房地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)金股利發(fā)放強(qiáng)度的實(shí)證分析

摘要：股利政策是財(cái)務(wù)管理決策的起點(diǎn)和終點(diǎn)，對于上市公司現(xiàn)金股利的整體數(shù)據(jù)研究較多，但是對于細(xì)分市場，即房地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)金股利影響因素的實(shí)證分析較少。為了彌補(bǔ)和民生息息相關(guān)的房地產(chǎn)行業(yè)的股利政策研究的欠缺，本文以2015-2017年房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)為依據(jù)，來研究其現(xiàn)金股利發(fā)放的影響因子。實(shí)證分析表明，盈利水平與房地產(chǎn)上市企業(yè)的現(xiàn)金股利支付呈正向顯著相關(guān)性，規(guī)模越大的上市房地產(chǎn)企業(yè)越傾向于發(fā)放股利。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)企業(yè);現(xiàn)金股利;盈利能力;資產(chǎn)規(guī)模

股利政策是指公司股東大會或董事會對一切與股利有關(guān)的事項(xiàng)，所采取的較具原則性的做法，是關(guān)于公司是否發(fā)放股利、發(fā)放多少股利以及何時(shí)發(fā)放股利等方面的方針和策略，所涉及的主要是公司對其收益進(jìn)行分配還是留存以用于再投資的策略問題。所以說如何制定一個(gè)合理、有效、符合各方利益的股利政策一直是擺在所有上市公司決策者們面前的一道難題。對于股利政策的研究，國內(nèi)外學(xué)者都投入了大量的精力，然而對于復(fù)雜的證券市場，并不能一概而論，每個(gè)行業(yè)都有著各自的股利支付現(xiàn)狀。本文從房地產(chǎn)行業(yè)入手去探尋房地產(chǎn)上市企業(yè)的股利支付規(guī)律，實(shí)證分析其股利支付意愿與股利支付強(qiáng)度的影響因素。

1.股利政策基本理論

1.1股利及股利政策

股利是指股東從公司獲得的利潤，股息和紅利是股利存在的兩種形式，股利政策是公司發(fā)放股利所依據(jù)的政策，這個(gè)政策對于股東來說是比較關(guān)鍵的，因?yàn)楣蓶|能夠從公司收益中獲得多少利潤，都是由股利政策決定的，而且股利政策還規(guī)定股利的發(fā)放方式及時(shí)間。股利政策中有兩個(gè)關(guān)鍵因素，一是股利支付率，即公司發(fā)放的股利在公司收益額中的占比，一般情況下，公司的收益不會全部用來發(fā)放股利，還會預(yù)留一部分資金用于公司再投資，這部分資金就是股利的留存收益，也就是股利政策中第二個(gè)關(guān)鍵因素。

1.2股利支付形式

1.2.1現(xiàn)金股利

現(xiàn)金股利是股利支付方式中最受歡迎的支付方式，很多投資者都希望直接得到現(xiàn)金，但是現(xiàn)金支付對公司來說是個(gè)巨大的負(fù)擔(dān)，不僅增加了公司的現(xiàn)金流量，還會造成公司的流動資金減少，所以正常情況下，公司是不會選擇使用這種方式發(fā)放股利。公司要想使用現(xiàn)金支付的方式給投資者分紅，首先要擁有充足的現(xiàn)金，而且還要擁有一大筆未知用途的留存收益。

1.2.2股票股利

很多公司發(fā)放股利都是使用股票股利的方式，因?yàn)槭褂眠@種方法并不會對公司的資產(chǎn)造成損失，也沒有增加股東的財(cái)富，但是股東的權(quán)益結(jié)構(gòu)會發(fā)生變動，而且過度發(fā)放股票的數(shù)量，也會降低股票的價(jià)格，這對于股東權(quán)益總額是不利的。

1.2.3負(fù)債股利

一般公司不會采用負(fù)債股利的方式發(fā)放股利，因?yàn)檫@種方式發(fā)放股利是透支公司的信譽(yù)，一旦公司不能償還本金和利息，那么這些人將對公司失去信任，所以這種支付方式一般都是暫時(shí)性的。負(fù)債股利一般是公司使用期票的方式發(fā)放給股東股利，期票是帶有利息的，也就是說股東的股利存入公司，公司除了支付給股東本金之外，還要支付利息。

1.2.4財(cái)產(chǎn)股利

有的公司承擔(dān)不起使用現(xiàn)金的方式支付給股東股利，他們使用其他的財(cái)產(chǎn)支付給股東股利，這就是財(cái)產(chǎn)股利，一般情況下公司會使用有價(jià)證券和實(shí)物的方式對股東發(fā)放財(cái)產(chǎn)股利。有價(jià)證券發(fā)放股利比較受歡迎，因?yàn)橐话闱闆r下，有價(jià)證券升值的機(jī)會比較大，所以很多股東是比較愿意接受這種方式發(fā)放股利。但是很多股東不愿意接受實(shí)物股利，因?yàn)橐坏┕臼褂眠@種方式發(fā)放股利，那么很多股東就會認(rèn)為公司的經(jīng)營出現(xiàn)問題，資金不足，這是破產(chǎn)的征兆，會對他們的利益造成損失。

本文所研究的房地產(chǎn)上市公司的股利支付意愿以及強(qiáng)度均是以現(xiàn)金股利支付的角度出發(fā)的，因?yàn)樵诜康禺a(chǎn)上市企業(yè)中，現(xiàn)金股利支付更為普遍且更易比較。

2.理論研究及假設(shè)

從以上的文獻(xiàn)綜述可知，影響上市企業(yè)的股利支付意愿以及強(qiáng)度因素包括企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模，盈利能力水平，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，企業(yè)的成長性比如營業(yè)收入增長率等等，在本文中我們便選取了企業(yè)總資產(chǎn)的規(guī)模，凈資產(chǎn)收益率，每股收益，股利支付率，營業(yè)收入增長率，自由現(xiàn)金流量水平，第一大股東控制度，股權(quán)集中度作為被解釋變量去探討房地產(chǎn)上市公司股利支付意愿以及支付水平的因素。

2.1企業(yè)規(guī)模

企業(yè)規(guī)模大小體現(xiàn)在資產(chǎn)實(shí)力上，總資產(chǎn)實(shí)力較為雄厚的企業(yè)，管理者和股東之間的代理沖突越大，為了降低成本，股東更傾向于選擇高股利分配政策。另外，企業(yè)的資產(chǎn)實(shí)力強(qiáng)大，也可選擇留作內(nèi)部融資，不支付高額股利，而是尋求新的投資項(xiàng)目，發(fā)展壯大企業(yè)價(jià)值。呂長江和王克敏于2002年提出公司規(guī)模影響企業(yè)現(xiàn)金股利政策。

2.2企業(yè)的盈利實(shí)力

上市公司的凈資產(chǎn)收益率是企業(yè)為股東創(chuàng)造利潤的體現(xiàn)，有較高的利潤才能有支付股利的基礎(chǔ)。當(dāng)然利潤需要來自收入，而不是來自并不穩(wěn)定的投資收益或者營 業(yè)外收益。這將會影響企業(yè)未來的盈利穩(wěn)定性。同時(shí)利潤需要轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流才能有實(shí)力分配現(xiàn)金股利，那么企業(yè)的自由現(xiàn)金流量就是至關(guān)重要的指標(biāo)了。韋秀仙，劉文，王騰飛于2014年指出公司盈利越好，越會選擇現(xiàn)金股利分配方式。

2.3大股東的集中程度

現(xiàn)金股利是本期可實(shí)現(xiàn)的股東收益，對于保守的投資人是非常重要的投資指標(biāo)。大股東的股利分配意愿能否實(shí)現(xiàn)，取決于企業(yè)股權(quán)集中程 度，會影響企業(yè)的現(xiàn)金股利支付決策。

基于以上理論研究，我們來探討房地產(chǎn)行業(yè)的股利支付決定因素。

3.研究設(shè)計(jì)

3.1數(shù)據(jù)來源

為了研究房地產(chǎn)行業(yè)的特殊性，本文選取的樣本來自我國A股2015-2017年房地產(chǎn)行業(yè)的所有上市公司現(xiàn)金股利分配數(shù)據(jù)。剔除掉數(shù)據(jù)不全和ST企業(yè)，一共選取94家上市公司數(shù)據(jù)，共有282個(gè)樣本取值，相關(guān)數(shù)據(jù)來源于同花順ifund金融終端。

3.2變量定義

3.2.1被解釋變量

現(xiàn)金股利分配金額的強(qiáng)度（divips），即每股發(fā)放現(xiàn)金股利的具體金額。

3.2.2解釋變量

從企業(yè)的盈利實(shí)力來看，選取了代表股東權(quán)益保值增值的重要指標(biāo)，即凈資產(chǎn)收益率（roe），體現(xiàn)利潤來源是否健康可持續(xù)的指標(biāo)收入的增長率（rgr），每股可分得的凈利潤（eps），現(xiàn)金股利的支付水平（dpr）。對企業(yè)是否能以貨幣資金方式分配利潤最直接影響的因子，即企業(yè)的自由現(xiàn)金流量水平（fcf）。體現(xiàn)企業(yè)規(guī)模大小的總資產(chǎn)指標(biāo)size也會影響現(xiàn)金股利的最終決策。從企業(yè)股東的集中性程度方面，選取了大股東的持股比率（owner1），大股東的控制程度影響現(xiàn)金股利政策的制定。前五大股東的持股比率總和shrnonsoe體現(xiàn)了企業(yè)股權(quán)的集中程度，所有變量的定義見表1。

3.2.3實(shí)證模型

以下模型來驗(yàn)證房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金股利發(fā)放金額強(qiáng)度的相關(guān)因素。

divps=α+β1roe+β2rgr+β3eps+β4dpr+β5fcf+β6size+β7woner1+β8shrnonsoe+ε

3.2.4研究方法

本文的數(shù)據(jù)是2015-2017上市房地產(chǎn)企業(yè)的涉及現(xiàn)金股利支付水平的面板數(shù)據(jù)，對于上市的房地產(chǎn)企業(yè)的股利支付水平的回歸分析采用多元回歸分析，并加入時(shí)間固定效應(yīng)。最終可得出上市房地產(chǎn)企業(yè)的股利支付水平的因素分析結(jié)果。

4.實(shí)證數(shù)據(jù)結(jié)果

4.1描述性分析

根據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的結(jié)果進(jìn)行分析，可以發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)行業(yè)上市公司傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利，均值達(dá)到75.5%，股利支付率達(dá)到29%，股利強(qiáng)度較低，但普遍愿意采用現(xiàn)金股利分配利潤。企業(yè)在營業(yè)收入44.7%的增長基礎(chǔ)上，凈資產(chǎn)收益率較低，極小值的利潤有虧損狀態(tài)，可以看出房地產(chǎn)企業(yè)充分競爭的背景下，利潤空間被大量壓縮，且產(chǎn)業(yè)壁壘較低，產(chǎn)品價(jià)格競爭激烈。房地產(chǎn)行業(yè)的自由現(xiàn)金流均值為負(fù)，因?yàn)榇嬖谝粋€(gè)行業(yè)周期，經(jīng)營現(xiàn)金流往往在一個(gè)周期后才會回籠，也存在房地產(chǎn)企業(yè)增大規(guī)模，營業(yè)收入增長44.7%使得現(xiàn)金流出現(xiàn)負(fù)值的情況。從股東因素上來看，第一大股東平均持股量較大，達(dá)到37.6%，結(jié)合前五大股東持股比率的均值分析，股東的控制權(quán)較為集中，并且較大決策的控制權(quán)集中于第一大股東。大股東的絕對控制權(quán)會導(dǎo)致企業(yè)決策更容易偏向大股東的當(dāng)前利益，而不以企業(yè)未來的研發(fā)，多元化發(fā)展等價(jià)值提升的長遠(yuǎn)目標(biāo)為最終目的。

4.2現(xiàn)金股利支付水平的回歸分析

從表2中的回歸數(shù)據(jù)來看，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模越大，股利支付金額的水平越高，存在顯著的正相關(guān)性，資產(chǎn)自然對數(shù)越大，有雄厚的資產(chǎn)支持利潤的分配。盈利性相關(guān)指標(biāo)中，每股收益越高，即歸屬于股東的凈利潤越多，股利支付的金額水平越高，股利支付率與股利支付水平同樣成顯著的正相關(guān)關(guān)系。對于凈資產(chǎn)收益率來說，房地產(chǎn)企業(yè)與其他行業(yè)有著不同的結(jié)果，股利支付金額與凈資產(chǎn)收益率成顯著性的相反的關(guān)系，房地產(chǎn)行業(yè)凈資產(chǎn)收益率越低，股利支付金額反而越大。說明房地產(chǎn)企業(yè)雖然周期性的凈資產(chǎn)收益率較低，但是為了獲取再融資或者降低再融資的成本，在資本市場上維持一個(gè)較好的形象，根據(jù)信號傳遞理論，企業(yè)往往會發(fā)放更多的現(xiàn)金股利為代價(jià)以換取企業(yè)在資本市場上股價(jià)的穩(wěn)定以及再融資的便利。

5.分析結(jié)論

本文通過選取凈資產(chǎn)收益率，營業(yè)收入增長率，每股收益，股利支付率，現(xiàn)金流量水平，企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模，股權(quán)集中度為解釋變量，房地產(chǎn)上市企業(yè)股利支付水平為被解釋變量，通過實(shí)證分析2015-2017年房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)，去探討房地產(chǎn)企業(yè)股利支付金額大小的原因，并找出房地產(chǎn)上市企業(yè)股利支付金額水平的顯著性因子。

對已分紅的房地產(chǎn)企業(yè)來說，其股利支付水平的實(shí)證分析影響因素如下，企業(yè)資產(chǎn)的自然對數(shù)越大，資產(chǎn)支持的股利分配水平就越高;其盈利水平如每股收益，股利支付率等與發(fā)放現(xiàn)金股利的金額成顯著的正向相關(guān);通過實(shí)證分析，房地產(chǎn)企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率與現(xiàn)金股利發(fā)放水平成顯著的相反的線性關(guān)系，即企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率越高，股利支付金額反而越小，凈資產(chǎn)收益率越低，股利支付金額反而越大，這在一定程度上可以解釋為房地產(chǎn)行業(yè)的資金需求量大，且行業(yè)具有比較明顯的周期性，收益率高時(shí)，企業(yè)留存收益較高，股利支付金額水平低，而在收益率較低時(shí)，企業(yè)為了維持自己在資本市場上的聲譽(yù)以及股價(jià)穩(wěn)定，降低再融資成本，企業(yè)可能會提高股利支付金額。

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作者簡介：

喬昆（1994-），男，漢族，江蘇淮安人，單位：上海對外經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融管理學(xué)院，碩士學(xué)歷，金融學(xué)專業(yè)，研究方向：商業(yè)銀行管理。