張哲

隨著世茂、恒大、融創(chuàng)三大TOP10房企陸續(xù)公布拆分物業(yè)上市計(jì)劃，前十龍頭房企中已經(jīng)有7家房企加入了物業(yè)拆分隊(duì)伍。

這一動(dòng)作也的確符合“市場(chǎng)預(yù)期”。和地產(chǎn)股的萎靡表現(xiàn)不同，物管板塊公司備受市場(chǎng)追捧，房地產(chǎn)服務(wù)板塊的估值不斷被推高，典型物業(yè)股比對(duì)應(yīng)地產(chǎn)母公司的估值高出10倍左右。

多位投資人向《紅周刊》記者指出，物管板塊在未來(lái)3-5年仍將享受明顯的“規(guī)模紅利”，頭部企業(yè)的逐步上市，會(huì)吸引更廣泛的投資者去關(guān)注物業(yè)板塊，也會(huì)加速資本配置的分化，一些物企有可能出現(xiàn)估值回歸。

恒大、融創(chuàng)物管業(yè)務(wù)加入上市隊(duì)伍

前十房企中僅萬(wàn)科、綠地、華潤(rùn)未拆分

融創(chuàng)中國(guó)8月6日發(fā)布的公告顯示，公司旗下物業(yè)管理公司融創(chuàng)服務(wù)已經(jīng)于公告日向聯(lián)交所遞交上市申請(qǐng)表格，已申請(qǐng)將融創(chuàng)服務(wù)股份于聯(lián)交所主板上市及批準(zhǔn)買賣。公告顯示，截至8月6日，融創(chuàng)中國(guó)擁有融創(chuàng)服務(wù)100%權(quán)益，待建議分拆及上市完成后，融創(chuàng)中國(guó)預(yù)期將擁有融創(chuàng)服務(wù)不少于50%的權(quán)益，融創(chuàng)服務(wù)仍將為融創(chuàng)中國(guó)的附屬公司。

《紅周刊》記者注意到，此前主流房企中國(guó)恒大與世茂集團(tuán)也分別發(fā)表公告表示擬將物業(yè)管理部分拆分上市，若該三家上市房企的物業(yè)部分成功拆分上市，TOP10房企中拆分物業(yè)上市的房企數(shù)量將達(dá)到7家，分別是碧桂園、恒大、融創(chuàng)、保利、中海、新城控股、世茂。

在克而瑞物管高級(jí)研究員湯曉晨看來(lái)，頭部企業(yè)拆分物業(yè)上市屬于拆分上市潮中的正常反應(yīng)。他在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)表示，非常多的頭部物企近期加入分拆上市的行列，原因在于很多房企開(kāi)始一致認(rèn)同物業(yè)行業(yè)是個(gè)有可為的市場(chǎng)，不再是之前的成本中心?！坝羞h(yuǎn)見(jiàn)的企業(yè)會(huì)通過(guò)培育物業(yè)板塊，加速其市場(chǎng)化發(fā)展，釋放其獨(dú)立價(jià)值。物業(yè)板塊的收入體量雖與地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有巨大差距，但在運(yùn)營(yíng)時(shí)代能夠連接的場(chǎng)景和內(nèi)容卻更豐富，延展性、可能性更大?！?/p>

隨著融創(chuàng)、恒大與世茂的業(yè)務(wù)拆分，TOP10房企中未將物業(yè)拆分上市的企業(yè)僅剩萬(wàn)科、綠地與華潤(rùn)。其中，綠地已入股雅生活服務(wù)，華潤(rùn)此前也有拆分計(jì)劃傳出，萬(wàn)科董事長(zhǎng)郁亮則公開(kāi)表示短期內(nèi)不會(huì)將物業(yè)拆分上市。

在湯曉晨看來(lái)，萬(wàn)科物業(yè)并不希望以傳統(tǒng)物業(yè)公司的身份上市，或是在尋找新的業(yè)務(wù)突破模式?！叭f(wàn)科目前正嘗試以科技驅(qū)動(dòng)服務(wù)的形式推動(dòng)企業(yè)升級(jí)，今年萬(wàn)科物業(yè)發(fā)布了‘三駕馬車的全新業(yè)務(wù)架構(gòu)，推出了城市空間服務(wù)這一賽道，可以推測(cè)萬(wàn)科物業(yè)在城市空間服務(wù)領(lǐng)域建立一定壁壘并將業(yè)務(wù)調(diào)整至理想狀態(tài)后，也有可能借助資本市場(chǎng)加速發(fā)展。”

高成長(zhǎng)與高確定性吸引資金進(jìn)入

物業(yè)股與地產(chǎn)股估值呈現(xiàn)“冰火兩重天”

近年來(lái)，物業(yè)管理企業(yè)持續(xù)站上資本的“風(fēng)口”，不僅赴港上市的物企數(shù)量激增，房地產(chǎn)服務(wù)板塊的估值也被不斷推高，與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)板塊的低估狀態(tài)形成明顯對(duì)比。據(jù)《紅周刊》記者不完全統(tǒng)計(jì)，截至發(fā)稿前，在港股和A股上市的物業(yè)服務(wù)企業(yè)約28家，其中港股25家，A股3家;而在2018年之前，上市物管企業(yè)僅有6家。

從市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，物業(yè)管理板塊在“主戰(zhàn)場(chǎng)”的表現(xiàn)十分亮眼。Wind數(shù)據(jù)顯示，2019年恒生指數(shù)全年漲幅僅為9.07%，整體走勢(shì)偏弱，全部港股全年漲幅（總市值加權(quán)平均）約為10.03%，而房地產(chǎn)服務(wù)板塊的全年漲幅（總市值加權(quán)平均）高達(dá)35.18%。2020年以來(lái)，資本市場(chǎng)整體受疫情影響較大，物業(yè)管理板塊則持續(xù)逆勢(shì)走強(qiáng)。截至8月6日收盤，銀城生活服務(wù)年內(nèi)漲幅高達(dá)449.29%，永升生活服務(wù)、濱江服務(wù)年內(nèi)漲幅則均逼近200%，新城悅服務(wù)、碧桂園服務(wù)、保利物業(yè)漲幅則在100%左右。

值得關(guān)注的是，雖然大多數(shù)上市物業(yè)管理企業(yè)都拆分自房地產(chǎn)母公司，但物企的估值都明顯高于關(guān)聯(lián)上市房企的估值?！都t周刊》記者梳理15家典型物業(yè)公司與其對(duì)應(yīng)地產(chǎn)股的數(shù)據(jù)（附表）發(fā)現(xiàn)，物業(yè)股2020年的預(yù)測(cè)PE平均值約為38倍，而對(duì)應(yīng)地產(chǎn)股的平均值僅為7倍;前者2020年以來(lái)平均上漲幅度高達(dá)102.53，后者則下跌4.66%。具體到公司來(lái)看，位列房企TOP10的碧桂園、保利地產(chǎn)、中國(guó)海外發(fā)展、新城控股的預(yù)測(cè)PE分別為3.88、5.77、5.18、4.81，碧桂園服務(wù)、保利物業(yè)、中海物業(yè)、新城悅服務(wù)的預(yù)測(cè)PE則分別高達(dá)54.63、56.95、38.98、45.52，物業(yè)股比對(duì)應(yīng)地產(chǎn)母公司的估值高出10倍左右。

物業(yè)管理企業(yè)與房地產(chǎn)母公司估值相差之懸殊，與兩類公司的行業(yè)屬性及估值邏輯有關(guān)。由于房地產(chǎn)板塊是周期板塊的典型代表，地產(chǎn)股行情受房地產(chǎn)調(diào)控政策及房?jī)r(jià)的影響較大，很多時(shí)候甚至于房企的基本面情況相背離。反之，物業(yè)管理板塊則是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)比較穩(wěn)定且具有明顯“抗周期”屬性的行業(yè)，而其在應(yīng)對(duì)疫情方面發(fā)揮的重要作用，也使得物業(yè)板塊在上半年的下跌中表現(xiàn)出明顯的“抗跌性”。

《紅周刊》記者梳理典型物業(yè)管理企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，16只標(biāo)的物管股近三年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率基本都在100%以上。Wind數(shù)據(jù)顯示，雅生活服務(wù)（關(guān)聯(lián)地產(chǎn)股雅居樂(lè)集團(tuán)）近三年的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率高達(dá)666.02%，新城悅服務(wù)（關(guān)聯(lián)地產(chǎn)股新城控股）、永升生活服務(wù)（關(guān)聯(lián)地產(chǎn)股旭輝集團(tuán)控股）、濱江服務(wù)（關(guān)聯(lián)地產(chǎn)股濱江集團(tuán)）、藍(lán)光嘉寶服務(wù)（關(guān)聯(lián)地產(chǎn)股藍(lán)光發(fā)展）、碧桂園服務(wù)（關(guān)聯(lián)地產(chǎn)股碧桂園）的上述指標(biāo)超過(guò)400%，中海物業(yè)（關(guān)聯(lián)地產(chǎn)股中國(guó)海外發(fā)展）則超過(guò)200%。

物業(yè)管理行業(yè)的高成長(zhǎng)性及高穩(wěn)定性與過(guò)去十幾年房地產(chǎn)行業(yè)的快速發(fā)展有直接關(guān)系。國(guó)泰瑞豐投研總監(jiān)任凱在接受《紅周刊》記者采訪時(shí)曾表示，未來(lái)三年物業(yè)公司業(yè)績(jī)將持續(xù)暴發(fā)。“開(kāi)發(fā)商在2017年至2019年間的銷售面積大大超過(guò)以往年份，按房企兩至三年的交付時(shí)間來(lái)看，2019年至2022年房企的交付面積會(huì)持續(xù)高速增長(zhǎng)。再疊加上市物業(yè)公司通過(guò)收并購(gòu)以及招投標(biāo)第三方樓盤獲取的項(xiàng)目，未來(lái)三年物業(yè)公司業(yè)績(jī)將持續(xù)暴發(fā)?！绷?yè)?jù)國(guó)信證券預(yù)計(jì)，2019年至2023年全國(guó)物業(yè)管理行業(yè)營(yíng)業(yè)收入年復(fù)合增長(zhǎng)速度將保持在11%左右，預(yù)計(jì)到2023年末全國(guó)物業(yè)管理規(guī)模將超過(guò)1.5萬(wàn)億。

“后物管時(shí)代”的投資邏輯仍以高成長(zhǎng)性為主

房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入存量時(shí)代，為物業(yè)管理企業(yè)注入了確定性的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)能，利好那些關(guān)聯(lián)優(yōu)質(zhì)龍頭房企的物業(yè)公司。不過(guò)，中小型物業(yè)企業(yè)在增值服務(wù)方面體現(xiàn)的創(chuàng)新業(yè)務(wù)能力，也使得“后物管時(shí)代”的物業(yè)股投資邏輯在以“高成長(zhǎng)性”為主的同時(shí)，增加了對(duì)物企外拓能力的“考核”要求。

盡管經(jīng)歷了上半年的“高歌猛進(jìn)”，近期物管板塊仍保持持續(xù)增長(zhǎng)，龍頭物管公司的港股通持股比例也較為穩(wěn)定。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至8月6日，保利物業(yè)、綠城服務(wù)、中海物業(yè)、碧桂園服務(wù)、彩生活、雅生活服務(wù)的港股通持股比例分別為34.32%、10.00%、9.04%、8.00%、5.10%、0.75%。

湯曉晨認(rèn)為，物業(yè)板塊的投資邏輯仍以高成長(zhǎng)性為主，“頭部企業(yè)的逐步上市，會(huì)吸引更廣泛的投資者去關(guān)注物業(yè)板塊，也會(huì)加速資本配置的分化，一些物企有可能出現(xiàn)估值回歸。尋找強(qiáng)勢(shì)母公司綁定的企業(yè)是一個(gè)穩(wěn)健的選擇，但另一個(gè)角度來(lái)看，行業(yè)集中度仍然較低，具有上升潛力的優(yōu)質(zhì)小型物企相比頭部擁有的業(yè)績(jī)倍增潛力更大，這些企業(yè)投資者也可以關(guān)注?！?/p>

具體到選股邏輯上，任凱向《紅周刊》記者表示，由于物業(yè)股近期的抱團(tuán)現(xiàn)象較為明顯，該板塊的成長(zhǎng)邏輯也在發(fā)生變化?！拔飿I(yè)股從最初的10倍以下增長(zhǎng)到現(xiàn)在的50倍，已經(jīng)透支了一定的增長(zhǎng)空間。我們看到即使經(jīng)過(guò)了去年的大漲，僅今年上半年銀城物業(yè)就翻了近四倍，翻一兩倍的物業(yè)股也有很多。未來(lái)即使物業(yè)股繼續(xù)被推高，也無(wú)非是從50倍漲到100倍也只有一倍的空間。在這種情況下，相較于此前‘母公司強(qiáng)則物業(yè)強(qiáng)的選股邏輯或許要開(kāi)始轉(zhuǎn)變?yōu)椤馔剡壿嫞搓P(guān)注物業(yè)公司的收并購(gòu)及增值服務(wù)業(yè)務(wù)的發(fā)展情況。”