創(chuàng)業(yè)板上市公司估值思路和方法研究

【摘 要】 創(chuàng)業(yè)板作為我國(guó)多層次的資本市場(chǎng)體系中重要的組成部分，自從2009年10月30日正式推出，成為高科技、高成長(zhǎng)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的“孵化器”和“助推器”，其上市公司具有自己鮮明的特征。在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的基本都是中小型高新技術(shù)公司，他們的共同特點(diǎn)就是高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)和高收益，看中的是企業(yè)未來(lái)的發(fā)展?jié)摿?。一直以?lái)估值都是理論界的焦點(diǎn)問(wèn)題，尤其是對(duì)于創(chuàng)業(yè)板的估值更是如此。

【關(guān)鍵詞】 創(chuàng)業(yè)板 估值 PEG EVA

1、創(chuàng)業(yè)板公司估值難點(diǎn)

創(chuàng)業(yè)板企業(yè)有不同于傳統(tǒng)企業(yè)的特征，所以在進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的時(shí)候會(huì)遇到很多問(wèn)題，主要體現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：①創(chuàng)業(yè)板公司的無(wú)形資產(chǎn)相對(duì)有形資產(chǎn)來(lái)說(shuō)比重較大，設(shè)備、廠房、原材料等有形資產(chǎn)的評(píng)估有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，而創(chuàng)業(yè)板中高科技企業(yè)的技術(shù)、人才、管理等無(wú)形資產(chǎn)的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一可能導(dǎo)致估值差距較大，使得創(chuàng)業(yè)板企業(yè)估值難度增大。②科創(chuàng)板中大部分為高科技企業(yè)，市場(chǎng)中具有可比性的企業(yè)比價(jià)少，企業(yè)的利潤(rùn)往往呈非線性增長(zhǎng)的趨勢(shì)，因此難于正確預(yù)測(cè)利潤(rùn)和利潤(rùn)增長(zhǎng)率。③企業(yè)經(jīng)營(yíng)不確定性較大，科創(chuàng)板上市對(duì)于企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)要求只有3年，對(duì)于盈利能力要求也比較低，已知的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)比較少。

2、估值方法

2.1? PEG估值法

2.1.1? PEG估值法概述。企業(yè)的估值方法有很多，但是考慮到創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的特殊性，如果只考慮創(chuàng)業(yè)板公司的市盈率水平是不符合對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司估值的合理性的，所以PEG估值方法在考慮市盈率的同時(shí)考慮到了公司未來(lái)的增長(zhǎng)率。

PEG是一種指標(biāo)，本身是用來(lái)判斷股票價(jià)格和股票的內(nèi)在價(jià)值的關(guān)系的，原本的計(jì)算公式為：PEG=市盈率/增長(zhǎng)率*100=（每股股價(jià)/每股盈利）/每股年度增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)值*100

在用于股票內(nèi)在價(jià)值評(píng)估時(shí)，計(jì)算公式為：每股股價(jià)=增長(zhǎng)率*100*每股盈利*可比基準(zhǔn)PEG

在公司支付股息時(shí)的計(jì)算公式為：每股股價(jià)=（增長(zhǎng)率+股息率）*100*每股盈利*可比基準(zhǔn)PEG

2.1.2數(shù)據(jù)選取。（1）每股收益的一般可以從公司最新公布的年報(bào)中或者某些機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)的研究報(bào)告中獲得。（2）復(fù)合增長(zhǎng)率g的選擇比較關(guān)鍵，一般是基于公司過(guò)去的歷史數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)公司未來(lái)三年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率，這里的預(yù)測(cè)要盡可能準(zhǔn)確，否則一點(diǎn)誤差可能導(dǎo)致結(jié)果出現(xiàn)很大的差異。（3）賦值基準(zhǔn)PEG。PEG的值在不同行業(yè)之間差距比較大，市場(chǎng)環(huán)境和企業(yè)的發(fā)展階段也會(huì)對(duì)PEG的值產(chǎn)生影響。所以在對(duì)一個(gè)企業(yè)進(jìn)行估值的過(guò)程中，需要很多方面的數(shù)據(jù)和盡可能精準(zhǔn)的計(jì)算方式，最佳評(píng)價(jià)系數(shù)確定的PEG值一般是1。

2.1.3方法分析。在用PEG方法對(duì)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)進(jìn)行估值時(shí)，得到的價(jià)格往往會(huì)比市場(chǎng)價(jià)格低，因?yàn)榘鸦鶞?zhǔn)可比PEG定為1本身是一種比較保守的估計(jì)。此外，相比用歷史增長(zhǎng)率來(lái)估值，如果用機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)的增長(zhǎng)率，估值結(jié)果會(huì)更接近市場(chǎng)價(jià)格，說(shuō)明投資者對(duì)公司未來(lái)增長(zhǎng)率的預(yù)測(cè)決定了公司的股票價(jià)格。

PEG估值法還是比較使用于經(jīng)營(yíng)狀況比較穩(wěn)定的企業(yè)，經(jīng)營(yíng)狀況不穩(wěn)定可能會(huì)導(dǎo)致比較大的估值偏差，所以對(duì)于某些特殊的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)，是不適用于PEG方法的。

2.2? EVA法估值模型

2.2.1 經(jīng)濟(jì)增加值法概述。一般情況下，EVA評(píng)估法一般用于研究主板企業(yè)，但對(duì)于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)來(lái)說(shuō)，也有對(duì)于EVA評(píng)估法的契合之處，對(duì)于評(píng)估創(chuàng)業(yè)板企業(yè)也有一定的可行性。

經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）是企業(yè)的稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)扣除投入總資本的資本成本后的余額。經(jīng)濟(jì)增加值的計(jì)算是站在創(chuàng)造價(jià)值的角度而非創(chuàng)造利潤(rùn)的角度評(píng)價(jià)企業(yè)價(jià)值的變化，這個(gè)指標(biāo)相對(duì)于凈利潤(rùn)來(lái)說(shuō)更能反映企業(yè)發(fā)展盈利能力的真實(shí)水平。該方法的計(jì)算公式如下：

該方法在使用時(shí)，由于同樣采用了折現(xiàn)的思想，需要滿足的前提條件如下，包括：評(píng)估標(biāo)的未來(lái)能夠產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)流入企業(yè)的年限應(yīng)該是可以預(yù)測(cè)的，即企業(yè)在可以預(yù)見(jiàn)的未來(lái)不會(huì)進(jìn)入破產(chǎn)清算。

2.2.2? EVA指標(biāo)調(diào)整。由于基于權(quán)責(zé)發(fā)生制的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和EVA思想的差異，在計(jì)算EVA時(shí)，需要選擇財(cái)務(wù)報(bào)表中的相關(guān)科目進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整方可使用。因此，在下一節(jié)中計(jì)算企業(yè)EVA時(shí)，部分參數(shù)不能從財(cái)務(wù)報(bào)表中直接提取，而應(yīng)當(dāng)對(duì)部分項(xiàng)目進(jìn)行適當(dāng)?shù)臅?huì)計(jì)調(diào)整。

其原因在于，第一，會(huì)計(jì)利潤(rùn)這一數(shù)據(jù)不能準(zhǔn)確反映企業(yè)價(jià)值的增加情況，因?yàn)橹挥兄鳡I(yíng)業(yè)務(wù)帶來(lái)的收益在未來(lái)是容易結(jié)合各方面分析進(jìn)行預(yù)測(cè)的，其他收入或支出對(duì)于企業(yè)的影響具有相當(dāng)大的不確定性，因而要在計(jì)算經(jīng)濟(jì)增加值的過(guò)程中應(yīng)予以扣除;第二，謹(jǐn)慎性原則要求不能高估資產(chǎn)，也不能低估負(fù)債，這一點(diǎn)使得不進(jìn)行調(diào)整直接計(jì)算出的EVA數(shù)值相對(duì)偏低，影響對(duì)企業(yè)整體發(fā)展能力的預(yù)期判斷。

2.2.3 方法分析。通過(guò)對(duì)比分析，發(fā)現(xiàn)EVA評(píng)估法更適用于具有高成長(zhǎng)性、高技術(shù)性的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)，基于創(chuàng)業(yè)板特點(diǎn)建立的EVA估值模型具有很大程度的應(yīng)用可行性。（1）利用EVA價(jià)值評(píng)估模型對(duì)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，其評(píng)估結(jié)果對(duì)于預(yù)期使用者具有以下利用價(jià)值：引導(dǎo)合理的投資決策、建立有效的激勵(lì)制度以及發(fā)現(xiàn)潛在的審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。（2）EVA評(píng)估法在創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)中應(yīng)用時(shí)，可以從深化行業(yè)背景分析，聚焦企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略以及綜合采用多種估值方法等角度，在整體評(píng)估體系保持穩(wěn)定的條件下，體現(xiàn)不同企業(yè)之間的差異性，從而進(jìn)一步提高價(jià)值評(píng)估的準(zhǔn)確度，以便該方法能夠在創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)中得以廣泛應(yīng)用。

3、結(jié)論和政策建議

基于上述結(jié)論，本文對(duì)注冊(cè)制改革背景下，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)價(jià)值評(píng)估問(wèn)題給出如下幾點(diǎn)建議：

第一，把握創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的特征，在對(duì)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，要綜合考慮企業(yè)盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力、償債能力、創(chuàng)新能力以及成長(zhǎng)性等，其中對(duì)創(chuàng)業(yè)辦企業(yè)成長(zhǎng)性和創(chuàng)新能力的分析尤其重要。除關(guān)注營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、總資產(chǎn)等指標(biāo)外，還要重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)情況，如技術(shù)、專利、研發(fā)投入等。

第二，在適當(dāng)放開(kāi)對(duì)創(chuàng)新型企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)限制的基礎(chǔ)上，考慮“同股不同權(quán)”對(duì)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的重要性。對(duì)于創(chuàng)新型企業(yè)來(lái)說(shuō)，創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)是企業(yè)的管理核心，團(tuán)隊(duì)對(duì)企業(yè)的實(shí)際控制，能夠保障企業(yè)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展與成長(zhǎng)。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 邢樂(lè)成，《中小企業(yè)融資難的困境與出路》，濟(jì)南大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2013年23（2）期.

[2] 王若奇，《中國(guó)醫(yī)藥公司投資價(jià)值研究》，學(xué)位論文，對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)，2014年.

作者簡(jiǎn)介：劉怡伽（1996-），女，漢族，山西省運(yùn)城市人，研究生，單位：天津工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，研究方向：金融學(xué)