華冰 張穎

【摘要】全球能源互聯(lián)網(wǎng)建設(shè)為可再生能源發(fā)電行業(yè)帶來了新的發(fā)展機遇，但也需要更有力的金融支持。黨的十九大報告提出建立健全綠色低碳循環(huán)發(fā)展的經(jīng)濟體系，發(fā)展綠色金融，壯大節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)和清潔能源產(chǎn)業(yè)。綠色資產(chǎn)證券化作為綠色金融的創(chuàng)新型融資工具，拓寬了可再生能源發(fā)電行業(yè)的資金來源渠道。以新疆金風科技為例，分析該企業(yè)綠色資產(chǎn)證券化的背景，闡述其產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)、具體過程安排與實施效果，總結(jié)綠色資產(chǎn)證券化的金融支持路徑與作用成效，并提出相關(guān)政策建議，以期為可再生能源發(fā)電行業(yè)提供新的融資思路。

【關(guān)鍵詞】綠色債券;綠色資產(chǎn)證券化;可再生能源發(fā)電行業(yè);金融支持

【中圖分類號】F832.5

【文獻標識碼】A

【文章編號】1004-0994（2019）11-0171-6

一、引言

習近平主席在聯(lián)合國發(fā)展峰會上提出構(gòu)建全球能源互聯(lián)網(wǎng)的倡議。通過“智能電網(wǎng)+特高壓電網(wǎng)+清潔能源”的模式，大力發(fā)展風能、水能和太陽能，形成以電為中心、以可再生能源為主導(dǎo)的能源全球配置新格局，實現(xiàn)清潔能源在全球范圍的高效開發(fā)和可靠供應(yīng)。我國可再生能源發(fā)電行業(yè)將迎來快速發(fā)展和全面國際化的戰(zhàn)略機遇期，但也需要更有力的金融支持。黨的十九大報告提出建立健全綠色低碳循環(huán)發(fā)展的經(jīng)濟體系，發(fā)展綠色金融，壯大節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)、清潔生產(chǎn)產(chǎn)業(yè)和清潔能源產(chǎn)業(yè)。綠色債券作為綠色金融的直接融資工具，募集資金專門用于資助可以促進環(huán)境可持續(xù)發(fā)展的綠色項目和計劃，有效地提高了綠色產(chǎn)業(yè)的融資可獲得性。綠色資產(chǎn)證券化（Asset-Backed?Securitization，ABS）作為一種創(chuàng)新型綠色債券，是以具有穩(wěn)定收益的基礎(chǔ)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合作為支持，在資本市場上發(fā)行綠色資產(chǎn)支持證券[1]。綠色資產(chǎn)證券化要求將募集的資金用于綠色資產(chǎn)，且以企業(yè)所擁有的綠色資產(chǎn)未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款來源，在將綠色資產(chǎn)引入企業(yè)債券市場融資中扮演了重要的角色。

證監(jiān)會首次發(fā)布的《資產(chǎn)證券化監(jiān)管問答》明確鼓勵綠色環(huán)保產(chǎn)業(yè)相關(guān)項目通過綠色資產(chǎn)證券化的方式融資發(fā)展?？稍偕茉窗l(fā)電行業(yè)在調(diào)整能源消費結(jié)構(gòu)、增加清潔能源供應(yīng)、實現(xiàn)節(jié)能減排等方面發(fā)揮了顯著的環(huán)境效益。如何借助綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計的靈活性獲得便捷、低成本的金融支持，對于構(gòu)建全球能源互聯(lián)網(wǎng)和生態(tài)環(huán)境保護具有重要意義。

新疆金風科技股份有限公司是可再生能源發(fā)電行業(yè)中風力發(fā)電的代表性企業(yè)，其發(fā)行的“農(nóng)銀穗盈·金風科技風電收費收益權(quán)綠色資產(chǎn)支持證券”是上交所首單企業(yè)綠色資產(chǎn)支持證券。本文以新疆金風科技為例，分析該企業(yè)綠色資產(chǎn)證券化的背景，闡述其產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)、具體過程安排與實施效果，總結(jié)綠色資產(chǎn)證券化的金融支持路徑與作用成效，并提出相關(guān)政策建議，以期為可再生能源發(fā)電行業(yè)提供新的融資思路。

二、案例選擇與研究方法

本文選擇新疆金風科技發(fā)行的“農(nóng)銀穗盈·金風科技風電收費收益權(quán)綠色資產(chǎn)支持證券”作為研究對象，原因在于：首先，新疆金風科技是國內(nèi)最大的風力發(fā)電機組整機制造商，主要進行大型風力發(fā)電機組的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，并且提供風電場的開發(fā)、投資、建設(shè)運營以及相關(guān)技術(shù)咨詢等服務(wù)，是典型的可再生能源發(fā)電企業(yè);其次，新疆金風科技在香港聯(lián)交所發(fā)行了中國首只綠色企業(yè)債券，獲得了來自全球66個機構(gòu)投資者賬戶近5倍的超額認購[2]，是首家在境外成功發(fā)行綠色債券的中國企業(yè)，具有綠色債券的發(fā)行經(jīng)驗。此外，本項目是上交所首單企業(yè)綠色資產(chǎn)證券化項目，也是國內(nèi)首單由國際知名綠色認證機構(gòu)進行雙認證的綠色資產(chǎn)證券化項目，本項目對行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)通過綠色資產(chǎn)證券化獲得金融支持具有顯著的示范意義。

為保證案例研究的信度和效度，嚴格按照案例分析法的實施流程，確立研究主題和資料搜集對象，設(shè)立資料搜集計劃并分析文字數(shù)據(jù)，通過多種渠道收集資料，包括文件、報紙、期刊、網(wǎng)絡(luò)等。此外，還成立了案例討論小組，以確保研究問題的導(dǎo)向性，并對有效信息進行討論分析，以達成最終的一致意見為目的，形成案例研究結(jié)論并撰寫案例。

三、可再生能源發(fā)電行業(yè)綠色資產(chǎn)證券化背景

（一）傳統(tǒng)融資模式加重企業(yè)財務(wù)負擔

可再生能源發(fā)電行業(yè)屬于資本和技術(shù)密集型行業(yè)，具有資金需求量大、投資回收期長等特點。企業(yè)若在資本市場上通過發(fā)行股票或債券進行直接融資，其條件復(fù)雜、審批程序繁瑣、時間耗費長，且一些中小型企業(yè)可能暫時無法達到監(jiān)管部門和市場所要求滿足的條件。而間接融資的來源渠道主要是各類商業(yè)銀行。傳統(tǒng)商業(yè)銀行信貸對象以大中型國有企業(yè)為主[3]，銀行信貸范圍有限，其設(shè)定的信貸融資基本要求較高，貸款期限較短?？稍偕茉窗l(fā)電項目一般是中長期投資，投資規(guī)模大且初始投資成本高，因此可再生能源發(fā)電行業(yè)企業(yè)獲取銀行信貸不具備競爭優(yōu)勢，難以從銀行獲得長期融資。即便籌措到資金，其貸款利率執(zhí)行一般競爭性領(lǐng)域固定資產(chǎn)投資貸款利率，財務(wù)費用較高，對企業(yè)來說也是一個長期且沉重的負擔。

（二）財政補貼減少加劇流動性緊缺

作為新能源發(fā)電上網(wǎng)電價的補貼資金來源——國家可再生能源發(fā)展基金缺口巨大：截止到2016年年底，我國可再生能源補貼缺口累計已超過700億元，給中央財政帶來了沉重的負擔。在緩解財政壓力、反映部分新能源產(chǎn)業(yè)成本下降趨勢的指導(dǎo)思想下，國家發(fā)展改革委發(fā)布《關(guān)于調(diào)整光伏發(fā)電陸上風電標桿上網(wǎng)電價的通知》，分資源區(qū)下調(diào)陸上風電以及光伏上網(wǎng)電價[4]。電價下調(diào)、補貼減少的政策變化使得短期難以突破技術(shù)瓶頸，顯著降低成本的可再生能源發(fā)電企業(yè)面臨著空前的壓力。嚴峻的形勢使得資本實力較弱、資金流動性較差的企業(yè)遭遇危機。企業(yè)需要運用市場機制調(diào)動更多的社會資本，以改善資本結(jié)構(gòu)，從而降低產(chǎn)業(yè)發(fā)展對財政的依賴，增強運營穩(wěn)定性。

（三）綠色資產(chǎn)證券化具備穩(wěn)定的頂層設(shè)計基礎(chǔ)

當前，大力發(fā)展綠色債券市場已經(jīng)成為我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期的重要內(nèi)容。綠色債券要求募集資金封閉式管理且投向綠色項目，促進資金流向環(huán)境友好的產(chǎn)業(yè)，已成為支持可持續(xù)發(fā)展的新型融資工具。我國《生態(tài)文明體制改革總體方案》首次明確了要建立綠色金融體系，并將發(fā)展綠色債券市場作為未來重點開展的工作。此后，國家發(fā)改委、人民銀行等七部委相繼發(fā)布《綠色債券發(fā)行指引》和《關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見》，公布了企業(yè)發(fā)行綠色債券的適用范圍、支持重點、審核要求等，細化綠色金融體系中發(fā)展綠色債券的政策，為我國綠色債券市場的發(fā)展提供了參考依據(jù)。綠色資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新型綠色債券，政府自上而下、持續(xù)進行的綠色債券支持政策的發(fā)布，為綠色資產(chǎn)證券化發(fā)展構(gòu)建了積極的制度與指導(dǎo)性準則，也培育了一批專業(yè)發(fā)行機構(gòu)和責任投資者，為企業(yè)發(fā)行綠色資產(chǎn)支持證券提供了良好的市場基礎(chǔ)，拓寬了綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展的資金來源渠道。

四、新疆金風科技綠色資產(chǎn)證券化實施過程與成效

（一）基本要素和產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)

“農(nóng)銀穗盈·金風科技風電收費收益權(quán)綠色資產(chǎn)支持證券”的原始權(quán)益人為新疆金風科技股份有限公司。金風科技以風電場的上網(wǎng)電費收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，在資本市場上發(fā)行風電收費收益權(quán)綠色資產(chǎn)支持證券。該筆交易募集資金規(guī)模為12.75億元人民幣，其中優(yōu)先級發(fā)行額度為12.1億元人民幣，分為優(yōu)先01～優(yōu)先11五個平行的優(yōu)先檔次，期限分別為1～5年，均得到中誠信AAA的發(fā)行評級（見表1）。原始權(quán)益人金風科技同時擔任本產(chǎn)品的差額支付承諾人，對現(xiàn)金流不足以支付當期優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券本益和的差額部分承擔補足義務(wù)。

現(xiàn)對該產(chǎn)品的交易結(jié)構(gòu)進行簡要介紹。新疆金風科技股份有限公司作為綠色資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人，通過與基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始所有者、基礎(chǔ)資產(chǎn)運營項目公司——烏魯木齊金風天翼風電有限公司、北京天潤新能投資有限公司（初始賣方）簽訂《資產(chǎn)買賣協(xié)議》獲得對基礎(chǔ)資產(chǎn)的所有權(quán)。金風科技（轉(zhuǎn)賣方）以風電場的上網(wǎng)電費收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，轉(zhuǎn)讓給農(nóng)銀匯理資產(chǎn)管理有限公司，該機構(gòu)作為計劃管理人，設(shè)立金風科技風電收費收益權(quán)綠色資產(chǎn)支持專項計劃，在資本市場上發(fā)行“農(nóng)銀穗盈·金風科技風電收費收益權(quán)綠色資產(chǎn)支持證券”募集資金，并作為買方，代表專項計劃認購人（即綠色資產(chǎn)支持證券投資者）購買相應(yīng)基礎(chǔ)資產(chǎn)。項目公司同時作為資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的運營管理提供服務(wù)。農(nóng)業(yè)銀行為監(jiān)管人和托管人。中誠信信用評級機構(gòu)、安永華明會計師事務(wù)所、環(huán)球律師事務(wù)所分別承擔該產(chǎn)品的信用評級、財務(wù)審核以及法律輔助工作。挪威船級社（DNVGL）、國際金融公司（IFC）均為該產(chǎn)品相關(guān)項目的綠色認證機構(gòu)。具體見圖1。

（二）風電收費收益權(quán)作為綠色資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)

該產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)是指《資產(chǎn)買賣協(xié)議》項下，原始權(quán)益人向項目公司購買并由原始權(quán)益人立即按原樣轉(zhuǎn)讓給計劃管理人的、項目公司基于其對特定風電場的所有權(quán)、在特定期間運營特定風電場并向相關(guān)國網(wǎng)電力公司提供上網(wǎng)電力而享有的收取上網(wǎng)電費的收益權(quán)，包括取得全部上網(wǎng)電費的權(quán)利、與上網(wǎng)電費收益權(quán)相關(guān)的全部損害賠償金及相關(guān)附屬權(quán)益。金風科技將風電上網(wǎng)電費收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行綠色資產(chǎn)支持證券募集資金，即以風電場未來從電網(wǎng)公司獲得的風力發(fā)電收入清償債券市場本息，風電上網(wǎng)電費收益權(quán)具有持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報，是企業(yè)綠色資產(chǎn)證券化的優(yōu)質(zhì)基礎(chǔ)資產(chǎn)標的。

（三）募集資金投向可再生能源發(fā)電項目

與普通債券資金用途不受限制不同，綠色資產(chǎn)證券化要求募集資金必須用于綠色產(chǎn)業(yè)項目，?？顚Ｓ谩Ｔ摦a(chǎn)品募集資金使用計劃為償還項目公司銀行借款，剩余資金用于補充金風科技的營運資金。根據(jù)該項目的綠色認證機構(gòu)挪威船級社出具的《農(nóng)銀穗盈·金風科技風電收費收益權(quán)綠色資產(chǎn)支持證券獨立評估報告》，金風科技2012～2015年的風能相關(guān)業(yè)務(wù)收入均占據(jù)總營業(yè)收入的99%以上，因此金風科技可以看作是一家經(jīng)營純綠色業(yè)務(wù)的企業(yè)。該專項計劃的募集資金用途符合《綠色債券支持項目目錄》中“第5類清潔能源”項下之“風力發(fā)電”之“設(shè)施建設(shè)運營”，所募集資金將投向風力發(fā)電廠的建設(shè)運營。該專項計劃基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及的5個風電廠項目可以認定為綠色產(chǎn)業(yè)項目，因此償還項目公司銀行借款以及補充營運資金均可認定為綠色用途。

（四）第三方評估機構(gòu)綠色認證量化披露預(yù)期環(huán)境效益

相比普通債券信用評級，為了客觀地評價發(fā)行主體和綠色項目的環(huán)境表現(xiàn)，以及吸引多元化的投資群體，綠色債券通常要求發(fā)行人進行第三方評估機構(gòu)綠色認證，采用定性和定量的指標披露項目對環(huán)境可持續(xù)發(fā)展的預(yù)期影響，并實施持續(xù)跟蹤評估[5]。金風科技此次發(fā)行的綠色資產(chǎn)支持證券由挪威船級社進行綠色認證，同時由國際綠色金融領(lǐng)域領(lǐng)先機構(gòu)國際金融公司提供綠色績效評估[6]。在預(yù)期環(huán)境效益披露方面，挪威船級社認為，本專項計劃的5個風電場項目均符合國家節(jié)能減排和應(yīng)對氣候變化的政策，將有效減少常規(guī)能源尤其是化石能源的消耗。根據(jù)評估，5個風電場項目總裝機容量為247.5兆瓦，在項目存續(xù)期間預(yù)計可向電網(wǎng)輸送發(fā)電量為28.7億度，相應(yīng)可減少溫室氣體排放約240萬噸，相當于節(jié)約標準煤85.8萬噸。同作為本產(chǎn)品的綠色認證機構(gòu)的國際金融公司采用經(jīng)中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會認可的CAFI工具得出的結(jié)果較為保守，但得到了該項目將產(chǎn)生明顯環(huán)境效益的結(jié)論。本項目也是國內(nèi)首單由國際知名綠色認證機構(gòu)進行雙認證的綠色資產(chǎn)支持證券。

（五）綠色資產(chǎn)證券化金融支持成效

1.產(chǎn)品設(shè)計實現(xiàn)流動性管理。通過分析產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)，結(jié)合本產(chǎn)品募集資金的用途，金風科技此次綠色資產(chǎn)證券化實質(zhì)上是企業(yè)償還到期銀行貸款、安排銀行資金退出的渠道。企業(yè)根據(jù)自身的資金流動性變化預(yù)測，通過綠色資產(chǎn)證券化優(yōu)先級平行結(jié)構(gòu)的設(shè)計，能夠?qū)崿F(xiàn)融資期限的靈活設(shè)置與安排，從而達到流動性主動管理的目的，很好地緩解了退補政策對陸上風電項目的沖擊。

2.增信措施降低融資成本。從融資成本上看，該產(chǎn)品各檔發(fā)行利率區(qū)間為3.4%～4.5%，創(chuàng)非金融企業(yè)資產(chǎn)支持證券發(fā)行利率新低，體現(xiàn)了市場對綠色產(chǎn)品的高度認可。金風科技綠色資產(chǎn)證券化的低融資成本主要受益于一系列有效增信措施的采用：

（1）本產(chǎn)品的收益及本金的償付采用優(yōu)先級和次級支付機制。其中，優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券金額為12.1億元，次級資產(chǎn)支持證券金額為0.65億元（見表1）。這種分級發(fā)行方式的實質(zhì)是內(nèi)部增信機制，通過設(shè)立次級綠色資產(chǎn)支持證券，融資主體一旦發(fā)生現(xiàn)金流償付困難，資產(chǎn)池中的現(xiàn)金將優(yōu)先償付綠色資產(chǎn)支持證券優(yōu)先級持有者，使得優(yōu)先級產(chǎn)品風險下降，最優(yōu)層級的信用加強，從而能夠吸引一些低風險偏好的投資者。

（2）超額現(xiàn)金流覆蓋。根據(jù)中誠信出具的《信用評級報告》，中誠信證評了該產(chǎn)品期限內(nèi)的各個償付時點，正常情況及壓力情況下現(xiàn)金流入較于優(yōu)先級份額預(yù)期現(xiàn)金流出的覆蓋倍數(shù)，分別為1.20～1.23倍、1.01～1.16倍，本息償付有良好保障。

（3）金風科技擔任差額支付承諾人。金風科技擁有AAA的主體信用等級，對專項計劃資金不足以支付優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券的各項預(yù)期收益、全部未償本金的差額部分承擔補足義務(wù)，可為優(yōu)先級綠色資產(chǎn)支持證券償付提供極強的外部信用支持。

3.交易所“綠色通道”提高融資效率。2016年3月上交所發(fā)布《關(guān)于開展綠色公司債券試點的通知》，為企業(yè)綠色資產(chǎn)證券化融資開通了申報受理及審核的綠色通道，簡化了申報材料，加速了審批流程。本項目嚴格執(zhí)行了綠色資產(chǎn)支持證券募集資金使用和信息披露的針對性要求，從申報材料受理到出具無異議函僅用了6個工作日，效率極高——而一般企業(yè)資產(chǎn)證券化的受理期限長達兩個月。交易所設(shè)立綠色通道，提供政策優(yōu)惠，提高審核效率，合理引導(dǎo)社會資本參與，極大地提高了企業(yè)綠色資產(chǎn)證券化的融資效率。

五、綠色資產(chǎn)證券化對可再生能源發(fā)電行業(yè)的金融支持路徑

（一）以基礎(chǔ)資產(chǎn)收益權(quán)作為證券化資產(chǎn)，實現(xiàn)資金的提前回籠

綠色資產(chǎn)證券化融資模式的基本思路為：原始權(quán)益人選擇可以帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流回報的特定財產(chǎn)或財產(chǎn)權(quán)利，如信托受益權(quán)、基礎(chǔ)資產(chǎn)收益權(quán)、企業(yè)應(yīng)收賬款等作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，出售給投資銀行等特殊目的機構(gòu)（SPV）[6]，由SPV設(shè)立專項計劃在金融市場上發(fā)行綠色資產(chǎn)支持證券，將募集的資金作為購買基礎(chǔ)資產(chǎn)的價款支付給原始權(quán)益人，并利用基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流清償發(fā)行債券的本息。綠色資產(chǎn)證券化的核心在于資產(chǎn)融資而非主體融資，可再生能源發(fā)電行業(yè)擁有的基礎(chǔ)資產(chǎn)未來能從電網(wǎng)公司獲得穩(wěn)定的發(fā)電收入，具有持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報清償債券市場本息，基礎(chǔ)資產(chǎn)收益權(quán)是可再生能源發(fā)電行業(yè)綠色資產(chǎn)證券化的優(yōu)質(zhì)標的，盤活了企業(yè)非流動性基礎(chǔ)資產(chǎn)，實現(xiàn)了資金的提前回籠。

（二）第三方評估機構(gòu)提供綠色認證，吸引多元化投資群體

相比普通的資產(chǎn)證券化，為保證綠色資產(chǎn)證券化募集的資金投向綠色項目，第三方評估機構(gòu)通常對發(fā)行人的基礎(chǔ)資產(chǎn)提供綠色認證，采用定性和定量指標披露項目對環(huán)境可持續(xù)發(fā)展的預(yù)期影響，并實施持續(xù)跟蹤評估?？稍偕茉窗l(fā)電行業(yè)符合國家節(jié)能減排和應(yīng)對氣候變化的政策，將有效減少常規(guī)能源尤其是石化能源的消耗，減少溫室氣體排放，能夠產(chǎn)生明顯的環(huán)境效益。第三方評估機構(gòu)提供綠色認證能有效評價發(fā)行主體綠色項目的環(huán)境表現(xiàn)，區(qū)別于普通的資產(chǎn)證券化，吸引多元化的投資群體，為綠色資產(chǎn)證券化提供隱性信用增級。

（三）靈活疊加的增信機制設(shè)計，降低融資成本

著眼于資產(chǎn)融資、項目融資的綠色資產(chǎn)證券化是區(qū)別于主體融資的。綠色資產(chǎn)證券化可以靈活疊加增信機制設(shè)計，通過采用信用增級措施，幫助可再生能源發(fā)電行業(yè)中資金實力較弱與主體信用級別較低的企業(yè)獲得金融支持。發(fā)行主體通過對基礎(chǔ)資產(chǎn)進行詳細的信息披露，設(shè)置優(yōu)先級分級發(fā)行等方式，以獲取更高的債項評級。交易所為企業(yè)綠色資產(chǎn)證券化融資開通申報受理及審核綠色通道，簡化申報材料，加速審批流程，為綠色資產(chǎn)證券化提供隱性擔保，有助于降低債券違約風險，為可再生能源發(fā)電行業(yè)提供外部增信，降低融資成本。

六、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

新疆金風科技“風電收費收益權(quán)綠色資產(chǎn)支持證券”的發(fā)行掀開了我國可再生能源發(fā)電行業(yè)綠色資產(chǎn)證券化的帷幕。綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計靈活，為可再生能源發(fā)電行業(yè)提供創(chuàng)新型金融支持，并在融資過程中突出生態(tài)文明和綠色發(fā)展理念，間接降低生態(tài)環(huán)境風險，創(chuàng)造環(huán)境價值和社會價值。通過案例分析發(fā)現(xiàn)，綠色資產(chǎn)證券化對可再生能源發(fā)電行業(yè)的金融支持作用主要體現(xiàn)在以下三個方面：

1.降低融資門檻，提高可再生能源發(fā)電行業(yè)融資可獲得性。傳統(tǒng)銀行信貸融資基本要求高、貸款期限短，投資規(guī)模較大的中長期綠色項目難以從銀行獲得長期融資。綠色資產(chǎn)證券化的核心在于資產(chǎn)融資，而不是主體融資，分離了企業(yè)的主體評級和資產(chǎn)信用評級，募集資金的數(shù)量和期限由資產(chǎn)質(zhì)量和市場決定。這意味著主體信用等級較低的企業(yè)如果擁有信用等級較高的綠色項目，就可以借助綠色資產(chǎn)證券化融資?？稍偕茉窗l(fā)電行業(yè)擁有以太陽能光伏電站、風力電站為代表的發(fā)電項目，并從電網(wǎng)公司獲得發(fā)電收入，企業(yè)以上網(wǎng)電費收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行綠色資產(chǎn)支持證券，具有持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流支持還本付息，是優(yōu)質(zhì)的綠色項目，綠色資產(chǎn)證券化融資拓寬了可再生能源發(fā)電行業(yè)的資金來源渠道。

2.實現(xiàn)流動性主動管理，降低產(chǎn)業(yè)發(fā)展對財政的依賴。企業(yè)綠色資產(chǎn)證券化募集資金規(guī)模大、期限長，有效化解了可再生能源發(fā)電項目投資規(guī)模大、初始建設(shè)成本高、投資回收期長的難題，為項目提供了中長期資金保障。綠色資產(chǎn)證券化能夠滿足企業(yè)同時發(fā)行不同融資期限的綠色資產(chǎn)支持證券的需求，通過優(yōu)先級平行結(jié)構(gòu)設(shè)計，設(shè)置靈活的融資期限，使得可再生能源發(fā)電企業(yè)的既有銀行貸款資金順利退出、很好地緩解了由于退補政策帶來的流動性緊張問題，從而達到流動性主動管理的目的，同時解決了國家可再生能源發(fā)展基金嚴重短缺問題，減輕了財政負擔。

3.結(jié)構(gòu)化增信機制設(shè)計降低融資成本，改善資本結(jié)構(gòu)。綠色資產(chǎn)證券化著眼于資產(chǎn)的信用評級，與主體評級分離，這使得企業(yè)能夠?qū)Y產(chǎn)的信用進行增級以實現(xiàn)低成本融資。與發(fā)行普通債券不同，綠色資產(chǎn)證券化要求第三方評估機構(gòu)進行綠色認證，其認證等級高低直接與融資成本掛鉤，因此發(fā)行人可疊加結(jié)構(gòu)化增信機制設(shè)計，提高綠色資產(chǎn)支持證券信用等級，降低債券違約風險。通過對基礎(chǔ)資產(chǎn)進行詳細的信息披露、提高債券綠色評級、設(shè)置優(yōu)先級分級發(fā)行等方式，以獲得內(nèi)部增信和外部增信，幫助主體信用級別較低的發(fā)行人取得較高信用級別的融資，使發(fā)行人支付較少的利息，降低資金占用費。此外，綠色資產(chǎn)證券化是以流動性較低的資產(chǎn)作為支持發(fā)行流動性較高的證券的過程?？稍偕茉窗l(fā)電企業(yè)通過轉(zhuǎn)讓太陽能光伏電站、風力發(fā)電廠等非流動性資產(chǎn)未來的上網(wǎng)電費收益權(quán)，來獲得即期融資，有利于企業(yè)盤活綠色資產(chǎn)，降低杠桿率。

（二）建議

在下調(diào)電價、減少補貼以緩解國家可再生能源發(fā)展基金短缺問題的指導(dǎo)思路下，可再生能源發(fā)電行業(yè)通過綠色資產(chǎn)證券化融資，市場資金規(guī)模的擴大將從源頭上降低綠色原始權(quán)益人的融資成本，緩解可再生能源發(fā)電行業(yè)存在的流動性緊張與融資約束。然而，新疆金風科技綠色資產(chǎn)證券化募集的資金僅僅用于銀行貸款資金的退出，而包括陸上風電在內(nèi)的可再生能源發(fā)電項目在建設(shè)期間通常是需要大量資金投入的，對于資金實力較弱的中小企業(yè)而言，如何獲取權(quán)益資金也是較為突出的問題。此外，該產(chǎn)品能以極低的成本實現(xiàn)融資，外部增信的有效性貢獻也不可忽視?；谏鲜鰞牲c考慮，綠色資產(chǎn)證券化還可以從以下途徑強化對可再生能源發(fā)電行業(yè)的金融支持作用：

1.作為其他資金退出渠道，降低融資成本并滿足融資需求。除銀行貸款外，綠色資產(chǎn)證券化可以作為其他類型資金的退出渠道，從而進一步降低資本成本、滿足可再生能源發(fā)電項目建設(shè)期大額資金需求。具體方式如下：在建設(shè)期，通過引入其他社會資本作為LP（Limited?Partner，有限合伙），真實權(quán)益資本作為GP（GeneralPartner，普通合伙）設(shè)立股權(quán)投資基金，股權(quán)投資基金直接持有項目公司的權(quán)益份額，仍通過銀行貸款配置一定杠桿[7]?？稍偕茉窗l(fā)電項目建設(shè)完成后，根據(jù)權(quán)益投資基金LP資金以及銀行貸款的具體退出需求，將分別所持項目公司權(quán)益的LP部分、負債部分進行資產(chǎn)證券化，以這種包含夾層設(shè)計的資產(chǎn)證券化實現(xiàn)相關(guān)資本的退出，以避免項目公司自身陷入流動性危機?？稍偕茉窗l(fā)電項目建設(shè)期間股權(quán)投資基金結(jié)構(gòu)以及相應(yīng)資產(chǎn)證券化退出機制設(shè)計如圖2、表2所示。

2.政府出臺全方位激勵政策，提升綠色資產(chǎn)支持證券投資收益。首先，盡管我國為綠色資產(chǎn)證券化構(gòu)建了制度框架，但還未出臺具體的優(yōu)惠措施。為激發(fā)投資者認購綠色資產(chǎn)支持證券，吸引多元化的投資群體，政府可以財政貼息的方式支持綠色資產(chǎn)支持證券發(fā)行，對投資者利息收益實行稅收優(yōu)惠;地方政府設(shè)立綠色產(chǎn)業(yè)投資基金和擔?；?，為企業(yè)綠色資產(chǎn)證券化提供外部增信，促進資金流向綠色產(chǎn)業(yè)，加快我國經(jīng)濟向綠色低碳轉(zhuǎn)型。其次，有針對性地逐步培養(yǎng)和規(guī)范專業(yè)化的資產(chǎn)評估機構(gòu)，便于企業(yè)在實施綠色資產(chǎn)證券化時能真正通過綠色資產(chǎn)實現(xiàn)增信，并合理反映綠色資產(chǎn)的價值[8]。最后，加強投資者教育，通過宣傳綠色投資理念，激發(fā)投資者在社會責任、環(huán)境效益方面的訴求，逐漸培養(yǎng)對綠色資產(chǎn)支持證券的投資偏好，培育更多負責任的投資者。

主要參考文獻：

[1] Nanji A.，Calder A.，Kolodzie M.. Green bonds： Rifty shades of green[R].Canada：RBC Capital Markets，2014：3 ～ 20.

[2]王遙，徐楠.中國綠色債券發(fā)展及中外標準比較研究[J].金融論壇，2016（2）：29～38.

[3]張文良.新能源產(chǎn)業(yè)融資困境及應(yīng)對[J].中國經(jīng)貿(mào)導(dǎo)刊，2015（26）：37～38.

[4]國家發(fā)展改革委.關(guān)于調(diào)整光伏發(fā)電陸上風電標桿上網(wǎng)電價的通知.發(fā)改價格[2016]2729號，2016-12-26.

[5]詹小穎.綠色債券發(fā)展的國際經(jīng)驗及我國的對策[J].經(jīng)濟縱橫，2016（8）：119～124.

[6]王鑫.資產(chǎn)證券化的國際準則及其借鑒[J].新金融，2017（7）：52～57.

[7]林華.金融新格局資產(chǎn)證券化的突破與創(chuàng)新[M].北京：中信出版社，2014：1～511.

[8]曾剛.推動中國綠色債券市場發(fā)展[N].中國經(jīng)濟導(dǎo)報，2015-09-15.