我國私募股權基金IPO退出績效的實證研究

王成旭

摘要：私募股權投資為企業(yè)帶來發(fā)展資金以及先進的公司治理理念。衡量一個私募股權投資機構實力的最有效手段就是退出效率。本文主要對私募股權的退出績效展開研究，分別討論了私募股權投資的重要意義，私募股權退出績效的影響因素和私募股權投資機構的退出方式的發(fā)展建議。

關鍵詞：私募股權 ?退出績效 ?價值增值

一、引言

如果把私募股權基金的投資過程分為投資、投后管理、項目退出3個階段其中“項目退出環(huán)節(jié)”是保證投資收益得以實現(xiàn)的核心環(huán)節(jié)，只有實現(xiàn)順利退出，資本才能實現(xiàn)價值增值。

首次公開發(fā)行（IPO）是被投資企業(yè)經(jīng)營狀況比較理想時，私募股權投資所采取的退出方式。

二、私募股權投資退出的重要意義

第一，對于一般投資而言其收益的取得主要依靠股份股利或者利息;區(qū)別于一般投資，私募股權投資收益的取得主要是依靠資本增值，其中資本退出環(huán)節(jié)的順暢是實現(xiàn)資本增值的必要條件。

第二，私募股權投資的流動性比較差，收益性和安全性則存在比較大的波動，私募股權的順利退出一方面可以規(guī)避風險項目投資失敗帶來的巨大損失;另一方面可以平衡私募股權投資的安全性、收益性和流動性，有利于資本周轉的順利進行，提高投資效率。

第三，私募股權能否順利實現(xiàn)退出對私募股權行業(yè)的發(fā)展前景有著直接的影響。如果資本不能順利實現(xiàn)退出，風險投資者的最基本的成本回收都會成為困難，更無法保證資本實現(xiàn)價值增值，最終會導致風險投資者的資金鏈條的斷裂。資金鏈條的斷裂會讓相關企業(yè)的投資發(fā)展受到重創(chuàng)，此外風險投資者將不會繼續(xù)投資風險企業(yè)，該決策將會對整個私募股權行業(yè)帶來巨大的沖擊。

三、私募股權投資退出績效的影響因素分析

（一）私募股權投資的退出績效與被投資企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率呈正向相關的關系

簡單來講，私募股權機構的具體盈利模式就是：給與被投資企業(yè)全方位的資金支持，從而獲得該企業(yè)等值的股份，等該企業(yè)增值之后，轉讓股份順利實現(xiàn)資金的退出，最終獲得資本的增值。企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率越高代表企業(yè)運用起自有資產(chǎn)實現(xiàn)資本增值的前景越好，越受私募股權投資機構的歡迎。

（二）私募股權投資的退出績效與被投資企業(yè)所處行業(yè)的發(fā)展前景呈正向相關的關系

經(jīng)調查研究，高新科技行業(yè)（如：軟件行業(yè)、IT行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)等）私募股權的投資是非常密集的，原因是這些高科技行業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，國家政策的支持力度大，資本增值的空間大，私募股權投資機構退出績效也就越高。

（三）私募股權投資的退出績效與投資期限呈反向相關的關系

私募股權投資退出的最優(yōu)時間是投資所帶來的邊際成本等于邊際價值的時候，如果投資期限過長，投資退出績效就會降低。因此，很多機構為了提高投資效率，在選擇投資項目的時候都會選擇周期短，增值快的項目，實現(xiàn)投資收益的最大化。

（四）私募股權投資的退出績效與私募股權投資機構的成熟度呈正向相關的關系

首先，成熟度高的私募股權投資機構擁有不易被其他競爭對手所超越的核心競爭力，可以給投資企業(yè)提供更好的增值服務，從而獲得更高的退出績效。其次，一般來講，成熟度高的私募股權投資機構對國內(nèi)外的投資項目都比較熟悉，對相關被投資企業(yè)的背景了解也比較深刻，在選擇投資項目的時候辨別能力強，好的項目可以帶給投資機構更多的價值增值，從而獲得更高的退出績效。

（五）私募股權投資的退出績效與私募股權投資機構的資本規(guī)模呈正向相關的關系

衡量資本運營業(yè)績的標志之一就是資本的規(guī)模。例如，資本規(guī)模大的私募股權投資機構可以吸引高素質的的專業(yè)管理人才，專業(yè)的管理人才可以利用專業(yè)知識對退出環(huán)節(jié)嚴格把關，有利于資本循環(huán)流程的順利銜接。

（六）私募股權投資的退出績效與被投資企業(yè)的發(fā)達程度呈正向相關的關系

根據(jù)調查研究，私募股權投資活動主要集中在經(jīng)濟發(fā)達的區(qū)域。北上廣這類城市城市化水平高，經(jīng)濟實力強，市場結構完善，高質量人才多，高科技企業(yè)發(fā)展密集，大企業(yè)發(fā)展集中，發(fā)展前景好，創(chuàng)造的GDP總值高。私募股權投資機構選擇發(fā)達城市的投資企業(yè)有利于快速實現(xiàn)資本增值，實現(xiàn)投資的高效率。

（七）私募股權投資的退出績效與宏觀經(jīng)濟的繁榮程度呈正向相關的關系

例如，當經(jīng)濟發(fā)展繁榮的時候，被投資企業(yè)發(fā)展環(huán)境好，資本增值快速，私募股權投資機構就可以獲得退出績效的高效率;相反在經(jīng)濟發(fā)展蕭條的時候，被投資企業(yè)的發(fā)展環(huán)境差，資本增值緩慢，最終導致私募股權投資退出的低效率。

（八）私募股權投資的退出績效與政府對企業(yè)的政策支持力度呈正向相關的關系

如果政府對企業(yè)的政策支持（如稅收政策，政府管制程度）力度大，給企業(yè)的發(fā)展提供相對優(yōu)越的政治環(huán)境，被投資企業(yè)就可以借助政策優(yōu)勢在短時間內(nèi)實現(xiàn)資本價值增值，最終保證私募股權投資機構獲得更高的退出績效。

四、私募股權投資機構的退出方式的發(fā)展建議

第一，私募股權投資機構在投資之前就要制定完整的投資策略，尤其是要明確退出策略。在與被投資企業(yè)簽訂合約的時候就要具體列明相關的退出條款，包括何時退出，以何種方式退出等，提高私募股權機構在退出環(huán)節(jié)中的主動性。

第二，私募股權投資機構要豐富退出方式，只有豐富多樣退出方式才能保證企業(yè)退出方式的多樣性，讓企業(yè)在退出環(huán)節(jié)根據(jù)實際情況靈活的選擇退出方式。例如買殼上市、借殼上市等都是新的退出方式。第一，買殼上市是很多民營企業(yè)為了取得上市地位所采取的最佳選擇策略，主要是指指非上市公司購買一家上市公司一定比例的股權來取得上市的地位，然后注入自己有關業(yè)務及資產(chǎn)，實現(xiàn)間接上市的目的。第二，借殼上市主要依靠現(xiàn)金收購和資產(chǎn)置換這兩種方式的結合來實現(xiàn)的。主要指一家私人公司通過把資產(chǎn)注入一家市值較低的已上市公司，得到該公司一定程度的控股權，利用其上市公司地位，使母公司的資產(chǎn)得以上市。

第三，私募股權投資機構在制定退出策略的時候，要注重多種退出方式的混合使用，因為不同的退出方式在實際情況下并不是相互獨立的。根據(jù)被投資企業(yè)的發(fā)展狀況講被投資企業(yè)劃分為不同的部分，每一個部分采取最適合的退出方式，最終實現(xiàn)投資收益的最大化。

第四，私募股權投資機構要要擺正心態(tài)擺脫浮躁，不要單純只考慮上市帶來的高回報。在IPO退出方式受阻或延誤周期較長時，可以靈活采取其他的退出方式，例如產(chǎn)權出售中的并購和管理層收購等方式。

第五，私募股權投資機構從招聘到培訓都要注重高質量人才和團隊的引進和培養(yǎng)。退出環(huán)節(jié)是私募股權投資機構回收資金實現(xiàn)價值增值的關鍵環(huán)節(jié)，只有起用專業(yè)化的人才和團隊才能篩選出優(yōu)質的投資項目，制定出科學合理的退出策略，然后根據(jù)實際實際情況選擇恰當?shù)耐顺銮篮屯顺鰰r機，并且整個過程都要有專業(yè)技術的把關，保證資金實現(xiàn)順利退出。

五、總結

綜上所述，私募股權的順利退出有利于我國私募股權行業(yè)機制的健全和發(fā)展。本文第一部分從三個方面分析了私募股權順利退出的意義;第二部分從八個方面具體分析了私募股權退出績效的影響因素;第三部分從五個方面提出了私募股權投資機構在完善退出策略方面的建議。最后我們可以看出私募股權的退出環(huán)節(jié)，對私募股權投資機構、對私募股權投資機制的完善、對整個資本市場的流通效率等有著非常關鍵的影響。

參考文獻：

[1]杜雨潔.如何完善私募股權投資基金退出機制[J].人民論壇，2017（22）：110-111.

[2]張浩然，侯雁.融資規(guī)模對公司IPO前后財務績效變動影響分析——以我國制造業(yè)上市公司為例[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)（3）：112-113.

[3]李永平，齊魯工業(yè)大學金融學院，李永平，等.風險投資對上市企業(yè)IPO后績效的影響 ——基于創(chuàng)業(yè)板的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計之友，2017（5）：73-77.

[4]鄭建明，許晨曦，白霄，et al.政治關聯(lián)、IPO初始收益率與長期表現(xiàn)——基于創(chuàng)業(yè)板的實證研究[J].會計之友，2017（15）：21-28.

[5]汪麗.董事會異質性與IPO績效：沖突與經(jīng)驗的協(xié)同視角[J].南大商學評論，2017（3）：121-133.

[6]羅黨論，譚衍俊.三類股東與企業(yè)經(jīng)營績效——來自新三板的經(jīng)驗證據(jù)[J].財務研究，2019（2）：71-81.

作者單位：對外經(jīng)貿(mào)大學