靳仕斌 李易

湖北工程學(xué)院

前言：中國(guó)城市房?jī)r(jià)泡沫、房?jī)r(jià)泡沫對(duì)金融穩(wěn)定性的影響向來受到學(xué)界重視，金融杠桿率、房?jī)r(jià)泡沫與金融穩(wěn)定性的關(guān)系也屬于學(xué)界關(guān)注的焦點(diǎn)課題。為深入了解三者關(guān)系，并更好實(shí)現(xiàn)調(diào)控政策作用發(fā)揮，本文圍繞金融杠桿率、房?jī)r(jià)泡沫與金融穩(wěn)定性開展了深入研究。

一、金融杠桿率、房?jī)r(jià)泡沫與金融穩(wěn)定性關(guān)系

（一）基本關(guān)系

結(jié)合國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究可以了解到，金融杠桿率、房?jī)r(jià)泡沫與金融穩(wěn)定性關(guān)系三者存在相互影響的關(guān)系，房?jī)r(jià)泡沫與金融杠桿間存在自增強(qiáng)聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，即房?jī)r(jià)泡沫會(huì)隨金融杠桿率提升而增高。金融杠桿與房?jī)r(jià)泡沫間存在價(jià)值偏離效應(yīng)，金融穩(wěn)定性會(huì)因房?jī)r(jià)泡沫膨脹而下降。房?jī)r(jià)泡沫與金融杠桿率間存在負(fù)反饋效應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)，金融穩(wěn)定性會(huì)因升高的金融杠桿率下降，同時(shí)金融杠桿率攀升會(huì)受到下降的金融穩(wěn)定性制約。由于金融穩(wěn)定性與房?jī)r(jià)泡沫間存在單向邏輯鏈條，因此金融穩(wěn)定性下降屬于三者關(guān)系的落腳點(diǎn)，整體層面上房?jī)r(jià)泡沫與金融杠桿率相互促進(jìn)，且二者負(fù)向影響金融穩(wěn)定性的動(dòng)態(tài)聯(lián)動(dòng)關(guān)系由此形成，由此可初步了解金融杠桿率、房?jī)r(jià)泡沫與金融穩(wěn)定性三者存在的關(guān)系。

（二）具體關(guān)系分析

首先，分析房地產(chǎn)價(jià)格泡沫與金融杠桿間的自增強(qiáng)聯(lián)動(dòng)效應(yīng)。結(jié)合相關(guān)研究可以發(fā)現(xiàn)，房?jī)r(jià)泡沫能夠通過供給側(cè)和需求側(cè)房貸提高的方式實(shí)現(xiàn)金融杠桿提高，對(duì)于供給端銀行的資產(chǎn)賬面價(jià)值來說，泡沫累積會(huì)使其不斷增加，更穩(wěn)健的各項(xiàng)考核指標(biāo)也可隨之獲得，這種情況下銀行會(huì)增加貸款供給。對(duì)于需求側(cè)來說，房地產(chǎn)貸款需求會(huì)因房地產(chǎn)泡沫的累積增加，如長(zhǎng)期存在投機(jī)泡沫且市場(chǎng)存在正面的房?jī)r(jià)上漲預(yù)期，繼續(xù)入場(chǎng)的投機(jī)者將大量涌現(xiàn)，剛需群體也會(huì)提前購(gòu)買房產(chǎn)。此外，房產(chǎn)的抵押價(jià)值會(huì)因不斷累積的泡沫增加，投資者的貸款額度隨之增加，房地產(chǎn)貸款需求會(huì)同時(shí)得到刺激，此時(shí)房產(chǎn)屬于擁有超高投資回報(bào)率的優(yōu)質(zhì)投資資產(chǎn)，大量資金在金融杠桿升高時(shí)期進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，房地產(chǎn)價(jià)格泡沫將隨之進(jìn)一步增加[1]。

其次，分析房?jī)r(jià)泡沫支持價(jià)值偏離效應(yīng)對(duì)金融穩(wěn)定性的影響。投機(jī)泡沫相較于理想泡沫會(huì)對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格帶來更為深遠(yuǎn)的影響，而投機(jī)泡沫屬于我國(guó)房?jī)r(jià)泡沫的主要構(gòu)成，這使得房地產(chǎn)住房需求低于投機(jī)需求，房地產(chǎn)價(jià)格更多由對(duì)市場(chǎng)的預(yù)期決定，除滿足自住需求外，民眾投資房地產(chǎn)更多希望賺取高昂價(jià)差。不斷累積的泡沫使得跟漲不跟跌的投機(jī)行為大量涌現(xiàn)，房地產(chǎn)價(jià)格和市場(chǎng)需求一同提升的畸形現(xiàn)象也隨之出現(xiàn)。受羊群效應(yīng)影響，大量閑置資金被房地產(chǎn)市場(chǎng)吸引，國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)因此受到經(jīng)濟(jì)“脫實(shí)向虛”的負(fù)面影響，金融體系脆弱性也隨之增強(qiáng)。受發(fā)展較慢的金融市場(chǎng)影響，單一的融資渠道使得房地產(chǎn)開發(fā)更多依賴商業(yè)銀行，銀行系統(tǒng)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)較高，這種情況下金融穩(wěn)定性受到的房?jī)r(jià)泡沫及其破裂危害更為嚴(yán)重。對(duì)于存在潛伏性的房?jī)r(jià)泡沫影響來說，短期內(nèi)房?jī)r(jià)泡沫能夠在表象上實(shí)現(xiàn)金融穩(wěn)定性增強(qiáng)，但隨著金融風(fēng)險(xiǎn)的不斷積累，最終將演變成巨大隱患，高昂房?jī)r(jià)將對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面造成嚴(yán)重威脅，如抵押的房產(chǎn)無法立刻變現(xiàn)，迅速破滅的房?jī)r(jià)泡沫將完全暴露此前積累的風(fēng)險(xiǎn)，最終演變?yōu)榻鹑谙到y(tǒng)的劇烈震蕩。

最后，分析金融體系穩(wěn)定性因金融杠桿率提高而弱化。負(fù)債增加屬于金融杠桿提高的具體表現(xiàn)，此時(shí)存在隨之減弱的權(quán)益資本對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)損失覆蓋能，金融穩(wěn)定性會(huì)受到負(fù)面影響，金融危機(jī)在金融加速器效應(yīng)下的發(fā)生幾率將大幅提升。受長(zhǎng)期存在的宏觀高杠桿影響，金融體系的脆弱性因迅速膨脹的金融資產(chǎn)負(fù)債表、快速提高的同業(yè)負(fù)債率、快速攀升的表外資產(chǎn)占比而加大，而由于金融機(jī)構(gòu)在每個(gè)金融杠桿提高環(huán)節(jié)均要套利，層層推高的資金成本使得配置資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)也在隨之提升，信用違約事件一旦發(fā)生，連鎖反應(yīng)便很容易出現(xiàn)。由于金融機(jī)構(gòu)間的關(guān)聯(lián)性會(huì)因高金融高杠桿增強(qiáng)，這使得系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)不斷因杠桿的傳染機(jī)制放大，潛在風(fēng)險(xiǎn)帶來的影響必須得到重視。此外，金融杠桿率也會(huì)受到金融穩(wěn)定性影響，存在較強(qiáng)的整體金融穩(wěn)定性時(shí)，違約事件發(fā)生幾率較低，金融機(jī)構(gòu)大量放貸時(shí)愿意承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)，金融杠桿在這種情況下會(huì)通過短久期負(fù)債撬動(dòng)長(zhǎng)久期資產(chǎn)增加，企業(yè)和居民持有現(xiàn)金的動(dòng)機(jī)在較低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)下也會(huì)隨之減弱，金融杠桿率會(huì)進(jìn)一步提升[2]。

二、政策建議

基于金融杠桿率、房?jī)r(jià)泡沫與金融穩(wěn)定性關(guān)系進(jìn)行分析可以發(fā)現(xiàn)，金融穩(wěn)定會(huì)受到房?jī)r(jià)泡沫與金融杠桿率攀升帶來的負(fù)面影響，且房?jī)r(jià)泡沫縮小相較于泡沫膨脹對(duì)金融穩(wěn)定性帶來的沖擊更強(qiáng)。因此，本文建議我國(guó)逐步降低各部門金融杠桿率，金融穩(wěn)定維持應(yīng)基于控制房?jī)r(jià)泡沫實(shí)現(xiàn)。在實(shí)施房地產(chǎn)調(diào)控政策的同時(shí)，房地產(chǎn)投資和投機(jī)性需求需繼續(xù)抑制，為實(shí)現(xiàn)房?jī)r(jià)泡沫的緩慢擠出，必須做到因城施策并規(guī)避“雙向失調(diào)”風(fēng)險(xiǎn)，保證我國(guó)房地產(chǎn)能夠逐步回歸居住屬性。為更好預(yù)防系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，考慮到房?jī)r(jià)泡沫和金融杠桿間的相互促進(jìn)關(guān)系，決策部門需設(shè)法抑制二者間存在的自增強(qiáng)聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，更好為金融穩(wěn)定性保持提供支持。

結(jié)論：綜上所述，金融杠桿率、房?jī)r(jià)泡沫與金融穩(wěn)定性間的關(guān)系較為復(fù)雜。在此基礎(chǔ)上，本文涉及的政策建議等內(nèi)容，則深入探討了優(yōu)化三者關(guān)系的路徑。為更好保證金融穩(wěn)定性，必須重點(diǎn)關(guān)注房?jī)r(jià)泡沫與金融杠桿率，并更深入研究三者的作用機(jī)制，以此為政府決策提供有力依據(jù)。