王 鳳，楊斯悅，劉 娜

(西北大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，陜西 西安 710069)

一、引 言

上市公司普遍存在盈余管理，比起應(yīng)計(jì)盈余管理，真實(shí)盈余管理活動(dòng)空間更大，隱蔽性更強(qiáng)，更易被監(jiān)管方忽視。充分信息披露制度正是將各利益相關(guān)者納入監(jiān)督體系內(nèi)的一種制度安排。除了強(qiáng)制性披露制度，還有非強(qiáng)制性的環(huán)境信息披露制度，即上市公司不僅僅報(bào)告財(cái)務(wù)信息，也應(yīng)該披露包括環(huán)境保護(hù)、污染物排放、能源消耗等方面的非財(cái)務(wù)信息，便于廣大投資者與利益相關(guān)者在獲得充分、可靠信息的前提下做出決策。

已有研究認(rèn)為環(huán)境信息披露制度可以起到約束盈余管理的作用。但在中國(guó)現(xiàn)有制度環(huán)境下，3 500多家上市公司不僅僅是地方政府展示業(yè)績(jī)的資本，也是地方經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主力軍。上市公司高管更是人力資源市場(chǎng)上的佼佼者，駕馭著少有的經(jīng)濟(jì)資源，對(duì)財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)信息披露有著一定程度的自由裁量權(quán)[1]。機(jī)會(huì)主義使得環(huán)境信息披露被工具性使用的可能性大大增加，高質(zhì)量的環(huán)境信息披露可能隱藏著真實(shí)盈余管理的動(dòng)機(jī)，對(duì)政府監(jiān)管、資本市場(chǎng)有效運(yùn)行以及投資者決策等帶來(lái)負(fù)面影響。因此，本文采用廣義高管界定，關(guān)注于企業(yè)的真實(shí)盈余管理，從總體上檢驗(yàn)企業(yè)環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理之間的相關(guān)性，進(jìn)而闡釋了高管特征對(duì)這二者間關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，揭示企業(yè)環(huán)境信息披露水平對(duì)真實(shí)盈余管理的作用機(jī)理。

二、文獻(xiàn)綜述

(一)高管對(duì)環(huán)境信息披露水平的影響

自2008年以來(lái)，中國(guó)環(huán)境信息披露制度趨向于系統(tǒng)化、規(guī)范化。先后發(fā)布的《關(guān)于加強(qiáng)上市公司環(huán)境保護(hù)監(jiān)督管理工作的指導(dǎo)意見(jiàn)》以及《上市公司環(huán)境信息披露指引》都要求上市公司及時(shí)披露與環(huán)境保護(hù)有關(guān)且對(duì)證券市場(chǎng)產(chǎn)生影響的信息，適用對(duì)象目前以重污染行業(yè)上市公司為主，并非針對(duì)全部上市公司的強(qiáng)制性披露制度，具體內(nèi)容和標(biāo)準(zhǔn)等也未詳細(xì)規(guī)定。因此，企業(yè)環(huán)境信息披露避重就輕、透明度不高，披露內(nèi)容較少等問(wèn)題使得該信息未能向市場(chǎng)傳達(dá)準(zhǔn)確信號(hào)，而且，企業(yè)為了自身利益更易進(jìn)行策略性選擇[2]。

高層梯隊(duì)理論認(rèn)為高管會(huì)根據(jù)其經(jīng)驗(yàn)與價(jià)值觀做出決策，對(duì)企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生重要影響[3]。企業(yè)高管平均年齡越大，任期越長(zhǎng)，董事會(huì)規(guī)模越大，高管具有政治背景人數(shù)越多，公司環(huán)境信息披露水平會(huì)越好[4-5]。也有完全相反的研究結(jié)論，認(rèn)為具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)為了追求利益，放松了環(huán)境約束，從而抑制了企業(yè)環(huán)境信息披露[6]。

(二)高管對(duì)盈余管理產(chǎn)生的影響

公司高管亦會(huì)操縱盈余管理水平。周曉惠研究得出，高管年齡與受教育程度差異越大，越會(huì)提高企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理程度，而任期差異越大則會(huì)降低應(yīng)計(jì)盈余管理程度[7]。公司高管有政治關(guān)聯(lián)時(shí)，其會(huì)計(jì)信息質(zhì)量較低[8]。高管薪酬往往與公司業(yè)績(jī)掛鉤，薪酬越高越能夠降低企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理水平；董事會(huì)規(guī)模較大時(shí)，也會(huì)加強(qiáng)監(jiān)管進(jìn)而減少應(yīng)計(jì)盈余管理，第一大股東持股比例越高，企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余質(zhì)量就越低[7]。

(三)環(huán)境信息披露與盈余管理二者關(guān)系

基于信號(hào)傳遞理論與利益相關(guān)者理論，不少學(xué)者驗(yàn)證了企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的“規(guī)范性觀點(diǎn)”，證明了履行社會(huì)責(zé)任，向市場(chǎng)傳達(dá)出積極正面的信號(hào)能夠減少企業(yè)盈余管理?；诿绹?guó)、中國(guó)、印度、日本等國(guó)家的數(shù)據(jù)研究，企業(yè)越是承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，真實(shí)盈余管理活動(dòng)就越少，盈余質(zhì)量較可靠，從而確保環(huán)境信息披露真實(shí)性[9-10]。另外，姚圣等研究發(fā)現(xiàn)，在2008年《環(huán)境信息公開(kāi)辦法》實(shí)施后，重污染上市公司的應(yīng)計(jì)盈余管理程度越高時(shí)，會(huì)減少操縱環(huán)境信息披露[11]。

環(huán)境信息可能被企業(yè)工具性地使用，成為其進(jìn)行印象管理的手段。社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)較好的企業(yè)，越容易進(jìn)行真實(shí)盈余管理，所以，企業(yè)披露非財(cái)務(wù)信息的一個(gè)動(dòng)機(jī)是為了隱藏真實(shí)盈余管理[1]。根據(jù)美國(guó)數(shù)據(jù)研究表明，環(huán)境信息披露可以為公司降低潛在的監(jiān)管成本，高水平環(huán)境信息披露的公司往往傾向于虛增盈余[12]。

此外，企業(yè)環(huán)境信息披露與盈余管理之間的關(guān)系受到諸多因素的調(diào)節(jié)作用。Martinez等研究發(fā)現(xiàn)，利益相關(guān)者和投資者保護(hù)等制度因素可以顯著調(diào)節(jié)這二者之間的關(guān)系[13]；Sun等在英國(guó)的調(diào)研結(jié)果顯示，董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)等內(nèi)部治理因素會(huì)影響環(huán)境信息披露與應(yīng)計(jì)盈余管理之間關(guān)系[14]。

綜上，由于研究樣本、衡量指標(biāo)以及情境因素的差異使得上述實(shí)證研究結(jié)論不一。國(guó)內(nèi)不乏企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息披露對(duì)盈余管理影響的實(shí)證研究，然而，具體到環(huán)境信息披露與真實(shí)盈余管理關(guān)系的研究較少?，F(xiàn)有研究多是從靜態(tài)視角考察了當(dāng)期環(huán)境信息披露對(duì)當(dāng)期盈余管理的影響，鑒于信息披露需要經(jīng)歷從信息發(fā)布、信息傳遞再到信息接受的過(guò)程，環(huán)境信息披露可能存在滯后期效應(yīng)，有必要深入探究這種動(dòng)態(tài)影響[15]。而且，高管特征對(duì)環(huán)境信息披露與盈余管理均存在顯著影響，可以進(jìn)一步研究高管特征在這二者間的調(diào)節(jié)作用。基于此，本文以重污染行業(yè)上市公司為研究樣本，考慮到信息傳遞的滯后效應(yīng)，探究樣本企業(yè)是否會(huì)運(yùn)用環(huán)境信息披露掩蓋真實(shí)盈余管理；并在此基礎(chǔ)上引入政治關(guān)聯(lián)、薪酬水平、高管規(guī)模等高管特征變量，研究高管對(duì)這二者間關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

本文從研究?jī)?nèi)容，豐富了上市公司環(huán)境信息披露與真實(shí)盈余管理的研究文獻(xiàn)，揭示了環(huán)境信息披露易被企業(yè)機(jī)會(huì)主義使用進(jìn)而降低盈余質(zhì)量的可能，且這種關(guān)系又受到高管特征變量的影響。從研究方法，建立多元?jiǎng)討B(tài)回歸模型，采用雙向固定效應(yīng)回歸方法解釋環(huán)境信息披露水平對(duì)真實(shí)盈余管理的影響存在滯后效應(yīng)，并進(jìn)一步檢驗(yàn)了調(diào)節(jié)效應(yīng)，運(yùn)用多種方法進(jìn)行了內(nèi)生性和穩(wěn)健性檢驗(yàn)，揭示了環(huán)境信息披露水平、高管特征與真實(shí)盈余管理三者之間的相關(guān)性。

三、理論分析與研究假設(shè)

(一)企業(yè)環(huán)境信息披露與真實(shí)盈余管理

企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)帶來(lái)的生態(tài)環(huán)境影響及其內(nèi)部環(huán)境管理等信息很難從企業(yè)對(duì)外披露的財(cái)務(wù)報(bào)告中獲知，而環(huán)境信息披露報(bào)告就成為外界了解并評(píng)判企業(yè)環(huán)境績(jī)效的重要依據(jù)。根據(jù)信號(hào)傳遞理論，披露高質(zhì)量的環(huán)境信息會(huì)向市場(chǎng)傳遞企業(yè)擁有較好的生產(chǎn)管理效益的信號(hào)，樹(shù)立良好的社會(huì)形象，進(jìn)而贏得社會(huì)公眾的信賴(lài)，企業(yè)會(huì)更加誠(chéng)實(shí)守信，自覺(jué)減少真實(shí)盈余管理[10]。然而，面對(duì)較大的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)壓力或是不嚴(yán)格的監(jiān)管制度環(huán)境，企業(yè)也可能有意提高環(huán)境信息披露質(zhì)量，給投資人一種積極履行環(huán)境保護(hù)責(zé)任的印象，轉(zhuǎn)移投資人和監(jiān)管者的注意力，進(jìn)而忽略了企業(yè)的盈余管理行為，而且，由于應(yīng)計(jì)盈余管理的風(fēng)險(xiǎn)較大，真實(shí)盈余管理與正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)難以區(qū)分，隱蔽性極強(qiáng)，故企業(yè)更易進(jìn)行真實(shí)盈余管理活動(dòng)。考慮到一方面企業(yè)環(huán)境信息的披露與使用有延遲現(xiàn)象，正式與非正式渠道的傳遞效果可能存在滯后影響；另一方面，利益相關(guān)方接受信息后做出的反應(yīng)會(huì)影響高管是否進(jìn)行盈余管理的決策，換言之，高管會(huì)根據(jù)市場(chǎng)反應(yīng)適時(shí)進(jìn)行盈余管理，這很大可能發(fā)生在環(huán)境信息披露后的時(shí)間段。故環(huán)境信息披露對(duì)滯后一期甚至幾期的盈余管理都有影響。

假設(shè)1：控制其他因素下，企業(yè)環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理之間存在正相關(guān)關(guān)系，且存在滯后效應(yīng)。

(二)高管特征的調(diào)節(jié)作用

高管個(gè)人特征諸如性別、年齡、受教育程度等影響其個(gè)人認(rèn)知和判斷力[5]。此外，分別代表個(gè)人社會(huì)資源、收入水平以及內(nèi)部監(jiān)督的高管政治關(guān)聯(lián)、高管薪酬以及高管規(guī)模等特征也不可忽視。有政府任職背景的高管會(huì)利用職權(quán)之便給企業(yè)爭(zhēng)取優(yōu)惠政策及其他稀缺資源，也會(huì)幫助企業(yè)第一時(shí)間了解政策動(dòng)向，甚至捕捉政策漏洞，使其有更多的調(diào)整空間來(lái)披露高質(zhì)量環(huán)境信息。同時(shí)，資本市場(chǎng)動(dòng)機(jī)、契約動(dòng)機(jī)以及監(jiān)管動(dòng)機(jī)都可能促使高管操縱盈余。政治關(guān)聯(lián)對(duì)企業(yè)盈余管理具有一定的庇護(hù)作用，當(dāng)盈余操縱被政府發(fā)現(xiàn)時(shí)，企業(yè)面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)或者違規(guī)處罰都較小，高管會(huì)倚仗這種社會(huì)資源加劇企業(yè)機(jī)會(huì)主義行為，據(jù)此提出假設(shè)2a[16]。

假設(shè)2a：高管政治關(guān)聯(lián)會(huì)正向調(diào)節(jié)環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理之間的關(guān)系，即當(dāng)高管政治關(guān)聯(lián)程度較高時(shí)，會(huì)增強(qiáng)二者間正相關(guān)關(guān)系。

高管控制權(quán)強(qiáng)化了高管新酬激勵(lì)與會(huì)計(jì)穩(wěn)健性之間的內(nèi)在關(guān)系，有助于提升企業(yè)環(huán)境信息披露質(zhì)量[17]。薪酬是上市公司盈余管理的一個(gè)重要誘因，高管為了獲取更高薪酬會(huì)采取各種手段提高會(huì)計(jì)利潤(rùn)。當(dāng)高管獲得了預(yù)期的薪酬后，就會(huì)規(guī)避盈余管理的風(fēng)險(xiǎn)，積極參與公司治理，提高環(huán)境信息披露質(zhì)量。反之，若高管對(duì)其薪酬水平不滿(mǎn)意，即高管認(rèn)為自己的薪酬水平較低或是與其勞動(dòng)貢獻(xiàn)不匹配時(shí)，會(huì)增加企業(yè)盈余管理的動(dòng)機(jī)，利用環(huán)境信息披露掩蓋真實(shí)盈余管理就成為了一種選擇。據(jù)此提出假設(shè)2b。

假設(shè)2b：高管薪酬會(huì)負(fù)向調(diào)節(jié)環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理之間的關(guān)系，即當(dāng)高管薪酬較高時(shí)，會(huì)減弱二者間正相關(guān)關(guān)系。

高管規(guī)模代表了公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，也是公司內(nèi)部權(quán)力制衡的重要機(jī)制之一。高管人數(shù)越多時(shí)，增加了各方的利益沖突，涉及到調(diào)整企業(yè)實(shí)際經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)的真實(shí)盈余管理難以在諸多高管之間達(dá)成一致，高管之間權(quán)力相互牽制增大了合謀的難度。因此，當(dāng)企業(yè)在環(huán)境信息披露水平較高時(shí)，高管規(guī)模會(huì)抑制真實(shí)盈余管理。據(jù)此提出假設(shè)2c。

假設(shè)2c：高管規(guī)模會(huì)負(fù)向調(diào)節(jié)環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理之間的關(guān)系，即當(dāng)高管規(guī)模較大時(shí)，會(huì)減弱二者間正相關(guān)關(guān)系。

四、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

依據(jù)《企業(yè)事業(yè)單位環(huán)境信息公開(kāi)暫行辦法》《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號(hào)-年度報(bào)告的內(nèi)容與格式(2017年修訂)》，當(dāng)前重污染行業(yè)上市公司的環(huán)境信息披露水平明顯較高[11]。依照證監(jiān)會(huì)2012年發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類(lèi)指引》，重污染行業(yè)被界定為火電、鋼鐵、水泥、電解鋁、煤炭、冶金、建材、采礦、化工、石化、制藥、輕工、紡織、制革等14個(gè)行業(yè)。本文選取了2008—2017年滬深兩市A股398家重污染行業(yè)上市公司作為初始研究樣本。為保證數(shù)據(jù)結(jié)果的可靠性，對(duì)原始數(shù)據(jù)做了如下處理：剔除了*ST、ST以及S*ST的上市公司；剔除了樣本期間退市或業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型為非重污染行業(yè)的公司；剔除了相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本公司。為克服異常值影響，采用Winsorize方法對(duì)變量進(jìn)行上下1%的縮尾處理，最終得到3 387個(gè)平衡面板數(shù)據(jù)。企業(yè)環(huán)境信息披露數(shù)據(jù)為本研究團(tuán)隊(duì)20余人通過(guò)閱讀上市公司年報(bào)、社會(huì)責(zé)任報(bào)告以及可持續(xù)發(fā)展報(bào)告后手工搜集整理而得，其他研究數(shù)據(jù)來(lái)源于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。數(shù)據(jù)處理采用軟件STATA 15.1。

(二)變量定義與衡量

1.被解釋變量

真實(shí)盈余管理(簡(jiǎn)稱(chēng)REM)是企業(yè)通過(guò)構(gòu)建真實(shí)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)從銷(xiāo)售操控、生產(chǎn)操控以及酌量性費(fèi)用操控三個(gè)方面調(diào)整盈余的管理活動(dòng)。本文選取應(yīng)用范圍較廣的Roychowdhury模型考量真實(shí)盈余管理[18]。具體計(jì)算公式如下：

(1)

(2)

(3)

REMi，t=Ab_PRODi，t-Ab_CFOi，t-Ab_DISEXi，t

(4)

依據(jù)Roychowdhury模型，分別對(duì)公式(1)～(3)進(jìn)行分年度分行業(yè)回歸，得出的殘差項(xiàng)絕對(duì)值分別代表銷(xiāo)售操控額(Ab_CFOi，t)、生產(chǎn)操控額(Ab_PRODi，t)以及酌量性費(fèi)用操控額(Ab_DISEXi，t)。借鑒Cohen數(shù)據(jù)處理方法，將Ab_CFOi，t、Ab_PRODi，t以及Ab_DISEXi，t帶入公式(4)計(jì)算并取絕對(duì)值，得到真實(shí)盈余管理[19]。其中，CFOi，t表示當(dāng)年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~，PRODi，t表示當(dāng)年生產(chǎn)成本，為當(dāng)年?duì)I業(yè)成本與存貨變化之和，DISEXi，t表示酌量性費(fèi)用，為銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用之和，Ai，t-1表示上一年年末資產(chǎn)總額，Si，t表示當(dāng)年?duì)I業(yè)收入，Si，t-1為上一年的營(yíng)業(yè)收入，ΔSi，t表示當(dāng)年與上一年?duì)I業(yè)收入之差，ΔSi，t-1表示上一年與上兩年?duì)I業(yè)收入的差額。

2.解釋變量

企業(yè)環(huán)境信息披露水平(簡(jiǎn)稱(chēng)CEID)采用內(nèi)容分析法取值[20]。具體包括環(huán)保投資、企業(yè)資源管理信息系統(tǒng)、環(huán)保專(zhuān)利、定期披露環(huán)境報(bào)告、氣候治理、資源效能、環(huán)保目標(biāo)、環(huán)境認(rèn)證、節(jié)能減排、三廢治理、環(huán)保設(shè)施、環(huán)保培訓(xùn)、環(huán)保罰款、環(huán)保效益、環(huán)保獎(jiǎng)勵(lì)和其他環(huán)境支出等16項(xiàng)等權(quán)指標(biāo)。其中，環(huán)保投資、企業(yè)資源管理信息系統(tǒng)、環(huán)保專(zhuān)利以及定期披露環(huán)境報(bào)告等4項(xiàng)均為0-1打分制，即環(huán)境報(bào)告中這四項(xiàng)如果有披露則打分1，哪一項(xiàng)沒(méi)有披露則那項(xiàng)打分0。其余12項(xiàng)按照未披露、一般性披露、詳細(xì)性披露和定量披露四個(gè)維度，分別賦值為0、1、2、3分?；谥袊?guó)企業(yè)環(huán)境信息披露的內(nèi)容缺乏具體數(shù)據(jù)信息，所以本文依據(jù)企業(yè)對(duì)環(huán)境信息的文字描述詳細(xì)程度進(jìn)行打分，描述內(nèi)容越多越詳細(xì)，則表明企業(yè)環(huán)境信息披露的質(zhì)量越高。未披露打分0；一般性披露表示文字描述在三行以?xún)?nèi)的，打分1；詳細(xì)性披露表示文字描述在三行以上的，打分2；有數(shù)值信息則為定量披露，也是最為詳細(xì)的環(huán)境信息披露，打分3。這樣，每個(gè)具體指標(biāo)的最小值是0，最大值是3，各項(xiàng)取值求和得出每個(gè)企業(yè)的CEID總分。

3.調(diào)節(jié)變量

政治關(guān)聯(lián)(簡(jiǎn)稱(chēng)PC)采用高管中存在政治關(guān)聯(lián)的人數(shù)來(lái)衡量，高管若曾任或現(xiàn)任政協(xié)委員、政府官員或者人大代表則證明其有政治關(guān)聯(lián)。為保證政治關(guān)聯(lián)數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性，本研究首先根據(jù)上市公司年報(bào)中高管社會(huì)背景披露情況確定數(shù)值，對(duì)于未明確披露政治身份的樣本，進(jìn)一步查詢(xún)?cè)撋鲜泄舅谑?、市和區(qū)縣的人大或政協(xié)委員名單來(lái)比對(duì)，最后與CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中的高管資料核對(duì)，以保證獲取可靠數(shù)據(jù)。

高管薪酬(簡(jiǎn)稱(chēng)COMP)采用高管貨幣薪酬考量，未考慮股權(quán)薪酬或在職消費(fèi)等隱性薪酬，采用年報(bào)中薪酬數(shù)額最高的前三名高管薪酬總額取自然對(duì)數(shù)來(lái)衡量。

高管規(guī)模(簡(jiǎn)稱(chēng)TM)采用董事、高管及監(jiān)事的總數(shù)衡量，規(guī)模較大的高管層更有可能包含較多的高級(jí)管理和專(zhuān)業(yè)技術(shù)人才，內(nèi)部監(jiān)管更加規(guī)范。

4.控制變量

為控制影響真實(shí)盈余管理的其他因素，本文借鑒周曉惠等研究，將兩職合一、股權(quán)集中度、高管年齡、受教育程度、高管任期、企業(yè)規(guī)模、償債能力、盈利能力、公司成長(zhǎng)性、是否四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)、所有權(quán)性質(zhì)等作為控制變量[7]。所有變量具體定義見(jiàn)表1。

表1 變量定義表

(三)模型設(shè)計(jì)

為了檢驗(yàn)假設(shè)1，即企業(yè)是否會(huì)通過(guò)環(huán)境信息披露掩蓋真實(shí)盈余管理以及是否存在滯后效應(yīng)，構(gòu)建模型(5)如下：

REMit=α0+α1CEIDi，t-j+α2PCit+α3COMPit+α4TMit+α5DUALit+α6FIRSTit+α7AGEit+α8EDUit+α9TENUREit+α10SIZEit+α11LEVit+α12ROAit+α13GROWTHit+α14BIGit+α15STATEit+ΣYEAR+ΣINDUSTRY+εit

(5)

參考已有研究，滯后項(xiàng)選擇到滯后兩期就能滿(mǎn)足信息的完整性[15]。因此，在模型(5)中，j取0、1和2，“t”、“t-1”及“t-2”分別代表當(dāng)期、滯后一期與滯后兩期。ΣYEAR和ΣINDUSTRY表示控制了年份和行業(yè)固定效應(yīng)。

為了檢驗(yàn)假設(shè)2a至假設(shè)2c，即驗(yàn)證高管對(duì)環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，構(gòu)建模型(6)～(9)如下：

REMit=β0+β1CEIDit+β2CEIDit*PCit+β3PCit+β4COMPit+β5TMit+β6DUALit+β7FIRSTit+β8AGEit+β9EDUit+β10TENUREit+β11SIZEit+β12LEVit+β13ROAit+β14GROWTHit+β15BIGit+β16STATEit+ΣYEAR+ΣINDUSTRY+εit

(6)

REMit=γ0+γ1CEIDit+γ2CEIDit*COMPit+γ3PCit+γ4COMPit+γ5TMit+γ6DUALit+γ7FIRSTit+γ8AGEit+γ9EDUit+γ10TENUREit+γ11SIZEit+γ12LEVit+γ13ROAit+γ14GROWTHit+γ15BIGit+γ16STATEit+ΣYEAR+ΣINDUSTRY+εit

(7)

REMit=δ0+δ1CEIDit+δ2CEIDit*TMit+δ3PCit+δ4COMPit+δ5TMit+δ6DUALit+δ7FIRSTit+δ8AGEit+δ9EDUit+δ10TENUREit+δ11SIZEit+δ12LEVit+δ13ROAit+δ14GROWTHit+δ15BIGit+δ16STATEit+ΣYEAR+ΣINDUSTRY+εit

(8)

REMit=θ0+θ1CEIDit+θ2CEIDit*COMPit+θ3CEIDit*TMit+θ4COMPit*TMit+θ5CEIDit*COMPit*TMit+θ6PCit+θ7COMPit+θ8TMit+θ9DUALit+θ10FIRSTit+θ11AGEit+θ12EDUit+θ13TENUREit+θ14SIZEit+θ15LEVit+θ16ROAit+θ17GROWTHit+θ18BIGit+θ19STATEit+ΣYEAR+ΣINDUSTRY+εit

(9)

五、實(shí)證結(jié)果

(一)描述性統(tǒng)計(jì)與相關(guān)性分析

根據(jù)表2描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果，可以看出：樣本公司的平均真實(shí)盈余管理水平為0.122，標(biāo)準(zhǔn)差為0.197，最小值為0，最大值為2.529，說(shuō)明樣本公司普遍存在真實(shí)盈余管理行為，具有程度差異。CEID平均得分為12.129，最小值為0，最大值為34，標(biāo)準(zhǔn)差為6.366，樣本整體的環(huán)境信息披露水平較低，且差異較大。高管中有政治關(guān)聯(lián)的人數(shù)平均在3人左右，標(biāo)準(zhǔn)差為2.384，全樣本中存在政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)達(dá)到344家，占比90.8%，說(shuō)明上市公司高管政治關(guān)聯(lián)情況普遍存在；前三大高管薪酬總額的平均值達(dá)到141.36萬(wàn)元，自然對(duì)數(shù)平均值為14.162，標(biāo)準(zhǔn)差為0.762，說(shuō)明高管薪酬整體水平較高且差異較小。高管規(guī)模最大為52人，最少為4人，平均在20人左右，標(biāo)準(zhǔn)差為5.293，樣本差異較大。此外，21.6%的樣本公司存在兩職合一現(xiàn)象，第一大股東持股比例平均為36.95%，高管平均年齡在49歲左右，平均受教育程度為大專(zhuān)，平均任期為40個(gè)月。此外，樣本公司的企業(yè)規(guī)模、償債能力、盈利能力與成長(zhǎng)性總體上差異不大，7.4%的企業(yè)由四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)，64.1%的企業(yè)為國(guó)有企業(yè)。

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)表

主要變量間的Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果顯示，企業(yè)環(huán)境信息披露水平、高管薪酬、高管規(guī)模、高管年齡以及高管任期與真實(shí)盈余管理顯著負(fù)相關(guān)；政治關(guān)聯(lián)、高管受教育程度與真實(shí)盈余管理相關(guān)但不顯著。各變量間相關(guān)系數(shù)絕對(duì)值均小于0.5，方差膨脹因子VIF值平均為1.32，說(shuō)明模型不存在多重共線(xiàn)性。

(二)回歸結(jié)果

1.企業(yè)環(huán)境信息披露水平對(duì)真實(shí)盈余管理的影響

在模型(5)中分別以當(dāng)期環(huán)境信息披露、滯后一期環(huán)境信息披露、滯后兩期環(huán)境信息披露作為自變量進(jìn)行回歸分析，并控制了年份與行業(yè)固定效應(yīng)進(jìn)行數(shù)據(jù)處理，結(jié)果如表3所示。

表3 CEID與真實(shí)盈余管理關(guān)系的檢驗(yàn)結(jié)果表

注：*、**、***分別表示10%、5%、1%的水平上顯著，括號(hào)內(nèi)代表t值，下同。

回歸結(jié)果顯示，當(dāng)期CEID系數(shù)在1%水平上顯著為正，說(shuō)明環(huán)境信息披露水平越高，當(dāng)期真實(shí)盈余管理程度就越高，假定環(huán)境信息披露水平提高一個(gè)單位，真實(shí)盈余管理程度將提高0.18%，因此，接受假設(shè)1。結(jié)果還發(fā)現(xiàn)，高管規(guī)模、高管任期、企業(yè)規(guī)模均與真實(shí)盈余管理顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明高管總?cè)藬?shù)越多、高管任期越長(zhǎng)、企業(yè)規(guī)模越大，真實(shí)盈余管理程度就越小；高管受教育程度、股權(quán)集中度、公司盈利能力等與真實(shí)盈余管理顯著正相關(guān)，說(shuō)明高管受教育程度越高、股權(quán)越集中、公司盈利能力越強(qiáng)，真實(shí)盈余管理程度就越大。

滯后一期的回歸結(jié)果表明：在1%顯著性水平上CEID與下一年的真實(shí)盈余管理呈正相關(guān)關(guān)系，但是，滯后兩期的固定效應(yīng)模型未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。以上結(jié)果證實(shí)了環(huán)境信息披露水平對(duì)真實(shí)盈余管理的影響存在滯后效應(yīng)。由于CEID在當(dāng)期(CEID)和滯后一期(LCEID)都與真實(shí)盈余管理呈顯著正相關(guān)關(guān)系，本文還嘗試構(gòu)建有限分布滯后模型，將當(dāng)期和滯后一期CEID同時(shí)作為自變量進(jìn)行回歸，結(jié)果如表3最后一列。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在5%顯著性水平上，當(dāng)期CEID與真實(shí)盈余管理正相關(guān)，而滯后一期(LCEID)與真實(shí)盈余管理不存在顯著相關(guān)性，可能的原因是滯后期時(shí)間選擇、自由度缺失或存在多重共線(xiàn)性等。

2.高管特征的調(diào)節(jié)作用

如表4所示，在模型(5)基礎(chǔ)上依次增加環(huán)境信息披露與高管政治關(guān)聯(lián)、環(huán)境信息披露與高管薪酬、環(huán)境信息披露與高管規(guī)模的交乘項(xiàng)，來(lái)檢驗(yàn)三個(gè)高管特征變量對(duì)環(huán)境信息披露和真實(shí)盈余管理關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

根據(jù)模型(6)的回歸結(jié)果，高管政治關(guān)聯(lián)與環(huán)境信息披露的交乘項(xiàng)(CEID*PC)系數(shù)在10%水平上顯著為正，高管政治關(guān)聯(lián)起到正向調(diào)節(jié)作用，接受假設(shè)2a。模型(7)結(jié)果顯示，高管薪酬與環(huán)境信息披露的交乘項(xiàng)(CEID*COMP)系數(shù)在10%水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明高管薪酬起到負(fù)向調(diào)節(jié)作用，接受假設(shè)2b。模型(8)回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)，高管規(guī)模與環(huán)境信息披露的交乘項(xiàng)(CEID*TM)系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明高管規(guī)模起到負(fù)向調(diào)節(jié)作用，由此接受假設(shè)2c。由于高管薪酬、高管規(guī)模都具有負(fù)向調(diào)節(jié)作用，進(jìn)一步將高管薪酬、高管規(guī)模與環(huán)境信息披露三者間的交乘項(xiàng)放入模型中，得到模型(9)，回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)交乘項(xiàng)(CEID*COMP*TM)系數(shù)在10%水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明當(dāng)高管薪酬與高管規(guī)模交互影響時(shí)，即高管人數(shù)越多且薪酬越高時(shí)，越會(huì)削弱環(huán)境信息披露與真實(shí)盈余管理之間的正向關(guān)系。

表4 高管特征變量的調(diào)節(jié)作用表

(三)內(nèi)生性與穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.內(nèi)生性檢驗(yàn)

考慮到企業(yè)環(huán)境信息披露的內(nèi)生性本質(zhì)，一方面企業(yè)環(huán)境信息披露會(huì)受到模型中其他變量的影響，真實(shí)盈余管理與環(huán)境信息披露存在互為因果的可能；另一方面，無(wú)法觀測(cè)的因素也會(huì)影響模型穩(wěn)定性。因此，本文采用工具變量法并運(yùn)用兩階段最小二乘法解決內(nèi)生性問(wèn)題。借鑒葉陳剛等的方法，選取樣本期初行業(yè)平均環(huán)境信息披露水平作為工具變量，與各樣本公司的CEID高度相關(guān)，但與真實(shí)盈余管理的殘差項(xiàng)相關(guān)性較小[6]。選取工具變量后，首先對(duì)模型進(jìn)行DWH檢驗(yàn)以驗(yàn)證是否存在內(nèi)生性問(wèn)題，檢驗(yàn)結(jié)果在1%水平上顯著拒絕了原假設(shè)(Hausman估計(jì)量為2.81，對(duì)應(yīng)的p值為0.09)，回歸方程可能存在內(nèi)生性問(wèn)題。隨后運(yùn)用2SLS進(jìn)行回歸來(lái)控制內(nèi)生性偏誤，回歸結(jié)果如表5所示，工具變量均通過(guò)了識(shí)別不足LM、弱工具變量Wald以及過(guò)度識(shí)別Sargan檢驗(yàn)，表明工具變量選擇合理。

表5 兩階段最小二乘法回歸結(jié)果表

兩階段最小二乘法回歸結(jié)果顯示，CEID回歸系數(shù)在當(dāng)期與滯后一期均顯著為正，滯后兩期不顯著，與前述結(jié)論一致。調(diào)節(jié)效應(yīng)中，交乘項(xiàng)CEID*PC與真實(shí)盈余管理顯著正相關(guān)(p<0.05)，交乘項(xiàng)CEID*COMP系數(shù)顯著為負(fù)(p<0.05)，高管規(guī)模與環(huán)境信息披露水平的交乘項(xiàng)CEID*TM系數(shù)顯著為負(fù)(p<0.1)，交乘項(xiàng)CEID*COMP*TM系數(shù)在5%的水平上顯著為負(fù)，支持了所有假設(shè)。因此，控制內(nèi)生性后得到與前文一致的結(jié)果。

2.穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為驗(yàn)證回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文采用替代指標(biāo)法，檢驗(yàn)全部假設(shè)。環(huán)境信息披露水平賦值替換為比值法，即由各個(gè)項(xiàng)目求和后除以總分；高管政治關(guān)聯(lián)替換為高管中有政治關(guān)聯(lián)的人數(shù)占高管總?cè)藬?shù)的比值；高管薪酬替換為所有高管薪酬總額的自然對(duì)數(shù)值；獨(dú)立董事總?cè)藬?shù)作為高管規(guī)模的替代指標(biāo)?；貧w結(jié)果如表6所示，關(guān)鍵變量的顯著性未發(fā)生變化，環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理在當(dāng)期與滯后一期均顯著正相關(guān)，交乘項(xiàng)CEID*PC、CEID*COMP、CEID*TM與CEID*COMP*TM均通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明文中模型具有較好的穩(wěn)健性。

表6 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果表

六、研究結(jié)論與政策建議

(一)研究結(jié)論

本文以2008-2017年滬深兩市A股398家重污染行業(yè)上市公司為樣本，對(duì)企業(yè)環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理之間的關(guān)系以及高管特征的調(diào)節(jié)作用進(jìn)行了研究，得出如下主要結(jié)論：

第一，上市公司環(huán)境信息披露可能被工具性地利用，掩蓋企業(yè)真實(shí)盈余管理行為。樣本數(shù)據(jù)說(shuō)明企業(yè)環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理存在顯著正相關(guān)關(guān)系，這一影響明顯作用于當(dāng)期及滯后一期，即企業(yè)當(dāng)年的環(huán)境信息披露水平越高，越有可能在當(dāng)年以及下一年進(jìn)行真實(shí)盈余管理。說(shuō)明，非財(cái)務(wù)信息作為市場(chǎng)信號(hào)傳遞工具之一，由于非強(qiáng)制披露，政府監(jiān)管力度不夠等原因，可能更容易被企業(yè)操縱，成為企業(yè)操縱財(cái)務(wù)信息的一個(gè)工具。所以，各利益相關(guān)者和信息使用者更應(yīng)該甄別使用非財(cái)務(wù)信息。

第二，高管調(diào)節(jié)了環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理之間的關(guān)系。本文識(shí)別出高管政治關(guān)聯(lián)、高管薪酬與高管層人數(shù)等特征變量的顯著調(diào)節(jié)作用。高管政治關(guān)聯(lián)會(huì)強(qiáng)化環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理之間的正相關(guān)關(guān)系，高管越是具有政治背景，環(huán)境信息披露被工具性使用的可能性會(huì)加大，企業(yè)越有可能進(jìn)行真實(shí)盈余管理，進(jìn)而，通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)告披露的盈余質(zhì)量可能被人為操縱。然而，高管薪酬與高管規(guī)模均具有相反的調(diào)節(jié)作用，即高管薪酬水平較高，高管層人數(shù)越多，會(huì)削弱環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理之間的正相關(guān)關(guān)系，規(guī)避環(huán)境信息披露被工具性地利用，可能的原因是當(dāng)高管薪酬水平達(dá)到了個(gè)人期望，高管通過(guò)虛增盈余實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益的動(dòng)機(jī)減少，且由于高管層人數(shù)較多，增加了操縱真實(shí)盈余管理的難度，從而，會(huì)弱化環(huán)境信息披露被利用的效應(yīng)。

(二)政策建議

為提升環(huán)境信息披露水平，減少環(huán)境信息披露被工具性地利用，掩蓋其真實(shí)盈余管理行為，進(jìn)一步完善信息披露制度和公司內(nèi)部治理制度，提出如下政策建議：

完善環(huán)境信息披露制度，增加強(qiáng)制性披露項(xiàng)目。證監(jiān)會(huì)于2017年12月公布的上市公司信息披露內(nèi)容里，僅把排污信息、防治污染設(shè)施的建設(shè)和運(yùn)行情況等6種環(huán)境信息規(guī)定為重污染企業(yè)強(qiáng)制性披露項(xiàng)目，其余均屬于自愿披露范圍，易使企業(yè)為了自利目標(biāo)而策略性地披露環(huán)境信息。所以，政府要細(xì)化具體項(xiàng)目的披露形式與內(nèi)容，盡可能多地增加強(qiáng)制性披露項(xiàng)目，例如，要具體披露能源消耗程度的絕對(duì)數(shù)，污染物排放量的絕對(duì)數(shù)和相對(duì)數(shù)，新增節(jié)能環(huán)保固定資產(chǎn)項(xiàng)目投資額、環(huán)境違法情況及其罰款金額等。

逐步完善上市公司高管的監(jiān)督機(jī)制。包括限制高管中有政治背景的人數(shù)比例，健全高管薪酬激勵(lì)機(jī)制，適當(dāng)擴(kuò)大高管規(guī)模等。一方面要減少政府官員出任或是兼任上市公司高管的比例，充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用，減少企業(yè)對(duì)政治關(guān)系的依賴(lài)，營(yíng)造公平的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境；合理的高管薪酬激勵(lì)約束機(jī)制與適當(dāng)?shù)母吖苋藬?shù)能夠?qū)€(gè)人層面及企業(yè)層面的機(jī)會(huì)主義行為形成制約，因此可適度提高薪酬水平或是實(shí)施恰當(dāng)?shù)墓蓹?quán)激勵(lì)計(jì)劃，將高管利益與企業(yè)長(zhǎng)期績(jī)效結(jié)合，減少企業(yè)進(jìn)行真實(shí)盈余管理，保障廣大投資者及利益相關(guān)者的利益。

本文采用內(nèi)容分析法對(duì)定性指標(biāo)進(jìn)行定量化處理，主要從高管政治背景、高管薪酬、高管規(guī)模等特征研究了環(huán)境信息披露水平與真實(shí)盈余管理二者間關(guān)系的作用機(jī)理，未來(lái)的研究可以考慮高管層異質(zhì)性因素，或是更多非高管層因素，從更多視角進(jìn)行深入研究。