徐偉川

（1.長(zhǎng)春金融高等?？茖W(xué)校 金融學(xué)院，吉林 長(zhǎng)春 130028；2.吉林省科技金融研究中心，吉林 長(zhǎng)春 130028）

中小企業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)中占有重要地位，“中小企業(yè)提供了50%以上的稅收、創(chuàng)造了60%以上的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值、完成了70%以上的發(fā)明專利、提供了80%以上的就業(yè)崗位、占企業(yè)總數(shù)的90%以上，并容納90%以上的新增就業(yè)?！钡侵行∑髽I(yè)融資難、融資貴的問(wèn)題一直是制約中小企業(yè)發(fā)展的主要因素之一，為了解決這一難題，我國(guó)政府近些年出臺(tái)了一系列的政策和措施，多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)和完善就是其中之一。2013年1月，新三板正式擴(kuò)容，為中小企業(yè)提供了更加便捷的融資平臺(tái)，為我國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展做出了重要貢獻(xiàn)，吉林省中小企業(yè)同樣從中受益。

一、吉林省新三板企業(yè)融資現(xiàn)狀

（一）吉林省新三板掛牌企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀

1.掛牌企業(yè)數(shù)量

全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年12月31日，在新三板掛牌交易的中小企業(yè)共有10 691家，其中吉林省共有85家，占全部企業(yè)數(shù)的0.80%，在全國(guó)排23位，不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于廣東（1 637家）、北京（1 440家）、江蘇（1 273家）、浙江（933家）和上海（903家）這些全國(guó)排名前五的省市，就算在東三省內(nèi)部，也低于遼寧（223家）和黑龍江（94家），位居?xùn)|三省最后（見(jiàn)圖1）。

圖1 東三省新三板掛牌企業(yè)數(shù)量

2.掛牌企業(yè)地域分布

吉林省新三板掛牌企業(yè)在地域分布上并不均衡，掛牌企業(yè)主要集中在長(zhǎng)春地區(qū)，占全省掛牌企業(yè)數(shù)量的一半左右；其次是在吉林、延吉兩個(gè)地區(qū)，其他地區(qū)的掛牌企業(yè)數(shù)量非常少。在地域分布中，長(zhǎng)春市掛牌企業(yè)數(shù)量較多，比較符合當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展情況，但是吉林市、延吉兩地掛牌企業(yè)數(shù)量與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展情況不太符合。特別是通化地區(qū)，目前吉林省共有A股上市公司41家，其中通化就有6家，在省內(nèi)排第三位，但在新三板掛牌方面，通化地區(qū)的新三板掛牌企業(yè)數(shù)量只有3家，這一數(shù)據(jù)遠(yuǎn)低于其應(yīng)有的水平。

3.掛牌企業(yè)行業(yè)分布

吉林省新三板掛牌企業(yè)以制造業(yè)和服務(wù)業(yè)為主，占全部企業(yè)的60%以上，其次為食品和農(nóng)副產(chǎn)品加工業(yè)。軟件和信息技術(shù)行業(yè)的企業(yè)數(shù)量較少。從行業(yè)分布來(lái)看，吉林省新三板掛牌企業(yè)依然以傳統(tǒng)行業(yè)為主，新興高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展比較落后、產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)比較慢是經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的主要問(wèn)題之一。另外，吉林省作為農(nóng)業(yè)大省，農(nóng)業(yè)相關(guān)企業(yè)掛牌數(shù)量卻較少，成為制約吉林省農(nóng)村經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)主要因素。

2016年5月，新三板采用分層管理，吉林省新三板掛牌企業(yè)中，創(chuàng)新層企業(yè)只有6家，其余企業(yè)全部為基礎(chǔ)層，這一現(xiàn)象也說(shuō)明吉林省新三板掛牌企業(yè)的創(chuàng)新力度不夠，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相對(duì)比較落后。

4.掛牌企業(yè)的股本分布和股東人數(shù)分布

吉林省新三板掛牌企業(yè)中，股本在1 000—3 000萬(wàn)元的企業(yè)最多，占32.9%，其次是3 000—5 000萬(wàn)元，占24.7%；再次是股本在5 000—10 000萬(wàn)元的，占比23.3%。這一股本分布符合新三板市場(chǎng)總體掛牌企業(yè)股本分布情況，同時(shí)也符合新三板建設(shè)的初衷——為中小企業(yè)提供融資平臺(tái)。

在股東人數(shù)分布方面，吉林省新三板掛牌企業(yè)股東人數(shù)集中在10—50人，占比41.6%，其次為3—10人，占比29.9%，50人以上的企業(yè)數(shù)量較少，特別是股東人數(shù)在200人以上的企業(yè)只有2家（希邁氣象和正和藥業(yè)），這種分布基本符合新三板掛牌企業(yè)的總體情況，反映出目前中小企業(yè)股權(quán)集中問(wèn)題比較明顯。

（二）吉林省新三板企業(yè)融資現(xiàn)狀

企業(yè)外源融資可以分為直接融資和間接融資兩種方式，對(duì)于新三板掛牌企業(yè)來(lái)說(shuō)，直接融資的主要形式就是定向增發(fā)。[1]全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2017年吉林省新三板掛牌企業(yè)共發(fā)行股票融資22次，融資金額為11.06億元，占當(dāng)年新三板融資總額的0.83%；2018年吉林省新三板掛牌企業(yè)共發(fā)行股票融資16次，融資金額為5.51億元，占當(dāng)年新三板融資總額的0.91%。吉林省新三板掛牌企業(yè)定向增發(fā)融資金額遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于北京（2017年：276.10億元，占比20.66%；2018年：83.01億元，占比13.73%）、廣東（2017年：203.54億元，占比15.23%；2018年：76.36億元，占比12.63%）、江蘇（2017年：120.81億元，占比9.04%；2018年：76.24億元，占比12.61%）等地，在全國(guó)各地區(qū)中排名靠后，在東三省內(nèi)也低于遼寧和黑龍江兩省。

間接融資方面，在2017和2018兩個(gè)會(huì)計(jì)年度，吉林省新三板掛牌企業(yè)共間接融資41.45億元，占融資比例的70%以上，由此可見(jiàn)吉林省新三板掛牌企業(yè)在融資方式上仍然以間接融資為主。但是間接融資中有相當(dāng)一部分是利用股權(quán)質(zhì)押方式進(jìn)行的間接融資，這些融資也可以被視為新三板融資渠道的延伸。

二、吉林省新三板企業(yè)融資存在的問(wèn)題

（一）直接融資能力有限

新三板的成立是為了給中小企業(yè)提供一個(gè)更好的融資平臺(tái)，從而解決中小企業(yè)融資難、融資貴的問(wèn)題。新三板企業(yè)直接融資主要有兩種方式：定向增發(fā)和發(fā)行公司債券。吉林省新三板企業(yè)通過(guò)定向增發(fā)方式融資的次數(shù)和融資規(guī)模都比較低，在全國(guó)各地區(qū)中排名一直靠后，占新三板融資的比重也比較低（見(jiàn)表1）。而在公司債券方面，2017年10月，國(guó)家出臺(tái)政策允許“雙創(chuàng)債”的發(fā)行，新三板掛牌企業(yè)中符合條件的掛牌企業(yè)也可以通過(guò)發(fā)行債券進(jìn)行融資。2017年10月16日，旭杰科技、伏泰科技和藍(lán)天環(huán)保三家創(chuàng)新層的新三板掛牌企業(yè)就宣布可轉(zhuǎn)債發(fā)行成功。但是吉林省各掛牌公司2018年年報(bào)顯示，在2017和2018兩個(gè)會(huì)計(jì)年度，沒(méi)有一家企業(yè)通過(guò)發(fā)行債券的方式進(jìn)行直接融資。

表1 2014—2018年新三板股票發(fā)行情況統(tǒng)計(jì)

（二）市場(chǎng)流動(dòng)性不足

目前新三板掛牌企業(yè)的轉(zhuǎn)讓交易有兩種類型：做市和集合競(jìng)價(jià)。吉林省新三板掛牌企業(yè)中有4家采用做市方式，其他均為集合競(jìng)價(jià)。由于新三板市場(chǎng)整體流動(dòng)性不足（統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示2018年新三板掛牌企業(yè)換手率僅有5.31%），吉林省新三板掛牌企業(yè)的流動(dòng)性同樣不足。由于缺乏相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，某網(wǎng)站隨機(jī)查閱了幾家吉林省新三板企業(yè)交易情況，其中一半以上的企業(yè)近一年換手率在1%左右。雖然由于數(shù)據(jù)的不完整不能有效說(shuō)明吉林省新三板企業(yè)的實(shí)際轉(zhuǎn)讓情況，但也可以從一個(gè)層面說(shuō)明企業(yè)流動(dòng)性不足的問(wèn)題。

（三）掛牌企業(yè)數(shù)量較少，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)有待優(yōu)化升級(jí)

吉林省新三板掛牌企業(yè)數(shù)量比較少，占新三板掛牌企業(yè)數(shù)量的比例不足1%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于全國(guó)平均水平。而且現(xiàn)有掛牌企業(yè)的整體質(zhì)量偏低，從行業(yè)分布來(lái)看，吉林省新三板掛牌企業(yè)仍然以傳統(tǒng)的制造業(yè)為主，占比60%以上，高于全國(guó)平均水平，而在新三板掛牌企業(yè)所處行業(yè)中排第二位的軟件、信息技術(shù)服務(wù)業(yè)吉林省僅有8家企業(yè)；從分層管理來(lái)看，吉林省創(chuàng)新層企業(yè)僅有6家，其余都為基礎(chǔ)層企業(yè)。這說(shuō)明吉林省新三板企業(yè)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)有待升級(jí)，需要大力發(fā)展科技創(chuàng)新型企業(yè)。

三、吉林省新三板企業(yè)融資問(wèn)題的原因分析

（一）吉林省新三板企業(yè)自身存在問(wèn)題

新三板掛牌交易的企業(yè)都是中小企業(yè)，其自身存在企業(yè)規(guī)模小、盈利能力不穩(wěn)定、抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱、內(nèi)部管理制度不健全、公司治理不健全、股權(quán)集中度高等問(wèn)題，這不僅導(dǎo)致其在新三板直接融資能力較弱，而且會(huì)造成資金使用效率低、股東投資回報(bào)低等問(wèn)題。這些問(wèn)題一方面導(dǎo)致吉林省新三板企業(yè)直接融資規(guī)模小，另一方面也使得吉林省新三板掛牌企業(yè)數(shù)量比較少。

（二）新三板自身存在問(wèn)題

經(jīng)過(guò)近些年的發(fā)展，新三板的市場(chǎng)規(guī)模、交易制度等方面在不斷發(fā)展和完善，但其自身仍然存在一定的問(wèn)題，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

1.新三板市場(chǎng)流動(dòng)性不足

2013年1月，新三板正式擴(kuò)容改為全國(guó)中小企業(yè)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，其當(dāng)年成交989筆，共計(jì)2.02億股，成交金額為8.14億元，換手率為4.47%。隨著2014年新三板掛牌企業(yè)數(shù)量的快速增長(zhǎng)，其全年成交金額漲至130.36億元，換手率升到19.67%，2015年新三板成交金額進(jìn)一步增長(zhǎng)至1 910.62億元，換手率達(dá)到53.88%的最高值。但隨后新三板流動(dòng)性開(kāi)始下降，雖然2016年新三板掛牌企業(yè)數(shù)量達(dá)到了10 163家，比2015年幾乎翻了一倍，但其全年成交金額僅有1 912.29億元，基本與2015年持平，換手率則降到了20.74%。2017年新三板掛牌企業(yè)數(shù)量達(dá)到目前的最高值11 630家，其全年成交金額也達(dá)到了2 271.80億元的新高，但其換手率卻進(jìn)一步降到了13.47%。2018年新三板流動(dòng)性不足的問(wèn)題進(jìn)一步惡化，其全年成交金額僅有888.01億元，僅相當(dāng)于2017年成交金額三成多，換手率則降到了5.31%，幾乎回到了2013年的水平。新三板自身流動(dòng)性不足，不僅局限了已掛牌企業(yè)的融資能力，而且不利于新三板掛牌企業(yè)數(shù)量的增加，不利于新三板市場(chǎng)本身的發(fā)展。

2.轉(zhuǎn)板機(jī)制不健全

新三板市場(chǎng)作為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的一個(gè)重要組成部分，其主要職能應(yīng)該是為那些暫時(shí)無(wú)法滿足在主板、創(chuàng)業(yè)板等市場(chǎng)上市融資的企業(yè)提供一個(gè)融資平臺(tái)，從而推動(dòng)這些企業(yè)的發(fā)展壯大，為其將來(lái)能夠進(jìn)入主板、創(chuàng)業(yè)板等市場(chǎng)提供幫助，從而與主板、創(chuàng)業(yè)板等市場(chǎng)一起構(gòu)成完善的多層次資本市場(chǎng)。因此，在新三板與主板、創(chuàng)業(yè)板之間應(yīng)該存在一個(gè)完善的轉(zhuǎn)板機(jī)制，使得在新三板掛牌的企業(yè)，在能夠滿足主板、創(chuàng)業(yè)板上市要求的情況下，可以順利地轉(zhuǎn)到主板、創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行IPO發(fā)行上市。但目前的情況是，新三板掛牌交易的企業(yè)如果想到主板、創(chuàng)業(yè)板IPO上市，需要先退出新三板，然后在主板、創(chuàng)業(yè)板按照完整的IPO流程申請(qǐng)上市，也就是說(shuō)目前新三板與主板、創(chuàng)業(yè)板之間，并沒(méi)有真正意義上的轉(zhuǎn)板機(jī)制。轉(zhuǎn)板機(jī)制的不健全導(dǎo)致新三板掛牌企業(yè)在主板、創(chuàng)業(yè)板上市的時(shí)間成本、經(jīng)濟(jì)成本更高，使得企業(yè)疑慮是否有必要在新三板掛牌交易，這不僅導(dǎo)致了新三板掛牌企業(yè)數(shù)量的增長(zhǎng)緩慢，[2]更導(dǎo)致了已經(jīng)掛牌的企業(yè)為了準(zhǔn)備在主板、創(chuàng)業(yè)板上市而申請(qǐng)?jiān)谛氯逋顺觥?/p>

3.融資渠道單一

目前新三板企業(yè)的融資渠道主要有定向增發(fā)、股權(quán)質(zhì)押和發(fā)行“雙創(chuàng)債”融資三種方式。其中定向增發(fā)是主要的融資渠道，股權(quán)質(zhì)押近些年發(fā)展較快，但其屬于間接融資，仍然無(wú)法擺脫對(duì)銀行等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的依賴。債券融資方面，“雙創(chuàng)債”融資的門檻比較高，不僅無(wú)法滿足占市場(chǎng)九成以上的基礎(chǔ)層企業(yè)的融資需求，而且創(chuàng)新層的企業(yè)也不是都滿足發(fā)行“雙創(chuàng)債”的條件。融資渠道的單一局限了新三板市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展壯大，而且也無(wú)法實(shí)現(xiàn)其解決中小企業(yè)融資問(wèn)題的初衷。

四、解決吉林省新三板企業(yè)融資問(wèn)題的對(duì)策建議

由于新三板自身流動(dòng)性不足、轉(zhuǎn)板機(jī)制不健全、融資渠道單一導(dǎo)致吉林省新三板企業(yè)融資存在的問(wèn)題，需要通過(guò)完善新三板的交易機(jī)制、降低投資者準(zhǔn)入門檻、完善轉(zhuǎn)板機(jī)制、開(kāi)發(fā)新的融資渠道等手段去解決。針對(duì)吉林省企業(yè)自身存在的問(wèn)題，我們可以通過(guò)以下幾個(gè)方面來(lái)解決：

（一）發(fā)展區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)

區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)，也就是“四板”市場(chǎng)，同樣是我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分。我們應(yīng)該大力發(fā)展吉林省股權(quán)交易市場(chǎng)，培育出一批管理制度健全、公司治理完善、股權(quán)結(jié)構(gòu)合理的企業(yè)，[3]使其成為吉林省新三板掛牌企業(yè)的后備庫(kù)，使更多的吉林省中小企業(yè)能夠利用新三板掛牌融資，解決中小企業(yè)融資難題。

（二）鼓勵(lì)科技創(chuàng)新，提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

吉林省新三板企業(yè)中，傳統(tǒng)的制造業(yè)占的比重過(guò)大，而新興的信息技術(shù)等產(chǎn)業(yè)占的比重相對(duì)比較小，這就使得吉林省的掛牌企業(yè)很難獲得市場(chǎng)資金的青睞，因此我們應(yīng)該鼓勵(lì)企業(yè)加大研發(fā)投入，開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品、新工藝、新技術(shù)，鼓勵(lì)企業(yè)開(kāi)展“校企合作”，充分利用吉林省內(nèi)豐富的高校資源，加快產(chǎn)業(yè)升級(jí)的步伐。此外，我們還可以利用吉林省農(nóng)業(yè)大省的比較優(yōu)勢(shì)，開(kāi)發(fā)農(nóng)業(yè)相關(guān)的新產(chǎn)品、新技術(shù)。[4]這樣一方面可以加快吉林省產(chǎn)業(yè)升級(jí)的步伐，另一方面可以更有效地促進(jìn)吉林省農(nóng)村經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

（三）加大政策扶持力度

新三板擴(kuò)容后，各地區(qū)紛紛出臺(tái)了地方性扶持政策，鼓勵(lì)本地中小企業(yè)在新三板掛牌融資，吉林省同樣出臺(tái)了有關(guān)的政策。但是與其他地區(qū)相比，吉林省的扶持政策在力度上明顯不足。例如，很多地方政府規(guī)定，本地企業(yè)在新三板掛牌成功后給予一定的獎(jiǎng)勵(lì)，這些獎(jiǎng)勵(lì)將在一定程度上彌補(bǔ)企業(yè)掛牌費(fèi)用，因此獎(jiǎng)勵(lì)的高低就決定了企業(yè)新三板掛牌的實(shí)際費(fèi)用支出，在扶持力度大的地區(qū)，這筆獎(jiǎng)勵(lì)可以完全彌補(bǔ)企業(yè)新三板掛牌的費(fèi)用支出，而吉林省則達(dá)不到這種程度。因此，我們應(yīng)該加大政策扶持力度，給予新三板掛牌企業(yè)更多的扶持，不僅僅是獎(jiǎng)勵(lì)一定的資金，還包括企業(yè)的規(guī)范管理、企業(yè)的研發(fā)、企業(yè)人才引進(jìn)等各方面的優(yōu)惠政策。如果沒(méi)有條件進(jìn)行全面的扶持，我們也可以先選擇部分行業(yè)加大扶持力度。