正榮地產(chǎn)急速擴(kuò)張僅是虛胖？

謝澤鋒

經(jīng)過了野蠻生長(zhǎng)和高速發(fā)展，房地產(chǎn)業(yè)黃金時(shí)代不再，突如其來的疫情加速了地產(chǎn)人的焦慮，不少地產(chǎn)企業(yè)開始考慮“用時(shí)間換空間”。

正榮地產(chǎn)用20年時(shí)間闖進(jìn)千億行列，當(dāng)下，創(chuàng)始人歐宗榮給職業(yè)經(jīng)理人黃仙枝的新要求是——高質(zhì)量發(fā)展。

退居幕后的歐宗榮仍然給他創(chuàng)辦的企業(yè)謀劃航向，但在競(jìng)爭(zhēng)加劇、行業(yè)增速下滑的當(dāng)下，接班人黃仙枝能完成他的任務(wù)嗎？

千億水分

五年前，正榮地產(chǎn)銷售額才剛剛突破300億元關(guān)口（克而瑞數(shù)據(jù)）。

然而僅用了2016-2018的3年時(shí)間，正榮就挺進(jìn)千億行列。規(guī)模爆發(fā)之后，正榮地產(chǎn)銷售額降檔，2019年踩著年初的目標(biāo)線達(dá)到了1307億元。規(guī)模擴(kuò)大的同時(shí)，歐宗榮也嗅到了行業(yè)“調(diào)整期”的氣味。

為此，正榮內(nèi)部提出了“新三年戰(zhàn)略”——將2019-2021年設(shè)定為“高質(zhì)量發(fā)展期”，計(jì)劃在這三年內(nèi)，在企業(yè)規(guī)模持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)的同時(shí)，謀求高質(zhì)量發(fā)展，通過提升運(yùn)營(yíng)水平，改善債務(wù)結(jié)構(gòu)，帶動(dòng)營(yíng)收及盈利水平持續(xù)提升。

這一重任放在了以董事長(zhǎng)黃仙枝為首的管理層身上，黃仙枝是跟隨歐宗榮打拼20多年的正榮老將，自2005年12月起擔(dān)任董事長(zhǎng)職務(wù)。

在黃仙枝看來，正榮高質(zhì)量發(fā)展就是要做好規(guī)模、財(cái)務(wù)和盈利三大指標(biāo)的進(jìn)一步平衡。

3月29日，黃仙枝在2019年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上表示：“三大指標(biāo)每一個(gè)都至關(guān)重要，不僅要做到均好，還要做到均優(yōu)。這樣才有可持續(xù)的競(jìng)爭(zhēng)力。”

但要想知行合一，在過往普遍追求速度的地產(chǎn)領(lǐng)域卻不那么容易。正榮地產(chǎn)也面臨著高成長(zhǎng)煩惱。

根據(jù)最新年財(cái)報(bào)顯示，正榮地產(chǎn)2019年實(shí)現(xiàn)合約銷售額1307.08億元，同比增長(zhǎng)21%;營(yíng)收為325.58億元，同比增長(zhǎng)23.1%;核心利潤(rùn)為29億元，同比增長(zhǎng)42.7%;歸屬母公司核心利潤(rùn)為23.1億元，同比增長(zhǎng)20.4%。

雖然表面光鮮，但從盈利能力來看，公司毛利率下降2.8個(gè)百分點(diǎn)，由2018年的22.8%減少至2019年的20%，并且處于行業(yè)低位。

與此同時(shí)，正榮地產(chǎn)的銷售均價(jià)已經(jīng)連續(xù)三年下滑。2019年，正榮地產(chǎn)的銷售均價(jià)為1.55萬(wàn)元/平方米，而2018年為1.68萬(wàn)元/平方米，下降7.62%;2017年銷售均價(jià)為1.85萬(wàn)元/平方米，2016年的銷售均價(jià)則為2.09萬(wàn)元/平方米。

更令人擔(dān)憂的是，其權(quán)益銷售占比過低。據(jù)第一財(cái)經(jīng)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，這兩年正榮地產(chǎn)實(shí)際權(quán)益口徑銷售數(shù)據(jù)并未超過400億。2017、2018、2019年正榮地產(chǎn)實(shí)際效益銷售數(shù)據(jù)約為351億、361億、372億左右。

而2017、2018、2019年公司披露的全口徑銷售額為702億、1080億、1307億，如果以此計(jì)算，實(shí)際效益銷售額占比僅為50%、33.43%、28.46%，呈現(xiàn)持續(xù)下滑跡象。所以千億正榮要打上大大的折扣。

降檔換速

“下一個(gè)三年每年還會(huì)有30%的增長(zhǎng)，三年后規(guī)模將能翻一番?！秉S仙枝此前對(duì)公司高速發(fā)展十分自信。

但房地產(chǎn)調(diào)控的高壓態(tài)勢(shì)仍在持續(xù)，行業(yè)整體增長(zhǎng)在放緩，突如其來的疫情打亂了黃仙枝的預(yù)期計(jì)劃。

目前來看，在千億規(guī)模的房企里，實(shí)現(xiàn)10%的增速已十分不易。出于對(duì)疫情影響的考慮，黃仙枝將2020年的銷售目標(biāo)定為1400億元，增速僅為7.1%;同時(shí)將拿地預(yù)算定為260億元。相比去年拿地金額313億有所收縮。

土地是房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展的糧草，2019年，正榮地產(chǎn)新增41宗土地，新增土地儲(chǔ)備560萬(wàn)平方米，85%位于二線城市，15%位于三線城市。截至2019年底，正榮地產(chǎn)合計(jì)土地儲(chǔ)備2615萬(wàn)平方米，總貨值約4500億元，權(quán)益比55%。

從城市分布來看，正榮也更加依賴二線城市，2019年其銷售收入中，一線、二線、三線城市占比分別為4.0%、78.4%和17.6%。

2019年公司新增的土儲(chǔ)中，權(quán)益比例大幅提高到73%，而2018年新增土地中該比例僅為33%。

權(quán)益占比過低一直是正榮的一大問題，根據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2018年末正榮總土地儲(chǔ)備面積為2456萬(wàn)平方米，權(quán)益比例從79%降至53%，2019年提升至55%。

但這一比例相比同等規(guī)模的房企還有較大差距，雅居樂2019年末土地儲(chǔ)備4985萬(wàn)平方米，權(quán)益土地儲(chǔ)備3970萬(wàn)平方米，是正榮權(quán)益土儲(chǔ)1438萬(wàn)平方米的2.7倍;綠城2019年末總建筑面積3873萬(wàn)平方米，權(quán)益土儲(chǔ)為2240萬(wàn)平方米，是正榮的1.6倍。

可以說，正榮是小股操盤，小步快跑，合作型急速擴(kuò)張房企的典型代表，但這類企業(yè)權(quán)益占比問題一直頗受質(zhì)疑。

正榮內(nèi)部也意識(shí)到這一問題，在降低合約銷售額增速的同時(shí)，開始著力解決權(quán)益占比過低的問題。

黃仙枝在業(yè)績(jī)會(huì)上透露，2019年新增的41塊土儲(chǔ)中，權(quán)益占比由2018年的33%大幅提升至73%，“希望并表更多的項(xiàng)目，實(shí)現(xiàn)操盤”，未來幾年隨著權(quán)益的提升反映到財(cái)報(bào)上，公司股東應(yīng)占利潤(rùn)也會(huì)有較大的增長(zhǎng)空間。

可以說2019年是正榮發(fā)展歷程中的“分水嶺”。黃仙枝直言：“規(guī)模不再是首要考核目標(biāo)”，要同時(shí)算好規(guī)模、現(xiàn)金流、利潤(rùn)這三個(gè)賬本。

平衡這一賬本的一大重要指標(biāo)就是凈負(fù)債率，在上市前的2017年，正榮地產(chǎn)凈負(fù)債率在2017年底一度高達(dá)183.2%，上市之后，正榮地產(chǎn)的凈負(fù)債率在2018年底和2019年底分別為74%與75.2%。

突擊降低凈負(fù)債率成為黑馬型地產(chǎn)企業(yè)的共性，而通過提高少數(shù)股東權(quán)益，進(jìn)而增加股東權(quán)益，最終降低凈負(fù)債率，這種財(cái)技玩法被一眾地產(chǎn)企業(yè)采納。

2016-2019年，正榮地產(chǎn)所有者權(quán)益分別為89.9億、122.24億、244.79億、310.6億。年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)51.18%。

這其中秘密就在于少數(shù)股東權(quán)益的快速增長(zhǎng)，2016年正榮地產(chǎn)少數(shù)股東權(quán)益僅為10.15億元，在權(quán)益總額中占比僅為11.29%，但截至2019年末，正榮地產(chǎn)少數(shù)股東權(quán)益達(dá)132.24億元，三年時(shí)間少數(shù)股東權(quán)益增長(zhǎng)超12倍，在權(quán)益總額中占比躍升至42.57%。

根據(jù)財(cái)報(bào)，正榮地產(chǎn)非控股權(quán)益的增加主要源于其合并報(bào)表中的39項(xiàng)股權(quán)占比較小的合營(yíng)企業(yè)和聯(lián)營(yíng)企業(yè)開發(fā)的物業(yè)，其建筑面積為1114.2萬(wàn)平方米，正榮地產(chǎn)在其中的權(quán)益占比大多介于13%-35%之間，僅有3個(gè)項(xiàng)目權(quán)益占比接近50%。

這種財(cái)務(wù)方式背后，不乏明股實(shí)債的項(xiàng)目，一般而言，雖然操盤方權(quán)益占比較小，但行業(yè)認(rèn)為“誰(shuí)操盤誰(shuí)并表”，這種方式雖然增大了所有者權(quán)益，但其實(shí)是隱藏了負(fù)債。

根據(jù)降負(fù)債率=（ 有息負(fù)債- 貨幣資金）/ 所有者權(quán)益，通過增大分母，正榮降低了凈負(fù)債率。

而其實(shí)，正榮真正的財(cái)務(wù)狀況要比表面的更加嚴(yán)峻。