朱利彬

摘 要：伴隨著中國(guó)的特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)進(jìn)步發(fā)展，中國(guó)的各項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)獲得了出色的成就。與之對(duì)應(yīng)的，便是證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展。不過(guò)，在我國(guó)的證券市場(chǎng)中，依然存在著較為突出顯著的問(wèn)題。其中，上市公司的現(xiàn)金股利支付水平較低首當(dāng)其沖。本文將從中國(guó)上市公司的現(xiàn)金分紅的現(xiàn)狀問(wèn)題分析入手，接著對(duì)產(chǎn)生此種問(wèn)題的原因進(jìn)行分析，綜合現(xiàn)狀和原因來(lái)論述筆者對(duì)于改進(jìn)上市公司現(xiàn)金分紅問(wèn)題的一系列措施。

關(guān)鍵詞：上市公司;現(xiàn)金分紅政策;證券市場(chǎng)

1 中國(guó)上市公司現(xiàn)金分紅現(xiàn)狀分析

現(xiàn)金股利是指上市公司以現(xiàn)金支付給公司股東的紅利，是最普通、最常見(jiàn)的股利分配方式。非現(xiàn)金股利也是股票股利，是上市公司運(yùn)用拆股、送股等方式向全體股東分配，在投資界稱(chēng)之為送紅股、拆股。一般而言，股票股利的分配方式只是在會(huì)計(jì)上做出一定的調(diào)整，而股東并非實(shí)實(shí)在在拿到現(xiàn)金。現(xiàn)金股利則是股東手中拿到了真金白銀。所以股票股利和現(xiàn)金股利的區(qū)別也相當(dāng)之明顯。在整體A股市場(chǎng)上，股利分配政策的問(wèn)題相當(dāng)明顯和突出，這也是導(dǎo)致中國(guó)證券市場(chǎng)制度不規(guī)范、發(fā)展不健全的關(guān)鍵因素之一。以下是中國(guó)上市公司現(xiàn)金分紅的現(xiàn)狀分析。

1.1一部分公司存在不分配現(xiàn)象

今年，中國(guó)A股的上市公司現(xiàn)金分紅的數(shù)量漸漸提高，占A股比率也逐漸上升。根據(jù)股利相關(guān)論，在證券市場(chǎng)不確定時(shí)，利潤(rùn)在留存和分配的比例會(huì)影響到一家公司的投資價(jià)值。雖然我國(guó)證券市場(chǎng)上的上市公司分紅數(shù)量不斷提升，但是數(shù)量依然不廣泛，仍然有近三分之一的公司存在不分紅派現(xiàn)的現(xiàn)象。其中，2010年—2013年上海證券市場(chǎng)上，分紅的公司占比58.16%、53.51%、61.47%和55.8%。

而反觀美國(guó)的證券市場(chǎng)，其制度相對(duì)完善，具有分紅的環(huán)境。大部分企業(yè)均能夠遵守連續(xù)的按季度分紅政策。這得益于美國(guó)企業(yè)的盈利能力、公司制度、監(jiān)管政策以及為投資者回報(bào)的股東文化。大量的分紅讓增加了對(duì)企業(yè)投資的信心，堅(jiān)定了投資企業(yè)的價(jià)值，反而更加促使企業(yè)市值上漲。投資者也可以較為容易的獲取到現(xiàn)金即期分紅收入，也促進(jìn)了投資者的財(cái)產(chǎn)性收入。

1.2 股利支付率水平依然較低

現(xiàn)金分紅支付率，其計(jì)算公式是一整個(gè)財(cái)年的現(xiàn)金分紅除以上市公司的凈利潤(rùn)。學(xué)術(shù)界及其實(shí)務(wù)投資界普遍認(rèn)為，現(xiàn)金股利支付率低于50%說(shuō)明股利收益率較低，投資者及投機(jī)者能獲得的現(xiàn)金即期收入較少。若股利支付率低于30%則表明投資者所獲得的收入更少。在2010年至2013年間，證券市場(chǎng)中的所有上市公司中，股利支付率低于50%占總上市公司的比例為26.3%、25.87%、26.13%、27.2%;股利支付率低于30%占總上市公司的比重為22.15%、20.32%、21.98%、21.56%。綜上所述，中國(guó)A股上市公司的現(xiàn)金分紅支付率仍然較低。

1.3再融資現(xiàn)象嚴(yán)重

雖然說(shuō)再融資給上市公司在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中帶來(lái)了不可多得的財(cái)務(wù)優(yōu)勢(shì)，但是一部分上市公司利用再融資這一合理的手段，大股東侵占中小股東財(cái)產(chǎn)，高管人員公飽私囊。真正融來(lái)的資金并沒(méi)有投入到企業(yè)發(fā)展、資本投入等方面，而是將大量的再融資資金閑置在活期銀行存款賬上，或是進(jìn)行一些盲目的擴(kuò)張和多元化，嚴(yán)重的損害了中小股東的利益。其中，在2010年到2013年之間，有50%以上的公司在增發(fā)后次年進(jìn)行派現(xiàn)，其實(shí)質(zhì)是利用再融資的資金分紅，不僅沒(méi)有做到投資分紅這一基本原則，而且還白白損失紅利稅。對(duì)于上市公司而言是一種嚴(yán)重的價(jià)值損害。

2 中國(guó)上市公司分紅問(wèn)題原因分析

2.1法律制度不夠健全

相對(duì)于歐美成熟的發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)，中國(guó)證券市場(chǎng)不過(guò)二十幾年，法律制度關(guān)于股利分配等問(wèn)題沒(méi)有硬性規(guī)定，如上市企業(yè)是否應(yīng)該支付現(xiàn)金分紅，支付多少現(xiàn)金分紅等問(wèn)題都沒(méi)有規(guī)定，由企業(yè)自行決定，企業(yè)都是逐利的，若是沒(méi)有制度的保障，那么企業(yè)將失去分紅的動(dòng)力。此外，中國(guó)的公司稅收體系并不是相當(dāng)健全，根據(jù)中國(guó)法律《稅法》顯示，中國(guó)境內(nèi)公司的所得稅率為25%。實(shí)際操作中，由于各個(gè)地方政府招商引資等既得利益方的影響，企業(yè)的所得稅率并非是25%，而是經(jīng)常上下波動(dòng)，這就導(dǎo)致了企業(yè)可分紅資金的不確定性，可能今年的利潤(rùn)很高，而來(lái)年就因所得稅優(yōu)惠政策的取消而減少。

2.2上市公司盈利能力較差

通過(guò)研究表明，2007-2013年上市公司平均每股派現(xiàn)為0.17元，分紅水平低。而上市公司現(xiàn)金分紅來(lái)源是凈利潤(rùn)，只有當(dāng)企業(yè)有良好的盈利能力、有足夠的現(xiàn)金流時(shí)高管才會(huì)考慮實(shí)施現(xiàn)金分配，故現(xiàn)金分紅少的根本原因是企業(yè)賺錢(qián)較少，這直接引起現(xiàn)金分紅資金量不足。事實(shí)上，由于宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不確定性，經(jīng)濟(jì)新常態(tài)的挑戰(zhàn)越來(lái)越多，我國(guó)上市企業(yè)盈利能力較差。

2.3股權(quán)結(jié)構(gòu)問(wèn)題

2013年底，A股的上市公司股本結(jié)構(gòu)中流通股本占總股本的大約36%。所有權(quán)較為集中，這導(dǎo)致了上市公司的股權(quán)集中在少部分人手里，當(dāng)股權(quán)越集中，上市公司的管理層以及所有權(quán)越來(lái)越傾向于一個(gè)利益集團(tuán)，這樣也不利于中小股東現(xiàn)金分紅。大股東、地方政府等各個(gè)利益方往往利用上市公司進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易，中飽私囊、套取現(xiàn)金讓上市公司的現(xiàn)金流枯竭，讓證券市場(chǎng)直接變成一個(gè)圈錢(qián)的賭場(chǎng)，自然，現(xiàn)金分紅的資金量也減少了。

3 中國(guó)上市公司現(xiàn)金分紅政策建議

上市公司的現(xiàn)金分紅受到諸多因素影響，如公司的盈利能力、流行性、負(fù)債率、周轉(zhuǎn)率等因素，也有行業(yè)的周期景氣程度，更有整個(gè)國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)、結(jié)構(gòu)，對(duì)國(guó)際市場(chǎng)的因素等。為了使得中國(guó)證券市場(chǎng)得到可持續(xù)發(fā)展，增強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，為中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出貢獻(xiàn)，有以下幾點(diǎn)政策建議：

3.1完善上市公司分紅決策政策

在我國(guó)的上市公司中，利潤(rùn)分紅政策決策權(quán)在于股東大會(huì)，但是相較于我國(guó)股權(quán)較為集中的問(wèn)題，大股東一股獨(dú)大，中小股東實(shí)際上并沒(méi)有投票權(quán)，而只是有知情權(quán)，對(duì)于股東大會(huì)的參與也較少。所以上市企業(yè)要完善分紅決策政策，讓中小股東參與并決策其持有股份的權(quán)利和義務(wù)，提高其對(duì)于股票現(xiàn)金分紅政策的認(rèn)知和覺(jué)悟，保護(hù)中小股東利益。股權(quán)的結(jié)構(gòu)是公司治理中根本問(wèn)題，中國(guó)上市公司應(yīng)該建立相對(duì)分散，相對(duì)集中的股權(quán)機(jī)構(gòu)，向歐美國(guó)家趨同，這樣既有利于中小股東的利益，又使得公司能夠得到長(zhǎng)遠(yuǎn)可持續(xù)發(fā)展。繼續(xù)加強(qiáng)上市企業(yè)分紅意識(shí)，同時(shí)也不能不有損利益相關(guān)者之利益。

3.2加強(qiáng)監(jiān)管及其法律制度建設(shè)

為了中國(guó)證券市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定連續(xù)可持續(xù)的發(fā)展，中國(guó)證監(jiān)會(huì)應(yīng)該鼓勵(lì)上市企業(yè)現(xiàn)金分紅政策，使上市公司的現(xiàn)金分紅、盈利能力和退市融資再融資是否有少有量的派現(xiàn)，當(dāng)上市公司需要進(jìn)行再融資如配股和定向增發(fā)時(shí)，要進(jìn)行以往年度的現(xiàn)金分紅比例、穩(wěn)定度、負(fù)債率及時(shí)間長(zhǎng)短的測(cè)試，若測(cè)試的評(píng)級(jí)高，則再融資的金額可以相對(duì)較大，若測(cè)試的評(píng)級(jí)低，則金額要相對(duì)扣減，這樣一種類(lèi)似市場(chǎng)化的業(yè)績(jī)掛鉤行為便能很好的激勵(lì)上市公司現(xiàn)金分紅，也能很好的避免一些借錢(qián)進(jìn)行現(xiàn)金分紅，然后再利用再融資還錢(qián)的不理性做法。繼續(xù)完善稅制，股利收入所得稅適當(dāng)?shù)陀谫Y本利得稅。

3.3提高公司盈利水平

從上市公司的角度來(lái)說(shuō)，要想實(shí)現(xiàn)一系列的分紅政策，法律法規(guī)，公司治理等，那么根本就是上市公司的盈利能力要能夠保證這些機(jī)制的平穩(wěn)運(yùn)行，如果沒(méi)有盈利能力的保障，那么就等于巧婦難為無(wú)米之炊，一切都成為空談，所以根本是要提高我國(guó)上市公司公司的盈利水平和凈利潤(rùn)的質(zhì)量。實(shí)際上我國(guó)上市公司的較少的現(xiàn)金分紅的一個(gè)重要因素是因?yàn)橛芰Σ粔蚍€(wěn)定且不夠真實(shí)。上市公司可能因?yàn)楹芏嗬娣矫娴脑?，?duì)會(huì)計(jì)報(bào)表進(jìn)行一些修飾甚至是造假。所以雖然表面看，我國(guó)上市公司的利潤(rùn)可能較高，但是由于一些公司的假賬問(wèn)題，才會(huì)出現(xiàn)借貸分紅此類(lèi)怪現(xiàn)象，而更多的公司是無(wú)法出錢(qián)分紅。公司進(jìn)行現(xiàn)金分紅是實(shí)實(shí)在在的現(xiàn)金流出，若公司沒(méi)有足夠的現(xiàn)金流量，即使公司想進(jìn)行分紅，也是力不從心。利潤(rùn)是公司分配股利的主要來(lái)源，所以公司要注重盈利水平，但在注重盈利水平的同時(shí)，也要注重公司的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流流，因?yàn)橹皇莾烧咄瑫r(shí)滿足的時(shí)候才可以考慮分紅，現(xiàn)金是否充足反映了分紅的實(shí)際能力?，F(xiàn)金流量和盈余之間的關(guān)系，可以用盈余現(xiàn)金保障倍數(shù)這個(gè)指標(biāo)來(lái)表示。加強(qiáng)公司成本費(fèi)用的控制，挖掘公司自身潛力，提高經(jīng)濟(jì)效益。做到事前預(yù)測(cè)，事中控制、事后分析。要賞罰分明，而不應(yīng)該任人唯親，在很多上市公司中，人才往往得不到重用，而一些高管的私人關(guān)系往往安排在重要崗位，這就對(duì)于上市公司的盈利能力形成制約。在公司進(jìn)行負(fù)債管理時(shí)，首先要判斷負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)因素，讓盈利更具有穩(wěn)定性，而不是波動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)性，加強(qiáng)財(cái)務(wù)運(yùn)作、資本運(yùn)作，提高低成本負(fù)債比率，滿足上市公司擴(kuò)張之需。因?yàn)楹侠碡?fù)債是一家成功公司必要條件之一，當(dāng)資金鏈緊的時(shí)候，保持合理的負(fù)債比例相當(dāng)重要，故籌資因素也是提高盈利能力的關(guān)鍵因素之一。

3.4提高投資者的投資意識(shí)及理念

我國(guó)目前以個(gè)人投資者為多，機(jī)構(gòu)投資者還沒(méi)有規(guī)范發(fā)展起來(lái)。股市的動(dòng)蕩，個(gè)人投資者的投機(jī)行為，公司現(xiàn)金分紅的行為，它們之間都是存在千絲萬(wàn)縷的關(guān)系。如前文第一部分所述，股利相關(guān)理論認(rèn)為投資者的心理預(yù)期會(huì)進(jìn)一步影響公司的決策因素，同樣的，金融大師索羅斯也曾提出過(guò)反身性理論，認(rèn)為價(jià)值決定價(jià)格，價(jià)格反作用于價(jià)值，當(dāng)投資者認(rèn)為現(xiàn)金分紅更有利于其自身時(shí)，上市公司也往往會(huì)做出現(xiàn)金分紅的決策，由此可見(jiàn)提升投資者的投資理念和意識(shí)也有著相當(dāng)重要的作用。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，機(jī)構(gòu)投資者必能帶動(dòng)中小投資者進(jìn)行理性的投資。目前我國(guó)股票市場(chǎng)投機(jī)嚴(yán)重，投機(jī)者整體素質(zhì)較差，大部分投資者進(jìn)入股市是為了短期持有股票，通過(guò)買(mǎi)賣(mài)股票獲得差價(jià)收入，缺乏理性的投資理念。正是因?yàn)槟壳拔覈?guó)的現(xiàn)實(shí)國(guó)情情況，中國(guó)證監(jiān)會(huì)更應(yīng)該加強(qiáng)投資者教育，讓中國(guó)投資者更多的去關(guān)注現(xiàn)金分紅問(wèn)題，而不是短期的股價(jià)漲跌情況，同時(shí)也要制定一系列的法律法規(guī)、政策方針，讓上市公司更多的進(jìn)行現(xiàn)金分紅，更好的發(fā)揚(yáng)價(jià)值投資。從我國(guó)上市公司的角度講，也應(yīng)該不斷的提升自我的管理規(guī)范，完善內(nèi)控、公司治理、分控、合規(guī)等管理工具，加大現(xiàn)金分紅的力度，不僅加大了股東的盈利回報(bào)，同時(shí)也給資本市場(chǎng)留下較好的口碑，為長(zhǎng)遠(yuǎn)的運(yùn)用資本市場(chǎng)的各種金融工具而做準(zhǔn)備。

結(jié)論

中國(guó)的證券市場(chǎng)若是想要長(zhǎng)期的可持續(xù)發(fā)展，那么一個(gè)首當(dāng)其沖的問(wèn)題便現(xiàn)金分紅問(wèn)題?，F(xiàn)金分紅問(wèn)題不僅僅制約了公司治理結(jié)構(gòu)的提升，證券市場(chǎng)的完善更是讓投資者的現(xiàn)金即期收入減少。圍繞著增加中國(guó)上市公司的現(xiàn)金分紅這一目標(biāo)，建立健全法律制度和規(guī)范，讓上市公司分紅成為一種常態(tài)，使每個(gè)利益集團(tuán)方都能從增加上市公司分紅的地方獲益，從而使得中國(guó)證券市場(chǎng)得到長(zhǎng)足的發(fā)展，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型做出貢獻(xiàn)。

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（作者單位：招商銀行蘇州分行）