□ 熊萍萍

(南京信息工程大學 江蘇 無錫 214105)

一、引言

股權(quán)激勵作為長期激勵模式的一種，在企業(yè)留守核心人才和降低經(jīng)營成本方面扮演著重要的角色。西方國家已經(jīng)在陸續(xù)實施股權(quán)激勵機制很長一段時間后，中國才開始實施股權(quán)激勵制度，直到20世紀初，我國在關于股權(quán)激勵機制方面的規(guī)章制度才開始走向規(guī)范。股權(quán)激勵成為研究熱點，但股權(quán)激勵機制在我國應用時間較短，并且部分企業(yè)實施股權(quán)激勵機制并未達到預期效果，因此，在當前背景下對實施股權(quán)激勵的上市公司進行案例研究，具有重要的理論意義和現(xiàn)實意義。

企業(yè)實施股權(quán)激勵，不僅可以留住本企業(yè)的員工，還可以吸引更多優(yōu)秀的人才加入，這將進一步的提升企業(yè)的綜合效益。股權(quán)激勵有效性反映企業(yè)在整個方案實施過程中所帶來的效益，是股東、債權(quán)人、政府最關心的問題。良好的股權(quán)激勵方案能夠提升資產(chǎn)利用率、人才利用率，減少資產(chǎn)成本，創(chuàng)造出更大的企業(yè)效益。因此探究股權(quán)激勵方案對企業(yè)造成的影響，有利于市場中股權(quán)激勵方案更好的實施，以此促進整個市場的經(jīng)濟效益最大化。

二、文獻綜述

(一)國外研究現(xiàn)狀

JensenMeckling(1976)出版的著作《企業(yè)理論:經(jīng)理行為、代理成本與所有權(quán)結(jié)構(gòu)》中詳細的解說了關于公司控制與治理、資本結(jié)構(gòu)和委托代理理論等理論觀點，并且對于公司管理、所有權(quán)和控制權(quán)的關系提出了不一樣的見解[1]。Morck(1988)分析得出：企業(yè)運營者持有股份的比例和企業(yè)的價值存在線性關系。當持股比例<5%或>25%時，其具有正相關性[2];而當持股比例處于5%～25%時，則具有負相關性。EricksonM(2006)指出對于高管實施股權(quán)激勵模式將會提高會計舞弊的可能性[3]。

隨著資本市場的快速發(fā)展，股份回購有了很多不同的解釋，其也作為了公司進行股權(quán)激勵的重要原因之一。Jolls(2011)認為管理者非常注重股票的市場價值，公司通過股份回購進行股權(quán)激勵，不僅可以提高員工工作的積極性和滿意度；而且有助于公司股票價值的提高，對公司的長遠發(fā)展具有十分重要的意義[4]。Kahle(2016)研究發(fā)現(xiàn)當上市公司因股權(quán)激勵而實施股份回購時，市場就會對此類公告做出積極回應，促進公司股票價格的穩(wěn)定[5]。

(二)國內(nèi)研究現(xiàn)狀

顧斌和周立燁(2007)通過剔除行業(yè)影響上市公司高級管理人員的股權(quán)激勵效用進行實證研究，發(fā)現(xiàn)部分上市公司在實施股權(quán)激勵后，企業(yè)的價值并沒有出現(xiàn)顯著的變化。在除交通運輸行業(yè)之外的領域統(tǒng)計的檢驗結(jié)果與委托代理理論不一致，這表明我國目前上市公司對高級管理人員的股權(quán)激勵的長期效用不太明顯[6]。夏紀軍和張晏(2008)從公司的大股東的個人收益角度分析委托人對代理人的控制權(quán)和激勵之間可能發(fā)生的矛盾，然后通過對在上海和深圳兩地上市的公司的2001年到2005年的面板數(shù)據(jù)進行檢驗分析，得出了我國國有企業(yè)因為股權(quán)過于集中，大股東的過大控制權(quán)與對管理層的激勵之間存在嚴重沖突，使得我國國有企業(yè)股權(quán)激勵效應不顯著的結(jié)論[7]。

三、蘇寧電器集團股權(quán)激勵方案分析

(一)蘇寧電器集團基本情況

蘇寧電器集團有限公司(以下簡稱“本公司”)的前身系于上世紀末在江蘇省南京市注冊成立的江蘇蘇寧交家電有限公司，當時公司的注冊資本為人民幣120萬元。

隨著互聯(lián)網(wǎng)技術的發(fā)展，蘇寧在2010年做出“互聯(lián)網(wǎng)+零售”的轉(zhuǎn)型。然而公司的業(yè)績卻出現(xiàn)大幅度下降，尤其是在2013年，凈利潤由25.05億元迅速跌至1.04億元。在這種情形之下，蘇寧急需彌補虧損，但若加大各項研發(fā)的支出，那么高成本會導致企業(yè)的凈利潤進一步的下降。因此，蘇寧希望通過推行股利激勵政策來向外界傳遞公司目前良好的信息，以此來提升業(yè)績。員工持股計劃不僅可以刺激股價上升、穩(wěn)固投資者的信心，而且無成本壓力，不會引起企業(yè)凈利潤的降低。

(二)蘇寧電器集團股權(quán)激勵實施目的

1.以低成本換取高效益

企業(yè)的目的是實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化，在公司內(nèi)部實施股權(quán)激勵制度，不僅可以讓企業(yè)員工通過更多方式獲得較高工資收益，調(diào)動他們的生產(chǎn)、工作的積極性，進而幫助企業(yè)獲得較高的經(jīng)濟收益。并且，蘇寧集團的企業(yè)股權(quán)激勵制度所募集來的資金全部來源于企業(yè)內(nèi)部員工，公司賬目上的流動資金并未消耗或者損失，同時也可以提升為公司的價值[14]。

2.吸引和留住優(yōu)秀人才

蘇寧作為零售行業(yè)中的翹楚，隨時都會面臨著激烈的行業(yè)競爭和人才流失的風險。如果企業(yè)的核心技術人才被同行企業(yè)高薪聘走，那么該企業(yè)將會遭受嚴重的損失，從而也會影響到企業(yè)的價值。股權(quán)激勵計劃將員工的利益和企業(yè)的利益聯(lián)系在一起，將其二者變?yōu)槔婀餐w，這是促進企業(yè)可持續(xù)健康發(fā)展的有利手段。

(三)蘇寧電器集團股權(quán)激勵方案概況

1.資金來源

企業(yè)員工持股計劃的資金主要來源于員工的合法職工薪金所得，部分來源于其他正常渠道所得的資金，具體包括：

企業(yè)員工自己所籌集的資金；企業(yè)控股股東張近東先生擬以其持有的部分標的股票向安信證券申請質(zhì)押融資取得資金，將融資取得的資金向企業(yè)員工提供借款支持，張近東先生提供的借款支持與員工自己所籌集的資金比例約為3:1；所有員工的持股計劃的資金總額原則上不超過5.5億元，具體的金額應當根據(jù)員工最后實際出資的繳款金額確定。

本次員工持股計劃的監(jiān)事李建穎、汪曉玲、華志松及財務負責人肖忠祥合計出資的總額為360萬元(其中含自籌資金及借款)。

2.標的股票來源和股票規(guī)模

當股東大會審核批準本計劃草案后，蘇寧將會委托安信證券設立定向資產(chǎn)管理計劃，通過正規(guī)得渠道購買并且持有標的股票。

在本次的員工持股計劃中共有大約7,161.46萬股標的股票，此計劃的股票數(shù)量大約占公司現(xiàn)有的股本總額的0.97%～10%，同時規(guī)定，企業(yè)任何一個員工的持股計劃份額所對應的標的股票數(shù)量將不超過公司股本總額的1%。員工在公司上市前就已經(jīng)獲得的股份、自行購買的股份以及通過股權(quán)激勵獲得的股份不包含在本次持股計劃中。在本次持股計劃中，標的股票的計算價格為2014年9月2日的收盤價7.68元，同時以持股計劃的資金總額為上限基礎，從而計算出標的股票數(shù)量。如果員工對于標的股票的購買存在不確定性，那么將對員工最終持有的股票數(shù)量產(chǎn)生重大影響。

(四)蘇寧電器集團股權(quán)激勵有效性分析

1.營運能力分析

表1 013年-2018年蘇寧電器營運能力分析(單位：次)

圖1 2013年-2018年蘇寧電器和格力電器存貨率分析(單位：次)

由表1可以看出，在2014年蘇寧電器實施股權(quán)激勵計劃時，2015年蘇寧電器的三項指標都有所提升；但從2016年，蘇寧電器的應收賬款周轉(zhuǎn)率一直呈現(xiàn)下降的趨勢，直到2018年下降到61.75次，這說明股權(quán)激勵的實施短期內(nèi)加速了應收賬款周轉(zhuǎn)，但在后期企業(yè)回收應收賬款的效率降低或者是信用政策過于寬松，這在一定程度上將影響企業(yè)資金的正常周轉(zhuǎn)；存貨周轉(zhuǎn)率一直處于一個上升的狀態(tài)，則說明企業(yè)的銷售能力在逐漸增強，營運資本占用在存貨上的金額越少，表明企業(yè)的資產(chǎn)流動性較好，資金的利用率較高。

由圖1可以看出，格力電器未實施股權(quán)激勵政策，其存貨周轉(zhuǎn)率時而上升時而下降，并且在2018年波動幅度較大，而蘇寧的存貨周轉(zhuǎn)率穩(wěn)步上升。因此，可以看出，實施股權(quán)激勵政策在一定程度上會加速企業(yè)的發(fā)展和運行。

2.盈利能力分析

表2 2013年-2018年蘇寧電器盈利能力分析

圖2 2013年-2018年蘇寧電器盈利能力分析

凈資產(chǎn)收益率反映企業(yè)資本營運的綜合效益。由圖表數(shù)據(jù)可以看出，2013-2018年蘇寧電器的凈資產(chǎn)收益率呈現(xiàn)上升的趨勢，表明近幾年該企業(yè)總的盈利狀況有所改善，綜合效益越來越高。

成本費用利潤率反映的是企業(yè)在當期發(fā)生的所有成本費用所帶來的收益的能力。由圖表數(shù)據(jù)可知，蘇寧電器的成本費用利潤率2013年-2018年呈現(xiàn)的是總體上升的趨勢。表明近幾年該企業(yè)的盈利能力在不斷的增強，從而整體的綜合收益也在不斷的增強。

銷售凈利率反映的是企業(yè)銷售收入的盈利水平。由圖表數(shù)據(jù)可知，蘇寧電器的銷售凈利率總體而言是呈現(xiàn)了巨幅增長，在2018年高達5.16%，是2013年的近50倍。較前幾年來看，蘇寧電器的盈利能力有所改善，但是總的盈利水平仍然處于一個較低的水平，凈利潤占營業(yè)收入的比重還不到6%。

3.償債能力分析

表3 2013年-2018年蘇寧電器償債能力分析

從表3數(shù)據(jù)中可以看出蘇寧電器的流動比率在2013-2018年呈現(xiàn)下降—上升—下降的趨勢。流動比率的下降，反映了蘇寧電器擁有的營運資金少，代表企業(yè)可以變現(xiàn)的資產(chǎn)數(shù)額較少，債權(quán)人遭受損失的風險較大；但總體來說，相比于2013年，蘇寧電器的償債能力有所上升。

蘇寧電器的速動比率整體呈現(xiàn)上升的趨勢，最終在2018年趨近于1。速動比率反映著企業(yè)短期內(nèi)可變現(xiàn)資產(chǎn)償還短期內(nèi)到期債務的能力，趨近于1則說明企業(yè)的短期償債能力處于一個最合適的狀態(tài)，資產(chǎn)得到較好的利用。

蘇寧電器的資產(chǎn)負債率總體趨勢是下降的。其中2015年到2016年下降幅度最大，說明在2013-2018年蘇寧電器的長期償債能力有所下降。

4.發(fā)展能力分析

表4 蘇寧電器2013-2018發(fā)展能力分析

發(fā)展能力是指企業(yè)在從事經(jīng)營活動過程中所表現(xiàn)出來的增長能力。從2013年開始一直到2018年，蘇寧的股東權(quán)益增長率和凈利潤增長率呈現(xiàn)大起大落的趨勢。凈利潤率總體而言一直處于下降的狀態(tài)；股東權(quán)益增長率在2016年出現(xiàn)異常波動，其他時期處于較平穩(wěn)狀態(tài)?？傎Y產(chǎn)增長率和營業(yè)收入增長率總體處于緩慢上升的狀態(tài)，趨勢較為平穩(wěn)。

通過分析以上四個指標，在2014年蘇寧凈利潤增長率達到690.04%，而營業(yè)收入增長率才僅有3.45%，可見在2014年蘇寧整體的營業(yè)外收入或者其他收較多；同時，股東權(quán)益率為3.28%，因而可以看出2014年蘇寧存在大量債務資本或者優(yōu)先股等，故而使得最后股權(quán)增長率不高；凈利潤增長率呈現(xiàn)下降的趨勢，而營業(yè)收入增長率呈現(xiàn)上升趨勢，表明蘇寧存在大量營業(yè)外支出或損失。因而，蘇寧電器的發(fā)展能力整體呈現(xiàn)下降趨勢。

四、對蘇寧電器集團實施股權(quán)激勵的建議

(一)選擇適合的股權(quán)激勵模式

在所有的股權(quán)激勵模式當中，其效果都存在著兩面性，股權(quán)激勵模式的選擇，據(jù)其企業(yè)的目的的來決定。因此，在選擇哪一種股權(quán)激勵方式時，首先要預先判定該模式實施之后將產(chǎn)生的效果。其次，對企業(yè)目前的整體經(jīng)營狀況進行考核。企業(yè)的類型、規(guī)模、所處的發(fā)展階段，都會影響股權(quán)激勵模式的效果。例如企業(yè)在初創(chuàng)期主要面臨的是技術風險、市場風險和資金風險等，因此該類型企業(yè)在實施股權(quán)激勵時，應當以留住企業(yè)核心人才和在市場中形成良好的聲譽機制為主要目的[16]。而蘇寧電器在這次轉(zhuǎn)型中，其對于留住人才還是吸引人才都有著強烈的需求。在蘇寧云商2014年員工持股計劃(草案)中，企業(yè)盡最大的努力維護了人才的利益。從蘇寧的后續(xù)發(fā)展來看，毋庸置疑該計劃是成功的。

(二)有效監(jiān)督股權(quán)激勵實施過程

如果公司的治理結(jié)構(gòu)越完善，那么就可以更有效的發(fā)揮監(jiān)管機制的作用。對于蘇寧電器而言，可以以下幾個方面對股權(quán)激勵的實施過程進行有效監(jiān)督。一是完善獨立的董事制度，強化獨立董事的職責、監(jiān)管等職能。二是加強監(jiān)事會的監(jiān)控職能。為了股權(quán)激勵的實施能夠促進公司的長遠穩(wěn)定發(fā)展，應賦予監(jiān)事會更大的監(jiān)管權(quán)力同時保持一定的獨立性，對實施股權(quán)激勵的整個過程進行全面跟蹤。三是制定約束管理和信息披露機制。避免管理者做出短期自利行為的決策。蘇寧電器應根據(jù)自身實際情況出臺相應的監(jiān)督管理辦法，對股權(quán)激勵實施過程進行實時監(jiān)控，對應當披露的信息及時披露[17]。

(三)推動股權(quán)激勵方案與企業(yè)長期發(fā)展相結(jié)合

企業(yè)若想能夠長期穩(wěn)定的發(fā)展，其必須要跟上市場的發(fā)展趨勢。在現(xiàn)在的市場環(huán)境中，股權(quán)激勵早已成為各大企業(yè)用來留住人力資源的必要手段。人力資源制度的優(yōu)劣，必將在一定程度上影響著整個企業(yè)的發(fā)展。當企業(yè)在制定股權(quán)激勵計劃時，首先應當明確該人力資源對于企業(yè)而言是否可替代，公司的高管及核心人員是否都應當包括在內(nèi)；其次，明確激勵對象擁有的權(quán)利和承擔的責任。在選擇股權(quán)激勵對象時，應當加強對激勵對象行為的監(jiān)督，采取相應的措施用以約束激勵對象的行為。