程文莉 謝依夢 袁利華

【摘要】以2009～2016年非金融類年度虧損上市公司為研究樣本，實證考察不同成長性和盈余管理特征的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲取政府補助的差異及經(jīng)濟后果。研究發(fā)現(xiàn)：參與捐贈的虧損企業(yè)比未參與捐贈的虧損企業(yè)獲得的政府補助額度更高；相較于高成長性的虧損企業(yè)，低成長性的虧損企業(yè)慈善捐贈與政府補助的正相關(guān)關(guān)系更顯著；相較于盈余管理程度低的虧損企業(yè)，盈余管理程度高的虧損企業(yè)慈善捐贈的這種補貼獲取效應(yīng)更顯著。進一步研究發(fā)現(xiàn)，虧損企業(yè)通過捐贈獲得的政府補助有助于企業(yè)扭虧為盈，但并不能實質(zhì)性改善企業(yè)未來的經(jīng)營績效，甚至?xí)ζ髽I(yè)未來經(jīng)營業(yè)績造成一定損害。

【關(guān)鍵詞】慈善捐贈；政府補助；虧損企業(yè)；成長性；盈余管理

【中圖分類號】F275【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】A【文章編號】1004-0994（2020）04-0018-10

【基金項目】國家社會科學(xué)基金西部項目（項目編號：17XJY007）；國家社會科學(xué)基金項目（項目編號：16BZZ075）；國家自然科學(xué)基金項目（項目編號：71402109）

一、引言

慈善捐贈作為社會責(zé)任的最高表現(xiàn)形式，被越來越多的企業(yè)用以向外部利益相關(guān)者展現(xiàn)其高度的社會責(zé)任感。然而，參與捐贈的企業(yè)當(dāng)中，不乏發(fā)生財務(wù)虧損的企業(yè)。對于虧損企業(yè)的捐贈行為，《財政部關(guān)于加強企業(yè)對外捐贈財務(wù)管理的通知》（財企[2003]95號）明文規(guī)定，已經(jīng)發(fā)生虧損或者由于對外捐贈將導(dǎo)致虧損或影響企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營的，除特殊情況以外，一般不能對外捐贈。2017年2月，國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會主任肖亞慶指出，在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期，加強對虧損企業(yè)的治理以及僵尸企業(yè)出清是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要任務(wù)之一。在這樣的時代背景下，對虧損企業(yè)及其異常行為的關(guān)注和探討具有重要的現(xiàn)實意義。

隨著市場經(jīng)濟的不斷發(fā)展，為了應(yīng)對越來越復(fù)雜的外部環(huán)境，企業(yè)慈善捐贈逐漸演變成滿足企業(yè)不同層次需求的戰(zhàn)略手段，而不再僅僅是出于企業(yè)履行社會責(zé)任、無償利他的動機。現(xiàn)有研究已從不同角度驗證了慈善捐贈可以幫助企業(yè)傳遞利好信號和提升股價[1]、建立政治關(guān)聯(lián)[2]、獲得融資便利、財政補貼[3]，或者轉(zhuǎn)移利益相關(guān)者對企業(yè)不負(fù)責(zé)任行為的關(guān)注[4]。然而，目前關(guān)于企業(yè)慈善捐贈的研究中，大部分學(xué)者忽略了虧損企業(yè)這一特殊主體的慈善捐贈行為。盡管有學(xué)者已經(jīng)開始關(guān)注不同盈利能力的企業(yè)在慈善捐贈行為上的差異[5]，但是他們的研究是基于治理者（政府等）的外部客觀角度考察企業(yè)捐贈的被動影響，忽視了從虧損企業(yè)管理者的角度去分析其主動迎合政府進行慈善捐贈行為的目的。同時也未對虧損企業(yè)內(nèi)部因素進行深入挖掘，忽視了虧損企業(yè)的異質(zhì)性特征對慈善捐贈與政府補助關(guān)系的重要影響。

基于此，本文從虧損企業(yè)主動迎合行為的視角切入，以2009～2016年A股非金融類年度虧損上市公司為研究樣本，實證考察不同成長能力和盈余管理特征的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲取政府補助的差異及經(jīng)濟后果，為政府甄別優(yōu)質(zhì)虧損企業(yè)，有效利用資源幫助虧損企業(yè)實現(xiàn)扭虧并促進經(jīng)營業(yè)績提升提供參考。

本文可能的研究貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下三個方面：第一，從慈善捐贈的角度出發(fā)，考察企業(yè)的主觀能動行為對政府補貼決策的影響，豐富了政府補貼影響因素的相關(guān)研究；第二，在區(qū)分虧損企業(yè)成長能力和盈余管理行為差異的基礎(chǔ)上，研究不同特征的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助的差異及經(jīng)濟后果，在一定程度上拓展了企業(yè)慈善捐贈相關(guān)研究的深度；第三，揭示了政府對虧損企業(yè)的補助機制，有助于評價政府補貼配置的合理性，為進一步提升補貼配置效率和效果提供了參考依據(jù)。

二、文獻(xiàn)回顧

（一）企業(yè)慈善捐贈與政府補助關(guān)系的研究

經(jīng)濟學(xué)家弗里德曼認(rèn)為，公司作為理性經(jīng)濟人，其行為主要以實現(xiàn)自身利益最大化為目的，不應(yīng)存在社會捐贈這類“利他性”經(jīng)濟行為。但結(jié)合中國特殊的制度背景和文化環(huán)境，在政府鼓勵企業(yè)承擔(dān)社會責(zé)任、褒揚社會捐贈行為的氛圍中，企業(yè)有動機進行社會捐贈以獲得聲譽，從而增加自身利益[6]。

通常情況下，慈善捐贈是企業(yè)自利行為的一種隱形方式，通過履行社會責(zé)任來凸顯自身的社會責(zé)任感以獲取政府資源回報[2]。解艷艷[7]研究發(fā)現(xiàn)，公司會積極地“討好”相關(guān)監(jiān)管部門，維護自己在政府部門中的良好形象，從而提高獲得補貼的概率。在不同情境下，企業(yè)慈善捐贈動機的側(cè)重點會有所不同。王鵬程等[8]發(fā)現(xiàn)，民營企業(yè)在資源短缺時會進行捐贈，主要是為了獲取外部充足的資源支持。處于創(chuàng)立期的企業(yè)進行慈善捐贈，目的是加深外界對自身的印象和了解程度[9]。具備政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)為了維系與政府之間的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，會比無政治關(guān)聯(lián)的虧損企業(yè)更容易出于獲取政府支持目的而進行慈善捐贈活動[10]。

（二）虧損企業(yè)異質(zhì)性、慈善捐贈與政府補助關(guān)系的研究

現(xiàn)有文獻(xiàn)大多聚焦于正常盈利狀態(tài)下企業(yè)的慈善捐贈行為與政府補助相關(guān)關(guān)系的研究，僅有少數(shù)文獻(xiàn)對虧損企業(yè)的慈善捐贈行為予以關(guān)注。李四海等[5]研究發(fā)現(xiàn)，在我國當(dāng)前制度背景下，政府在企業(yè)捐贈行為中發(fā)揮著重要作用，民營虧損企業(yè)捐贈的背后隱藏著基于政府利益（補助）的交換。虧損企業(yè)捐贈越多，其獲得政府補助的可能性越大，且獲得補助的金額也越高。基于虧損企業(yè)政治關(guān)聯(lián)的異質(zhì)性視角，杜勇等[10]研究發(fā)現(xiàn)，相對于無政治關(guān)聯(lián)的虧損企業(yè)，有政治關(guān)聯(lián)的虧損企業(yè)的慈善捐贈能夠幫助其獲得更多的政府補助，且地方政治關(guān)聯(lián)對虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助的“支持效應(yīng)”比中央政治關(guān)聯(lián)的虧損企業(yè)更加明顯。余明桂等[11]的研究在一定程度上支持了該結(jié)論，他們發(fā)現(xiàn)處于財務(wù)困境的民營企業(yè)與政府建立政治聯(lián)系有助于其獲得更多政府補助。

通過對上述文獻(xiàn)的梳理，我們發(fā)現(xiàn)已有文獻(xiàn)關(guān)于企業(yè)慈善捐贈與政府補助關(guān)系的研究已取得較為豐富的成果，但仍存在以下不足：①現(xiàn)有研究對特殊類型企業(yè)主體的捐贈行為的關(guān)注仍然較少，尤其是虧損企業(yè)。②盡管有學(xué)者將虧損企業(yè)、慈善捐贈和政府補助納入同一框架進行分析，但尚未深入挖掘虧損企業(yè)的內(nèi)部特征，并未進一步考慮虧損企業(yè)的異質(zhì)性特征對慈善捐贈與政府補助關(guān)系的重要影響。本文認(rèn)為，由于虧損企業(yè)慈善捐贈這一主體和行為的異質(zhì)性，有必要在深入挖掘虧損企業(yè)異質(zhì)性特征的基礎(chǔ)上，厘清不同特征虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助的差異，從而有助于評價現(xiàn)有補助機制的合理性，為進一步提升資源配置效率和效果提供參考依據(jù)。

三、理論分析與假設(shè)提出

（一）虧損企業(yè)慈善捐贈與政府補助

根據(jù)經(jīng)典的公司財務(wù)理論，現(xiàn)代公司的最高目標(biāo)是追求股東財富最大化。慈善捐贈勢必?fù)p耗公司的一部分資源，提高公司成本，進而影響公司利潤，與公司股東財富最大化的最終目標(biāo)相悖。因此，作為理性經(jīng)濟人，企業(yè)的慈善捐贈會依據(jù)自身盈余情況“量力而行”。而面臨財務(wù)困境的虧損企業(yè)仍參與慈善捐贈，其原因分析可從以下兩個方面展開：

根據(jù)資源依賴?yán)碚?，在開放的系統(tǒng)環(huán)境下，企業(yè)并不可能擁有所需的一切資源，其生存與發(fā)展仍離不開外部資源的供給。尤其是企業(yè)面臨財務(wù)困境發(fā)生虧損時，急需外部關(guān)鍵資源的支持，以幫助企業(yè)擺脫困境。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期，政府手中仍然掌握著大量的重要資源[10]。由于政府在關(guān)鍵資源配置中扮演著壟斷性角色，使得企業(yè)對政府產(chǎn)生了很強的資源依賴[12]。企業(yè)與政府之間往往處于動態(tài)的博弈過程，想要獲得政府手中寶貴的資源，必須付出一定的政治成本，例如承擔(dān)社會責(zé)任等，慈善捐贈則是迎合政府要求的最直接方式[13]。

根據(jù)信號傳遞理論，企業(yè)的慈善捐贈行為具有信號傳遞效應(yīng)[14]。從企業(yè)層面來講，虧損企業(yè)的慈善捐贈行為表明其尚具有一定的財務(wù)實力，能夠向利益相關(guān)者傳遞企業(yè)“發(fā)展前景良好”的信號。由于企業(yè)虧損向外界釋放了企業(yè)發(fā)展堪憂的消極信號，虧損企業(yè)有強烈動機利用慈善捐贈向政府等傳遞“好消息”。從政府層面來講，政府在分配補貼時，由于政府與企業(yè)間存在信息不對稱問題[15]，面對同樣是虧損的企業(yè)，存在無法嚴(yán)格依據(jù)企業(yè)實際情況分配資金的可能性。此時，虧損企業(yè)的捐贈行為能夠緩解企業(yè)與政府之間的信息不對稱問題，為政府分配補貼提供甄別信號。

基于資源依賴和信號傳遞兩方面的分析可知，虧損企業(yè)能夠利用慈善捐贈獲取更多的政府補助。據(jù)此，提出本文假設(shè)1：

H1a：在其他條件相同的情況下，相對于未參與捐贈的虧損企業(yè)，參與捐贈的虧損企業(yè)獲得的政府補助額度更高。

H1b：在其他條件相同的情況下，虧損企業(yè)捐贈支出越多，獲得的政府補助額度越高。

（二）企業(yè)成長性對慈善捐贈和政府補助關(guān)系的影響

通常情況下，政府補助的目的在于培育具有競爭力和潛力的企業(yè)，扶持地方經(jīng)濟發(fā)展，或為了維持當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟社會穩(wěn)定。但是在具體執(zhí)行過程中，補助雙方信息不對稱會導(dǎo)致逆向選擇問題，即補助可能并沒有分配給真正需要的企業(yè)。那么，虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲取政府補助是否也存在逆向選擇問題？從企業(yè)捐贈的主觀意圖看，盡管企業(yè)虧損表明目前的財務(wù)績效較差，但從企業(yè)成長性來看，成長能力越高，代表企業(yè)未來的盈利能力和持續(xù)發(fā)展能力越強。Orlitzky等[16]對企業(yè)社會責(zé)任與企業(yè)成長性之間的關(guān)系進行分析后發(fā)現(xiàn)，企業(yè)成長能力越強，其進行慈善捐贈的積極性就越高。由于企業(yè)虧損釋放了企業(yè)發(fā)展前景不好的消極信號，為增強外部利益相關(guān)者對企業(yè)發(fā)展的信心及其對企業(yè)的資源支持[17]，具有高成長性的虧損企業(yè)更有動機利用慈善捐贈這一社會責(zé)任履行行為向外界傳遞利好消息，以改善政府等利益相關(guān)者對企業(yè)的預(yù)期。

從企業(yè)資源利用的客觀能力來看，不同成長性企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)和發(fā)展方向是不同的，對政府補助資金的運用也存在差異[18]。對于低成長性企業(yè)，企業(yè)自身的盈利能力和創(chuàng)新能力較弱，從企業(yè)的長期發(fā)展來看，政府補助只是杯水車薪，解決不了企業(yè)的實際問題。而對于高成長性企業(yè)，企業(yè)自身具有一定的創(chuàng)新和盈利能力，政府只要適當(dāng)給予一些“外力作用”，就能產(chǎn)生“蝴蝶效應(yīng)”。

因此，從企業(yè)捐贈動機強烈程度和政府補助客觀考量兩方面分析，本文認(rèn)為具有高成長能力的虧損企業(yè)慈善捐贈與政府補助的相關(guān)關(guān)系更顯著。據(jù)此，提出本文假設(shè)2：

H2：其他條件不變的情況下，相對于低成長性的虧損企業(yè)，高成長性虧損企業(yè)慈善捐贈與政府補助的正相關(guān)關(guān)系更顯著。

（三）盈余管理程度對慈善捐贈和政府補助關(guān)系的影響

通常情況下，積極進行慈善捐贈的企業(yè)更著眼于長遠(yuǎn)和可持續(xù)發(fā)展。然而，由于虧損企業(yè)捐贈行為的特殊性，其可能是傳遞好信息、釋放信號的戰(zhàn)略決策，也可能是企業(yè)轉(zhuǎn)移利益相關(guān)者對盈余管理行為關(guān)注的手段。

社會責(zé)任“工具論”認(rèn)為，企業(yè)履行社會責(zé)任是其為實施盈余管理、偷逃稅款、環(huán)境污染等內(nèi)在社會責(zé)任缺失行為的一種庇護手段[19]。李增福等[20]研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)的應(yīng)計盈余管理顯著影響企業(yè)的短期業(yè)績，但對長期業(yè)績沒有明顯的影響。這在一定程度上說明盈余管理是企業(yè)為了個人私利或組織局部利益而做出的具有短期投機性質(zhì)的逐利行為[21]。對于虧損企業(yè)，為避免連續(xù)虧損，其普遍存在利用盈余管理粉飾業(yè)績的投機行為。在這種情況下，虧損企業(yè)為轉(zhuǎn)移利益相關(guān)者對其盈余管理等不當(dāng)行為的關(guān)注，改變外部利益相關(guān)者對其價值的認(rèn)可情況，其存在利用慈善捐贈行為庇護內(nèi)在社會責(zé)任缺失行為的可能性。因此，盈余管理程度高的虧損企業(yè)具有強烈的慈善捐贈工具性動機。

從政府層面來看，由于政府的資源有限，其會設(shè)定一定標(biāo)準(zhǔn)選擇補助對象，尤其重點考察企業(yè)的會計盈余狀況[22]。企業(yè)面臨虧損時很可能會通過解雇員工等方式降低成本以維持正常運作，而地方政府出于維護當(dāng)?shù)厣鐣捕ǖ仍?，會對虧損企業(yè)發(fā)放補助幫助其渡過難關(guān)?；谶@一背景，企業(yè)管理層則很可能通過負(fù)向盈余管理有目的地平滑當(dāng)期利潤來“實現(xiàn)”虧損狀態(tài)，從而滿足獲得政府補助的相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)[23]。

基于上述對虧損企業(yè)慈善捐贈的動機性質(zhì)分析與盈余管理目的的分析，提出本文假設(shè)3：

H3：其他條件不變的情況下，相對于低盈余管理程度的虧損企業(yè)，盈余管理程度高的虧損企業(yè)慈善捐贈與政府補助的正相關(guān)關(guān)系更顯著。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取2009～2016年（實際覆蓋年份為2008～ 2017年）滬深A(yù)股年度虧損的上市公司為研究樣本，并按照以下步驟對樣本進行了如下篩選：①剔除金融保險類行業(yè)上市公司；②剔除各變量數(shù)據(jù)有缺失值的樣本；③剔除含有異常值的樣本。最終得到746家虧損上市公司共計1326個有效樣本。為消除極端值的影響，對所有連續(xù)變量在1%和99%分位上進行Winsorize縮尾處理。

本文數(shù)據(jù)來源為國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫、CCER經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)庫以及巨潮資訊披露的上市公司年度報告。其中，企業(yè)捐贈數(shù)據(jù)通過財務(wù)報表附注中“營業(yè)外支出”的“對外捐贈”、“捐贈支出”、“公益性捐贈”等明細(xì)科目手工篩選得到；政府補助數(shù)據(jù)由“專利補助”、“財政撥款”、“節(jié)能減排補助資金”等項目匯總合計得到。數(shù)據(jù)處理與分析采用Excel 2016與Stata 14.0統(tǒng)計分析軟件。

（二）變量定義與模型構(gòu)建

1.被解釋變量。

（1）政府補助（Subsidy）。企業(yè)當(dāng)年獲得的政府補助金額，為避免變量可能存在的非正態(tài)分布問題，以政府補助金額的自然對數(shù)進行度量。

（2）企業(yè)扭虧（Loss_Reverse）。在進一步分析中，引入該變量考察政府補助的經(jīng)濟效應(yīng)。若樣本公司虧損年度下一年盈利，賦值為1，否則為0。

（3）未來經(jīng)營績效（Performance）。在進一步分析中，引入該變量考察政府補助的經(jīng)濟效應(yīng)，以樣本公司下一年度經(jīng)營活動現(xiàn)金凈額與總資產(chǎn)的比值作為衡量指標(biāo)。

2.解釋變量。

（1）慈善捐贈（Donation）?，F(xiàn)有研究對企業(yè)慈善捐贈變量的定義主要采取兩種方式：①以捐贈數(shù)額的對數(shù)或與營業(yè)收入的比值為代表的指標(biāo)衡量企業(yè)捐贈力度；②以是否參與捐贈的虛擬變量衡量企業(yè)捐贈規(guī)模。本文借鑒戴亦一等[2]的研究成果，從兩個方面衡量慈善捐贈：以虛擬變量是否參與捐贈（Dum_Donation）衡量企業(yè)捐贈傾向，若樣本公司當(dāng)年參與捐贈則賦值為1，否則為0；以捐贈數(shù)額的自然對數(shù)Donation衡量企業(yè)捐贈規(guī)模。

（2）企業(yè)成長能力（Growth）。參考馬紅等[24]的研究，本文以應(yīng)用最廣泛的主營業(yè)務(wù)收入增長率作為企業(yè)成長能力的度量指標(biāo)。

（3）盈余管理程度（DA）。參考Dechow等[25]、趙玉潔[26]的做法，采用修正瓊斯模型計算盈余管理程度。首先，根據(jù)式（a）分年度、分行業(yè)進行回歸得到年度、行業(yè)系數(shù)。

然后，根據(jù)（a）式回歸得到各變量系數(shù)后，利用（b）式和（c）式分別計算得到各公司經(jīng)資產(chǎn)總額（滯后一期）調(diào)整后的正常應(yīng)計利潤（NDA）和操控性應(yīng)計利潤（DA）。其中，TAi，t代表第i個公司第t年總應(yīng)計利潤，△REVi，t代表第i個公司第t年營業(yè)收入變動，△ARi，t代表第i個公司第t年應(yīng)收賬款變動，PPEi，t表示第i個公司第t年固定資產(chǎn)的原值，Ai，t-1表示第i個公司第t-1年總資產(chǎn)。

3.控制變量。參考李維安等[27]、杜勇等[10]的研究，本文控制了以下變量：①企業(yè)規(guī)模（Size），以期末總資產(chǎn)的自然對數(shù)進行度量，引入此變量是為了消除企業(yè)規(guī)模對企業(yè)資源獲取能力差異的影響。②財務(wù)杠桿（Lev），企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率越高，企業(yè)面臨的財務(wù)風(fēng)險越大，對獲取財政補助具有一定的影響。③股權(quán)集中度（Top1），以此衡量企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。④地方財政水平（Finance），以全國各省份地方政府財政收入與財政支出的差額衡量，并予以標(biāo)準(zhǔn)化。⑤行業(yè)競爭性（Regulate），若樣本公司為采掘、石油加工及煉焦、黑色金屬冶煉及壓延加工、重有色金屬冶煉、電力煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)、鐵路運輸、管道運輸、水上運輸、航空運輸、通信服務(wù)、金融、保險、公共設(shè)施服務(wù)、郵政服務(wù)與傳播與文化產(chǎn)業(yè)等行業(yè)，賦值為1，否則為0。⑥上年虧損（Loss），若樣本公司虧損當(dāng)年的上一年度發(fā)生虧損，則賦值為1，否則為0。⑦產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State），以實際控制人類別區(qū)分為國有與非國有，設(shè)置虛擬變量，若為國有企業(yè)則賦值為1，否則為0。⑧制度環(huán)境（Market），以各省份市場化總指數(shù)作為代理變量。另外，還控制了行業(yè)和年份。

4.模型構(gòu)建。為驗證假設(shè)1，本文借鑒李四海等[5]的做法，構(gòu)建Tobit模型檢驗參與捐贈的虧損企業(yè)獲得的政府補助金額大小。由于政府補助（Subsidy）含有部分零值，采用Tobit模型比OLS模型回歸更加準(zhǔn)確。同時，為緩解內(nèi)生性問題，本文對解釋變量進行了滯后一期的處理。模型如下：

五、實證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計與相關(guān)性分析

1.描述性統(tǒng)計。表2報告了變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。

在1326個虧損企業(yè)樣本中，有828個樣本企業(yè)參與了慈善捐贈，占總樣本的62.4%，說明虧損企業(yè)參與捐贈確實是較為普遍的現(xiàn)象。政府補助與否的啞變量（Dum_Subsidy）均值為0.913，表明虧損企業(yè)中僅有約8.7%的樣本未獲得政府補助，與現(xiàn)有研究結(jié)論相符，政府往往會發(fā)揮“扶持之手”的作用，為虧損企業(yè)提供財政支持。經(jīng)過對數(shù)化處理的政府補助（Subsidy）和企業(yè)捐贈（Donation）兩個連續(xù)變量的均值分別為15.740和7.467，表明虧損企業(yè)獲得補助的規(guī)模遠(yuǎn)大于捐贈的規(guī)模，標(biāo)準(zhǔn)差分別為1.848和6.010，表明個體之間獲得補助和捐贈支出的規(guī)模差異較大。企業(yè)成長能力（Growth）的均值為-0.057，說明整體而言樣本公司的成長性較差。

盈余管理程度（DA）介于0.000和0.377之間，均值和標(biāo)準(zhǔn)差分別為0.081和0.070，表明樣本公司之間盈余管理程度差異較大。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State）的均值為0.575，說明總樣本中有57.5%的樣本為國有企業(yè)，與整體上市公司產(chǎn)權(quán)分布大體一致。行業(yè)競爭性（Regulate）的均值為0.155，說明樣本公司中有15.5%的企業(yè)屬于壟斷性行業(yè)。經(jīng)對數(shù)化處理的企業(yè)規(guī)模（Size）的均值和標(biāo)準(zhǔn)差分別為21.810和1.311，表明樣本公司的規(guī)模有較大差異。財務(wù)杠桿（Lev）、股權(quán)集中度（Top1）則基本呈現(xiàn)正態(tài)分布。

2.單變量均值T檢驗。為了更直觀地觀察虧損企業(yè)的慈善捐贈行為對政府補助的影響，本文按照樣本公司是否參與捐贈將樣本分組并進行了單變量分析，結(jié)果見表3。可以看出，捐贈組樣本企業(yè)的政府補助均值15.992顯著大于無捐贈組樣本企業(yè)的政府補助均值15.328，這表明參與捐贈的虧損企業(yè)比未參與捐贈的虧損企業(yè)獲得了更多的政府補助，初步驗證了假設(shè)1。

（二）回歸結(jié)果分析

1.虧損企業(yè)慈善捐贈與政府補助。表4報告了虧損企業(yè)慈善捐贈與政府補助關(guān)系的回歸結(jié)果。Tobit模型（1）中，Dum_Donation與Subsidy在5%的水平上顯著正相關(guān)，系數(shù)為0.210，說明相較于未參與捐贈的虧損企業(yè)，參與捐贈的虧損企業(yè)能夠獲得更多的政府補助，該結(jié)果證實了前文的H1a。Tobit模型（2）中，Donation與Subsidy在1%的水平上顯著正相關(guān)，系數(shù)為0.017，該結(jié)果說明虧損企業(yè)捐贈越多，獲得的政府補助額度越高，證實了前文的H1b。兩組回歸結(jié)果中，控制變量企業(yè)規(guī)模（Size）的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正，說明企業(yè)規(guī)模確實是影響政府補助分配的重要因素之一；股權(quán)集中度（Top1）的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，說明股權(quán)集中度越高的虧損企業(yè)，獲得的政府補助越少，這與已有研究基本一致。以上結(jié)果表明，慈善捐贈有利于虧損企業(yè)獲得政府的認(rèn)可和支持，幫助虧損企業(yè)獲得更多的政府補助，回歸結(jié)果驗證了假設(shè)1。

2.成長能力對虧損企業(yè)慈善捐贈與政府補助關(guān)系的增量影響。表5報告了模型（2）引入慈善捐贈與成長能力交互項的回歸結(jié)果，以及以成長能力中位數(shù)大小為分組依據(jù)，對樣本分組后慈善捐贈與政府補助的回歸結(jié)果。從第（1）列的回歸結(jié)果來看，慈善捐贈（Donation）和政府補助（Subsidy）在1%的水平上顯著為正，且慈善捐贈（Donation）與企業(yè)成長能力（Growth）的交互項在10%的水平上顯著為負(fù)，這表明虧損企業(yè)成長能力越高，通過慈善捐贈獲得政府補助的額度越低，該結(jié)果與假設(shè)2相反。

進一步觀察分組回歸結(jié)果，第（2）列和第（3）列中，成長能力低的樣本組慈善捐贈（Donation）和政府補助（Subsidy）在1%的水平上顯著為正，回歸系數(shù)為0.031，成長能力高的樣本組慈善捐贈（Donation）和政府補助（Subsidy）的回歸系數(shù)為正，但在統(tǒng)計意義上并不顯著。這表明實際情況與前文假設(shè)2的理論推導(dǎo)確實相反。該結(jié)果意味著成長能力較差的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助可能是非生產(chǎn)性尋租行為。從企業(yè)層面來講，成長性不同的虧損上市公司吸引市場資金、扭虧為盈的能力有較大差別。在市場競爭中資本會流向高增長領(lǐng)域[29]，成長能力高的企業(yè)更容易吸引市場資金的流入，相對而言也更容易獲得發(fā)展所需資源；而成長能力低的企業(yè)則不易受到市場資源配置的青睞，其發(fā)展可能受到阻礙。因此，成長能力較差的虧損上市公司未來發(fā)展面臨更大的破產(chǎn)風(fēng)險和退市壓力，其期望通過捐贈這類行為建立和維持與政府的政治聯(lián)系從而獲取政府認(rèn)可和資源支持的尋租動機更為強烈。

從政府層面來講，一方面，政府在決定向哪些企業(yè)提供補貼時存在信息不對稱，這些信息包括企業(yè)的生產(chǎn)技術(shù)、發(fā)展?jié)摿?、盈利能力等[11]，在信息不對稱的情況下，虧損企業(yè)的慈善捐贈行為成為掩蓋企業(yè)真實發(fā)展能力等信息的屏障[30]。另一方面，成長能力相對較低的虧損企業(yè)不易得到資本的青睞，為了實現(xiàn)政策目標(biāo)，保護和扶持地方虧損上市公司以及防止缺乏競爭力的產(chǎn)業(yè)衰落，政府有動機直接干預(yù)市場資金配置，政府補助則會傾斜于當(dāng)前成長性較弱而相對不受市場青睞的企業(yè)[31]。因此，在同等情況下，相對于高成長性虧損企業(yè)，低成長性虧損企業(yè)的慈善捐贈與政府補助的相關(guān)關(guān)系更顯著。

3.盈余管理程度對慈善捐贈與政府補助關(guān)系的增量影響。表6報告了模型（3）引入慈善捐贈與盈余管理程度交互項，以及以盈余管理程度中位數(shù)大小為分組依據(jù)，對樣本分組后慈善捐贈與政府補助的回歸結(jié)果。從第（1）列的回歸結(jié)果可知，整體來看，慈善捐贈（Donation）和政府補助（Subsidy）在5%的水平上顯著為正，且慈善捐贈（Donation）與盈余管理程度（DA）的交互項在10%的水平上顯著為正，這表明虧損企業(yè)盈余管理程度越高，通過慈善捐贈獲得政府補助的額度越高，該結(jié)果與前文假設(shè)3一致。

進一步觀察分組回歸結(jié)果，從第（2）列可知，在盈余管理程度低的樣本組中，慈善捐贈（Donation）和政府補助（Subsidy）的回歸系數(shù)在10%的水平上顯著為正（系數(shù)為0.018）。第（3）列盈余管理程度高組的回歸結(jié)果中，慈善捐贈（Donation）和政府補助（Subsidy）的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為正（系數(shù)為0.022）。這說明在同等情況下，相較于盈余管理程度低的虧損企業(yè)，盈余管理程度高的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得了更多的政府補助，該結(jié)果再一次證實了前文的假設(shè)3。

（三）進一步分析

前文證實了虧損企業(yè)通過慈善捐贈能夠獲得更多的政府補助，那么，政府補助在虧損企業(yè)中是否會被有效利用？是否有助于企業(yè)實現(xiàn)扭虧為盈？是否能夠?qū)μ潛p企業(yè)的未來經(jīng)濟績效產(chǎn)生促進作用？基于此，本文進一步考察了企業(yè)獲得的政府補助對企業(yè)扭虧為盈的作用和對未來經(jīng)營績效的影響，以虧損企業(yè)下一年度的凈利潤指標(biāo)的正負(fù)衡量企業(yè)是否扭虧為盈（Loss_Reverse）?？紤]到企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流更能體現(xiàn)真實的盈利情況，以經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額與總資產(chǎn)的比值表示經(jīng)營績效（Performance）。

表7報告了政府補助對虧損企業(yè)扭虧為盈的影響。第（1）列全樣本的回歸結(jié)果表明，整體而言，政府補助能夠幫助虧損企業(yè)實現(xiàn)下一年度的扭虧為盈，對企業(yè)扭虧具有明顯的促進作用。進一步將樣本分為參與捐贈和未參與捐贈兩個子樣本，研究發(fā)現(xiàn)，在未參與捐贈的子樣本中，Subsidy與Loss_Reverse在1%的水平上顯著正相關(guān)；在參與捐贈的子樣本中，Subsidy的系數(shù)在10%的水平上顯著為正。上述結(jié)果意味著虧損企業(yè)獲得的政府補助的確能夠幫助其實現(xiàn)扭虧為盈，政府補助儼然成為虧損企業(yè)規(guī)避退市風(fēng)險、及時實現(xiàn)摘帽的“救命稻草”。

表8報告了政府補助對虧損企業(yè)未來經(jīng)營績效影響的實證結(jié)果。從表8的檢驗結(jié)果可知，對于總樣本來說，Subsidy與Performance負(fù)相關(guān)但不顯著，這說明政府補助對虧損企業(yè)未來的經(jīng)營績效沒有實質(zhì)性的促進作用。進一步區(qū)分虧損企業(yè)取得政府補助的方式，將樣本分為參與捐贈和未參與捐贈兩個子樣本，研究發(fā)現(xiàn)，在未參與捐贈的子樣本中，Subsidy與Performance負(fù)相關(guān)，但未通過顯著性檢驗；在參與捐贈的子樣本中，Subsidy的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)。這在一定程度上說明參與捐贈的虧損企業(yè)雖然從政府獲得了更多的財政補助，但這些補助收入不僅沒有提高企業(yè)的經(jīng)營績效，反而有損于企業(yè)業(yè)績。上述結(jié)果表明，以捐贈獲得的政府補助雖然短期內(nèi)有助于虧損企業(yè)實現(xiàn)財務(wù)報表層面的業(yè)績目標(biāo)，但對虧損企業(yè)長期的經(jīng)營業(yè)績改善無法起到實質(zhì)性作用，甚至?xí)ζ髽I(yè)未來業(yè)績增長造成一定損害。因此，虧損企業(yè)要想提升經(jīng)營業(yè)績，只依靠外部政府資源支持是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，還需要企業(yè)將更多的資源和精力放在改善自身經(jīng)營狀況上，從根本上實現(xiàn)企業(yè)的業(yè)績改善和持續(xù)健康發(fā)展。

（四）穩(wěn)健性檢驗

由于前文假設(shè)2和假設(shè)3的實證分析是基于假設(shè)1的模型分組檢驗的結(jié)果，因此本文著重對假設(shè)1進行穩(wěn)健性檢驗。為了保證研究結(jié)論的可靠性，我們采用OLS回歸替代Tobit回歸進行了穩(wěn)健性檢驗，回歸結(jié)果與前文基本一致，表明本文的研究結(jié)論具有一定的穩(wěn)健性和可靠性。限于篇幅，檢驗結(jié)果未予列示。

六、研究結(jié)論及啟示

（一）研究結(jié)論

本文選取2009～2016年A股非金融類年度虧損上市公司為研究樣本，從虧損企業(yè)主動迎合行為的視角切入，實證考察不同成長能力和盈余管理特征的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助的差異及其經(jīng)濟后果。實證結(jié)果表明：①總體而言，相較于未參與捐贈的虧損企業(yè)，虧損企業(yè)的慈善捐贈能夠幫助企業(yè)獲得更多的政府補助；②按成長能力高低分組發(fā)現(xiàn)，不同成長能力的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助的效果存在明顯差異，相較于高成長能力的虧損企業(yè)，低成長能力的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助的效果更顯著；③按盈余管理程度分組發(fā)現(xiàn)，不同盈余管理程度的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助的效果存在明顯差異，相較于盈余管理程度低的虧損企業(yè)，盈余管理程度高的虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助的效果更顯著。

進一步分析虧損企業(yè)獲得政府補助的經(jīng)濟效應(yīng)發(fā)現(xiàn)，虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得的政府補助對企業(yè)扭虧具有明顯的促進作用，但并沒有實質(zhì)性地改善企業(yè)未來的經(jīng)營績效，甚至?xí)ζ髽I(yè)未來的經(jīng)營業(yè)績造成損害。本文的研究結(jié)論一定程度上表明虧損企業(yè)通過慈善捐贈獲得政府補助是尋租的結(jié)果，成長能力越低、盈余管理程度越高的虧損企業(yè)這種尋租效應(yīng)越明顯。

（二）研究啟示

對企業(yè)而言，慈善捐贈作為社會責(zé)任的最高表現(xiàn)形式，不能被過度工具化。應(yīng)當(dāng)從戰(zhàn)略層面有效利用，向利益相關(guān)者傳達(dá)企業(yè)發(fā)展前景良好的信號，實現(xiàn)企業(yè)和社會共贏的局面。對于虧損企業(yè)而言，不應(yīng)將重心放在如何獲取高額政府補助方面，盡管通過捐贈獲得政府補助在短期內(nèi)能幫助企業(yè)實現(xiàn)扭虧為盈，但并不能促進企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的提升，甚至?xí)?yán)重影響企業(yè)的未來發(fā)展。因此，企業(yè)應(yīng)該將注意力放在公司的經(jīng)營發(fā)展上，而不是通過尋租來獲取政府補助上。企業(yè)應(yīng)當(dāng)從改善公司治理、培養(yǎng)主營業(yè)務(wù)核心競爭力等方面著手，從根本上實現(xiàn)企業(yè)的長期盈利和持續(xù)健康發(fā)展。

對政府而言，要警惕高額補貼所帶來的企業(yè)尋租行為或事前逆向選擇行為。首先，作為監(jiān)管部門，政府應(yīng)加強對虧損企業(yè)的監(jiān)督與治理，引導(dǎo)虧損企業(yè)從培養(yǎng)主營業(yè)務(wù)核心競爭力等方面實現(xiàn)業(yè)績的根本改善和企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。其次，在補貼決策過程中，政府部門應(yīng)嚴(yán)格要求企業(yè)對相關(guān)信息予以披露，尤其是盈利狀況差的企業(yè)，并對披露質(zhì)量進行嚴(yán)格把關(guān)；規(guī)范補助流程，制定合理的補助標(biāo)準(zhǔn)和補助額度，更為重要的是正確地識別虧損企業(yè)利用慈善捐贈獲取政府補助的動機，避免將資源配置到經(jīng)營狀況欠佳、長期依靠補貼收入維持經(jīng)營的虧損企業(yè)或僵尸企業(yè)。最后，應(yīng)對政府補助的使用效益情況進行長期跟蹤評估與反饋，監(jiān)督公司對于政府補助的使用方向和效率，建立政府補助使用效率的動態(tài)考核機制，從而促進政府補助資源的合理配置和高效率使用。

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