摘要:股權(quán)結(jié)構(gòu)在當(dāng)代公司制度中十分重要,對于公司管理機制的形成,企業(yè)運營效率的改善都有重要影響,從而對企業(yè)績效起重要作用。本文以2016-2018年中國創(chuàng)業(yè)板上市公司的股權(quán)集中度和企業(yè)績效指標(biāo)等相關(guān)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ),利用固定效應(yīng)模型進(jìn)行實證研究,結(jié)果表明中國創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)集中度影響企業(yè)績效,二者正相關(guān)。最后根據(jù)分析結(jié)果給出建議:完善我國的法律制度;平衡好股權(quán)集中度和制衡度之間的關(guān)系。
關(guān)鍵詞:股權(quán)集中,公司績效,創(chuàng)業(yè)板上市公司
一、研究背景與意義
中外學(xué)者的著作中也從多個角度去研究企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與績效之間關(guān)系,得出的結(jié)論有相似和不同之處,有些學(xué)者認(rèn)為兩者沒有必然聯(lián)系,而有些學(xué)者認(rèn)為殷權(quán)集中與企業(yè)績效之間存在較大關(guān)系。股東和管理者之間的代理問題、控殷股東和其他股東之間的代理問題體現(xiàn)在股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)績效的關(guān)系上。當(dāng)存在較分散的股權(quán)集中度時,股東與管理者之間的代理問題明顯;而存在較集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)時,控殷股東與其他股東之間的代理問題明顯。而在分散的股權(quán)情況下會存在“搭便車”情形,因為各個股東都無法取得企業(yè)的主權(quán),對企業(yè)管理者的監(jiān)督較弱,從而股東利益受到侵犯,最終影響企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。在這類情況下加強企業(yè)的股權(quán)集中度,一方面激勵股東參與企業(yè)治理,有利于控股股東做出正確的公司決策,有利于監(jiān)督企業(yè)管理層;而另一方面股權(quán)高度集中時,企業(yè)存在被大股東完全控制的風(fēng)險。在市場經(jīng)濟下,控股股東為了實現(xiàn)自身利益,會做出不利行為,從而損害企業(yè)其他中小股東和企業(yè)集體利益。
本文采用的數(shù)據(jù)為近三年數(shù)據(jù),具備及時性,實證研究部分,主要對781家創(chuàng)業(yè)板上市公司2016-2018年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行研究分析。以之前學(xué)者的研究為基礎(chǔ),利用固定效應(yīng)模型分析表明:我國創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)集中度與企業(yè)績效之間正相關(guān)。
二、研究設(shè)計
(一)樣本來源
本文以2016-2018年創(chuàng)業(yè)板的上市公司為數(shù)據(jù)基礎(chǔ),數(shù)據(jù)來自wind數(shù)據(jù)庫,文章統(tǒng)計分析采用Excel數(shù)據(jù)處理和stala.14完成。本文采用的樣本不包括以下類型的公司數(shù)據(jù):
(1)ST類公司,這些公司有些已經(jīng)持續(xù)虧損兩年以上,有些財務(wù)運營情況長期異常,本文將這些公司剔除在研究樣本之外,有利于保證研究結(jié)論的一致與可靠。
(2)數(shù)據(jù)不完整或者存在明顯錯誤的公司。
(二)研究假設(shè)
假設(shè)1:股權(quán)集中度與公司績效呈線性相關(guān)關(guān)系。
假設(shè)2:股權(quán)集中度與公司績效呈非線性相關(guān)關(guān)系。
如果假設(shè)1得到論證,則表明股權(quán)集中度與企業(yè)績效之間為線性相關(guān)關(guān)系,正相關(guān)或負(fù)相關(guān):如果假設(shè)2得到論證,則表明以上兩者之間為非線性相關(guān)關(guān)系,正U形或倒U形:若假設(shè)1和假設(shè)2都不成立,則表明兩者之間不相關(guān)。
(三)變量選取
1.被解釋變量:公司績效
公司績效反映了企業(yè)的經(jīng)營效益和經(jīng)營者的業(yè)績,本文所采用的指標(biāo)是凈資產(chǎn)收益率(ROE),以此反映公司績效。ROE作為代表資本盈利能力的國際常用指標(biāo)和杜邦分析系統(tǒng)中的主要指標(biāo),綜合性較強,而且比較易于取得。
2.解釋變量:股權(quán)集中度
為了反映股權(quán)集中度,本文采用的是前十大股東持殷比例(CRIO)和其平方項平方。持殷比例越高,則企業(yè)股權(quán)集中度也越高。
3.控制變量
本文選取以下兩個控制變量:資產(chǎn)負(fù)債率(DAR),該指標(biāo)主要反映公司的償債能力和企業(yè)價值。一般情況下,較小的資產(chǎn)負(fù)債率時,公司負(fù)債率上升,企業(yè)績效也隨之上升;第二個控制變量是企業(yè)規(guī)模(SIZE),在規(guī)模經(jīng)濟下,公司經(jīng)營業(yè)績與公司規(guī)模掛鉤,本文用總資產(chǎn)的對數(shù)(InS-IZE)來反映公司規(guī)模。
(四)研究模型
本文建立的模型如下:
模型1:ROE=α0+1αCR1O+α2SIZE+α3DAR+μ
模型2:ROE=αo+α1CR1O+α2CR2 +α3SIZE+α4DAR+μ
通過被解釋變量ROE和解釋變量CRlO及其二次方形式來建立兩個模型,其中總資產(chǎn)為對數(shù)形式。第一個模型中,以前十大股東持殷百分比和控制變量為解釋變量。第二個模型中,以前十大股東持股百分比、持殷百分比的平方和控制變量為鋸釋變量。若前者成立,則表明股權(quán)集中度與公司績效之間為線性關(guān)系;若后一模型成立,則表明兩者之間為非線性關(guān)系。
本文利用固定效應(yīng)模型來進(jìn)行統(tǒng)計和回歸分析,從而論證我國創(chuàng)業(yè)板上市公司殷權(quán)集中度與公司績效之間的關(guān)系。
三、實證結(jié)果對比與分析
(一)變量描述性統(tǒng)計
針對控股股東這一數(shù)據(jù)。在所選取的創(chuàng)業(yè)板上市公司中,有1517個觀察者,前十大股東的持殷比例的最大值是117.83%,最小值是0.08%,平均值為58.869%,標(biāo)準(zhǔn)差34.08373,其中平均值超過一半,可見樣本公司中股權(quán)集中度還是相對較高的,前十大股東達(dá)到絕對控殷。
(二)回歸結(jié)果分析
在模型一與模型二中,同一控制變量與公司績效指標(biāo)是一樣的。在模型一中,CRlO的系數(shù)為正且顯著,前十大股東持股比例在1%顯著水平正面影響公司經(jīng)營業(yè)績,表明績效隨著前十大股東持股比例的提高而提高:在第二個模型中,前十大股東持股比例及其平方項的系數(shù)都不顯著,表明CRlO與企業(yè)績效之間不是U形相關(guān)關(guān)系。此外,研究結(jié)果還表明,InSIZE的系數(shù)為正且顯著,這說明公司總資產(chǎn)與公司績效之間是正相關(guān)關(guān)系,而SLV的系數(shù)為負(fù)且顯著。這說明公司的資產(chǎn)負(fù)債率與公司績效之間是負(fù)相關(guān)關(guān)系,隨著公司資產(chǎn)負(fù)債率的提高,公司的績效會受到消極的影響。
四、結(jié)論與政策建議
(一)結(jié)論
通過回歸模型與表二的回歸結(jié)果研究,我們發(fā)現(xiàn)實證結(jié)果與研究假設(shè)1相吻合,即股權(quán)集中度與公司績效存在顯著的正相關(guān)。保持股權(quán)的相對集中對提高我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的經(jīng)營績效應(yīng)該是有利的,這是因為股權(quán)結(jié)構(gòu)的分散程度直接影響代理成本的大小。外國一些國家,其外部市場很發(fā)達(dá),企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散反而有助提高公司績效,而對于其他一些國家,其外部市場相比較而言不是特別發(fā)達(dá),那么相對集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)更加有助提高公司業(yè)績,從而加強公司管理層監(jiān)督。由此可見,由于我國目前外部市場還欠缺發(fā)達(dá),因此為了提高我國創(chuàng)業(yè)板公司的績效,需要保持相對的合適的股權(quán)集中度,提高前十大股東持殷比例有利于促進(jìn)控殷股東對公司的監(jiān)督,避免其他股東的“搭便車”現(xiàn)象,完善公司治理,從而提高公司績效。
(二)政策建議
值得注意的是,應(yīng)當(dāng)保持我國上市公司適度的股權(quán)集中度,即相對控股股東和其他大股東對其共同進(jìn)行制衡,如果股權(quán)過于集中,其他股東無法與其制衡,這對管理層在更大范圍內(nèi)接受股東對企業(yè)經(jīng)營活動的督促是不利的。因此,提出以下幾點個人觀點:
首先,需要提高企業(yè)的股權(quán)集中度。當(dāng)前,中國的證券資本市場存在發(fā)展水平較低、對股東的法律保護較弱等特點,所以企業(yè)的股東們?yōu)榱四軌驅(qū)ζ髽I(yè)實行有效控制,必須進(jìn)一步集中化股權(quán),借此實現(xiàn)減少代理成本和增強企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的雙重目標(biāo)。
其次,對于公司股權(quán)集中度和制衡度要把握好度。完善上市企業(yè)股權(quán)制衡制度,對于機構(gòu)投資者可以大力度發(fā)展,合理的殷權(quán)集中度可以提高控股殷東的積極性,積極參與企業(yè)治理,有利于避免“搭便車”現(xiàn)象,且合理的股權(quán)制衡度可以督促股東之間的相互監(jiān)督,防止控殷股東“一股獨大”。
最后,由于本文的研究對象僅是創(chuàng)業(yè)板上市公司,并且剔除了一些其他因素,所以對于其他非上市公司,例如中小企業(yè)和民營企業(yè),這些實證分析和結(jié)論并不一定適用。此外,由于經(jīng)濟環(huán)境在變化,制度在改變,本文適用的數(shù)據(jù)無法在體現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營和治理的信息方面不夠全面,對于其他一些因素變化對其影響的變化無法全面體現(xiàn),對于制度變革、政府宏觀經(jīng)濟決策對企業(yè)經(jīng)營績效的影響無法全面分析。
以上研究結(jié)果主要是對創(chuàng)業(yè)板上市公司的分析。創(chuàng)業(yè)板門檻較低、充滿不確定性、管理制度嚴(yán)厲,且創(chuàng)業(yè)板上市公司設(shè)立較晚,實力不夠強、公司績效不明顯,但發(fā)展前景可觀。研究分析結(jié)果與主板、中小板雖所不同,但也有相似之處。
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作者簡介:
戴莉紅,上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué),安徽黃山。