韻達借殼上市動因及績效分析

李程 俞佑依

本文以韻達公司為案例研究對象，首先分析其借殼上市的動因，其次分析借殼后財務績效的變化，并通過非財務績效信息進行適當補充，使其直觀的反映借殼上市對韻達貨運帶來的變化;最后通過對事件的梳理得出若干結論。

一、借殼上市相關理論概述

（一）相關概念界定

借殼上市，是非上市公司通過一系列操作，將自身的優(yōu)質資源通過資產重組的方式進入資本市場，以達到提升公司整體資本實力的行為。借殼上市是企業(yè)合并中一種比較特殊的并購方式，該類企業(yè)合并通常稱為“反向購買”。即借殼上市后，賣殼方雖然為法律上的母公司，但其為會計上的被收購方。

二、韻達股份借殼上市背景和動因分析

（一）雙方交易情況介紹

1.借殼方基本概況

上海韻達貨運有限公司成立于1999年。企業(yè)以快遞為核心，涵蓋倉配、云便利、跨境物流和智能快遞柜為內容的綜合服務物流平臺。公司以電商為主要客戶來源，采用自營樞紐轉運中心和終端取派加盟相結合的網(wǎng)絡扁平化運營模式。

2.殼公司基本概況

寧波新海電氣股份有限公司（以下簡稱“新海股份”）。新海股份在2007年取得國內證券市場的上市資格，并于當年的3月6日在深交所成功掛牌上市。截止2016年9月，公司創(chuàng)始人黃新華是新海股份的控股股東、實際控制人。

（二）交易流程

韻達貨運本次借殼上市的交易流程主要分為兩個步驟：重大資產置換;發(fā)行股份購買資產。本次交易中，新海股份置出資產作價6.74億元，同樣韻達貨運以全部資產作價177.6億元進行資產置換，兩者存在的170.86億元價差以發(fā)行股份方式從韻達貨運全體股東處購買，股份發(fā)行價格為19.79元/股，發(fā)行股份數(shù)量為863，365，331股。

本次交易完成后，新海股份董事長黃新華不再是公司實際控制人，上海羅頡思將成為公司控股股東，韻達聶騰云和陳立英夫婦將成為公司實際控制人，韻達貨運完成借殼上市。

（三）借殼上市動因分析

1.減少時間成本

以目前我國的資本市場上市制度來看，快遞公司排隊等候IPO上市的時間太長，時間成本過于高昂。在當前競爭激烈的市場環(huán)境中，幾年的等候時間不僅僅是時間問題，對韻達來說，更帶來一種機會成本。若能節(jié)省這部分時間，意味著韻達能更及時的步入資本市場，使其在競爭激烈的市場中占得一席之地。韻達要想加快上市進程避開IPO的審核漫長問題，只有選擇相對速度較快的借殼上市。

2.企業(yè)轉型需要資金支持

韻達在發(fā)展初期，由于自身資金不足，只能通過加盟的方式擴大企業(yè)市場業(yè)務范圍，這種發(fā)展模式不利于企業(yè)的長期發(fā)展，所以需要改變擴大市場業(yè)務范圍的方式。但企業(yè)轉型需要大量的資金支持，韻達需要通過上市，進入資本市場發(fā)行股票等方式來獲取更多的資金，這樣才不會在轉型之路上步履維艱。

3.行業(yè)競爭加劇

近些年來，物流行業(yè)的內部競爭愈加激烈，價格戰(zhàn)導致整個行業(yè)利潤出現(xiàn)下降趨勢，使各快遞企業(yè)之間只能從原本的價格競爭轉變成資本層面的競爭。快遞企業(yè)都不想在資本市場的起點上落后于其他公司，需要為自身發(fā)展累積資本優(yōu)勢，使其能在物流行業(yè)的整合中手握更多的籌碼。

三、韻達借殼上市績效分析

2007年3月6日，該公司正式掛牌上市，在上市一段時間后公司股價達到每股43.85元。但因該公司主營業(yè)務為傳統(tǒng)行業(yè)，公司營業(yè)收入增長較緩，利潤規(guī)模有限，缺少突破性的持續(xù)成長能力，公司股價出現(xiàn)高開低走的現(xiàn)象，該公司股價持續(xù)九年處于低迷轉態(tài)，公司股價曾一度跌到每股3.96元。但是經(jīng)過2016年的并購重組，注入優(yōu)質資源之后公司股價一度達到每股63.10元，說明公司未來發(fā)展前景得到了外界投資者的認可，公司后續(xù)發(fā)展的資金來源得到保障。

本文將采用財務績效分析法繼續(xù)對公司的盈利能力、營運能力、償債能力和成長能力等內容進行深入的分析，以期望更加深入了解借殼上市對公司帶來的變化。

（一）韻達股份財務績效指標分析

本文將采取韻達股份近五年的財務指標進行分析，直觀反應本次借殼對企業(yè)財務績效帶來的變化。

1.財務績效分析

（1）盈利能力。韻達股份盈利能力指標2016年和2015年相比，銷售凈利率同比提高5.5個百分點;銷售毛利率同比提高0.8個百分點;總資產收益率同比下降3.41個百分點;凈資產收益率同比提高6.77個百分點。綜上分析，韻達股份的總體盈利能力一般，在借殼上市后沒有顯著的提升。

（2）償債能力。短期償債能力方面，韻達股份的流動比率在借殼上市后，由原來的1.12倍上升至1.57倍;速動比率也由原來的1.01倍上升至1.56倍，說明韻達股份的短期償債能力正在增強。長期償債能力方面，資產負債率由原來的53.64%下降到44.04%。韻達借殼上市后資產負債率的降低，說明企業(yè)的財務杠桿降低，財務風險減小，企業(yè)長期償債能力增強，具備擴大籌資規(guī)模與增加投資的潛力。

（3）營運能力。韻達在借殼上市后除了存貨周轉率由原來的127.10次上升至186.98次和固定資產周轉率由原來的1.63次上升至4.33次以外，應收賬款周轉率和總資產周轉率都出現(xiàn)了下降。綜上分析，韻達未來需要提升應收賬款管控力度和總資產的利用效率。

（4）成長能力。成長能力方面，韻達上市后成長顯著，主營業(yè)務收入增長率由借殼前的8.15%提升至45.44;凈利潤增長率從24.87%提升至121.05%;總資產周轉率由49.42%提升到81.06%;凈資產增長率從66.49%上升為118.54，韻達股份在借殼上市后依托公司的快速擴張，總體成長性較好，具備擴大規(guī)模、壯大自身實力的潛力。

（二）韻達股份非財務績效指標分析

非財務指標的衡量范圍很廣，它不像財務績效可以依靠指標來量化，所以本文將從韻達借殼上市的動因是否實現(xiàn)的角度著手對韻達股份進行非財務績效分析。

1.借殼上市減少了時間成本

借殼上市的主要動機就是“以金錢換取時間”，IPO速度太慢，要等待2-3年，商機轉瞬即逝，快遞業(yè)群雄爭霸，行業(yè)面臨著升級和重新洗牌，早一天上市，就可以早一天低成本融資，迅速擴張，搶占市場先機。韻達借殼上市從籌備到證監(jiān)會通過用時不到一年，成功通過借殼上市形式，達到了企業(yè)盡早上市融資的目的。

2.充裕的資金支持企業(yè)轉型

韻達成功登陸資本市場后，充足的資金使得企業(yè)轉型進展迅猛。韻達在上市后，加大了對加盟商的標準化建設，提升了公司的整體形象的同時，開始根據(jù)自身需求加大研發(fā)投入，實現(xiàn)人工智能分揀，處理同樣數(shù)量的快件可以節(jié)省分揀人力40%，分揀效率得到極大的提高。韻達上市后企業(yè)轉型成效可見。

3.戰(zhàn)略布局應對行業(yè)競爭

借殼上市后，韻達資金變得充裕，公司的“向西向下向外”工程得以積極推動，進一步加大了公司國內市場業(yè)務范圍。上市后，韻達陸續(xù)開拓了以智能快遞柜，倉配一體化、配送增值服務等為內容的延伸業(yè)務。韻達如此急速的擴建市場業(yè)務范圍和發(fā)展衍生業(yè)務，為的就是增加企業(yè)核心競爭力，讓其在激烈的行業(yè)競爭中掌握了更多的籌碼。

綜上分析，本次借殼上市對韻達股份來說是成功的。通過財務指標分析得出財務績效在借殼上市后有了明顯的上漲幅度，充分體現(xiàn)資本市場對企業(yè)發(fā)展的重大影響。而在資本市場的強力支持下，其非財務績效也達到了預期效果。

四、結語

（一）結論

1.財務績效方面

通過對韻達股份借殼前后五年的財務績效進行對比，發(fā)現(xiàn)韻達借殼上市后的財務績效有了很大的改善，明顯好于借殼前財務狀況。借殼上市后償債能力的指標大幅度上升，說明企業(yè)抗風險能力大大提升，財務風險降低。盈利能力增長不明顯，四項指標中有升有降。營運能力的四項指標在借殼后也是有升有降，特別是應收賬款周轉率下降明顯，韻達股份應當加大對應收賬款的催收力度，不然容易出現(xiàn)資金周轉不靈的情況;其總資產周轉率和可能與韻達處于公司擴張階段有關，指標下降說明企業(yè)資產投資效益較差，還需要更加關注公司后續(xù)的發(fā)展情況以及提升應收賬款管理水平和總資產的利用效率。

2.非財務績效方面

通過第四章對非財務績效的三個方面的分析發(fā)現(xiàn)，韻達利用借殼上市避開了IPO審核漫長的問題，為企業(yè)上市減少了時間成本，加快了累積資本的速度;對加盟商的標準化建設提升了公司的整體形象;鄉(xiāng)鎮(zhèn)農村地區(qū)的服務范圍、產業(yè)鏈衍生業(yè)務的拓展，說明企業(yè)戰(zhàn)略布局上眼觀長遠，使其在物流行業(yè)的整合中手握了更多的籌碼。因此在非財務績效分析上可以得出韻達借殼上市欲達成的結果基本實現(xiàn)。

（二）啟示

1.正確選擇合適的上市方式

在我國還沒有實施審核制的情況下，要進入資本市場只有IPO和資產重組兩種方式。借殼上市就是資產重組眾多方式中的一種，雖然過審比較容易，但劣勢也很明顯，通常殼的估值會略高且在上市后股權將被稀釋和攤薄，所以借殼上市通常成本比較高。一般借殼上市適合與時間賽跑的企業(yè)，因為如果不行動它們的行業(yè)地位短時間內可能會發(fā)生變化或者喪失先機。

2.慎重選擇殼資源

資本市場當中的殼資源有很多，但是如何選擇殼資源很大程度上決定了借殼對公司影響的大小之分。借殼上市通常選擇凈殼，這樣的殼公司知產負債率低，沒有法律糾紛，所以附加成本較低，是最佳選擇。（作者單位：閩南理工學院 ? 財務與會計學院）