gè)環(huán)節(jié)的有效整合，降低了交易成本，同時(shí)穩(wěn)定了供求關(guān)系，減少了外部因素帶來(lái)的不確定性。

3.提高收入、擴(kuò)大市場(chǎng)，產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。橫向并購(gòu)戰(zhàn)略活動(dòng)擴(kuò)大了阿里巴巴市場(chǎng)占有率，縱向并購(gòu)戰(zhàn)略降低了阿里巴巴的交易成本。通過(guò)比較阿里巴巴2014年前后的主營(yíng)業(yè)收入，可以看出一系列的并購(gòu)活動(dòng)大大提高了其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入產(chǎn)生了規(guī)模效應(yīng)（見(jiàn)表1）。

4.整合資源，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)?；ヂ?lián)網(wǎng)企業(yè)的關(guān)鍵成功因素之一是實(shí)現(xiàn)信息流、資金流、物流的“三流合一”。通過(guò)并購(gòu)整合資源產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，正是阿里巴巴大規(guī)模并購(gòu)的主要?jiǎng)右蛑?。阿里巴巴通過(guò)搭建網(wǎng)絡(luò)貿(mào)易平臺(tái)，收購(gòu)新浪微博、UC瀏覽器等企業(yè)，很好地解決了信息流的問(wèn)題；通過(guò)開(kāi)發(fā)支付寶、提供第三方存管的形式解決了資金流問(wèn)題；通過(guò)聯(lián)合創(chuàng)立中國(guó)智能物流骨干網(wǎng)并獲得48%的股份，收購(gòu)海爾集團(tuán)的日日順物流，投資新加坡郵政，提高了物流配送效率，為跨境電商物流的發(fā)展奠定基礎(chǔ)，解決了物流問(wèn)題。

在財(cái)務(wù)方面的協(xié)同效應(yīng)也是阿里巴巴大規(guī)模并購(gòu)活動(dòng)的動(dòng)因之一。并購(gòu)活動(dòng)除了幫助阿里巴巴爭(zhēng)取到投資者們的信心，提升了企業(yè)估值，成功上市籌措資本外，也為阿里巴巴帶來(lái)了節(jié)稅效應(yīng)。被收購(gòu)的企業(yè)中，不乏像高德地圖、快的打車(chē)這樣處于虧損階段的成長(zhǎng)性企業(yè)。阿里巴巴對(duì)這些企業(yè)的并購(gòu)，利用虧損遞延條款，達(dá)到了合理避稅的效果。

三、研究展望

通過(guò)阿里巴巴的并購(gòu)案例可以看出，企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)機(jī)往往伴隨著企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)施。分析企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)動(dòng)因，往往應(yīng)該和企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)、戰(zhàn)略等結(jié)合起來(lái)。隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化、企業(yè)生產(chǎn)集約化的發(fā)展，經(jīng)濟(jì)實(shí)踐推動(dòng)著企業(yè)并購(gòu)理論的快速發(fā)展，國(guó)內(nèi)外的并購(gòu)行為日趨活躍，與此對(duì)應(yīng)的企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因的研究會(huì)隨著實(shí)踐的發(fā)展不斷深入。

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