資產(chǎn)評估結果的市場認可度及其影響因素檢驗

劉建勇 俞亮

【摘要】以2007 ～ 2017年滬深兩市上市公司重大資產(chǎn)重組事件為樣本，檢驗資產(chǎn)評估結果的市場認可度及其影響因素。研究發(fā)現(xiàn)：并購重組中標的資產(chǎn)評估增值率偏離同行業(yè)評估增值率中值越大，市場認可度越低，即資產(chǎn)評估異常增值率與市場反應顯著負相關;資產(chǎn)評估結果的市場認可度受并購支付方式、并購雙方采用的評估方法、資產(chǎn)評估機構聘請主體等因素影響。當并購支付方式為股票支付、并購采用的評估方法為收益法、買方聘請資產(chǎn)評估機構時，資產(chǎn)評估異常增值率越高，市場反應越消極。

【關鍵詞】并購重組;資產(chǎn)評估;資產(chǎn)重組;市場反應

【中圖分類號】F830.9 ? ? ?【文獻標識碼】A ? ? ?【文章編號】1004-0994（2020）10-0110-8

一、 引言

近年來上市公司并購重組交易數(shù)量逐年攀升，據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，2007 ～ 2012年我國共發(fā)生251例成功的重大資產(chǎn)重組案例，而從2013年起該數(shù)量開始急劇上升，2013年發(fā)生96例、2014年發(fā)生222例、2015年發(fā)生366例、2016年發(fā)生369例、2017年247例。在并購重組中，標的資產(chǎn)評估作為一個重要的環(huán)節(jié)，其發(fā)布的資產(chǎn)評估報告是眾多信息使用者獲取并購重組相關信息的關鍵。而在資產(chǎn)評估報告中，最受關注的就是評估結果，因為資產(chǎn)評估結果顯示了資產(chǎn)評估機構眼中標的資產(chǎn)的價值，不僅包含了資產(chǎn)賬面價值，更重要的是展示了評估后的價值相較于賬面價值的增值程度。已有研究發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)評估值已經(jīng)成為并購重組交易中重要的定價依據(jù)，越來越多的并購重組直接采用資產(chǎn)評估結果作為交易價格[1] 。因此，資產(chǎn)評估結果的合理性或公允性在并購重組活動中具有關鍵作用。

當前關于資產(chǎn)評估的研究主要集中于兩個方面：一類是研究資產(chǎn)評估被操縱的問題，認為資產(chǎn)評估機構在我國誕生的時間不長，許多資產(chǎn)評估機構的規(guī)模和獨立性還不足以抵抗并購過程中受到的干預。學者們研究發(fā)現(xiàn)，上市公司收購大股東資產(chǎn)時，大股東會操縱資產(chǎn)評估結果，進而損害中小股東利益[2-4] 。另一類是研究資產(chǎn)評估結果和交易價格的關系問題。相關研究主要圍繞資產(chǎn)評估結果和交易定價的差異合理性、差異產(chǎn)生的原因、差異的影響因素以及資產(chǎn)評估機構聲譽對二者關系的影響等[5-8] 。以上文獻試圖從資產(chǎn)評估機構獨立性以及資產(chǎn)評估定價和交易定價二者的關系來分析資產(chǎn)評估工作的公允性，而未從市場角度分析投資者對資產(chǎn)評估結果是否認可。資本市場有效假說認為投資者是精明的，市場是檢驗資產(chǎn)評估結果是否公允的關鍵。因此，本文將基于2007 ～ 2017年滬深兩市重大資產(chǎn)重組事件，從資本市場投資者角度來實證檢驗資產(chǎn)評估結果是否公允，考察并購重組中資產(chǎn)評估結果的市場認可度并揭示其背后的影響因素。

本文的貢獻主要在于：①從資本市場角度考察并購重組中資產(chǎn)評估增值的合理性，并探究影響資產(chǎn)評估結果市場認可度的因素，豐富了資產(chǎn)評估方面的文獻。②通過識別影響資產(chǎn)評估結果的因素為評價資產(chǎn)評估行為是否合理提供了經(jīng)驗證據(jù)，有利于中小投資者維護自身利益。

二、 理論分析與假設提出

（一）上市公司并購重組中資產(chǎn)評估結果的市場認可度分析

并購重組中資產(chǎn)評估結果是體現(xiàn)評估公司對于標的資產(chǎn)價值判斷的指標。標的資產(chǎn)評估增值表示的是相對于賬面價值來說，評估價值的增加量。很多并購重組都將評估值作為交易定價的一個重要依據(jù)或者直接作為交易價格，且由于信息不對稱，對于投資者來說，標的資產(chǎn)的信息是未知的，只有在資產(chǎn)評估報告中才能了解相關基本信息。因此，評估結果對于投資者分析并購重組是否公允的重要性不言而喻[7] 。對于投資者來說，應如何判斷評估結果是否公允呢？

一般認為同行業(yè)的標的資產(chǎn)具備相似性，評估結果具有可比性，所屬行業(yè)標的資產(chǎn)的評估增值率中值容易被投資者接受，可以作為判斷標準。投資者在得知標的資產(chǎn)評估結果后，往往要將評估結果與同行業(yè)同標的類型的資產(chǎn)評估結果相比較，得出評估結果是否值得信賴的大致判斷，因此投資者對于評估增值率的判斷取決于同行業(yè)增值率的水平。當評估增值率小于行業(yè)增值率中值標準時，基于謹慎性原則，投資者會認為標的資產(chǎn)的評估結果增值率偏小可能只是評估師嚴格謹慎評估的結果，并不會有太多質(zhì)疑。評估增值率偏離同行業(yè)評估增值率中值水平越大，或者說異常增值率越高，投資者認為越有可能存在高估現(xiàn)象，受到的質(zhì)疑越大，市場反應就越消極。

基于上述分析，本文提出假設1：

假設1：相對于同行業(yè)而言，并購重組標的資產(chǎn)評估異常增值率越高，市場反應越消極。

（二）上市公司并購重組中評估結果市場認可度的影響因素分析

1. 并購支付方式對評估增值市場認可度的影響。并購支付方式在并購重組過程中處于關鍵地位，支付方式主要有：現(xiàn)金支付、股票支付、現(xiàn)金與股票混合支付。現(xiàn)金支付指的是直接使用現(xiàn)金購買資產(chǎn);股票支付指的是主并方通過增發(fā)股票的方式來購買資產(chǎn)。

由于股票支付涉及股票增發(fā)，一方面涉及主并方股權結構的調(diào)整，可能會導致稀釋大股東的股權[9，10] ，使大股東承擔喪失控制權的風險并引起股價下滑[11-13] 。另一方面，采用定向增發(fā)股票支付容易產(chǎn)生虛高評估標的的情況。按照《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（2014年）第四十五條的規(guī)定，上市公司發(fā)行股份的定價嚴格參照基準日（通常為董事會決議公告日）前20、60、120個交易日股票均價之一且不低于該參考價的90%。如果股票支付時股價較高，增發(fā)相同股份可募集更多資金來減少支付壓力，主并方為了能夠進行股票支付，可能會通過接受較高溢價的標的資產(chǎn)，讓目標方同意股票支付。謝紀剛、張秋生[14] 使用中小板非同一控制下的并購樣本研究發(fā)現(xiàn)，股票支付比現(xiàn)金支付的標的評估增值率更高。因此，由于股票支付所帶來的股權稀釋風險以及所導致的虛高評估都將受到投資者質(zhì)疑，市場反應消極。現(xiàn)金支付方式則不存在上述問題，首先現(xiàn)金支付方式不存在股權稀釋風險;其次其支付的每一分錢都需要公司資金來承擔，而評估增值程度將決定其支付金額大小，主并方將力求公允以防止評估增值虛高進而減少支付壓力，客觀上決定了評估結果的公允性，投資者也更認可現(xiàn)金支付方式下的評估結果。

基于上述分析，本文提出假設2：

假設2：上市公司并購重組中評估增值的市場認可度受支付方式影響，采用股票支付方式的市場反應差于其他支付方式。

2. 并購采用的評估方法對評估增值市場認可度的影響。2008年《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定：重大資產(chǎn)重組中相關資產(chǎn)以資產(chǎn)評估結果作為定價依據(jù)的，資產(chǎn)評估機構原則上應當采取兩種以上評估方法進行評估?，F(xiàn)有的資產(chǎn)評估方法主要有三種：市場法，資產(chǎn)基礎法，收益法。

市場法需要參考類似已有的資產(chǎn)并購案例來確定評估價值，實際運用較少。目前主要使用的是資產(chǎn)基礎法和收益法。資產(chǎn)基礎法的評估理念是在各項資產(chǎn)和負債賬面價值的基礎上從資產(chǎn)和負債的重置角度評估出適當價格。評估結果的主要決定因素為相關資產(chǎn)評估基準日國內(nèi)市場價格水平。資產(chǎn)基礎法的缺點是難以計量各個單項資產(chǎn)對企業(yè)的貢獻，更難以衡量各個單項資產(chǎn)或技術有機結合所能產(chǎn)生的整合效應，因此資產(chǎn)基礎法評估出的價值可能偏低。由于資產(chǎn)基礎法是以企業(yè)資本要素再建為出發(fā)點，所以評估比較謹慎，整體增值率并不高，給投資者的印象只會偏低不會虛高。相反，采用收益法評估出的評估結果往往要遠遠大于資產(chǎn)基礎法評估結果。收益法從評估對象未來獲利能力角度，運用貼現(xiàn)理論將預測的收益進行資本化或貼現(xiàn)來確定評估對象的價值。具體評估時要預測各個時間段產(chǎn)生的現(xiàn)金流，還要確定折現(xiàn)率。對于收益法來說，由于現(xiàn)金流是評估人員人工預測的，具有較大的主觀性，而折現(xiàn)率的確定又涉及其他誤差[3] ，各種誤差的綜合影響可能使得評估結果遠遠偏離其真實價值，使得標的評估值具有虛高的可能性[14] 。一般而言，投資者對于謹慎評估往往持認可態(tài)度，而對虛高評估行為會發(fā)出質(zhì)疑并做出消極反應。因此，當并購雙方最終采用收益法評估結果作為參考依據(jù)時，投資者不免會在一定程度上質(zhì)疑評估結果虛高，若評估增值率大于行業(yè)水平，將進一步加劇市場消極反應。采用其他評估方法的評估結果作為參考依據(jù)時能使投資者認為評估結果更為謹慎客觀，即使出現(xiàn)質(zhì)疑評估結果虛高情況，也不會因采用了資產(chǎn)基礎法等其他評估方法而導致質(zhì)疑程度加深，其市場認可度將比采用收益法評估結果更高。

基于上述分析，本文提出假設3：

假設3：上市公司并購重組中評估增值市場認可度受評估方法影響，采用收益法評估的市場反應差于采用其他評估方法。

3. 資產(chǎn)評估機構聘請主體對評估增值市場認可度的影響。并購重組中，作為買方的主并方在并購重組中希望最大程度地了解標的資產(chǎn)真實價值并以最便宜的價格收購標的資產(chǎn)，而作為賣方的目標方希望在并購重組事件中盡可能將標的資產(chǎn)賣出更高的價格[15] 。評估機構聘請主體的不同利益驅動將導致不同的行為選擇。

由于許多并購交易定價是以標的資產(chǎn)評估結果為基礎，買方為了以較低的價格收購標的資產(chǎn)，可能會與資產(chǎn)評估機構進行溝通，通過降低標的資產(chǎn)評估增值率來實現(xiàn)該目標;而賣方為了能將標的資產(chǎn)賣出更高的價格，可能也會與資產(chǎn)評估機構溝通，通過提升標的資產(chǎn)增值率來達成目標。若由買方聘請資產(chǎn)評估機構評估出的增值率小，則符合其壓低價格購買標的資產(chǎn)的目的;反之若評估出的增值率高，買方則需以更高的價格購買標的資產(chǎn)，違背了其低價購買意愿，投資者會認為買方以更高價格購買標的資產(chǎn)對于買方公司來說是以更大的成本進行了收購的利空消息，故而當評估增值率偏離行業(yè)中值越高，即異常增值率越高時，市場反應越差。而由賣方聘請資產(chǎn)評估機構，評估出高增值率時，對于賣方的投資者來說，以更高價賣出標的資產(chǎn)對賣方有利，此時異常增值率高，市場反應不一定差。

基于上述分析，本文提出假設4：

假設4：上市公司并購重組中評估增值的市場認可度受資產(chǎn)評估機構聘請主體影響，聘請資產(chǎn)評估機構主體為買方時的市場反應要差于其為賣方時的市場反應。

三、 研究設計

（一）樣本選取

以CSMAR并購重組數(shù)據(jù)庫中收錄的2007 ～ 2017年發(fā)生的重大資產(chǎn)重組事件的公司為初始樣本，并對樣本進行如下處理：①剔除并購重組未成功的樣本;②剔除沒有完整披露并購重組標的賬面價值的樣本;③剔除資產(chǎn)評估報告公布時間不明確的樣本，因為這類樣本無法評估市場反應;④采用縮尾Winsorize剔除1%異常值，并剔除基本財務指標極端的樣本。最終得到381個樣本。

本文的核心數(shù)據(jù)（并購標的資產(chǎn)的賬面價值、評估報告公告日期及最終采用評估方法）由作者手工翻閱資產(chǎn)評估報告收集得到，市場反應由WIND數(shù)據(jù)庫數(shù)據(jù)計算得到，其余數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。數(shù)據(jù)由Excel和Stata 14.0處理而得。

（二）變量定義

1. 被解釋變量：市場反應。本文使用市場反應代表市場認可度，市場反應采用累計超額收益率衡量，以上市公司首次公告相關資產(chǎn)評估報告的日期為事件點，選擇的時間窗口為公告日后2天[0，2]和公告日后15天[0，15]，其時間窗口相對應的CAR[0，2]代表較短時間窗口的市場反應、CAR[0，15]代表較長時間窗口的市場反應。使用市場模型計算累計超額收益率。估計期為[-200，-30]，對于估計期少于170個交易日的事件，要求至少有100個交易日數(shù)據(jù)。

市場模型為：Rit=αit+βitRmt+εit 。 其中Rit為個股的日漲跌幅度，Rmt為市場對應每日上證綜合指數(shù)和深證綜合指數(shù)的日漲跌幅度。計算個股的日超常收益率：ARit=Rit-（ ? + ? Rmt+εit）;累計超額收益率：CAR=ARit。

2. 解釋變量：異常增值率。評估增值率（REV）是指標的資產(chǎn)評估值相對于其賬面價值的增值程度，計算公式為：標的資產(chǎn)評估增值率=（評估價值-賬面價值）/賬面價值。借鑒宋順林、翟進步[16] 的做法，將計算得到的資產(chǎn)評估增值率按照行業(yè)進行劃分，在各個行業(yè)內(nèi)排序得到每個行業(yè)評估增值率中值，在此基礎上計算異常增值率（=標的資產(chǎn)評估增值率-所在行業(yè)增值率中值），使用異常增值率衡量資產(chǎn)評估結果相對行業(yè)增值率中值的偏離程度。

3. 控制變量。借鑒曾穎[17] 、陳濤和李善民[18] 的做法，選取以下控制變量：標的資產(chǎn)類型（UNDERT）、并購重組類型（RESRT）、聘請資產(chǎn)評估機構方的凈資產(chǎn)收益率（ROE）、資產(chǎn)負債率（LEV）、第一大股東持股比例（FSECR）、資產(chǎn)規(guī)模（LNASSET）、標的資產(chǎn)的賬面價值（LNBOOKV）、評估機構規(guī)模（YTOP100）以及年份虛擬變量（YEAR）和行業(yè)虛擬變量（INDUSTRY）。

具體變量定義見表1。

（三）模型設計

采用上述模型來檢驗假設1，如果異常增值率ABREV系數(shù)顯著為負，表明假設1成立。對于假設2至假設4，依次按照并購重組支付方式、并購采用的評估方法、資產(chǎn)評估機構聘請主體地位（交易地位）進行分組，分別采用上述模型進行分組檢驗。

四、 實證結果與分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2為各變量的描述性統(tǒng)計結果。由表2可知，評估增值率REV的最小值為-0.231，最大值為50.084倍，平均值為4.723倍，說明評估增值率總體較高。再看異常增值率ABREV，最小值為-6.186，最大值為47.434，平均值為1.976，可以看出異常增值率跨度較大，最大值遠大于平均值。市場反應CAR[0，2]最小值為-0.22、最大值為0.289，市場反應CAR[0，15]的最小值為-1.167、最大值為1.352，可以看出市場對于重大資產(chǎn)重組的積極或消極反應十分明顯。此外，兩個變量均值都為正，表明總體上市場對于重大資產(chǎn)重組還是有所期待。標的資產(chǎn)類別UNDERT均值為0.903，說明標的類型有90.3%為股權標的。并購重組類別RESET均值為0.822，說明并購類型有82.2%為資產(chǎn)收購。評估師規(guī)模（YTOP100）中位數(shù)為12，說明有50%的重大資產(chǎn)并購重組聘請業(yè)務收入排名前12名的評估機構。

（二）多元回歸分析

表3是多元回歸結果。從全樣本來看，異常增值率ABREV和市場反應CAR[0，2]、CAR[0，15]分別在1%和5%水平上顯著，相關系數(shù)分別為-0.0031和-0.0068，說明評估結果的異常增值率越大，市場反應越差。上述結果表明投資者確實會利用同行業(yè)評估增值率中值來判斷資產(chǎn)評估增值率是否異常，如果越偏離行業(yè)評估增值中值，投資者越會認為其為異常評估結果，從而給出消極市場反應，得到難證假設1?？刂谱兞恐?，聘請資產(chǎn)評估機構方規(guī)模LNASSET與市場反應 CAR[0，2]和CAR[0，15]顯著負相關，在其他回歸中二者基本上都為顯著的負相關關系，說明市場投資者認為資產(chǎn)評估機構聘請方的規(guī)模越大，評估機構越難以保持獨立性，評估結果可能越不公允，顯示了投資者對于評估機構獨立性持懷疑態(tài)度。此外，聘請方的資產(chǎn)負債率LEV與市場反應CAR顯著正相關，在其他回歸中二者基本上為顯著的正相關關系。該關系的形成原因可能是投資者認為資產(chǎn)負債率越高的公司所受到的外部監(jiān)督力度越大，信息越為透明，難以影響評估機構獨立性，于是評估結果就更為公允。

為了檢驗并購重組支付方式對評估結果市場反應的影響，將樣本按照并購支付方式不同分為股票支付組和其他方式支付組。從表3的檢驗結果可得，在股票支付組中，異常增值率ABREV與市場反應CAR[0，2]和CAR[0，15]分別在1%和5%水平上顯著為負，在其他支付方式組中異常增值率均不顯著。上述結果說明，采用股票支付會帶來比現(xiàn)金支付更加消極的市場反應，投資者對于評估結果的反應受到并購支付方式的影響。鑒于股票支付會引起股權稀釋風險，以及該支付方式有減輕并購支付壓力的能力而會被蓄意采用造成虛高評估標的，而現(xiàn)金支付和其他支付方式不存在股權稀釋風險并且支付壓力無法轉移，客觀上決定了評估結果的公允性，故而投資者在評估結果異常情形下，更加容易懷疑采用股票支付方式的評估結果，其市場反應更差，假設2得到驗證。

為了檢驗評估方法對評估結果市場反應的影響，根據(jù)采用的評估方法不同將樣本分為收益法評估組和其他評估方法組（主要是資產(chǎn)基礎法，還有少量市場法）。在收益法組內(nèi)，異常增值率ABREV與市場反應CAR[0，2]和CAR[0，15]分別在1%和5%水平上顯著為負。而在其他方法組，異常增值率ABREV與市場反應CAR[0，2]僅在10%水平顯著為負，異常增值率ABREV與市場反應CAR[0，15]不顯著。以上結果說明采用收益法評估會加劇投資者對于評估結果的不認可程度，市場反應更消極，支持了假設3。上述結果驗證了前文預期，即收益法評估過程誤差較多且受主觀性影響大，容易偏離標的資產(chǎn)真實價值，投資者更不信任收益法的評估結果，認為收益法評估結果更不公允。

為了檢驗交易地位對評估結果市場反應的影響，按聘請資產(chǎn)評估機構主體不同，將其分為買方組和賣方組，檢驗兩組評估結果與市場反應的關系。買方組異常增值率ABREV與市場反應CAR[0，2]和CAR[0，15]分別在1%和5%水平上顯著為負。在賣方組內(nèi)，異常增值率均不顯著。這說明上市公司并購重組中評估增值的市場認可度受資產(chǎn)評估機構聘請主體影響，聘請資產(chǎn)評估機構主體為買方時的市場反應要差于其為賣方時的市場反應，假設4得到驗證。在賣方組控制變量評估機構規(guī)模（YTOP100）與市場反應在5%水平上顯著負相關，表明評估機構獨立性越強，越能抵抗賣方操縱評估結果獲利，從而導致賣方公司的投資者無法獲利，市場反應消極。該結果進一步表明投資者對于資產(chǎn)評估機構獨立性持懷疑態(tài)度，原因是如果評估機構能夠保持獨立性那么并購雙方的任一方聘請評估機構得到的結果都將一致，不會給投資者造成不同的心理預期，但實際上卻出現(xiàn)了本文所假設的情況，即聘請方交易地位影響了市場反應。

五、 穩(wěn)健性檢驗

（一）替換自變量

用并購重組中標的資產(chǎn)評估增值率減所在行業(yè)標的資產(chǎn)評估增值率均值衡量異常評估增值率，替換主檢驗中的異常增值率衡量方法重新回歸，回歸結果見表4。從表4可知：全樣本中ABREV與CAR[0，2]和CAR[0，15]分別在1%和5%水平上顯著負相關。在股票支付組、收益法評估組、買方組，ABREV與CAR[0，2]均在1%水平上顯著負相關，ABREV與CAR[0，15]均在5%水平上顯著負相關;而在非股票支付組、其他評估方法組、賣方組，ABREV與CAR[0，2]和CAR[0，15]均不顯著。與前文主檢驗結果一致，說明研究結論較為穩(wěn)健。

（二）替換時間窗口

采用比[0，2]更短的市場窗口[0，1]和考慮了事件信息提前泄露問題的對稱時間窗口[-2，2]來度量市場反應，表5列示了新的時間窗口[0，1]和[-2，2]的回歸結果?；貧w結果顯示全樣本中異常增值率ABREV與市場反應CAR[0，1]和CAR[-2，2]分別在1%和5%水平上顯著負相關。在各個分組中，股票支付組、收益法評估組、買方組的異常增值率ABREV和市場反應CAR[0，1]均在1%水平上顯著，股票支付組、收益法評估組、買方組的異常增值率ABREV與市場反應CAR[-2，2]分別在10%、5%、5%水平上顯著，系數(shù)均為負。而在非股票支付組、其他評估方法組、賣方組，ABREV與CAR[0，1]的關系均不顯著;ABREV與CAR[-2，2]在非股份支付組、其他評估方法組中在10%水平上顯著，系數(shù)也不低于股票支付和收益法評估組，其可能是由于資產(chǎn)評估結果增值的消息在公告日前難以得知，在公告日前泄露可能性較小，故而考慮公告日前交易日的市場反應影響了二者間的負相關程度及顯著性。此外，本文還考察了[0，3]、[0，30]等時間窗口，結果均與主檢驗中[0，2]窗口結論一致，限于篇幅未列示。上述表明前文得出的結果較為穩(wěn)健。

六、 結論與建議

隨著并購活動的頻繁進行，資產(chǎn)評估在并購重組中的作用越來越大，許多并購直接以資產(chǎn)評估結果作為交易定價依據(jù)，資產(chǎn)評估結果的合理性或公允性影響并購交易雙方以及廣大投資者的利益。本文從資本市場角度研究投資者對并購重組資產(chǎn)評估結果的認可度及其影響因素，研究發(fā)現(xiàn)：并購重組中標的資產(chǎn)評估異常增值率與市場認可度顯著負相關，即資產(chǎn)評估增值率偏離同行業(yè)評估增值率中值越大，股票市場反應越消極;資產(chǎn)評估結果的市場反應與并購支付方式、標的資產(chǎn)最終采用的評估方法、聘請資產(chǎn)評估機構主體地位等因素相關，表現(xiàn)為采用股票支付方式、采用收益法評估、買方聘請資產(chǎn)評估機構時，評估異常增值率越高，市場反應越消極。以上結論在改變計量資產(chǎn)評估結果的方法和股票市場反應的時間窗口時仍然成立。

根據(jù)以上結論得出以下兩點啟示：①對監(jiān)管部門而言，并購重組審核委員會應建立上市公司并購重組標的資產(chǎn)評估結果增值數(shù)據(jù)庫，對照數(shù)據(jù)庫快速識別資產(chǎn)評估結果異于同行業(yè)水平的并購事件，及時向識別出的并購事件發(fā)問詢函，詢問評估增值水平異于行業(yè)水平的原因。②對于投資者而言，可以通過資產(chǎn)評估報告給出的信息，結合并購支付方式、標的資產(chǎn)最終采用的評估方法、聘請資產(chǎn)評估機構主體等因素來判別資產(chǎn)評估結果的合理性，重點關注采用股票支付方式時上市公司的股價是否處于非正常水平，采用收益法評估時標的資產(chǎn)現(xiàn)金流的估計是否符合行業(yè)發(fā)展，并根據(jù)聘請資產(chǎn)評估機構的主體以及資產(chǎn)評估機構的規(guī)模、聲譽、收費情況判斷資產(chǎn)評估機構是否容易被操縱。

當然本文也存在一些不足，由于手工收集數(shù)據(jù)得到的資產(chǎn)評估報告數(shù)量有限且需同時匹配市場反應數(shù)據(jù)（部分資產(chǎn)評估報告公布時間不明確導致無法評估市場反應），故樣本量與整體重大資產(chǎn)重組事件量相比而言較小，由此計量行業(yè)評估增值率中值時可能因數(shù)據(jù)不全而導致一定的誤差。此外，本文研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)評估機構聘請主體可能會對資產(chǎn)評估造成一定影響，未來可進一步探究聘請方地位不同對于評估定價以及并購重組定價的影響問題，以揭示資產(chǎn)評估機構獨立性和資產(chǎn)評估結果公允性的關聯(lián)。

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