基于戰(zhàn)略視角的上市公司投資價(jià)值分析
——以S公司為例

□ 趙詩怡

(浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院 浙江 杭州 310018)

一、公司簡(jiǎn)介

S公司是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的快遞物流綜合服務(wù)商。公司的物流產(chǎn)品主要包含：時(shí)效快遞、經(jīng)濟(jì)快遞、同城配送、倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)、國(guó)際快遞等多種快遞服務(wù)，以零擔(dān)為核心的快運(yùn)服務(wù)，以及為生鮮、食品和醫(yī)藥領(lǐng)域的客戶提供冷鏈運(yùn)輸服務(wù)。此外，S公司控股還提供保價(jià)、代收貨款等增值服務(wù)，為客戶提供多元化、精細(xì)化的服務(wù)。

S公司采用直營(yíng)的經(jīng)營(yíng)模式，由總部對(duì)各分支機(jī)構(gòu)實(shí)施統(tǒng)一經(jīng)營(yíng)、統(tǒng)一管理，在開展業(yè)務(wù)的范圍內(nèi)統(tǒng)一組織攬收投遞、集散處理和中轉(zhuǎn)運(yùn)輸，并根據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展的實(shí)際需求自主調(diào)配網(wǎng)絡(luò)資源；同時(shí)，S公司控股大量運(yùn)用信息技術(shù)保障全網(wǎng)執(zhí)行統(tǒng)一規(guī)范，建立多個(gè)行業(yè)領(lǐng)先的業(yè)務(wù)信息系統(tǒng)，保障了網(wǎng)絡(luò)整體運(yùn)營(yíng)質(zhì)量。S公司是A股目前首家采用直營(yíng)模式的快遞公司，直營(yíng)網(wǎng)絡(luò)覆蓋國(guó)內(nèi)外。

二、戰(zhàn)略分析

(一)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境

1.政策制度背景

自20世紀(jì)80年代引入“物流”概念并開始其相關(guān)的理論研究和對(duì)外考察后，我國(guó)政府積極改革國(guó)家的物資分配、商品流通、交通運(yùn)輸?shù)任锪飨嚓P(guān)體制。2001年3月出臺(tái)的《關(guān)于加快我國(guó)現(xiàn)代物流發(fā)展的若干意見》從多個(gè)方面對(duì)物流業(yè)的發(fā)展進(jìn)行了指引。2001年4月成立的中國(guó)第一個(gè)綜合性物流行業(yè)組織——中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)也對(duì)推動(dòng)物流業(yè)的發(fā)展起到了重要作用。2009年國(guó)務(wù)院頒布的《物流業(yè)調(diào)整與振興規(guī)劃》提出了物流業(yè)”重要的服務(wù)產(chǎn)業(yè)“的地位，該文件也為后續(xù)各地區(qū)開展物流業(yè)發(fā)展規(guī)劃奠定了基礎(chǔ)。2014年，國(guó)務(wù)院印發(fā)了《物流業(yè)發(fā)展中長(zhǎng)期規(guī)劃(2014-2020年)》，明確物流業(yè)的地位已經(jīng)上升為“支撐國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)性、戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)”。此后鼓勵(lì)支持物流業(yè)發(fā)展的諸多文件政策相繼出臺(tái)，帶來了行業(yè)的高速發(fā)展與強(qiáng)大活力。

2020年全國(guó)兩會(huì)國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)作政府工作報(bào)告時(shí)高度評(píng)價(jià)郵政快遞業(yè)在抗擊新冠肺炎疫情中發(fā)揮的重要作用?！翱爝f”也連續(xù)七年被寫入政府工作報(bào)告，2020年提出“支持電商、快遞進(jìn)農(nóng)村，拓展農(nóng)村消費(fèi)?！眹?guó)家對(duì)物流行業(yè)的重視及推動(dòng)發(fā)展的措施也將有利于快遞企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展。

2.經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r

全球經(jīng)濟(jì)在金融危機(jī)后持續(xù)呈現(xiàn)疲軟態(tài)勢(shì)，而我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展也在經(jīng)歷了高速發(fā)展期后逐漸步入可持續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)的新常態(tài)。2019年，S公司分地區(qū)營(yíng)業(yè)收入均呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，可以認(rèn)為S公司在國(guó)內(nèi)以及海外的業(yè)務(wù)都向好發(fā)展。

但是2020年，由于新冠疫情的沖擊，全球經(jīng)濟(jì)政治持續(xù)動(dòng)蕩，本就疲軟的全球經(jīng)濟(jì)更是雪上加霜。并且由于國(guó)外疫情尚未得到控制，國(guó)際環(huán)境復(fù)雜。但在國(guó)內(nèi)疫情已基本得到控制，各行各業(yè)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)有序開展。受到疫情沖擊，2020第一季度營(yíng)業(yè)收入與2019第四季度基本持平，沒有明顯幅度增長(zhǎng)，而歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)則較2019第四季度有所減少。

(二)產(chǎn)業(yè)環(huán)境

1.產(chǎn)業(yè)生命周期分析

當(dāng)產(chǎn)業(yè)走過它的生命周期時(shí)，競(jìng)爭(zhēng)的性質(zhì)將會(huì)變化。我國(guó)的物流行業(yè)在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的帶動(dòng)下，經(jīng)過多年的發(fā)展與相關(guān)政策的指引，市場(chǎng)規(guī)模逐漸拓展，市場(chǎng)需求保持高速增長(zhǎng)，物流技術(shù)逐漸定型，且物流企業(yè)間逐漸出現(xiàn)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，毛利率和凈利潤(rùn)率均有所下降，因此可以認(rèn)為其行業(yè)生命周期正由成長(zhǎng)期過渡到成熟期。成熟期的戰(zhàn)略路徑是提高效率，降低成本。雖然經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較成長(zhǎng)期進(jìn)一步降低，銷售額和市場(chǎng)份額等都比較穩(wěn)定，但由于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的存在，企業(yè)在戰(zhàn)略上仍然要致力于構(gòu)建競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)以面對(duì)隨時(shí)可能爆發(fā)的價(jià)格戰(zhàn)。

2.波特五力模型分析

(1)潛在進(jìn)入者：隨著快遞行業(yè)的高速發(fā)展，可以認(rèn)為快遞企業(yè)的潛在進(jìn)入者威脅還是較大的。根據(jù)貝恩(Bain J.)對(duì)結(jié)構(gòu)型障礙的分類模型分析如下：一是快遞行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)并不明顯，人工與交通運(yùn)輸?shù)某杀緝r(jià)格彈性相對(duì)較小，老企業(yè)相較于新企業(yè)沒有過多的成本優(yōu)勢(shì)；二是快遞行業(yè)難以形成對(duì)資金、專利或?qū)Ｓ屑夹g(shù)等資源的控制，區(qū)域性快遞企業(yè)的進(jìn)入門檻較低，但是隨著行業(yè)集中度的提升，頭部快遞企業(yè)的壁壘會(huì)逐漸提高，區(qū)域性的快遞企業(yè)想要在拓展全國(guó)布局將會(huì)面臨更大的障礙。；三是現(xiàn)有企業(yè)的市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)不明顯，除了S公司采取差異化戰(zhàn)略在快遞行業(yè)中具有較高的品牌地位，其余行業(yè)地位相當(dāng)?shù)目爝f公司之間沒有很大的差異化。此外，政府出臺(tái)鼓勵(lì)與支持快遞業(yè)發(fā)展的政策也會(huì)導(dǎo)致更多企業(yè)具有加入這一行業(yè)的潛在意向。

(2)替代品的替代威脅：快遞服務(wù)被其他服務(wù)替代的可能性較低，此處替代品的替代威脅多來源于快遞行業(yè)中其他快遞公司提供的快遞服務(wù)。S公司在多元化業(yè)務(wù)拓展前致力于小件快遞與中高端市場(chǎng)，行業(yè)中替代威脅較?。欢嘣筮M(jìn)入電商、合約物流、廉價(jià)快遞等領(lǐng)域，這些領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)激烈且服務(wù)具有同質(zhì)化的特點(diǎn)，被替代的威脅較大。

(3)供應(yīng)商議價(jià)能力：快遞公司的主要供應(yīng)商集中在交通運(yùn)輸、包裝材料等方面。首先在交通運(yùn)輸方面，油料以及與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)相關(guān)的過路過橋費(fèi)等，快遞公司在這些方面基本不具備議價(jià)能力。此外，交通運(yùn)輸還包括運(yùn)輸工具等，包裝材料則包括紙箱廠、印刷廠等。根據(jù)S公司2019年年報(bào)數(shù)據(jù)，前五名供應(yīng)商合計(jì)采購(gòu)金額占年度采購(gòu)總額比例為10.02%，供應(yīng)商集中度不高，且其余產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈、產(chǎn)品替代品多，S公司的可選擇余地很大，因此認(rèn)為這部分供應(yīng)商的議價(jià)能力較弱。

(4)購(gòu)買者議價(jià)能力：快遞行業(yè)的購(gòu)買者主要包括個(gè)人消費(fèi)者與集團(tuán)消費(fèi)者。個(gè)人消費(fèi)者購(gòu)買力差，議價(jià)能力弱；集團(tuán)消費(fèi)者用量較大，議價(jià)能力相對(duì)較強(qiáng)。但根據(jù)S公司2019年年報(bào)數(shù)據(jù)，前五名客戶合計(jì)銷售金額占年度銷售總額比例為3.11%，客戶集中度不高?？梢哉J(rèn)為整體來看購(gòu)買者的議價(jià)能力較弱，S公司提供的差異化服務(wù)一定程度上提升了快遞企業(yè)的議價(jià)能力，但也不排除S公司為了與客戶達(dá)成長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系在價(jià)格方面做出一定折讓的行為。

(5)產(chǎn)業(yè)內(nèi)現(xiàn)有企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)：目前我國(guó)快遞行業(yè)三大競(jìng)爭(zhēng)主體分別為國(guó)有快遞企業(yè)、民營(yíng)快遞企業(yè)與外資快遞企業(yè)。其中，國(guó)有快遞企業(yè)主要包括中國(guó)郵政速遞、EMS、民航快遞、中鐵快運(yùn)等，這類快遞企業(yè)主要具有網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢(shì)和政策優(yōu)勢(shì)。民營(yíng)快遞企業(yè)主要包括S公司、圓通、申通、中通、韻達(dá)等，這類快遞企業(yè)主要通過低成本與低價(jià)格優(yōu)勢(shì)占據(jù)市場(chǎng)。而外資快遞企業(yè)則主要包括FedEx、UPS公司、TNT等。根據(jù)國(guó)家郵政局2019年郵政行業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，2019年國(guó)有、民營(yíng)、外資企業(yè)業(yè)務(wù)量占全部快遞與包裹市場(chǎng)比重分別為10.8%、88.8%、0.4%；國(guó)有、民營(yíng)、外資企業(yè)業(yè)務(wù)收入占全部快遞與包裹市場(chǎng)比重分別為9.8%、85.3%、4.9%?？梢钥吹矫駹I(yíng)快遞企業(yè)展現(xiàn)出了強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力。

具體在民營(yíng)快遞企業(yè)中，根據(jù)公開數(shù)據(jù)整理，2019年業(yè)務(wù)量市場(chǎng)占有率排序?yàn)椋褐型?19.1%)>韻達(dá)(15.8%)>圓通(14.35%)>百世(11.9%)>申通(11.6%)>S公司(7.6%)。市場(chǎng)將快遞行業(yè)頭部公司除S公司外統(tǒng)稱為“通達(dá)系”，可以看到“通達(dá)系”累計(jì)占據(jù)了超過70%的市場(chǎng)份額?！巴ㄟ_(dá)系”一直在低端市場(chǎng)持續(xù)發(fā)力，具有較為穩(wěn)定的客戶群體以及逐步完善的全國(guó)布局，且由于服務(wù)同質(zhì)化市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，因此S公司想要在這一市場(chǎng)分一杯羹存在不小的難度。與此同時(shí)，快遞行業(yè)單票價(jià)格持續(xù)下滑，行業(yè)快遞平均單價(jià)從2007年的28.50元╱件快速下滑至2019年的11.80元╱件，主要原因在于占快遞業(yè)務(wù)量較大比例的電商快遞增速較快，且電商快遞競(jìng)爭(zhēng)同質(zhì)化嚴(yán)重，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)成為電商快遞擴(kuò)大份額的主要手段。

此外，根據(jù)國(guó)家郵政局2019年郵政行業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，2019年快遞與包裹服務(wù)品牌集中度指數(shù)CR8為82.5%，較去年同期提升1.3%。隨著大型快遞公司上市，資本助推頭部企業(yè)合并，并收購(gòu)中小企業(yè)，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。這將一方面導(dǎo)致新進(jìn)入者的門檻逐步提高，另一方面現(xiàn)有的中小快遞企業(yè)則難以推動(dòng)進(jìn)一步發(fā)展。經(jīng)歷2020年初的新冠肺炎疫情應(yīng)對(duì)考驗(yàn)后，快遞公司競(jìng)爭(zhēng)的焦點(diǎn)也將不完全聚焦在快遞件量上面，基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)能力的重要性開始突出，進(jìn)一步的資本、技術(shù)、人才和流量向頭部企業(yè)集中的趨勢(shì)加快，行業(yè)馬太效應(yīng)加劇，優(yōu)勝劣汰，優(yōu)化整合，快遞業(yè)將進(jìn)入行業(yè)集中度提升和整合時(shí)代。

三、財(cái)務(wù)分析

(一)財(cái)務(wù)能力分析

對(duì)S公司的財(cái)務(wù)能力分析主要通過選取同為上市公司的快遞企業(yè)作為對(duì)比公司，觀察S公司的財(cái)務(wù)能力在行業(yè)內(nèi)的水平。數(shù)據(jù)來源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫。

1.盈利能力

2019年韻達(dá)、申通的營(yíng)業(yè)毛利率較2018年有較大幅度的降低，而2017-2019期間S公司與圓通的營(yíng)業(yè)毛利率基本維持不變，S公司的營(yíng)業(yè)毛利率大體高于業(yè)內(nèi)平均水平。從凈資產(chǎn)收益率來看，除S公司外2019年各企業(yè)凈資產(chǎn)收益率較2017年總體上均呈現(xiàn)下降的趨勢(shì)，S公司2019年的凈資產(chǎn)收益率與2017年則基本持平，但整體比業(yè)內(nèi)的平均水平較低?？梢哉J(rèn)為，S公司的盈利能力在業(yè)內(nèi)具有較強(qiáng)的韌性，受外部因素變化的影響較小。不排除由于經(jīng)營(yíng)模式與統(tǒng)計(jì)口徑的不同導(dǎo)致的可比性較差。就數(shù)據(jù)來看S公司的盈利能力不如業(yè)內(nèi)的其他公司，仍具有一定的發(fā)展空間。

2.發(fā)展能力

表1 快遞企業(yè)上市公司發(fā)展能力指標(biāo)

從表1可以看到，2017-2019年度各企業(yè)總資產(chǎn)均呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，說明頭部快遞企業(yè)的規(guī)模仍在不斷擴(kuò)張；營(yíng)業(yè)收入在此期間也保持增長(zhǎng)，但2019年增長(zhǎng)速度較2017年均有所放緩；凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率則由于各企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略不同而有所不同，2018年S公司凈利潤(rùn)較2017年略有下降，其主要原因?yàn)?018年公司對(duì)新業(yè)務(wù)進(jìn)行了開拓性投入，因此營(yíng)業(yè)成本同比增幅略高于營(yíng)業(yè)收入同比增幅，運(yùn)輸成本與人工成本增速較快，場(chǎng)地租賃成本也有所提升。雖然上述投入在一定程度上影響了公司的短期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，但均為基于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略和員工長(zhǎng)期發(fā)展考慮的戰(zhàn)略性、前瞻性投入，有利于公司保持長(zhǎng)期穩(wěn)定、健康的利潤(rùn)水平。

3.營(yíng)運(yùn)能力

表2 快遞企業(yè)上市公司營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)

從表2可以看到，S公司的應(yīng)收賬款與收入比高于行業(yè)平均，說明在產(chǎn)業(yè)鏈對(duì)上游的議價(jià)能力較弱，但其應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率位居行業(yè)前列，說明其應(yīng)收賬款收賬迅速，賬齡較短，資產(chǎn)流動(dòng)性強(qiáng)，短期償債能力強(qiáng)。S公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在1.25上下波動(dòng)，在規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張的背景下可以認(rèn)為企業(yè)的整合能力較強(qiáng)，整體資產(chǎn)的營(yíng)運(yùn)能力比較穩(wěn)定。

4.償債能力

查詢數(shù)據(jù)可知，S公司控股的資產(chǎn)負(fù)債率高于行業(yè)平均，且在2018年后明顯高于快遞行業(yè)其他上市公司，在50%上下波動(dòng)；而流動(dòng)比率則在1.2上下波動(dòng)。查詢其具體的比率結(jié)構(gòu)由表5可知，2017-2019各年度S公司控股的負(fù)債中以流動(dòng)負(fù)債為主，經(jīng)營(yíng)負(fù)債與金融負(fù)債大致各占一半。可以認(rèn)為公司對(duì)資金的需求量較大，但經(jīng)營(yíng)情況穩(wěn)定，現(xiàn)金流充裕，資信情況良好。

表3 S公司控股2017-2019負(fù)債比率結(jié)構(gòu)

5.分紅

信號(hào)理論認(rèn)為股利政策能夠?qū)⒐镜挠酄顩r與資金狀況等信息傳遞給投資者因此能夠影響公司價(jià)值。由表4可以看到，S公司2017-2019每股稅前現(xiàn)金股利在0.24上下波動(dòng)，股利分配率在20%上下波動(dòng)，比較穩(wěn)定且高于行業(yè)平均水平，可以認(rèn)為向市場(chǎng)傳遞了公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定的信息。

表4 快遞企業(yè)上市公司股利分配指標(biāo)

四、總結(jié)

首先對(duì)于行業(yè)發(fā)展，本文認(rèn)為快遞行業(yè)仍將保持較快發(fā)展速度，行業(yè)集中度提升，競(jìng)爭(zhēng)深化，科技化、智能化將成為核心競(jìng)爭(zhēng)力的基礎(chǔ)，業(yè)務(wù)也將更加多元化，一站式的綜合解決方案能力將逐漸成為快遞、物流企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，此外，國(guó)際化發(fā)展也將加速，綠色可持續(xù)發(fā)展成為快遞行業(yè)發(fā)展新焦點(diǎn)。

其次，根據(jù)S公司2019年報(bào)，公司的戰(zhàn)略發(fā)展方向?yàn)椋嚎萍家I(lǐng)物流服務(wù)，產(chǎn)品化輸出，打造科技服務(wù)公司；以客戶為中心，加深供應(yīng)鏈服務(wù)能力，提供綜合解決方案；國(guó)際業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，科技賦能合作共贏；深入綠色物流建設(shè)，重視員工關(guān)懷，努力踐行社會(huì)責(zé)任。以及公司2020年重點(diǎn)經(jīng)營(yíng)計(jì)劃為：科技引領(lǐng)，智慧服務(wù)；夯實(shí)營(yíng)運(yùn)底盤，優(yōu)化運(yùn)營(yíng)模式，進(jìn)一步提升資源效率；全力保障傳統(tǒng)業(yè)務(wù)收入及利潤(rùn)穩(wěn)定健康增長(zhǎng)；繼續(xù)開拓新業(yè)務(wù)板塊，優(yōu)化資源投入、提升新業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)效益。

綜上所述，本文認(rèn)為S公司在發(fā)展中始終具有明確的戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)并能夠及時(shí)根據(jù)內(nèi)外部環(huán)境的變化而調(diào)整，并且由科技實(shí)力等構(gòu)成的核心競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，企業(yè)整體的財(cái)務(wù)狀況較好，制定有較為完善的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施，因此認(rèn)為S公司能夠在快速發(fā)展的市場(chǎng)中保持良好健康的可持續(xù)發(fā)展，是一家值得投資的公司。