上市公司股權(quán)激勵與管理層盈余管理關(guān)系探究

朱穎慧，鄒能鋒

（安徽農(nóng)業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院，安徽 合肥230036）

一、引言

對于企業(yè)來說，股權(quán)激勵是一種非常有效的方法來實現(xiàn)對企業(yè)管理層進行長期的激勵，它能夠有效地實現(xiàn)管理層和企業(yè)的利益一致性，是上市公司解決委托代理問題的有效方法。委托代理理論認為公司所有者的利益和公司管理者的利益關(guān)系可以通過管理層的股權(quán)激勵模式進行協(xié)調(diào)，有助于實現(xiàn)公司利益的最大化[1]。在20世紀末，股權(quán)激勵模式被認為是解決委托代理問題的“金鑰匙”，在提升公司績效表現(xiàn)和管理效率方面有重大的促進作用。股權(quán)激勵模式自從被引入中國之后，各個上市公司相繼提出了不同的以股票期權(quán)為主體的股權(quán)激勵計劃。在各種股權(quán)激勵計劃中，公司的績效表現(xiàn)通常是行權(quán)條件的主要參考依據(jù)，在此情況下，企業(yè)管理者在公司股權(quán)利益的驅(qū)使下，具有很大的可能進行盈余管理甚至是會計舞弊或采取傷害投資者利益的方式來達到股權(quán)激勵的行權(quán)條件，其中盈余管理是企業(yè)管理者最為常用的手段。

目前有很多學(xué)者研究了股權(quán)激勵和盈余管理之間的關(guān)系。Warfield等研究發(fā)現(xiàn)管理層持股比例與應(yīng)計利潤的絕對值負相關(guān)[2]；Bergatresser等揭示出企業(yè)CEO的薪酬和股權(quán)占企業(yè)總薪酬的比例越高，企業(yè)的盈余管理水平也越高[3]；徐雪霞等考察了在企業(yè)周期的不同階段管理層股權(quán)激勵與盈余管理之間呈現(xiàn)出不同的相關(guān)關(guān)系[4]；章衛(wèi)東等研究發(fā)現(xiàn)在股票期權(quán)授權(quán)前上市公司會進行負向的盈余管理，而國有企業(yè)的負向盈余管理程度高于民營企業(yè)[5]；馬會起通過實證分析發(fā)現(xiàn)對管理層進行股權(quán)激勵無法抑制管理層進行盈余管理行為[6]。

二、研究假設(shè)

在委托代理模式中，由于公司股東和管理者之間信息的不對稱性和目標利益的不一致性，股東通常采用激勵和懲罰的手段來指引和監(jiān)督管理者。股權(quán)激勵模式將管理者利益和公司利益捆綁起來，從而使管理者必須更多地考慮公司長久利益。盈余管理的出現(xiàn)，一方面成為管理者實現(xiàn)自身和公司利益的一種經(jīng)濟手段，另一方面也成為管理者為了自身利益而損害公司利益的工具，股權(quán)激勵和盈余管理之間逐漸形成了相互補充的關(guān)系。

股權(quán)激勵機制是伴隨著委托代理關(guān)系的出現(xiàn)而產(chǎn)生，企業(yè)實施股權(quán)激勵計劃的主要目的在于將企業(yè)管理者的利益和企業(yè)的利益統(tǒng)一化，實現(xiàn)公司的長久利益。在大多數(shù)企業(yè)所有者看來，股權(quán)激勵程度越高越能激發(fā)管理者的工作熱情和工作動力，在企業(yè)制定股權(quán)激勵計劃的同時，也制定了該計劃的行權(quán)條件，這些行權(quán)條件通常以公司績效表現(xiàn)和財務(wù)狀況為參考依據(jù)[2]，即將管理者的收益大小與公司的績效表現(xiàn)聯(lián)系起來。在這種情況下，公司管理者通常會更加積極地管理和經(jīng)營公司，將更多的時間和精力放在提升公司業(yè)績上。但是，當企業(yè)績效表現(xiàn)無法滿足股權(quán)激勵計劃的行權(quán)條件時，在股權(quán)收益利益的誘惑下，管理者通常會進行一定程度的盈余管理以求公司的績效財務(wù)表現(xiàn)達到行權(quán)條件，相應(yīng)地，如果股權(quán)激勵程度越高，管理者將受到更大的利益驅(qū)使，在此情況下管理者將會實施更大程度的盈余管理，據(jù)此提出第一個假設(shè)：

假設(shè)1：股權(quán)激勵強度與盈余管理正相關(guān)。

為了實現(xiàn)公司的長久利益，企業(yè)在制定股權(quán)激勵計劃時，通常具有一定的有效期，我國證監(jiān)會規(guī)定，企業(yè)的單次股權(quán)激勵計劃一般不超過10年[3]。有效期越長，越有可能減少盈余管理程度，這是因為，大多數(shù)盈余管理操作在短時期內(nèi)容易被管理層操縱，如果長時間進行同種操作，將可能在很大程度上暴露公司管理者的目的；另外，有效期越長，管理者有更多的時間來檢驗公司，達到行權(quán)條件的可能性也越大，據(jù)此提出第二個假設(shè)：

假設(shè)2：股權(quán)激勵有效期與盈余管理呈負相關(guān)。

公司實行股權(quán)激勵的方式，通常有多種形式，但是最常用的兩種形式為股票期權(quán)激勵方式和限制性股票激勵方式[4]。股票期權(quán)激勵方式的獲益主要依靠公司股票在證券市場上的表現(xiàn)，股票價格超出行權(quán)價越高，管理者獲得收益就越大；限制性股票激勵方式更大程度上依賴于公司的財務(wù)指標，當財務(wù)指標達到行權(quán)條件時，管理者即可獲得相應(yīng)的股權(quán)。對比這兩種激勵方式可以發(fā)現(xiàn)，限制性股票激勵方式更多地取決于公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，而管理者也更有能力和條件來操縱公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，據(jù)此提出第三個假設(shè)：

假設(shè)3：股票期權(quán)激勵方式與盈余管理負相關(guān)。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文以A股上市公司中2010—2014年間實施過股權(quán)激勵計劃的公司為研究樣本。如果在這段時期內(nèi)實現(xiàn)了多次股權(quán)激勵，均以第一次提出激勵計劃時當年度的公司年度數(shù)據(jù)為主。為了確保得到較為有效的數(shù)據(jù)，按照以下標準對相關(guān)公司進行篩選：①剔除ST和PT類上市公司；②由于行業(yè)的特殊性，剔除金融保險類上市公司；③剔除股權(quán)激勵計劃未獲董事會通過的公司；④剔除公司數(shù)據(jù)不全的公司;⑤剔除負債率異常的公司；⑥根據(jù)本文所提出的假設(shè)3，剔除采取混合激勵方式的公司。

根據(jù)以上原則，本文最終選取471家公司作為本文的研究樣本。數(shù)據(jù)來源于深交所，所選取的471家公司的相關(guān)原始數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫，主要利用EXCEL和SPSS 18.0軟件對數(shù)據(jù)進行整理。

（二）變量定義和選取

1.被解釋變量

本文選取盈余管理為被解釋變量，用│DA│表示。目前，在國內(nèi)外的相關(guān)研究中多以可操縱應(yīng)計利潤的絕對值來代表公司的盈余管理水平。相關(guān)資料表明，修正的Jones模型通常被認為是計算中國上市公司的可操縱應(yīng)計利潤的最合適的模型，故本文采取修正的Jones模型來計算所選樣本公司的可操縱應(yīng)計利潤。

2.解釋變量

股權(quán)激勵強度（INCENTIVE），將股權(quán)激勵計劃中公布的激勵股權(quán)數(shù)量占公司總股本的比例作為股權(quán)激勵強度的代表變量，證監(jiān)會規(guī)定公司股權(quán)激勵計劃的股票數(shù)量不得超過總股本的10%，即INCENTIVE≤0.1；股權(quán)激勵的有效期（TIME），指公司公布的股權(quán)激勵計劃的持續(xù)時間；股權(quán)的激勵方式（TYPE）,指公司采取何種方式進行股權(quán)激勵，本文主要研究股票期權(quán)激勵方式和限制性股票激勵方式，其中0代表股票期權(quán)激勵方式，1代表限制性股票激勵方式。

3.控制變量

除了上述列出的三種因素，還有多種因素會對管理層的盈余管理造成影響，本文選取控股股東股權(quán)占比（OWN）；董事長和總經(jīng)理是否兼任（DUA），其中1代表兩職合一，2代表兩職不合一；凈資產(chǎn)收益率（ROE）；資產(chǎn)負債率（DEBT）；公司規(guī)模（SIZE），公司總資產(chǎn)的自然對數(shù)作為本文分析的控制變量。

（三）建立模型

本文構(gòu)建回歸模型表示為：

四、實證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

本文選取的各變量的描述性統(tǒng)計如表1所示。從表1所示的統(tǒng)計結(jié)果中可以看出，471家上市公司的平均│DA│值為0.067 9，其中最大值為0.908 6，最小值為0.000 2，標準差為0.071 3，表明樣本中各公司均進行了一定程度的盈余管理，但總體水平較低；INCENTIVE的均值為0.027 3，這揭示出樣本公司的股權(quán)激勵強度普遍不高；TIME均值為4.607 6年，最短期限為3年，表明471家企業(yè)的股權(quán)激勵計劃有效期較短；TYPE均值為0.473 5，說明采取限制性股票激勵方式的企業(yè)占47.35%，這反映出在樣本企業(yè)中，股票期權(quán)激勵方式占據(jù)多數(shù)；OWN均值為0.372 3，說明大多數(shù)企業(yè)的控股股東并未形成絕對控股；DUA均值為1.647 1，改制更接近于2，表明在我國大多數(shù)上市企業(yè)的主流現(xiàn)象是董事長并不同時兼任總經(jīng)理，這也說明我國上市公司的管理層結(jié)構(gòu)更加科學(xué)；ROE均值為0.102 7，最大值為0.399 7，最小值為-0.154 2，這說明我國上市公司目前盈利能力仍然偏低；DEBT均值為0.358 6，這與我國上市公司的現(xiàn)狀較為吻合；SIZE均值為21.727 9，最大值27.387 5，最小值為19.897 5，說明公司資產(chǎn)規(guī)模較為接近。

表1 各變量描述性統(tǒng)計

（二）相關(guān)性分析

將數(shù)據(jù)進行Pearson相關(guān)性分析，如表2所示。

表2 Pearson相關(guān)性分析

從表2可以看出：（1）股權(quán)激勵強度（INCENTIVE）與盈余管理（│DA│）在5%的水平上顯著，相關(guān)系數(shù)為0.124，說明股權(quán)激勵強度（INCENTIVE）盈余管理（│DA│）呈顯著正相關(guān)。（2）有效期（TIME）與盈余管理（│DA│）在1%的水平上顯著，相關(guān)系數(shù)分別為-0.121，說明有效期（TIME）與盈余管理（│DA│）顯著負相關(guān)。（3）股權(quán)激勵類型（TYPE）與盈余管理（│DA│）系數(shù)為-0.052，但這兩者之間無顯著的相關(guān)關(guān)系，故需要進行進一步的驗證。（4）除解釋變量外，DEBT與│DA│之間在1%水平上顯著，且相關(guān)系數(shù)為0.171，說明資產(chǎn)負債率越高，公司進行盈余管理的可能性越大；而其余控制變量與│DA│之間均無顯著的相關(guān)關(guān)系。

（三）回歸分析

將以上各變量數(shù)據(jù)導(dǎo)入回歸模型，利用SPSS 18.0工具進行回歸分析，結(jié)果如表3所示。

表3 回歸分析計算結(jié)果

從表3可以看出，R2值調(diào)整之后為0.174，反映出該模型擬合程度較高，F(xiàn)檢驗值為2.491，且對應(yīng)概率為0.012，表明F值在5%水平上顯著，說明回歸分析結(jié)果具有統(tǒng)計學(xué)意義?；貧w分析顯示INCENTIVE系數(shù)為0.318，INCENTIVE與│DA│之間在5%水平上顯著，表明INCENTIVE與│DA│之間呈顯著的正相關(guān)，即加大股權(quán)激勵強度，能夠誘發(fā)更高水平的盈余管理，假設(shè)1成立；TIME的系數(shù)為-0.004，且與│DA│在1%水平上顯著，這說明管理層盈余管理水平隨著股權(quán)激勵計劃有效期的增長而降低，即較長的激勵有效期可以有效抑制管理層的盈余管理水平，假設(shè)2成立；TYPE的系數(shù)為負，與│DA│在5%水平上顯著，這表明股票期權(quán)股權(quán)激勵方式與盈余管理負相關(guān)，即當激勵計劃采用股票期權(quán)的激勵方式時，盈余管理將會下降，假設(shè)3成立。

從回歸結(jié)果中控制變量方面可以看出，OWN系數(shù)為負，說明控股股東所占股權(quán)越大，管理層盈余管理就越低，但是回歸結(jié)果不顯著；DUA的系數(shù)為-0.001，在5%水平上顯著，說明當董事長與總經(jīng)理二者為一人時，總經(jīng)理同時作為董事長，更多的代表了股東的利益，在此情況下，進行盈余管理的可能性將下降；ROE系數(shù)為負，但回歸結(jié)果不顯著；DEBT系數(shù)為0.012，且在1%水平上顯著，這說明資產(chǎn)負債率與盈余管理呈顯著的正相關(guān)，這可能是因為，當企業(yè)資產(chǎn)負債率過高時，管理層為了吸引更多的外部資金，就會采取盈利管理的形式來促進企業(yè)融資；SIZE系數(shù)為正，表明企業(yè)規(guī)模越大，進行盈余管理可能性就越高，但是該回歸結(jié)果不顯著。

五、結(jié)論及建議

本文通過2010—2014年間實現(xiàn)股權(quán)激勵計劃的A股上市的共471家公司為樣本進行分析，探究上市公司股權(quán)激勵對管理層盈余管理水平的影響，根據(jù)分析結(jié)果得出以下結(jié)論：（1）激勵強度與盈余管理正相關(guān)，即股權(quán)激勵計劃中激勵股權(quán)占公司總股本的比例越大，盈余管理的水平越高；（2）激勵計劃有效期與盈余管理負相關(guān)，即股權(quán)激勵計劃有效期時間越長，盈余管理的趨勢將下降；（3）股票期權(quán)激勵方式與盈余管理負相關(guān)，即當公司激勵方式為股票期權(quán)時，進行盈余管理的難度加大，從而導(dǎo)致盈余管理水平下降，這主要是因為股票期權(quán)激勵方式滿足行權(quán)條件與公司的市場表現(xiàn)有很大關(guān)系，僅僅通過調(diào)整公司財務(wù)數(shù)據(jù)無法滿足行權(quán)條件。

根據(jù)本文研究結(jié)果，結(jié)合上市公司實際情況，提出以下建議。（1）公司在制定股權(quán)激勵計劃時，需進行綜合評估，在達到激勵效果的同時，盡量減少激勵股權(quán)的數(shù)量，以此來降低管理層進行盈余管理的動機。（2）為了降低管理層的盈余管理行為，公司的股權(quán)激勵計劃應(yīng)盡可能延長有效期，有效期越長不僅能降低管理層的盈余管理行為，而且能保證公司的長遠利益。（3）公司董事會在制定股權(quán)激勵計劃時，應(yīng)盡量采取股票期權(quán)的方式對管理層進行激勵。