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（安徽農(nóng)業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院，安徽 合肥 230036）

1 研究背景

企業(yè)會計信息質(zhì)量關(guān)乎管理者與投資者的重大決策，由于所有人與管理者之間的信息不對稱，為了能更好地實現(xiàn)自身利益，管理者很可能對會計信息造假，導(dǎo)致會計信息質(zhì)量的可靠性下降。近幾年我國也出現(xiàn)了少數(shù)財務(wù)信息造假事件，說明我國上市公司還需完善治理結(jié)構(gòu)，減少盈余操控，積極提升會計信息質(zhì)量。同時，考慮到我國的特殊體制背景，管理層的盈余操控能力也會受到上市公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的影響。絕大多數(shù)國有企業(yè)經(jīng)營者會因國家政策、政府關(guān)系或政治任務(wù)等制約因素，導(dǎo)向性地按照領(lǐng)導(dǎo)意圖發(fā)展企業(yè)，從而忽視公司的自身利益發(fā)展。

目前，我國對中小投資者和上市公司管理層的有效監(jiān)督與制約效果不明顯，進而對提高上市公司會計信息質(zhì)量的作用不強。機構(gòu)投資者的持股可改善這一問題。一方面，具有信息收集、問題處理能力的機構(gòu)投資者善于從上市公司的會計信息中解析其公司價值，對公司的會計信息進行持續(xù)性監(jiān)察，及時發(fā)現(xiàn)上市公司在會計信息披露中存在的問題。另一方面，擁有強大資本實力的機構(gòu)投資者會約束大股東的自利行為，對大股東形成高效制衡。相較于更為發(fā)達的西方國家，不論是其產(chǎn)生的時間還是后期成長的數(shù)量及規(guī)模，我國機構(gòu)投資者的發(fā)展均明顯落后。在我國，證監(jiān)會在2000年提出了要大力發(fā)展機構(gòu)投資者的口號，2014年提出了“壯大專業(yè)機構(gòu)投資者”要求。資本市場正逐步成為機構(gòu)投資者的主導(dǎo)，許多學(xué)者對機構(gòu)投資者在資本市場中扮演的角色進行了探究，如許年行等[1]認(rèn)為它是“市場穩(wěn)定器”與“崩盤加速器”；再如孫光國等[2]的會計信息可比性的“提高者”還是“降低者”；還有朱信凱等[3]的無效率投資的“監(jiān)督者”與“促進者”等。那么，在我國特殊體制背景下，機構(gòu)投資者面對會計信息質(zhì)量出演何種角色？是使企業(yè)會計信息質(zhì)量降低，還是促進企業(yè)財務(wù)報告可靠性增強，提升會計信息質(zhì)量？

本文擬以2014—2017年深市A股非金融上市公司為研究對象，研究以下問題：機構(gòu)投資者總體持股如何影響會計信息質(zhì)量？不同類型的機構(gòu)投資者是否對會計信息質(zhì)量產(chǎn)生不同的影響？并進一步研究不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對以上機理產(chǎn)生的影響差異。本文可能的理論貢獻在于：1）拓展了會計信息質(zhì)量影響因素研究領(lǐng)域的文獻。當(dāng)前文獻主要從會計準(zhǔn)則、公司治理、監(jiān)管體系、內(nèi)部控制等角度研究會計信息質(zhì)量的影響因素，而關(guān)于機構(gòu)投資者、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與會計信息質(zhì)量三者間的關(guān)系研究較為匱乏；2）本文從機構(gòu)投資者異質(zhì)性和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的角度探索機構(gòu)投資者持股如何影響會計信息質(zhì)量，進而為不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下異質(zhì)機構(gòu)投資者經(jīng)濟行為等相關(guān)領(lǐng)域研究做貢獻。在現(xiàn)實意義方面，本文的研究結(jié)果可給監(jiān)管機構(gòu)對機構(gòu)投資者的有效監(jiān)管、引導(dǎo)其正向發(fā)展提供參考。

2 文獻綜述

對于機構(gòu)投資者與會計信息質(zhì)量的關(guān)系研究，國內(nèi)外學(xué)者持不同觀點，早期大多數(shù)學(xué)者贊成消極監(jiān)督論。L.Renneboog[4]在對比利時上市公司進行研究時發(fā)現(xiàn)，并沒有證據(jù)證實機構(gòu)投資者有積極監(jiān)督企業(yè)管理層的能力，相反會對企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)產(chǎn)生不良影響。J.C.Coffee[5]認(rèn)為，機構(gòu)投資者雖占有上市公司一定股份，但其更注重短期利益收獲，并沒有主動監(jiān)督上市公司的意向。吳曉暉等[6]研究得出，機構(gòu)投資者對國內(nèi)上市公司治理結(jié)構(gòu)作用不明顯，沒有實質(zhì)性監(jiān)督，其更在意股票價格與通過股價的波動獲取利益。黃興年[7]發(fā)現(xiàn)，上市公司的機構(gòu)投資者，尤其是身處國有企業(yè)中的機構(gòu)投資者，在現(xiàn)階段制度制約下，他們無法有效監(jiān)督有損企業(yè)利益的決策。

隨著經(jīng)濟制度的不斷發(fā)展與完善，機構(gòu)投資者對于資本市場的影響力逐漸凸顯，其作用在學(xué)者們的質(zhì)疑下開始轉(zhuǎn)變。Chung R.等[8]通過實證驗證了隨著機構(gòu)投資者總持股比例的增加，所在公司可操控性應(yīng)計利潤下降，公司盈余管理程度降低，積極監(jiān)督作用顯著。V.D.Sharma[9]在對澳大利亞上市公司財務(wù)舞弊行為進行研究后發(fā)現(xiàn)，公司機構(gòu)投資者持股比例與財務(wù)舞弊的可能性呈反向關(guān)系。吳良海等[10]通過實證研究，得知機構(gòu)投資者對會計穩(wěn)健性具有積極作用，進而證實了企業(yè)投資效率得到提升。機構(gòu)投資者更傾向于投資財務(wù)報告較優(yōu)和會計信息質(zhì)量較高的企業(yè)，這會促使企業(yè)加強改善財務(wù)報告質(zhì)量[11]。

考慮產(chǎn)生上述兩種對立結(jié)論可能是由于機構(gòu)投資者的持股與期限、利益關(guān)注等方面存在差異，使得機構(gòu)投資者產(chǎn)生了多種類型。他們參與公司治理的態(tài)度不同，因而對公司管理層的有效制約和監(jiān)管程度不可一概而論。因此，學(xué)者們開始研究不同類型機構(gòu)投資者對會計信息質(zhì)量產(chǎn)生的影響。J.A.Brickley[12]認(rèn)為，與上市公司形成投資關(guān)系的機構(gòu)投資者是有較大動機監(jiān)督公司的管理層；當(dāng)機構(gòu)投資者與持股公司存在商業(yè)關(guān)系時，他們一般對公司的決策采取不干預(yù)態(tài)度。孫光國等[2]研究發(fā)現(xiàn)，與穩(wěn)定型機構(gòu)投資者相比，交易型機構(gòu)投資者對會計信息可比性的促進作用更大。高喜蘭等[13]驗證了穩(wěn)定型機構(gòu)投資者對應(yīng)計盈余管理的負(fù)向作用，且得出真實盈余管理的正向作用較交易型機構(gòu)投資者更明顯的結(jié)論。

上市公司日常經(jīng)營業(yè)務(wù)和社會資源獲取等因公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同而存在明顯差異。S.Djankov等[14]認(rèn)為，為履行社會責(zé)任，國有企業(yè)相較于非國有企業(yè)處于績效劣勢。國家對于國有企業(yè)在財務(wù)或政治上投融資支持都明顯高于非國有企業(yè)。夏立軍等[15]證實，即使公司改制后國有企業(yè)的外部監(jiān)管環(huán)境與內(nèi)部公司治理發(fā)生了較大改變，但政府還可通過影響國有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人的任命干預(yù)國有企業(yè)，促使社會目標(biāo)實現(xiàn)，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)公司的盈余管理依然顯著不同。

通過梳理現(xiàn)有文獻，發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者持股與會計信息質(zhì)量的關(guān)系仍有待研究，且從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與機構(gòu)投資者異質(zhì)性角度研究上述關(guān)系的文獻更是缺乏?？梢?，從產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和機構(gòu)投資者異質(zhì)性的角度，深入探討機構(gòu)投資者與會計信息質(zhì)量之間的關(guān)系是一個值得研究的問題。

3 研究假設(shè)

3.1 機構(gòu)投資者持股對會計信息質(zhì)量的影響

葛家澍等[16]認(rèn)為，會計信息的靈魂是可靠，真實反映公司運轉(zhuǎn)情況是會計的基本職能。越可靠的會計信息其質(zhì)量越高。財務(wù)報告的可靠性即會計信息的確認(rèn)與計量的準(zhǔn)確受會計操作者影響，可反映企業(yè)管理者的盈余管理。對于可靠性較高的財務(wù)報告，需管理者減少盈余管理。魏明海[17]認(rèn)為應(yīng)對機構(gòu)投資者持積極態(tài)度，面對愈加復(fù)雜的會計準(zhǔn)則和方法多樣的信息披露，會計信息使用者需透過會計數(shù)據(jù)本身看到其背后的真實交易事項，這是有一定難度的，而擁有一定糾察能力的機構(gòu)投資者，通過其專業(yè)判斷力，易使上市公司的一些違規(guī)做法和風(fēng)險問題暴露于眾。因此，當(dāng)上市公司的管理者們被機構(gòu)投資者監(jiān)督時，公司盈余管理受到抑制，治理水平顯著提高，進一步提升了財務(wù)報告的可靠程度[18]。通過機構(gòu)投資者持有股份，促進公司股份流通，股權(quán)更加分散，降低內(nèi)部人員和大股東的實質(zhì)控制權(quán)，使小股東“用手表決”得以實現(xiàn)，公司的治理結(jié)構(gòu)得以完善，會計信息質(zhì)量得以提高?；谏鲜龇治觯岢鋈缦录僭O(shè)1：

假設(shè)1機構(gòu)投資者持股有利于上市公司會計信息質(zhì)量的提高。

3.2 機構(gòu)投資者異質(zhì)性對會計信息質(zhì)量的影響

不同的機構(gòu)投資者對待上市公司的態(tài)度也不相同，對其會計信息質(zhì)量的影響存在很大差異。有研究者依據(jù)機構(gòu)投資者持股穩(wěn)定性將其分為交易型機構(gòu)投資者與穩(wěn)定型機構(gòu)投資者[19]，也有研究者依據(jù)機構(gòu)投資者對待壓力的不同反應(yīng)將其分為壓力抵制型機構(gòu)投資者與壓力敏感型機構(gòu)投資者[20]。本文將從機構(gòu)投資者對待壓力的不同反應(yīng)來對其進行分類。與壓力敏感型機構(gòu)投資者相比，壓力抵制型機構(gòu)投資者對上市公司只有從中獲利的投資行為，所以為了實現(xiàn)獲益最大目標(biāo)，其會積極監(jiān)督公司的經(jīng)營活動，努力參與公司治理。伊志宏等[21]經(jīng)過研究，認(rèn)為壓力敏感型機構(gòu)投資者因與上市公司僅限于商業(yè)關(guān)系，更在意短期獲利，且為了維持良好的商業(yè)關(guān)系，對公司管理層缺乏監(jiān)督，滋長其在資本市場的不正之風(fēng)，而壓力抵制型機構(gòu)投資者更愿意監(jiān)督管理上市公司?；谝陨戏治?，提出如下假設(shè)2：

假設(shè)2壓力抵制型機構(gòu)投資者比壓力敏感型機構(gòu)投資者更有利于上市公司會計信息質(zhì)量的提高。

3.3 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對機構(gòu)投資者持股與會計信息質(zhì)量的影響

與西方大多數(shù)國家不同，我國的企業(yè)有國有和非國有之分。近年來，我國國有企業(yè)改革方興未艾，股權(quán)多元化發(fā)展，但國有企業(yè)的本質(zhì)不會改變，國有企業(yè)除了一般企業(yè)對利益的追求，更多的是對社會公共服務(wù)、公共職能的承擔(dān)。因此，當(dāng)機構(gòu)投資者置身國有企業(yè)中時，會與國有企業(yè)本身的經(jīng)營目標(biāo)保持一致，從而減少了對會計信息質(zhì)量的關(guān)注度。非國有企業(yè)則沒有對社會公共服務(wù)的使命，追求企業(yè)自身的利益最大化便是其目標(biāo)，機構(gòu)投資者會更加關(guān)注會計信息質(zhì)量。何賢杰等[22]研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)機構(gòu)投資者處于非國有企業(yè)中時，政府的直接干預(yù)較少其目標(biāo)更加明確，因此能依據(jù)自身的現(xiàn)實情況與要求調(diào)整公司治理結(jié)構(gòu)。朱茶芬等[23]通過實證研究發(fā)現(xiàn)，擁有國家屬性的國有企業(yè)，其管理權(quán)限主要由政府掌控，容易弱化內(nèi)部人員的控制作用，出現(xiàn)暗箱操作等行為，必然不利于會計信息質(zhì)量的提高?；谏鲜龇治觯瑫r結(jié)合假設(shè)2，提出如下假設(shè)3a和假設(shè)3b：

假設(shè)3a與國有企業(yè)相比，非國有企業(yè)機構(gòu)投資者持股更有利于上市公司會計信息質(zhì)量的提高。

假設(shè)3b與國有企業(yè)相比，非國有企業(yè)機構(gòu)的壓力抵制型投資者持股更有利于上市公司會計信息質(zhì)量的提高。

4 研究設(shè)計

4.1 數(shù)據(jù)來源與樣本選取

本文選取2014—2017年度深市A股上市公司，通過剔除金融類上市公司、ST（special treatment）與*ST、PT（particular transfer）公司，數(shù)據(jù)缺失的樣本，共篩選出835家公司，確定2 357個研究樣本。所用數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR），本文運用Excel和Stata.15對數(shù)據(jù)進行處理和回歸檢驗。

4.2 變量選擇與定義

4.2.1 被解釋變量

研究發(fā)現(xiàn)，計算盈余管理的模型有DD（Dechow & Dichev）模型、Jones模型及修正的Jones模型等。國內(nèi)外學(xué)者研究后發(fā)現(xiàn)，通過修正的Jones模型計算出的操控性應(yīng)計利潤誤差最小，且與盈余管理水平的擬合度較好，因此，本研究中會計信息質(zhì)量度量選擇修正的Jones模型，計算過程如下：

式中：TAi,t為第t期上市公司i的總應(yīng)計利潤，等于凈利潤扣除經(jīng)營活動現(xiàn)金流量；Tassi,t-1為第t-1期公司i的期末資產(chǎn)總額；ΔREVi,t為公司i第t期與第t-1期主營業(yè)務(wù)收入之差；ΔRECi,t為公司i第t期與第t-1期應(yīng)收賬款之差；PPEi,t為第t期公司i的期末固定資產(chǎn)凈值；a1、a2、a3為系數(shù)，εi,t為殘差。

通過回歸可算出εi,t，即第t期i公司的可操控應(yīng)計利潤DA。計算出的DA的正負(fù)反映了盈余管理的方向，本文參考夏冬林等[24]的研究方法，盈余管理程度高低通過對DA取絕對值的方式表示，并用|DA|的變化值衡量上市公司財務(wù)報告的可靠性，DA=|DAt|-|DAt-1|，若DA減小則說明企業(yè)盈余管理程度降低，財務(wù)報告可靠性提升，會計信息質(zhì)量提升。

4.2.2 解釋變量

本文將機構(gòu)投資者年末持股比例（TINS）作為假設(shè)1和3a的解釋變量。根據(jù)BRICKLEY等的分類方法，將機構(gòu)投資者分為由證券投資基金、QFII、社?；饦?gòu)成的壓力抵制型機構(gòu)投資者和由券商、銀行、保險、信托和財務(wù)公司構(gòu)成的壓力敏感型機構(gòu)投資者。并用JRES和JSEN作為假設(shè)2和3b的解釋變量，JRES和JSEN分別為年末壓力抵制型和敏感型機構(gòu)投資者持股比例之和。

4.2.3 控制變量

借鑒吳秋生[25]、王曉燕[26]等的研究結(jié)論，本文選擇董事長總經(jīng)理兼任情況、公司生長性、獨董比例、每股凈資產(chǎn)、主營業(yè)務(wù)增長率、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模等控制變量，變量的選擇與定義見表1。

表1 變量選擇及定義Table 1 Variable selection with its definition

4.3 模型設(shè)定

考慮內(nèi)生性問題，為驗證本文假設(shè)，建立相應(yīng)模型。假設(shè)1的模型如下：

假設(shè)2的模型如下：

式（1）（2）中α0～α13為系數(shù)。

分別對國有企業(yè)和非國有企業(yè)的研究對象，分組進行上述公式（1）（2）的檢驗，并驗證假設(shè)3。

5 實證結(jié)果與分析

5.1 描述性統(tǒng)計分析

對各變量進行描述性統(tǒng)計分析，結(jié)果見表2。

表2 變量描述性統(tǒng)計結(jié)果Table 2 Descriptive statistic results of variables

由表2可知，|DA|的最小值為0.001，最大值為0.361，說明所選樣本盈余管理存在較大差異，標(biāo)準(zhǔn)差0.087也證實了這一點。TINS均值為0.082，最大值為0.369，最小值為0.003，可見樣本公司機構(gòu)投資者持股比例不高且差異較大。壓力抵制型與壓力敏感型機構(gòu)投資者的持股比例分別為0.041 0,0.040 9，標(biāo)準(zhǔn)差為0.051 0和0.074 0，說明樣本公司在吸引兩種類型機構(gòu)投資者上存在較大差異。董事長總經(jīng)理兼任的均值為0.297，說明超過7成樣本公司董事長與總經(jīng)理不存在兼任情況。公司規(guī)模均值為22.350，標(biāo)準(zhǔn)差為1.138，表明所選樣本公司規(guī)模有較大不同。

5.2 多元回歸分析

5.2.1 機構(gòu)投資者總體持股對會計信息質(zhì)量的影響

對式（1）進行全樣本的多元線性回歸分析，檢驗結(jié)果如表3所示。

表3 機構(gòu)投資者持股對會計信息質(zhì)量的影響Table 3 Impact of institutional investor ownership on accounting information quality

回歸過程中考慮滯后一期機構(gòu)投資者的持股比例對會計信息質(zhì)量的影響，機構(gòu)投資者總持股比例對DA變化量的影響在1%的水平上顯著，且影響系數(shù)為-0.066 0，為負(fù)向，消極影響。由此可證明機構(gòu)投資者持股比例越高，盈余管理越低，會計信息可靠性越高，會計信息質(zhì)量越高，假設(shè)1通過檢驗。

5.2.2 機構(gòu)投資者異質(zhì)性對會計信息質(zhì)量的影響

對式（2）進行全樣本多元線性回歸分析，檢驗結(jié)果如表4所示。

表4 機構(gòu)投資者異質(zhì)性對會計信息質(zhì)量的影響Table 4 Effects of heterogeneity of institutional investors on accounting information quality

表4所示結(jié)果表明，在考慮滯后一期壓力抵制型機構(gòu)投資者的持股比例對會計信息質(zhì)量的影響時，機構(gòu)投資者對DA變化量的影響在1%水平上顯著，影響系數(shù)為-0.094 6，為負(fù)向，而滯后一期的壓力敏感型機構(gòu)投資者持股比例對會計信息質(zhì)量的影響不顯著。故可證明機構(gòu)投資者為壓力抵制型的持股比例越高，盈余管理越低，會計信息可靠性越高，會計信息質(zhì)量越高，而機構(gòu)投資者為壓力敏感持股比例對會計信息質(zhì)量的影響不明顯，假設(shè)2成立。

5.2.3 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對機構(gòu)投資者持股與會計信息質(zhì)量的影響

為檢驗機構(gòu)投資者在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中持股對會計信息質(zhì)量的影響差異，本研究將樣本分為國有企業(yè)與非國有企業(yè)，對模型（1）進行回歸?；貧w結(jié)果見表3中第3,4列?；貧w結(jié)果表明，在考慮滯后一期機構(gòu)投資者持股比例對會計信息質(zhì)量影響時，非國有企業(yè)樣本中，機構(gòu)投資者持股對盈余管理變化量的影響在1%的水平上顯著，且影響系數(shù)為-0.068 8，而國有企業(yè)樣本中，機構(gòu)投資者持股對盈余管理的變化量有不顯著的負(fù)影響，假設(shè)3通過檢驗。

從異質(zhì)性的角度進一步分析，可知息機構(gòu)投資者在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中持股對會計信息質(zhì)量的影響不同。對模型（2）進行分國有企業(yè)和非國有企業(yè)兩組回歸，結(jié)果見表4中第3,4列。結(jié)果顯示，滯后一期的異質(zhì)機構(gòu)投資者持股比例對會計信息質(zhì)量的影響，非國有企業(yè)樣本中，壓力抵制型機構(gòu)投資者持股對盈余管理變化量的影響在1%的水平上顯著，且影響系數(shù)為-0.110 1，壓力敏感型機構(gòu)投資者持股對其負(fù)向影響不顯著。而國有企業(yè)樣本中，壓力敏感型與壓力抵制型機構(gòu)投資者持股對盈余管理的變化量影響均不顯著，假設(shè)4得到驗證。

6 結(jié)論與建議

本文以2014—2017年深市A股非金融上市公司為樣本，研究機構(gòu)投資者持股與會計信息質(zhì)量的關(guān)系，并進一步從機構(gòu)投資者異質(zhì)性和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的角度研究二者關(guān)系。實證研究可得：機構(gòu)投資者持股會影響會計信息質(zhì)量，機構(gòu)投資者持股較高時可減少盈余管理，有效提高會計信息質(zhì)量。與壓力敏感的機構(gòu)投資者相比，壓力抵制型機構(gòu)投資者的持股比例和會計信息質(zhì)量有明顯的正比關(guān)系。且機構(gòu)投資者的上述促進作用，在非國有企業(yè)中更明顯，但是對國有企業(yè)的作用不大。通過以上研究，針對我國大多數(shù)企業(yè)的情況，提出以下建議：

1）保障機構(gòu)投資者自身實力。我國機構(gòu)投資者雖然有了大幅發(fā)展，但是在組織結(jié)構(gòu)、績效獎勵、獎懲制度、發(fā)展規(guī)劃等方面都有待提高。只有機構(gòu)投資者本身的治理實力增強了，主動參與公司的監(jiān)督管理，才可能達到減少企業(yè)高層盈余管理的機會，提升企業(yè)會計信息質(zhì)量的結(jié)果。

2）完善機構(gòu)投資者制度建設(shè)。我國的機構(gòu)投資者仍處在迅速成長階段，政府要完善對機構(gòu)投資者的制度約束，從法律角度制約和指導(dǎo)機構(gòu)投資者行為，發(fā)揮出機構(gòu)投資者的積極作用，同時要結(jié)合我國目前的情況，適當(dāng)放寬對機構(gòu)投資者的限制條件，對機構(gòu)投資者持有公司股份給予支持、促進其對上市公司管理層的積極監(jiān)督，提升企業(yè)績效和會計信息質(zhì)量。

3）積極指引壓力敏感型機構(gòu)投資者參與公司治理。不同的機構(gòu)投資者參與企業(yè)監(jiān)督管理的態(tài)度有所差異。研究結(jié)果說明，當(dāng)機構(gòu)投資者為壓力抵制型時，能夠更好地提升企業(yè)會計信息質(zhì)量，減少盈余操控，敏感型機構(gòu)投資者需要國家的積極引導(dǎo)，使其參與上市公司的日常監(jiān)督與管理中。政府應(yīng)出臺相關(guān)政策，優(yōu)化投資環(huán)境，完善國有企業(yè)監(jiān)督體制，促進機構(gòu)投資者積極參與公司治理。