我國TMT行業(yè)海外并購績效及影響因素分析

摘?要：應(yīng)用DEA模型以2015—2018年為時間窗口，對2016年我國TMT企業(yè)海外并購的績效進行實證分析。結(jié)果表明：我國TMT企業(yè)海外并購績效總體良好，呈現(xiàn)“波浪式”的上升趨勢;總資產(chǎn)規(guī)模大的企業(yè)并購績效較好，短期內(nèi)橫向并購績效更好，但中長期縱向并購對企業(yè)績效提升更顯著;有跨國并購經(jīng)驗的企業(yè)并購績效更好，但沒有經(jīng)驗的企業(yè)通過案例研究、聘用專業(yè)并購團隊可縮小與有經(jīng)驗的跨國并購企業(yè)績效的差距。

關(guān)鍵詞：TMT行業(yè)?跨國并購?上市公司?DEA模型

一、引言

TMT行業(yè)包括科技、媒體和通信等行業(yè)，是通過融合互聯(lián)網(wǎng)端口、信息技術(shù)，以及新媒體而整合成的新興產(chǎn)業(yè)，是我國未來發(fā)展的“新引擎”。隨著我國以互聯(lián)網(wǎng)為核心的信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，大量創(chuàng)投資本涌入，傳統(tǒng)的行業(yè)巨頭也青睞于TMT行業(yè)的高成長性紛紛通過橫向、縱向兼并進駐該行業(yè)，例如日本軟銀斥資301.7億美元收購ARM。在行業(yè)內(nèi)，足夠的資本積累、惡化的競爭格局、驟冷的資本市場以及行業(yè)的技術(shù)壁壘特征導致行業(yè)集中度不斷加強，海外并購也成為我國TMT企業(yè)制勝國內(nèi)市場和“走出去”的理想選擇。

2016年被稱為我國的“海外并購年”，全球經(jīng)濟放緩，歐美各國中小企業(yè)急需資本注入，在我國政府大力推動“走出去”的戰(zhàn)略背景下，我國許多公司逐漸成為全球主要的并購發(fā)起者，并購交易數(shù)量年復合增長率遠超北美、歐洲等地區(qū)。2016年中國企業(yè)已經(jīng)宣布且有資料可查的海外投資并購投資交易達到438筆，累計宣布的交易金額達2158億美元數(shù)據(jù)來自于胡潤研究院《2017中國企業(yè)跨國并購特別報告》。，掀起了全球第六次海外并購浪潮。

本文應(yīng)用DEA-CCR模型，選取2016年進行跨國并購的TMT行業(yè)中在A股、H股上市的企業(yè)，以2015-2018四個年度作為時間窗口（并購前一年、并購當年、并購后一年、并購后兩年）來測度TMT企業(yè)跨國并購的績效，為提高我國TMT企業(yè)跨國并購績效提供有益決策參考。

二、研究方法與指標說明

（一）研究方法

DEA模型是應(yīng)用“投入—產(chǎn)出”的線性規(guī)劃模型來評價決策單元是否位于效率前沿面上。DEA方法應(yīng)用于績效評價有其合理性與優(yōu)越性，由于多個輸出與輸入之間不能簡單地以市場價格加總，而DEA方法可以以可變性最優(yōu)權(quán)數(shù)處理諸個指標加總問題，從而確定不同準則下的相對有效性。

為了排除規(guī)模因素的純技術(shù)效率影響，本文選取規(guī)模報酬不變的投入導向CCR模型的向量模式：

（二）數(shù)據(jù)來源和篩選

本文研究所用的樣本數(shù)據(jù)主要有三個來源：并購數(shù)據(jù)來自BVD-Zephyr全球并購數(shù)據(jù)庫，總資產(chǎn)、主營業(yè)務(wù)收入、期間費用、主營業(yè)務(wù)成本、凈利潤的財務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫、員工人數(shù)來自Wind數(shù)據(jù)庫。

由于并購對企業(yè)的影響往往具有時滯性，企業(yè)吸收利用被并購企業(yè)也需要一定時間，因此以2015—2018年為考察期，包括并購前一年、并購當年、并購后一年、并購后兩年，即分別為T-1時期，T時期，T+1時期和T+2時期。

并購事件的篩選規(guī)則為：（1）選取2016年1月1日-12月31日我國TMT行業(yè)進行跨國并購的A股、H股上市公司。許多我國著名TMT公司，如阿里巴巴、百度等都選擇海外上市，其次許多未上市的大型民營企業(yè)和大型國有企業(yè)的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)不易獲取，或與A股、H股財務(wù)數(shù)據(jù)指標分歧較大，因此剔除相關(guān)并購事件。（2）剔除在2015—2018年因財務(wù)狀況或其他方面異常而被特別處理的ST股票，剔除披露的財務(wù)信息有誤或不完善的企業(yè)和在此期間已退市的股票。（3）剔除2015年以后新上市的企業(yè)和聯(lián)合收購事件，保證數(shù)據(jù)的完整性和研究結(jié)果的平穩(wěn)性。（4）如果在樣本選取時間區(qū)間內(nèi)發(fā)生多起跨國并購事件，綜合考慮企業(yè)規(guī)模和并購規(guī)模，選取最具有代表性的一次。按照以上篩選規(guī)則，最終得到我國TMT行業(yè)2016年進行跨國并購的樣本企業(yè)共15家：其中包括網(wǎng)絡(luò)游戲2家、電子元件及設(shè)備4家、傳媒業(yè)2家、半導體1家、軟件服務(wù)1家、硬件服務(wù)2家、互聯(lián)網(wǎng)2家。篩選完成后，從國泰安CSMAR和Wind數(shù)據(jù)庫中尋找所篩選企業(yè)相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)進行整理分析。

（三）指標說明

本文應(yīng)用財務(wù)指標分析法，依據(jù)DEA模型對于投入產(chǎn)出數(shù)據(jù)的要求，指標的選取不宜過多以減少效率評價不必要的維數(shù)，產(chǎn)出變量應(yīng)為期望產(chǎn)出以減小負面影響。綜上遴選出6個指標，包括4個投入指標：總資產(chǎn)X1，考察企業(yè)資源配置狀況;主營業(yè)務(wù)成本X2，考察企業(yè)內(nèi)部管理效率;期間費用X3，體現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部管理水平績效;員工人數(shù)X4，體現(xiàn)企業(yè)人力資源配置效率。2個產(chǎn)出指標：主營業(yè)務(wù)收入Y1，體現(xiàn)企業(yè)的業(yè)務(wù)狀況，是企業(yè)未來發(fā)展和兼并收購活動的重要保障;凈利潤Y2，體現(xiàn)企業(yè)的盈利狀況和現(xiàn)金流水平，是評價企業(yè)科盈利能力、管理績效以至償債能力的一個重要指標。

根據(jù)表1變量的描述性統(tǒng)計特征，2016年進行跨國并購的TMT行業(yè)的上市公司規(guī)模差距極大，從總資產(chǎn)、員工人數(shù)、凈利潤來看，大企業(yè)與小企業(yè)之間存在數(shù)百倍乃至數(shù)千倍的差距，這也反映了TMT行業(yè)本身競爭激烈，行業(yè)兼并重組活動十分頻繁。

需要說明的是，DEA模型要求原始數(shù)據(jù)不能為負，如果出現(xiàn)負數(shù)，可以在同一指標上同時加上相同的正數(shù)其有效性不變。據(jù)此，在實際模型中，本文將凈利潤指標全部加100億元以保證DEA模型的可運行。

三、我國TMT行業(yè)海外并購績效的實證分析

（一）我國TMT行業(yè)的海外并購績效實證結(jié)果

2016年我國TMT行業(yè)的15家上市公司海外并購績效如表2所示。需要指出的是，DEA模型只是衡量相對績效水平，并不代表一個企業(yè)絕對的經(jīng)營效率和資源配置效率。DEA=1，表明在當前評判標準下該企業(yè)經(jīng)營績效達到DEA完全有效;DEA<1，表面該企業(yè)經(jīng)營績效為DEA弱有效。

15家企業(yè)海外并購的整體績效較好，經(jīng)歷了波浪式的上升-下降-上升階段，這也與企業(yè)發(fā)展的實際相吻合。企業(yè)選在較T-1時期發(fā)展更好的T時期進行跨國并購，以獲得國外較先進的生產(chǎn)工藝或科技水平。T+1時期，企業(yè)剛剛進行跨國并購，由于文化距離、管理制度等方面的差異，企業(yè)整體經(jīng)營績效還未達到最優(yōu)水平，整體DEA效率水平較T甚至T-1時期有所下降。T+2時期，企業(yè)已經(jīng)開始吸收跨國并購所帶來的技術(shù)、人力資源、海外市場，海外公司的與母公司的本土化磨合漸佳，其DEA績效也顯著上升。

（二）基于不同規(guī)模企業(yè)跨國并購的績效比較

將進行跨國并購的15家TMT行業(yè)上市公司的總資產(chǎn)規(guī)模以T時期為標準以100億元為界限劃分為總資產(chǎn)規(guī)模以上和總資產(chǎn)規(guī)模以下，比較兩者跨國并購績效水平。普遍認為，企業(yè)規(guī)模越大，現(xiàn)金流較為充裕，抗風險能力較強，有較為成熟的管理經(jīng)驗，也較容易完成跨國并購所帶來的后續(xù)整合工作。因此，我們作出假設(shè)H1：企業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模越大，企業(yè)并購績效就越高。

由表3，總資產(chǎn)規(guī)模以下的上市公司海外并購績效在各時期都是顯著低于總資產(chǎn)規(guī)模以上的企業(yè)的，因此，假設(shè)H1成立。此外，規(guī)模以上的企業(yè)除并購第一年需要整合并購企業(yè)導致效率有所下降，整體企業(yè)的資源配置效率是上升的;而總資產(chǎn)規(guī)模以下的企業(yè)整體效率是呈“波浪式”的下降-上升-下降，可見需要吸收海外并購資源的時間較長。

（三）基于不同并購方式的績效比較

將并購方與其所收購企業(yè)的經(jīng)營業(yè)務(wù)范圍進行比對，15家上市公司的跨國并購案例可分為橫向兼并10家、縱向兼并5家。普遍認為短期內(nèi)，若并購方與被并購方處于同一行業(yè)，能更快完成資源整合，并購績效更高。據(jù)此我們作出假設(shè)H2：在樣本考察的短期內(nèi)橫向兼并績效>縱向兼并。

由表4可知，在并購后的第一年T+1，橫向并購績效要顯著高于縱向并購，但從并購第二年T+2時期來看，縱向并購對企業(yè)績效提升更為明顯，而橫向并購未能顯著提高企業(yè)績效，甚至還會使企業(yè)經(jīng)營績效下降。

（四）基于企業(yè)海外并購經(jīng)驗不同的績效比較

15家TMT上市企業(yè)中6家有海外并購經(jīng)驗，這些企業(yè)往往有專業(yè)化的團隊謀劃海外并購，對并購風險有較準確的評估和判斷，能夠有效整合海外并購企業(yè)。因此，我們假設(shè)H3：有海外并購經(jīng)驗的企業(yè)并購績效要高于沒有海外并購經(jīng)驗的企業(yè)。

由表5，有海外并購經(jīng)驗的企業(yè)并購后的整合績效水平高于沒有并購經(jīng)驗的企業(yè)，但從T+1和T+2時期來看兩者差距在縮小。推測原因，企業(yè)雖然沒有海外并購經(jīng)驗，但可以參考案例，或者與為企業(yè)跨國并購提供策略的專業(yè)化團隊合作，縮小差距。

四、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

本文應(yīng)用DEA模型對2016年進行海外并購的TMT行業(yè)的15家上市公司并購績效進行分析，提出三個假設(shè)，并針對假設(shè)的成立與否進行檢驗，得出以下結(jié)論：

一是15家企業(yè)總體并購績效良好，呈現(xiàn)“波浪式”的上升趨勢，表明在企業(yè)并購后整體績效短期內(nèi)會下降，但在中長期企業(yè)績效的上升表現(xiàn)在發(fā)展?jié)摿Φ脑黾?。二是總資產(chǎn)規(guī)模較大的企業(yè)資源整合能力強，海外并購績效較高。三是在短期內(nèi)，橫向并購的并購績效要高于縱向并購，但在中長期，縱向并購更能夠促進企業(yè)并購績效的改善。四是有海外并購經(jīng)驗的TMT企業(yè)并購績效顯著高于沒有經(jīng)驗的企業(yè)，但在并購后，倆者并購績效的差距逐漸縮小。

（二）相關(guān)建議

1.優(yōu)先選擇契合的并購目標。TMT企業(yè)并購動因主要在于獲取先進技術(shù)或者人才，因此，并購企業(yè)的知名度、市場效應(yīng)并非首要考量因素，還需要考慮我國與被并購國文化距離、制度距離等潛在因素以降低資源整合的難度，否則即使并購成功，并購的收益也會大大縮減。此外，企業(yè)還需考慮是否真正需要跨國并購，若自身要素稟賦極好，績效較高，貿(mào)然進行跨國并購可能導致企業(yè)整體運營水平的下降。對于自身稟賦較差的企業(yè)來說，并購效果可能更好。

2.企業(yè)進行跨國并購須以豐富的國際運營經(jīng)驗為前提或有豐富的海外并購經(jīng)驗的專業(yè)團隊為指導。豐富的跨國并購經(jīng)驗可以顯著的提升并購成功率和資源整合能力，因此，企業(yè)在跨國并購的過程中應(yīng)制定周密的戰(zhàn)略計劃，借助專業(yè)的團隊做好調(diào)查，弱化東道國對一些核心技術(shù)行業(yè)的政治敵意，在并購的行業(yè)選擇上要更加謹慎、理智。

3.企業(yè)在進行跨國并購前仍需提高自身能力建設(shè)。我國TMT企業(yè)起步較晚，雖然近年來發(fā)展迅猛，但在一些關(guān)鍵領(lǐng)域和核心部件的技術(shù)方面與國外發(fā)達國家仍存在一代甚至多代的差距。因此，企業(yè)在并購前仍需以技術(shù)為導向提高自身核心競爭力，而非僅僅依靠跨國并購提高自身盈利能力。企業(yè)還要重視并購后與東道國企業(yè)“軟文化”的融合，達到人力資源、財務(wù)、組織機構(gòu)等領(lǐng)域的有效整合，最大利益的成功實現(xiàn)跨國并購。

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（左賽男，廣西大學商學院）