中國(guó)財(cái)險(xiǎn)：18年業(yè)績(jī)低于預(yù)期車(chē)險(xiǎn)費(fèi)用率展望負(fù)面

徐涵博

2018年業(yè)績(jī)遜于預(yù)期

保費(fèi)收入同比增長(zhǎng)11%，至38884億元人民幣。車(chē)險(xiǎn)、非車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)收入分別同比增長(zhǎng)3.9%、28.5%，至2589、1299億元。綜合成本率同比上升1.3個(gè)百分點(diǎn)至98.5%，但仍?xún)?yōu)于行業(yè)。賠付率下降0.3個(gè)百分點(diǎn)至62.0%，而費(fèi)用率上升1.6個(gè)百分點(diǎn)至36.5%。疊加由于股市波動(dòng)造成的總投資收益同比下降6.7%至154億元，凈利潤(rùn)同比下降21.8%至155億元，遜于一致預(yù)期5.3%。

車(chē)險(xiǎn)賠付率下降

車(chē)險(xiǎn)賠付率同比下降1.7個(gè)百分點(diǎn)至57.2%，抵消了企財(cái)險(xiǎn)及農(nóng)險(xiǎn)由于臺(tái)風(fēng)山竹等自然災(zāi)害導(dǎo)致的賠付率上升。賠付率的下降得益于公司承保質(zhì)量不斷提高，通過(guò)保險(xiǎn)科技提高配件、人傷等理賠數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化，并通過(guò)線(xiàn)上服務(wù)提高理賠效率。

費(fèi)用率同比上升至36.5%

由于積極的市場(chǎng)策略、產(chǎn)品研發(fā)及科技應(yīng)用，承保費(fèi)用率上升2.0個(gè)百分點(diǎn)至34.1%;受益于全面預(yù)算管理，管理費(fèi)用率下降0.4個(gè)百分點(diǎn)至2.4%。按產(chǎn)品類(lèi)型，車(chē)險(xiǎn)費(fèi)用率同比大幅上升3.6個(gè)百分點(diǎn)至41.2%，而大部分非車(chē)險(xiǎn)種費(fèi)用率有所下降。這反映了車(chē)險(xiǎn)行業(yè)面臨的宏觀及監(jiān)管不利因素。

車(chē)險(xiǎn)費(fèi)用率展望謹(jǐn)慎

2018上半年，受車(chē)險(xiǎn)費(fèi)用率上升拖累，有效稅率同比上升7.6個(gè)百分點(diǎn)至28%。下半年，有效稅率大幅上升至48%，拉高全年有效稅率至34%。銀保監(jiān)會(huì)對(duì)于商業(yè)車(chē)險(xiǎn)費(fèi)率的監(jiān)管效果尚不明朗。我們預(yù)測(cè)2019年車(chē)險(xiǎn)費(fèi)用率進(jìn)一步上升0.5個(gè)百分點(diǎn)至41.7%。在宏觀減稅的背景下，我們預(yù)測(cè)2019年有效稅率有望下降4個(gè)百分點(diǎn)至30%。

發(fā)行資本補(bǔ)充債券

董事會(huì)建議發(fā)行總額人民幣80億元的10年期資本補(bǔ)充債券。2018年末，公司綜合償付能力充足率為278%，高于平安產(chǎn)險(xiǎn)（224%，截至2018年末），低于太保產(chǎn)險(xiǎn)（308%，截至3Q18）。我們測(cè)算，發(fā)行資本補(bǔ)充債券將提高公司綜合償付能力充足率14個(gè)百分點(diǎn)至289%，并將支持公司業(yè)務(wù)擴(kuò)張。

我們將中國(guó)財(cái)險(xiǎn)的目標(biāo)價(jià)下調(diào)至9.19港元，下調(diào)至持有評(píng)級(jí)。同時(shí)下調(diào)2019年預(yù)測(cè)每股帳面值，以反映車(chē)險(xiǎn)費(fèi)用率的謹(jǐn)慎展望。公司當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)1.11倍2019年預(yù)測(cè)市帳率，低于歷史平均。我們的目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)1.16倍2019年預(yù)測(cè)市帳率，潛在上升幅度4.0%。