秀強股份并購教育產(chǎn)業(yè)的績效評價

(杭州電子科技大學(xué) 浙江 杭州 300018)

一、案例背景

江蘇秀強玻璃工藝股份有限公司(以下簡稱秀強股份)創(chuàng)建于1992年，是中國最大的家電玻璃制造商。為了改善公司的經(jīng)營業(yè)績，尋求新的利潤增長點，秀強股份于2015年12月18日以2.1億元現(xiàn)金取得了杭州全人教育公司100%的股權(quán)。2016年11月，秀強股份并購江蘇童夢65.27%的股權(quán)，2018年10月收購剩余股權(quán)。

截至2018年12月31日，秀強股份對全人教育的并購形成商譽3.19億元，減值準備2.50億元，減值率78.39%，江蘇童夢商譽2.34億元，減值1.22億元，減值率52.17%。

2018年11月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于學(xué)前教育深化改革規(guī)范發(fā)展若干意見》，民辦幼兒園一律不準單獨或作為一部分資產(chǎn)打包上市，上市公司不得通過股票市場融資投資營利性幼兒園，不得通過發(fā)行股份或支付現(xiàn)金方式購買營利性幼兒園資產(chǎn)。

秀強股份的混合并購對其的影響是正向還是負向影響，需要進行分析。以下將通過并購動因分析和財務(wù)指標分析法對其進行評價。

二、并購的基本理論

混合并購是指一個企業(yè)對那些與自己生產(chǎn)的產(chǎn)品不同性質(zhì)和種類的企業(yè)進行的并購行為，其中目標公司與并購企業(yè)既不是同一行業(yè)，又沒有縱向關(guān)系。

企業(yè)進行并購主要為規(guī)模效應(yīng)、分散風(fēng)險、降低交易費用、多元化經(jīng)營、管理協(xié)同效應(yīng)和創(chuàng)新所驅(qū)動。

企業(yè)通過混合并購來分散企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，擴大收入來源，對其進行并購動因評價的方向主要側(cè)重于經(jīng)營風(fēng)險和收入的穩(wěn)定性。對于經(jīng)營風(fēng)險的評價指標，選取經(jīng)營杠桿系數(shù)來進行評價；收入穩(wěn)定性的評價則選取收入平均值。

財務(wù)指標分析法則通過從盈利能力、營運能力、償債能力、成長能力和現(xiàn)金流指標等維度進行評價。

三、秀強股份并購評價

(一)驅(qū)動因素評價分析

驅(qū)動因素評價分析主要從經(jīng)營風(fēng)險和收入穩(wěn)定性評價來進行。

(1)經(jīng)營風(fēng)險評價。經(jīng)營杠桿系數(shù)采用財務(wù)報表中的營業(yè)收入、凈利潤、利息費用等指標進行計算，秀強股份2015年至2018年的經(jīng)營杠桿系數(shù)分別為1.7052、1.3793、1.3892和-2.5635。通過比較分析該指標，秀強股份的經(jīng)營杠桿系數(shù)在持續(xù)西江，說明秀強股份混合并購后，多元化經(jīng)營降到了其經(jīng)營杠桿系數(shù)。

(2)收入穩(wěn)定性評價。秀強股份的收入主要由的玻璃深加工產(chǎn)業(yè)和的教育產(chǎn)業(yè)組成，2016年至2018年，教育產(chǎn)業(yè)的收入占比分別為5.44%、9.96%和14.63%，增長率分別為124.65%和49.30%，總體收入增長為20.09%和1.66%。從以上數(shù)據(jù)說明，教育產(chǎn)業(yè)和總體收入的爆發(fā)式增長來自于2016年的并購江蘇童夢。由于教育產(chǎn)業(yè)的擴展和玻璃深加工產(chǎn)業(yè)的行業(yè)環(huán)境因素，教育產(chǎn)業(yè)收入貢獻在持續(xù)增長。

(二)財務(wù)指標分析評價

秀強股份并購所適用的財務(wù)指標為盈利能力、發(fā)展能力和經(jīng)營現(xiàn)金流量。

(1)盈利能力分析。2015年至2018年，秀強股份資產(chǎn)報酬率分別為3.65%、7.07%、6.36%和-15.13%，凈資產(chǎn)收益率分別為5.37%、9.74%、8.44%和-26.67%，銷售利潤率分別為26.80%、30.18%、31.67%和29.19%。并購盈利能力情況來看，2018年秀強股份對商譽進行了較大規(guī)模的減值準備，使得當期的凈利潤為負數(shù)，相關(guān)盈利能力指標較以前年度異常。僅僅考慮2015年至2017年數(shù)據(jù)來看，混合并購對秀強股份有一定正向作用。

(2)發(fā)展能力分析。2015年至2018年，總資產(chǎn)增長率分別為12.66%、11.65%、26.30%和-22.00%，凈利潤分別為52.21%、131.11%、-198.14%和-296.74%，營業(yè)收入增長率為21.83%、12.47%、20.09%和1.66%，凈資產(chǎn)增長率為3.85%、8.71%、8.75%和-34.04%。以上的數(shù)據(jù)可知，總資產(chǎn)增長率和營業(yè)收入增長率較為良好，基本處于上升的趨勢。2017年和2018年的凈利潤增長率為負數(shù)，主要系商譽減值準備引起的資產(chǎn)減值損失。這說明，這項混合并購對于秀強股份的發(fā)展能力是負向作用。

(3)現(xiàn)金流量分析。2015年至2018年，秀強股份經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.43億元、1.54億元、1.95億元和2.41億元，增長率分別為8.02%、26.25%和23.50%，由此可見秀強股份的并購對其經(jīng)營活動現(xiàn)金的影響為正向影響。由于教育產(chǎn)業(yè)的特性，母公司可以分得更多的經(jīng)營活動現(xiàn)金流量，同時取得更多的自由現(xiàn)金流量。

四、秀強股份并購的風(fēng)險

(1)商譽減值風(fēng)險。秀強股份并購全人教育和江蘇童夢，均按照收益法對其進行估值，產(chǎn)生了較大的商譽。未來收益法的評估值的數(shù)據(jù)支撐以未來5年的現(xiàn)金流量凈額折現(xiàn)所形成，對于未來的收益具有較大的會計估計，需要對其進行減值測試。截至2018年秀強股份已對教育產(chǎn)業(yè)計提了較高的商譽減值率，說明需要重新評估最初的并購成本是否偏高。

(2)業(yè)績對賭完成情況。秀強股份并購全人教育和江蘇童夢時均簽訂了業(yè)績對賭協(xié)議，從信息披露數(shù)據(jù)來看，全人教育和江蘇童夢的業(yè)務(wù)對賭均為達標，并且其業(yè)績情況與承諾業(yè)績存在較大的差距，業(yè)績程度的實現(xiàn)難度較大。并購前期準備工作說明存在一定的不足。

(3)政策變化風(fēng)險。由于2018年國務(wù)院出臺相關(guān)政策，秀強股份在幼教產(chǎn)業(yè)的布局受到一定限制，不能再通過融資平臺進行擴張，其未來的資產(chǎn)剝離也受到相關(guān)監(jiān)管部門的限制；同時，由于該項政策，秀強股份對幼教產(chǎn)業(yè)的商譽計提了較大的減值準備。

五、結(jié)論

基于并購動機和財務(wù)指標分析的情況來看，秀強股份并購教育產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)多元化經(jīng)營，對其財務(wù)數(shù)據(jù)有一定的改善作用，對其公司的盈利能力、發(fā)展能力以及現(xiàn)金流的情況來看，對其公司的企業(yè)價值最大化均有一定的正向作用。但是結(jié)合教育產(chǎn)業(yè)的實際情況來看，由于其輕資產(chǎn)為主，在并購過程中，具有一定的主觀性來對未來進行預(yù)測；結(jié)合實際情況，秀強股份并購教育產(chǎn)業(yè)的實施結(jié)果尚未達到其預(yù)期目標，投資回報率偏低。