宋琴　湯桂丹　郭晶晶

摘要：流動(dòng)性乃經(jīng)濟(jì)生命之源，如何引導(dǎo)其脫虛入實(shí)成為理論界與實(shí)務(wù)界共同關(guān)注的焦點(diǎn)。運(yùn)用我國2011—2016年16家商業(yè)銀行年度面板數(shù)據(jù)，實(shí)證研究了銀行流動(dòng)性創(chuàng)造對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的影響。結(jié)果顯示：商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造總量和表內(nèi)流動(dòng)性創(chuàng)造均對我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出有顯著的正向影響，而表外流動(dòng)性創(chuàng)造對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用卻不明顯。銀行流動(dòng)性創(chuàng)造總量對農(nóng)林業(yè)、工業(yè)及房地產(chǎn)業(yè)均有顯著的正向影響，對交通運(yùn)輸業(yè)和其他服務(wù)業(yè)不存在顯著作用。研究表明，針對商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造的特點(diǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)差異化進(jìn)行監(jiān)管，調(diào)控其表內(nèi)和表外業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，并引導(dǎo)銀行合理配置不同行業(yè)信貸資金，推動(dòng)國家產(chǎn)業(yè)升級與結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

關(guān)鍵詞：流動(dòng)性創(chuàng)造;資本充足率;銀行穩(wěn)定性;實(shí)體經(jīng)濟(jì)

中圖分類號：F832.5? ?文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A? ?文章編號：1007-2101（2019）03-0047-09

一、引言

2017年至今，中國實(shí)施金融去杠桿政策以來，銀行所面臨的監(jiān)管越來越嚴(yán)，銀行業(yè)資金脫實(shí)向虛的勢頭得到初步遏制，提升了金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的質(zhì)效。據(jù)銀監(jiān)會統(tǒng)計(jì)，2018年初銀行業(yè)新增貸款2.6萬億元，制造業(yè)貸款增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，三農(nóng)貸款增速高于貸款平均增速，小微企業(yè)貸款同比增加15.2%，尤其基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)貸款增長14個(gè)百分點(diǎn)，同業(yè)理財(cái)余額、信托貸款余額、委托貸款余額分別較去年末大幅減少，對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸供給力度逐漸增強(qiáng)。然而，中國資本約束施行時(shí)間較短，金融體系仍處于風(fēng)險(xiǎn)高發(fā)期，銀行不良資產(chǎn)反彈壓力較大，外部的不確定性沖擊增加，企業(yè)融資難、貴的問題進(jìn)一步惡化，甚至根本無法滿足企業(yè)融資需求，總體流動(dòng)性形勢依然復(fù)雜。在此背景下，如何以服務(wù)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，充分發(fā)揮銀行流動(dòng)性創(chuàng)造職能，引導(dǎo)流動(dòng)性“脫虛向?qū)崱?，推?dòng)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展，更需要理論界和實(shí)務(wù)界來共同探討。

理論而言，銀行貸款是經(jīng)濟(jì)增長的重要引擎（Smith，1776;Levine和Zervos，1998）。銀行流動(dòng)性創(chuàng)造是經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。它常常通過貨幣政策的銀行借貸渠道（Bernanke和Blinder，1998）來影響產(chǎn)出（Kashyap和Stein，2000;Berger和Bouwman，2014）。近來的理論強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)和負(fù)債端對流動(dòng)創(chuàng)造都很重要（Donaldson等，2015）。在資產(chǎn)端，銀行貸款增加會提高經(jīng)濟(jì)中的總投資，會有更多的非流動(dòng)性資產(chǎn)，流動(dòng)性創(chuàng)造增多，將有助于經(jīng)濟(jì)增長。在負(fù)債端，交易型存款是流動(dòng)性創(chuàng)造的核心成分，它提供了流動(dòng)性和支付服務(wù)，可推動(dòng)經(jīng)濟(jì)良好運(yùn)轉(zhuǎn)（Kashyap等，2002）。同時(shí)，銀行也通過表外活動(dòng)創(chuàng)造流動(dòng)性，如貸款承諾、類似流動(dòng)資金要求權(quán)、衍生工具等，來擴(kuò)張實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)（Boot等，1993;Holmstrom和Tirole，1998;Stulz，2003）?？梢?，以往研究主要局限于一國經(jīng)濟(jì)條件，而伴隨全球金融一體化，更需要在開放經(jīng)濟(jì)條件下拓展流動(dòng)性創(chuàng)造理論體系。

關(guān)于銀行流動(dòng)性創(chuàng)造與資本監(jiān)管二者之間的關(guān)系，理論界并非十分明確。由于銀行規(guī)模和資本緩沖約束，銀行承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)提高其流動(dòng)性和資本要求（Muhammad等，2016）以降低銀行違約概率及損失（Julien和Erwan，2017）。美國大銀行流動(dòng)性創(chuàng)造與資本充足率顯著正相關(guān)（Berger和Bouwman，2009），小銀行該效應(yīng)顯著為負(fù)。國內(nèi)學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，銀行資本結(jié)構(gòu)與流動(dòng)性創(chuàng)造負(fù)相關(guān)（何青青等，2015）。大型國有及股份制商業(yè)銀行更接近“風(fēng)險(xiǎn)吸收效應(yīng)”，而區(qū)域性銀行的“金融脆弱擠出效應(yīng)”更顯著，呈現(xiàn)非對稱性（周愛民和陳遠(yuǎn)，2013;王露璐和代軍勛，2011）。貨幣政策緊縮會降低銀行表內(nèi)流動(dòng)性創(chuàng)造，增加表外流動(dòng)性創(chuàng)造，但其調(diào)節(jié)仍會受到資產(chǎn)規(guī)模和資本充足率約束（李明輝等，2014）?？梢姡芯抠Y本監(jiān)管與銀行流動(dòng)性創(chuàng)造的關(guān)系，有助于監(jiān)管政策制定及修正。

銀行流動(dòng)性創(chuàng)造與實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出顯著正相關(guān)（Berger和Sedunov，2017），但過度的流動(dòng)性創(chuàng)造也許產(chǎn)生資產(chǎn)價(jià)格泡沫從而產(chǎn)生金融危機(jī)（Acharya和Naqvi，2012;Berger和Bouwman，2014）。銀行在以市場為中心引發(fā)的金融危機(jī)中流動(dòng)性創(chuàng)造能力表現(xiàn)良好，但在以銀行為中心爆發(fā)的金融危機(jī)中受限（Acharya和Mora，2015）。金融監(jiān)管者傾向于實(shí)施穩(wěn)健的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，如巴塞爾協(xié)議Ⅲ提倡的流動(dòng)性要求并不鼓勵(lì)流動(dòng)性創(chuàng)造（Horvàt，2012;Grind等，2014），或許對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面沖擊（Allen等，2016）。銀行的流動(dòng)性創(chuàng)造行為一定程度上會加速經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)（Denis等，2018）。國內(nèi)研究成果顯示，銀行的流動(dòng)性創(chuàng)造功能在銀行主導(dǎo)型的金融制度下更能發(fā)揮作用，且呈現(xiàn)逆周期性，在市場危機(jī)中更突出（李澤廣和常嶸，2015）。隨著主要發(fā)達(dá)國家跟隨美國退出量化寬松政策，勢必會影響中國銀行業(yè)流動(dòng)性創(chuàng)造?？梢?，研究流動(dòng)性創(chuàng)造與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系更具有迫切性。

綜合國內(nèi)外文獻(xiàn)，關(guān)于資本監(jiān)管、銀行流動(dòng)性創(chuàng)造和經(jīng)濟(jì)增長的關(guān)系研究，主要?dú)w納為兩類觀點(diǎn)：（1）金融脆弱性觀點(diǎn)。由于資本“擠出”存款，資本充足率更高的銀行創(chuàng)造了更少的流動(dòng)性，不利于經(jīng)濟(jì)增長;（2）風(fēng)險(xiǎn)吸收觀點(diǎn)。更高的資本改進(jìn)銀行吸收風(fēng)險(xiǎn)能力，提高其創(chuàng)造流動(dòng)性的能力，有利于經(jīng)濟(jì)增長。盡管國外相關(guān)的研究較為領(lǐng)先，但缺乏對中國金融實(shí)踐的解釋力，國內(nèi)學(xué)者在嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臄?shù)理研究方面仍有較大的提升空間。鑒于此，本論文創(chuàng)新之處在于：構(gòu)建中國銀行業(yè)流動(dòng)性創(chuàng)造指標(biāo)，建立銀行流動(dòng)性創(chuàng)造影響實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出計(jì)量模型，采用OLS、G2SLS估計(jì)方法，并區(qū)分重點(diǎn)行業(yè)，探索銀行流動(dòng)性創(chuàng)造與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的行業(yè)產(chǎn)出之間的內(nèi)在邏輯聯(lián)系與經(jīng)濟(jì)政策含義。

二、數(shù)據(jù)樣本、變量選擇與實(shí)證設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)樣本

本文樣本來自Bankscope數(shù)據(jù)庫中商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)，真實(shí)可靠。由于商業(yè)銀行的規(guī)模及數(shù)據(jù)缺失問題，研究樣本最終選取2011—2016年中國16家商業(yè)銀行的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。其余控制變量如資本充足率、不良貸款率等來自Wind數(shù)據(jù)庫。實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出和居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)等宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)以及在國民生產(chǎn)總值中比重占前五位行業(yè)的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出數(shù)據(jù)來自《中國統(tǒng)計(jì)年鑒（2017）》。

（二）變量選擇

本文被解釋變量是中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出。由于中美地域及人口分布存在差異，我們不能直接依照Berger和Sedunov（2016）選用美國各州的人均生產(chǎn)總值作為經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的代理指標(biāo)，并且商業(yè)銀行的流動(dòng)性創(chuàng)造存在順經(jīng)濟(jì)周期的可能性，因此，采用剔除通貨膨脹因素后的實(shí)際國民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出增速作為被解釋變量的代理。

本文關(guān)注的解釋變量是銀行流動(dòng)性創(chuàng)造。Berger和Bouwman（2009）的流動(dòng)性創(chuàng)造指標(biāo)采用“cat fat”分類法將商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表的內(nèi)、外項(xiàng)目分為流動(dòng)性、半流動(dòng)性和非流動(dòng)性三類。然而，中美商業(yè)銀行的競爭環(huán)境、計(jì)量貨幣及經(jīng)營方式存在較大差異，我國的商業(yè)銀行并不完全適用Berger和Bouwman（2009）的劃分方法。①下面結(jié)合我國的實(shí)際情況，借鑒該指標(biāo)將報(bào)表科目進(jìn)行重新篩選來測度中國商業(yè)銀行的流動(dòng)性（見表1）。

全面綜合考慮中國的實(shí)際經(jīng)濟(jì)情況，同時(shí)參考Berger和Sedunov（2016）、孫莎等（2014）的變量選取，本文將控制變量按內(nèi)生性和外生性進(jìn)行分類，詳細(xì)信息見表2。

（三）模型設(shè)定

為解決雙向因果及遺漏變量等帶來的內(nèi)生性問題，并深入討論商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的影響以及產(chǎn)生該影響的行業(yè)路徑，本文將聚類—穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤的工具變量回歸模型（G2SLS）設(shè)定為：

GDPt=β0+β1Liquidity_creationit+β2Bank_controlit+δEndogenous_vari+εit（1）

其中：GDPt是第t年剔除了通貨膨脹后的中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出，為樣本觀測值，t=2011，...，2016是年份時(shí)間;Liquidity_creationit是關(guān)注的解釋變量，表示第i家銀行第t年的流動(dòng)性創(chuàng)造，i=1，…，16是樣本銀行，后面分總流動(dòng)性創(chuàng)造（TLC）、資產(chǎn)負(fù)債表流動(dòng)性創(chuàng)造（LC1）和表外流動(dòng)性創(chuàng)造（LC2）三類比較分析;Bank_controlit是外生性的控制變量;Endogenous_vari是后面討論確定的內(nèi)生性控制變量;εit為殘差。

（四）內(nèi)生性與工具變量有效性檢驗(yàn)

面板數(shù)據(jù)的實(shí)證分析首要做的是檢驗(yàn)解釋變量的內(nèi)生性，并就工具變量是否有效進(jìn)行識別，本文采用如下檢驗(yàn)方法：

第一步，內(nèi)生性檢驗(yàn)。工具變量法的使用前提為模型中的解釋變量為內(nèi)生。筆者選擇Davidson-MacKinnon檢驗(yàn)，觀察解釋變量是否內(nèi)生，原假設(shè)為：模型中均為外生解釋變量。

第二步，弱工具變量檢驗(yàn)。筆者選用Cragg-Donald檢驗(yàn)，觀察工具變量與內(nèi)生解釋變量之間的相關(guān)性。原假設(shè)為“存在識別不足”。

第三步，過度識別檢驗(yàn)。運(yùn)用Sargan-Hansen檢驗(yàn)，觀察工具變量與殘差項(xiàng)之間的相關(guān)性。原假設(shè)為“所有工具變量均外生”。只有同時(shí)完成以上三步檢驗(yàn)，才能證明工具變量是有效的。

三、實(shí)證分析

（一）描述統(tǒng)計(jì)分析

文中主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)見表3。從三個(gè)流動(dòng)性創(chuàng)造變量的標(biāo)準(zhǔn)差大小可以看出，不同商業(yè)銀行之間表外流動(dòng)性創(chuàng)造差異較表內(nèi)流動(dòng)性創(chuàng)造和流動(dòng)性創(chuàng)造總量的差異更小，說明商業(yè)銀行主要是通過表內(nèi)業(yè)務(wù)的差異創(chuàng)造不同的流動(dòng)性。銀監(jiān)會對資本充足率的要求是系統(tǒng)重要性銀行不低于11.5%，非系統(tǒng)重要性銀行不低于10.5%，統(tǒng)計(jì)的資本充足率最大值和平均值表明除少數(shù)城市商業(yè)銀行外，均能達(dá)到銀監(jiān)會要求。z-score和居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)的極值和標(biāo)準(zhǔn)差分別說明不同類型的商業(yè)銀行穩(wěn)定性差異較大以及樣本期間物價(jià)變動(dòng)較大，而同業(yè)拆借利率在樣本期間的小幅變動(dòng)是呈下降趨勢。較大差異的銀行資產(chǎn)規(guī)模反映出我國商業(yè)銀行的異質(zhì)性，不良貸款率的平均值顯示樣本期內(nèi)商業(yè)銀行的貸款質(zhì)量良好，較小的標(biāo)準(zhǔn)差說明不同類型銀行在資產(chǎn)質(zhì)量方面較為相近，而最大的不良貸款率是來自農(nóng)業(yè)銀行2016年的2.39%。

（二）實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出與流動(dòng)性創(chuàng)造趨勢分析

1. 實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出趨勢。實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出變量由我國實(shí)際GDP增速作為代理來描述，圖1顯示我國實(shí)際GDP增速減緩，從2011年的9.54%降低至2016年的6.69%，說明我國國民經(jīng)濟(jì)逐漸放緩其高速增長步伐，原因可能是整個(gè)國際經(jīng)濟(jì)均在緩慢復(fù)蘇，或重新調(diào)整我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性。同時(shí)間接反映我國當(dāng)前可能存在供給側(cè)無法滿足企業(yè)和居民消費(fèi)需求的問題，這也是本文的出發(fā)點(diǎn)，作為流動(dòng)性的供給側(cè)一端，商業(yè)銀行應(yīng)如何抓住重點(diǎn)轉(zhuǎn)變業(yè)務(wù)模式，增加創(chuàng)造流動(dòng)性，著力于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

2. 流動(dòng)性創(chuàng)造趨勢。借助Berger和Bouwman（2009）的“cat fat”法計(jì)算的銀行流動(dòng)性創(chuàng)造指標(biāo)能夠反映我國商業(yè)銀行近年的流動(dòng)性創(chuàng)造能力。結(jié)果發(fā)現(xiàn)除了我國四大國有商業(yè)銀行（工、農(nóng)、中、建）的流動(dòng)性創(chuàng)造能夠維持基本不變或略微增長外，其余的股份制和城市商業(yè)銀行的流動(dòng)性創(chuàng)造能力均呈現(xiàn)下降。另外，股份制和城市商業(yè)銀行中的中信銀行和交通銀行，由于存在大量的表外業(yè)務(wù)使得前三年的流動(dòng)性創(chuàng)造總量超過四大國有銀行，但后面三年被其反超（見表4）。劃分表內(nèi)和表外流動(dòng)性創(chuàng)造后，發(fā)現(xiàn)大型國有銀行的表內(nèi)流動(dòng)性創(chuàng)造超過表外，但股份制和城市商業(yè)銀行卻表現(xiàn)為表外流動(dòng)性創(chuàng)造大于表內(nèi)。

隨著我國經(jīng)濟(jì)增速放緩，銀行監(jiān)管力度加強(qiáng)，資本市場持續(xù)發(fā)展，大部分商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造下降，這表明中國銀行業(yè)正在經(jīng)歷由傳統(tǒng)的信貸模式向金融市場交易模式轉(zhuǎn)型。在該轉(zhuǎn)型過程中，股份制銀行和城市商業(yè)銀行面對激烈市場競爭壓力，下降幅度比大型國有銀行更為明顯。大型國有銀行表內(nèi)流動(dòng)性創(chuàng)造大于表外流動(dòng)性創(chuàng)造，說明大型銀行雖歷經(jīng)金融體制改革，但仍以傳統(tǒng)的存、貸業(yè)務(wù)為主，而股份制銀行和城市商業(yè)銀行更傾向于發(fā)展其承諾信貸額度等表外業(yè)務(wù)（見圖1）。

（三）銀行流動(dòng)性創(chuàng)造對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的影響

為比較聚類—穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤的工具變量模型（G2SLS）相對于普通最小二乘模型（OLS）的優(yōu)越性，表5報(bào)告了銀行流動(dòng)性創(chuàng)造總量（模型1、2）、表內(nèi)流動(dòng)性創(chuàng)造（模型3、4）以及表外流動(dòng)性創(chuàng)造（模型5、6）對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的作用效果。

第一，結(jié)果說明商業(yè)銀行的流動(dòng)性創(chuàng)造功能會作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，增加產(chǎn)出。商業(yè)銀行表內(nèi)流動(dòng)性創(chuàng)造對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出也有顯著的正向影響，而表外流動(dòng)性創(chuàng)造對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用卻不明顯。分析其原因可能是存貸款是銀行傳統(tǒng)的表內(nèi)業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行通過存貸款將無風(fēng)險(xiǎn)存款置換成有風(fēng)險(xiǎn)的貸款創(chuàng)造其自身流動(dòng)性。大部分不精通資本市場投資的客戶通常將無風(fēng)險(xiǎn)的銀行存款視為主要甚至唯一的投資方式，因此無風(fēng)險(xiǎn)存款成為居民和企業(yè)創(chuàng)造宏觀經(jīng)濟(jì)增長的主要?jiǎng)恿?。而近些年商業(yè)銀行的表外業(yè)務(wù)在不斷發(fā)展，尤其對于股份制和區(qū)域性商業(yè)銀行，表外業(yè)務(wù)的優(yōu)勢愈漸凸顯，但由于表外業(yè)務(wù)起步較晚，又受到嚴(yán)格的行業(yè)經(jīng)營限制，加之表外業(yè)務(wù)范圍較窄，因此短期內(nèi)對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用效果并未充分顯現(xiàn)。另外，商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)的增加，短期內(nèi)會在一定程度上降低商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表信貸量，加之資本的逐利性，未必會進(jìn)入實(shí)體行業(yè)，也可能導(dǎo)致表外流動(dòng)性創(chuàng)造對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的作用不顯著。

第二，商業(yè)銀行的資本充足率、銀行風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出有顯著的負(fù)向影響。商業(yè)銀行持有的自由資本越多，流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的流動(dòng)資本越少，就越不利于增加實(shí)體業(yè)的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出。這是因?yàn)?，商業(yè)銀行在我國宏觀經(jīng)濟(jì)中占主導(dǎo)地位，資本充足率的提高，意味著商業(yè)銀行的一部分資金被留存，未投放到市場促進(jìn)投資和消費(fèi)，進(jìn)而無法實(shí)現(xiàn)通過微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的乘數(shù)效應(yīng)來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出。Z-Score指標(biāo)顯示對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出有負(fù)面作用，Z值用于衡量銀行的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度，即銀行Z-Score越高，表明商業(yè)銀行越是風(fēng)險(xiǎn)厭惡，會降低實(shí)體行業(yè)的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出。商業(yè)銀行為保證穩(wěn)定經(jīng)營，不愿將更多無風(fēng)險(xiǎn)存款置換成有風(fēng)險(xiǎn)的貸款，減少了進(jìn)入實(shí)體行業(yè)的資金，不能促進(jìn)消費(fèi)和投資，也就無法實(shí)現(xiàn)通過微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的乘數(shù)效應(yīng)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出。

第三，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)、同業(yè)拆借利率與實(shí)體經(jīng)濟(jì)顯著正相關(guān)。對居民而言，消費(fèi)品價(jià)格的上漲，相當(dāng)于實(shí)際收入的下降，一定程度上會降低其消費(fèi)意愿。但從企業(yè)生產(chǎn)角度來看，產(chǎn)品市場價(jià)格的上漲會增大企業(yè)邊際利潤，從而刺激企業(yè)的生產(chǎn)積極性。同業(yè)拆借利率（SHIBOR）與實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出之間呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)。近年來中央銀行為抑制資產(chǎn)泡沫，降低金融風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)施一系列“去杠桿”金融調(diào)控政策，資金成本不斷增高。短期內(nèi)，我國銀行間同業(yè)拆借利率和實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出同向變動(dòng)，但長期不利于經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。

第四，商業(yè)銀行監(jiān)管制度對實(shí)體經(jīng)濟(jì)存在影響。從回歸結(jié)果來看，D1對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出有顯著負(fù)向影響，D2對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出是顯著的正向影響。D1代表以2013年施行的《商業(yè)銀行資本管理辦法》為代表的資本監(jiān)管制度。該制度旨在轉(zhuǎn)型商業(yè)銀行的經(jīng)營模式，促進(jìn)銀行資本和規(guī)模的匹配、風(fēng)險(xiǎn)與收益的平衡。但從三年的實(shí)施效果來看，該辦法短期內(nèi)加大了對商業(yè)銀行資本的管制和約束力，使得流動(dòng)性創(chuàng)造能力下降，實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出也因此降低。D2代表推行存款保險(xiǎn)制度，該制度加大了對客戶存款資金的保障力度，一定程度上能增加客戶的存款意愿。銀行無風(fēng)險(xiǎn)存款的增加，可增加市場的投放資金，商業(yè)銀行創(chuàng)造流動(dòng)性能力提高，有助于增加實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出。

（四）基于不同行業(yè)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的分組考察

為進(jìn)一步研究商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造對不同行業(yè)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出作用的差異，分析商業(yè)銀行信貸資金的最優(yōu)行業(yè)投放方向，筆者按照國家統(tǒng)計(jì)局對行業(yè)的分類，挑選了除金融業(yè)外對實(shí)際經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出有較大貢獻(xiàn)的5個(gè)行業(yè)，分別是農(nóng)林業(yè)、工業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)及其他服務(wù)業(yè)，將商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造總量作為解釋變量，行業(yè)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出作為被解釋變量進(jìn)行回歸分析，表6報(bào)告了重點(diǎn)關(guān)注的5個(gè)行業(yè)實(shí)證結(jié)果。

根據(jù)表6，銀行流動(dòng)性創(chuàng)造總量對農(nóng)林業(yè)、工業(yè)及房地產(chǎn)業(yè)均有顯著的正向影響，對交通運(yùn)輸業(yè)和其他服務(wù)業(yè)不存在顯著作用。表明商業(yè)銀行作為信貸資金供給側(cè)一方，主要通過農(nóng)林業(yè)、工業(yè)及房產(chǎn)行業(yè)作用實(shí)際GDP增長，對交通運(yùn)輸業(yè)和其他服務(wù)業(yè)的信貸資金供給對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出無顯著效果。分析其主要原因如下：

第一，農(nóng)林業(yè)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)，工業(yè)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱。中央近些年出臺和頒布各類惠農(nóng)政策，例如退耕還林、精準(zhǔn)扶貧、直接補(bǔ)貼和財(cái)稅政策等，加大力度投放大量財(cái)政資金以保障農(nóng)業(yè)在我國的可持續(xù)性發(fā)展。此外，農(nóng)村金融改革也受多方關(guān)注，例如建設(shè)農(nóng)業(yè)信貸資金擔(dān)保體系等，均取得不錯(cuò)成效。工業(yè)在我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)中占據(jù)主導(dǎo)地位，工業(yè)產(chǎn)出的平穩(wěn)增長對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展有巨大的促進(jìn)作用。供給側(cè)改革政策下，政府及有關(guān)部門開展了一系列舉措?yún)f(xié)調(diào)工業(yè)信貸資金配置，提高金融業(yè)流動(dòng)資金“脫虛入實(shí)”的效率。例如為實(shí)現(xiàn)小微企業(yè)發(fā)展，滿足其資金需求，降低貸款成本，大力倡導(dǎo)和鼓勵(lì)普惠金融的發(fā)展。

第二，我國房地產(chǎn)市場的迅猛發(fā)展給房地產(chǎn)業(yè)帶來巨大的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出，使該行業(yè)從投入到產(chǎn)出的周期短，見效快，占國民經(jīng)濟(jì)的比重越來越大。同時(shí)，房地產(chǎn)業(yè)對其他產(chǎn)業(yè)具有強(qiáng)大的拉動(dòng)作用，比如帶動(dòng)我國鋼鐵、水泥等高產(chǎn)能和高耗能工業(yè)的發(fā)展，增加社會就業(yè)，提升經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出水平。然而，具有周期短、見效快、占比大等特點(diǎn)的我國房地產(chǎn)業(yè)，在缺乏健全和完善的制度背景下，大量投放的信貸資金會導(dǎo)致結(jié)構(gòu)性失衡，長期來看不利于宏觀經(jīng)濟(jì)和社會穩(wěn)定。

第三，商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造對交通運(yùn)輸業(yè)和其他服務(wù)業(yè)不存在顯著影響，主要因?yàn)槲覈煌ㄟ\(yùn)輸仍處于投入階段，近些年該行業(yè)的大量資金被用于設(shè)施建設(shè)，且交通業(yè)又是產(chǎn)出周期較長的行業(yè)，所以商業(yè)銀行投放到交通運(yùn)輸業(yè)的信貸資金短期內(nèi)的作用不顯著。其他服務(wù)業(yè)屬于我國第三產(chǎn)業(yè)，因我國正處于產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級階段，在火熱的房地產(chǎn)市場以及居民資金需求充足的情況下，起步較晚的服務(wù)業(yè)融資受限，短期內(nèi)不能帶來明顯的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出，但未來則是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)力源泉。

（五）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

除解釋變量和控制變量外，現(xiàn)實(shí)生活中的被解釋變量還可能受各種因素影響，為檢驗(yàn)結(jié)論的穩(wěn)健性，往往需要考慮不同計(jì)量方法的差異或納入更多其他有可能產(chǎn)生影響的變量。從表5顯示分別采用OLS和G2SLS的估計(jì)結(jié)果看，不同計(jì)量方法下，重點(diǎn)關(guān)注的解釋變量的影響符號不存在重大差異，說明本文分析結(jié)論的穩(wěn)健性。另外，G2SLS模型中資產(chǎn)規(guī)模和不良貸款率均用作內(nèi)生變量的工具，并通過了Sargan-Hansen檢驗(yàn)，未使其他的控制變量的影響符號發(fā)生變化，更加說明本文的估計(jì)結(jié)果是穩(wěn)健的。

四、結(jié)論與政策建議

（一）研究結(jié)論

銀行流動(dòng)性是金融市場繁榮發(fā)展的基石，更是國家經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長的血液?；谥袊y行業(yè)的微觀數(shù)據(jù)，筆者實(shí)證分析了商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出的影響，研究結(jié)論如下：

第一，四大國有銀行流動(dòng)性創(chuàng)造總量上比其他股份制及城市商業(yè)銀行更有競爭優(yōu)勢。區(qū)分表內(nèi)和表外流動(dòng)性創(chuàng)造后發(fā)現(xiàn)，國有銀行表內(nèi)業(yè)務(wù)創(chuàng)造的流動(dòng)性超過表外業(yè)務(wù)，而股份制及區(qū)域性商業(yè)銀行的表外業(yè)務(wù)在流動(dòng)性創(chuàng)造上大于資產(chǎn)負(fù)債表表內(nèi)業(yè)務(wù)。

第二，商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造總量和表內(nèi)流動(dòng)性創(chuàng)造均對我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出有顯著的正向影響，而表外流動(dòng)性創(chuàng)造對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用卻不明顯，說明尚未充分發(fā)揮金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新對經(jīng)濟(jì)增長的促進(jìn)作用。

第三，銀行流動(dòng)性創(chuàng)造總量對農(nóng)林業(yè)、工業(yè)及房地產(chǎn)業(yè)均有顯著的正向影響，而對交通運(yùn)輸業(yè)和其他服務(wù)業(yè)并不存在顯著影響。由實(shí)證結(jié)果可知，商業(yè)銀行作為信貸資金供給側(cè)一方，主要通過農(nóng)林業(yè)、工業(yè)及房產(chǎn)行業(yè)作用實(shí)際GDP增長，對交通運(yùn)輸業(yè)和其他服務(wù)業(yè)的信貸資金供給對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出無顯著效果。

（二）政策建議

本文的實(shí)證研究為我國銀行業(yè)改革和宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控提供了經(jīng)驗(yàn)依據(jù)，具體政策建議如下。

第一，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)針對商業(yè)銀行異質(zhì)性特點(diǎn)，采取差異化監(jiān)管，以防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。在流動(dòng)性監(jiān)管框架內(nèi)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)可適度增強(qiáng)商業(yè)銀行經(jīng)營的靈活性，制定不同的資本充足率監(jiān)管水平，促進(jìn)商業(yè)銀行轉(zhuǎn)變經(jīng)營方式，充分發(fā)揮銀行流動(dòng)性創(chuàng)造作用，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)提質(zhì)增效。

第二，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)有效調(diào)控表內(nèi)與表外業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，注重平衡銀行穩(wěn)定性與盈利性。監(jiān)管機(jī)構(gòu)不僅應(yīng)合理控制商業(yè)銀行流動(dòng)性創(chuàng)造，而且應(yīng)根據(jù)流動(dòng)性創(chuàng)造水平和所有制差異，兼顧安全性、盈利性、流動(dòng)性，堅(jiān)持以客戶服務(wù)為中心的金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新，逐步規(guī)范銀行表外業(yè)務(wù)，以提高銀行風(fēng)險(xiǎn)管理體系的彈性。

第三，農(nóng)業(yè)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)，工業(yè)更是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)能，服務(wù)業(yè)則是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的制高點(diǎn)。商業(yè)銀行應(yīng)充分研究國際國內(nèi)產(chǎn)業(yè)發(fā)展特征與規(guī)律，應(yīng)當(dāng)加大對優(yōu)質(zhì)農(nóng)業(yè)、工業(yè)的資金投放力度，合理控制對房地產(chǎn)行業(yè)的資金投放，增加對服務(wù)業(yè)的金融支持力度，積極利用國家行業(yè)政策支持，增加高科技行業(yè)資金投入，推動(dòng)國家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)性調(diào)整，向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)中的行業(yè)注入“生命之源”。

注釋：

①為消除資產(chǎn)規(guī)模的影響，本文用銀行的資產(chǎn)總額對各銀行的流動(dòng)性創(chuàng)造總量進(jìn)行了標(biāo)準(zhǔn)化處理。

②表5中的Davidson-MacKinnon檢驗(yàn)的P值均小于0.01，拒絕原假設(shè)，模型中存在內(nèi)生性變量;Cragg-Donald檢驗(yàn)的P值小于0.1，拒絕原假設(shè)，工具變量不存在識別不足;Sargan-Hansen檢驗(yàn)的P值大于0.1，無法拒絕原假設(shè)，工具變量有效。表6與表5的檢驗(yàn)一致。

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