[摘 要]《長(zhǎng)江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展規(guī)劃綱要》2019年12月由中共中央、國(guó)務(wù)院發(fā)布實(shí)施。長(zhǎng)江三角洲區(qū)域一體化上升為國(guó)家戰(zhàn)略，推動(dòng)文化旅游合作發(fā)展成為長(zhǎng)三角一體化的具體發(fā)力點(diǎn)。旅游資源豐富的巢湖市如何利用好江浙滬的資本共同打造高品質(zhì)的休閑度假旅游區(qū)和世界聞名的東方度假勝地成為一個(gè)亟待探討的課題。旅游資源證券化融資（ABS）不失為一個(gè)好的選擇。若剔除產(chǎn)權(quán)現(xiàn)狀，合理假設(shè)，以旅游資源資本化理論為基點(diǎn)，運(yùn)用收益現(xiàn)值法評(píng)估資源價(jià)值總量，進(jìn)而構(gòu)建ABS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，合體利用江浙滬資本，或許具有精簡(jiǎn)的實(shí)操意義。

[關(guān)鍵詞]長(zhǎng)三角一體化;旅游資源證券化融資;收益現(xiàn)值法;產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

2019年12月，中共中央、國(guó)務(wù)院印發(fā)了《長(zhǎng)江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展規(guī)劃綱要》（以下簡(jiǎn)稱《綱要》），長(zhǎng)三角一體化上升為國(guó)建戰(zhàn)略，《綱要》第七章第三節(jié)明確提出“推動(dòng)文化旅游合作發(fā)展。共建世界知名旅游目的地。深化旅游合作，統(tǒng)籌利用旅游資源，推動(dòng)旅游市場(chǎng)和服務(wù)一體化發(fā)展。依托長(zhǎng)江、沿海、域內(nèi)知名河流、名湖、名山、名城等特色資源，共同打造一批具有高品質(zhì)的休閑度假旅游區(qū)和世界聞名的東方度假勝地。”據(jù)此展開(kāi)，五大淡水湖之一的巢湖水碧山青、田園風(fēng)土、獨(dú)有溫泉，且距旅游客源市場(chǎng)近，極具打造成為高品質(zhì)的休閑度假旅游區(qū)的潛力。打造必然需要資本的助力，哪里資本充沛？江浙滬。如何迎接資本呢？旅游資源證券化融資（ABS）不妨一探。若假定巢湖旅游資源產(chǎn)權(quán)（所有權(quán)、占有權(quán)、支配權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)和處置權(quán)）清晰。除使用權(quán)和收益權(quán)歸屬巢湖市C旅游公司（混合所有制）外，其他權(quán)利均歸屬巢湖市國(guó)資委。以旅游資源資本化理論為基點(diǎn)，運(yùn)用收益現(xiàn)值法評(píng)估巢湖資源價(jià)值總量，進(jìn)而構(gòu)建ABS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，合理利用江浙滬資本，具有精簡(jiǎn)的實(shí)操意義。

1 旅游資源資本化理論

零散的旅游資源資本化理論依據(jù)發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)理論——學(xué)者觀點(diǎn)——資產(chǎn)證券化理論的衍化邏輯逐一展開(kāi)。發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為：在地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的過(guò)程中，資源也在向資本進(jìn)行轉(zhuǎn)化，如無(wú)可轉(zhuǎn)化為資本的資源，資本也就不會(huì)向該地區(qū)轉(zhuǎn)移，也就不能形成資本的原始積累，從而經(jīng)濟(jì)無(wú)法實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。同時(shí)，如果沒(méi)有資源轉(zhuǎn)化為資本的條件，資本仍然無(wú)法流入，那么地方經(jīng)濟(jì)仍然發(fā)展不起來(lái)。在此基礎(chǔ)上，旅游資源資本化思想，認(rèn)為資源價(jià)值包括自然資源價(jià)值、人力資源價(jià)值和旅游資源機(jī)制三個(gè)方面，而旅游資源經(jīng)過(guò)開(kāi)發(fā)、利用，產(chǎn)生良好的經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益。界定旅游資源產(chǎn)權(quán)是旅游資源資本化的產(chǎn)權(quán)，是旅游資源資本化的前提基礎(chǔ)和先決條件。

如何實(shí)現(xiàn)資源向資本的轉(zhuǎn)化呢？資產(chǎn)證券化理論給出了解決方案?！百Y產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性、但具有可預(yù)期收入的資產(chǎn)，通過(guò)在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化提高資產(chǎn)的流動(dòng)性的一種結(jié)構(gòu)性融資手段?！辟Y產(chǎn)證券化的核心原理是基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流分析原理，該原理是說(shuō)可預(yù)期的現(xiàn)金流是進(jìn)行資產(chǎn)證券化的先決條件，而不管這種現(xiàn)金流是由哪種資產(chǎn)產(chǎn)生的。證券化表面上是以資產(chǎn)為支持，但實(shí)際上是以資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持，可預(yù)期的現(xiàn)金流是資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)。換句話說(shuō)，資產(chǎn)證券化所“證券化”的不是資產(chǎn)本身，而是資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流。

2 巢湖資源價(jià)值評(píng)估

通過(guò)對(duì)旅游資源資本化理論的梳理得知，若巢湖資源有意進(jìn)行資產(chǎn)證券化融資嘗試，基于現(xiàn)金流分析的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)必須對(duì)資源進(jìn)行價(jià)值總量評(píng)估。收益現(xiàn)值法是一種適合的資產(chǎn)評(píng)估方法，該法是運(yùn)用未來(lái)預(yù)期收益的流量通過(guò)折現(xiàn)估值，屬于絕對(duì)估值法，是現(xiàn)金流貼現(xiàn)定價(jià)模型估值法，它的運(yùn)行原理是資產(chǎn)估值等于該資產(chǎn)預(yù)期隔年收益折成現(xiàn)值的加總。根據(jù)評(píng)估時(shí)間是否有限，分為有限期限評(píng)估和無(wú)限期限評(píng)估。由于假設(shè)巢湖旅游資源產(chǎn)權(quán)清晰，使用權(quán)和收益權(quán)對(duì)企業(yè)的出讓，依據(jù)法律法規(guī)是有明確期限的，公式如下。

依據(jù)該方法，假定巢湖旅游資源出讓給C公司使用權(quán)為30年，資本化率（即年收益率）為15%，第30年的預(yù)期收益額為1億元，便可計(jì)算出總現(xiàn)值。

在方法使用過(guò)程中，也注意到該方法的優(yōu)勢(shì)和不足。

2.1 收益現(xiàn)值法的優(yōu)勢(shì)

（1）較真實(shí)準(zhǔn)確地反映出企業(yè)本金化的價(jià)格。

（2）在做投資決策時(shí)，估算出的資產(chǎn)價(jià)值較容易被買賣雙方接受。

2.2 收益現(xiàn)值法的不足

（1）預(yù)期收益額的預(yù)測(cè)難度高，比較容易受較強(qiáng)的主觀判斷和未來(lái)收益不可預(yù)見(jiàn)因素的雙重影響。

（2）估值運(yùn)用范圍較窄，比較適合運(yùn)用在企業(yè)整體資產(chǎn)和可預(yù)測(cè)未來(lái)收益的單項(xiàng)資產(chǎn)評(píng)估中。

基于此，V的計(jì)算要注重折現(xiàn)系數(shù)、超額利潤(rùn)、本金化率和收益期限的合理選定。運(yùn)用收益現(xiàn)值法得出總現(xiàn)值即旅游資源評(píng)估價(jià)值后，便可在此基礎(chǔ)上，合理進(jìn)行ABS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。

2.3 巢湖旅游資源資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)

通過(guò)收益現(xiàn)值法估算出巢湖旅游資源的總現(xiàn)值后，便可以C公司為主體，著手ABS產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)了。回顧一下ABS 的理論。資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性、但具有可預(yù)期收入的資產(chǎn)，通過(guò)在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化提高資產(chǎn)的流動(dòng)性的一種結(jié)構(gòu)性融資手段。據(jù)此，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中便要涉及融資主體、擔(dān)保人、托管人、投資者、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和管理人。具體分工如圖1所示。

通過(guò)ABS產(chǎn)品，把托管人、投資者、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和管理人向江浙滬傾斜，同時(shí)安徽省、合肥市或者巢湖市國(guó)有產(chǎn)權(quán)實(shí)體/組合體充當(dāng)擔(dān)保人角色。對(duì)于合理引進(jìn)江浙滬資本共同打造巢湖高品質(zhì)休閑度假旅游區(qū)具有精簡(jiǎn)的實(shí)操意義。

3 結(jié)論

《綱要》的發(fā)布標(biāo)志著長(zhǎng)江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展上升為國(guó)家戰(zhàn)略。江浙滬皖在推動(dòng)區(qū)域文化旅游合作發(fā)展，應(yīng)各取所長(zhǎng)，運(yùn)用經(jīng)濟(jì)的方式，協(xié)同資源，充分利用江浙滬的資本資源，助力巢湖旅游資源的開(kāi)發(fā)，共同打造高品質(zhì)的休閑度假旅游區(qū)是對(duì)《綱要》的踐行，也是提高長(zhǎng)三角經(jīng)濟(jì)集聚度的有效合作支點(diǎn)。旅游業(yè)作為高附加值的環(huán)保產(chǎn)業(yè)，對(duì)地方經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)作用明顯，巢湖旅游資源合理開(kāi)發(fā)，可富一方百姓，護(hù)一片山水。通過(guò)旅游資源資本化融資，提高融資效率、降低融資成本，合理引入江浙滬資本，為資源深度開(kāi)發(fā)提供豐沛的資金支持，也是《綱要》推動(dòng)文化旅游合作發(fā)展的具體踐行。

參考文獻(xiàn)：

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[作者簡(jiǎn)介]陳晨（1984—），男，漢族，安徽合肥人，碩士，助教，研究方向：證券、期貨、基金。