于佰歡

【摘 要】文章主要梳理了學(xué)者對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)特征的分析觀點及對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)估值的分析觀點，在文獻評述中提出可行的對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)估值的方法。互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)主要有3個特點：輕資產(chǎn)、高風(fēng)險、前期無利潤。學(xué)者對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療等新興行業(yè)的主要估值方法有風(fēng)險調(diào)整的市盈增長比率法、市銷率法及自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法等。

【關(guān)鍵詞】互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療;股票估值;市銷率法

【中圖分類號】F426.72;F406.7【文獻標識碼】A【文章編號】1674-0688（2020）02-0162-02

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)是我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的一個分支。新興產(chǎn)業(yè)主要有生物醫(yī)藥、新能源、高端裝備制造業(yè)、信息產(chǎn)業(yè)、新能源汽車、新材料和節(jié)能環(huán)保等?；ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療是生物醫(yī)藥中大健康產(chǎn)業(yè)下的一個細分行業(yè)。近幾年，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)飛速發(fā)展，行業(yè)內(nèi)也有許多龍頭企業(yè)，例如“平安好醫(yī)生”“微醫(yī)”“阿里健康”等。同時，國家支持的科創(chuàng)板也開始上市了許多醫(yī)藥企業(yè)，科創(chuàng)板的醫(yī)藥板塊被許多投資者所青睞，其看中的是企業(yè)良好的發(fā)展前景和巨大潛力。所以，目前急需研究發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)的特征及根據(jù)這些特征選出合適的對該行業(yè)的估值方法。目前，學(xué)者對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)特征及估值主要有以下觀點。

1 互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)特征分析

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)具有互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的特征。

首先是輕資產(chǎn)?；ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)主要有在線問診和掛號服務(wù)等商業(yè)模式，以服務(wù)為主，相比傳統(tǒng)制造業(yè)、房地產(chǎn)等并不需要十分龐大的固定資產(chǎn)，而是具有很多無形資產(chǎn)，比如市場占有率、專利等。宋依岑（2019）認為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)是一種服務(wù)型企業(yè)，她以“微醫(yī)”為例，研究了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)的相關(guān)特征和商業(yè)模式，發(fā)現(xiàn)“微醫(yī)”不需要大量的固定資產(chǎn)，而是提供各種服務(wù)，包括在線問診、遠程會診等。

其次，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)有一定的風(fēng)險。目前，許多互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)將人工智能加入企業(yè)中，使企業(yè)有了更好的發(fā)展，比如“平安好醫(yī)生”研究出中醫(yī)智能AI、在線聞聲診斷。這使互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療這一新興行業(yè)的分支具有了高科技企業(yè)的特征，風(fēng)險很高。向永勝（2019）研究了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)的價值鏈發(fā)現(xiàn)，“百度”“阿里”“騰訊”等巨頭紛紛投資了國內(nèi)比較大的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)。這些企業(yè)主要有在線問診和可穿戴醫(yī)療設(shè)備等業(yè)務(wù)，并投資研發(fā)智能問診、智能平臺等項目，具有很高的風(fēng)險。同時，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)相互之間的競爭激烈，一旦用戶量減少、有效用戶大量流失，引起價值轉(zhuǎn)化率過低，那么企業(yè)就面臨破產(chǎn)，因此互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)有很高的風(fēng)險。

最后，目前互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)實現(xiàn)盈利的十分少，比如“平安好醫(yī)生”2019年9月14日的每股收益為-0.27元，“阿里健康”的每股盈利為-0.009元。而“平安好醫(yī)生”和“阿里健康”都是互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)內(nèi)巨頭，可見行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)也很難盈利。呂成羽（2018）認為目前很多互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)，如“春雨醫(yī)生”“微醫(yī)”“平安好醫(yī)生”等在激烈競爭，主要聚焦在線上問診和線下與醫(yī)院合作，都在搶占市場，提升用戶量，目前能盈利的企業(yè)不多。

2 互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)估值方法分析

互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)是我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中的一個分支，是大健康產(chǎn)業(yè)中的一個版塊，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)規(guī)模增長很快，到2017年行業(yè)規(guī)模已達到325億元。2018年，李克強總理明確提出要在養(yǎng)老、醫(yī)療領(lǐng)域?qū)嵭小盎ヂ?lián)網(wǎng)+”，行業(yè)前景一片光明，但學(xué)者對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)估值研究甚少，急需有效的估值方法?；诨ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)的特征，學(xué)者們研究發(fā)現(xiàn)了幾種可能適合該行業(yè)的估值方法，以下是學(xué)者們的觀點。

Blodget（1998）認為包括互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)在內(nèi)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)風(fēng)險更高，更容易出現(xiàn)大面積虧損，認為現(xiàn)有的市盈率估值法不足以對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值，研究出了修正的市盈率方法，對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值有一定的效果。Hand（2001）對網(wǎng)絡(luò)流量指標和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)價值的相關(guān)性進行研究發(fā)現(xiàn)，獨立訪問者這一指標和企業(yè)價值正相關(guān)。Ho（2011）認為相對估值法和絕對估值法相結(jié)合能更有效地對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)估值，他采用了DEA模型和相對估值法結(jié)合的方法對企業(yè)估值。

目前，國內(nèi)學(xué)者對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)估值研究很少，本文對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)估值，主要參考戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值方法。鮑慶（2012）對傳統(tǒng)的估值方法進行分析，分析了市凈率法、市盈率法、現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型和股利貼現(xiàn)模型，指出了各種方法的優(yōu)、缺點，并且認為市盈率法比較適合新興行業(yè)的估值。最后選取市盈率法，對市盈率進行了修正，加入了風(fēng)險調(diào)整因子來對新興行業(yè)估值，這是一種定性估值，他認為效果很好，適合新興行業(yè)，如果要定量分析，還需加入一些絕對估值法。

然而，其他學(xué)者有不一樣的觀點。衛(wèi)濱（2016）認為對新興行業(yè)估值需要用正確的估值方法，要考慮所在行業(yè)特點和宏觀經(jīng)濟情況;他分析了市場法、收益法和成本法，認為現(xiàn)金流折現(xiàn)法可能適合某些新興行業(yè)，不過對現(xiàn)金流的預(yù)估有一定難度，需要仔細研究公司的各種財務(wù)數(shù)據(jù)。李伯陽（2016）認為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值需要創(chuàng)新方法，絕對估值法是精準的錯誤，相對估值法是模糊的正確。杜鑫（2016）認為傳統(tǒng)的估值方法不適合互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，他提出了3種改進的方法，即用戶流量估值模型、DEVA估值模型、非財務(wù)指標的相對估值法。范聲煥（2016）認為用梅特卡夫法則對互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值不準確，單純用DCF模型估值也是不合理的，需要進行調(diào)整。范興權(quán)（2016）認為對傳統(tǒng)企業(yè)的估值方法有些不適合新興行業(yè)，提出了一些改進的意見;他認為市銷率法適合互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)等初期無盈利的新興行業(yè)，并且對市銷率法進行了改進，將銷售收入設(shè)定為用戶數(shù)量、用戶活躍度、活躍用戶貨幣轉(zhuǎn)換能力這幾個因素相乘。鄭小慧（2018）認為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的常用估值方法有兩種，一種是用戶流量估值模型和DEVA估值模型。并且，她認為互聯(lián)網(wǎng)估值有3個難點，一是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的不確定性，二是數(shù)據(jù)支撐不足，三是可比性不足;同時，她認為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在不同的時期需要不同的估值方法。宋依岑（2018）提出互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)普遍認定的幾種商業(yè)模式，分別為醫(yī)藥電商、在線問診、掛號服務(wù)和可穿戴設(shè)備。并介紹了行業(yè)內(nèi)幾家巨頭公司的商業(yè)模式，認為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)處于準成熟期或重要戰(zhàn)略機遇期，前景廣闊。曾麗婷（2019）認為基于梅特卡夫法則的DEVA模型可能會造成互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的估值過高，互聯(lián)網(wǎng)泡沫可能就是由于該方法導(dǎo)致，于是她設(shè)計了一種新模型用來對初創(chuàng)期的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)進行估值，認為該模型比較適合對輕資產(chǎn)的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值。

3 研究評述

綜上所述，學(xué)者們認為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)具有輕資產(chǎn)、高風(fēng)險、前期沒有利潤的行業(yè)特征。同時，學(xué)者們主要研究互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)的商業(yè)模式、應(yīng)用范圍和行業(yè)前景，并沒有學(xué)者研究互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)的估值方法。學(xué)者們多是研究互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，或是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，并沒有研究細分行業(yè)如何估值，比較籠統(tǒng)。本文將試圖研究對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)有效估值的一種方法，為互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)估值方法體系提供一些參考。結(jié)合學(xué)者對新興行業(yè)的估值方法及互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)的特征，本文認為市銷率方法比較適合互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)估值，尤其適合前期沒有盈利的企業(yè)。并且，本文認為定性和定量對互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)估值較合適，定性分析用風(fēng)險調(diào)整的市銷率法，衡量互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療企業(yè)的風(fēng)險，而定量分析用市銷率法，得出企業(yè)的確切價值。

參 考 文 獻

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