鄭志剛

伴隨中國多層次資本市場30年來從無到有，從稚嫩到成熟的發(fā)展歷程，中國上市公司的治理制度建設(shè)也從無到有，從粗放到集約。尤其是15年來，透過諸多典型企業(yè)身上發(fā)生的典型治理事件，我國公司治理制度建設(shè)和實(shí)踐完善概括而言沿著三條路徑展開。

一是，在股權(quán)結(jié)構(gòu)層面，上市公司從以往的一股獨(dú)大出現(xiàn)股權(quán)分散的趨勢。2015年，我國上市公司第一大股東平均持股比例低于標(biāo)志“一票否決權(quán)”和相關(guān)控股的33.3%，我國資本市場進(jìn)入分散股權(quán)時(shí)代。發(fā)生在當(dāng)年的“萬科股權(quán)之爭”由于影響廣泛，成為我國資本市場進(jìn)入分散股權(quán)時(shí)代的標(biāo)志。從外部看，降低的進(jìn)入門檻容易吸引野蠻人的光顧（例如萬科）;而從內(nèi)部看，分散股權(quán)結(jié)構(gòu)也誘發(fā)了股東之間為了爭奪控制權(quán)開展的權(quán)斗（例如東北高速）。如何防范野蠻人入侵，加強(qiáng)公司控制因而成為進(jìn)入分散股權(quán)時(shí)代的上市公司面臨的緊迫而重要的課題。

與此同時(shí)，以互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)為標(biāo)志的第四次工業(yè)革命對(duì)創(chuàng)新導(dǎo)向的組織設(shè)計(jì)提出了內(nèi)在需求。越來越多的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)選擇投票權(quán)配置向創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)傾斜的股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。阿里通過與主要股東之間的股權(quán)協(xié)議和合伙人制度使持股比例并不高的合伙人集體成為阿里的實(shí)際控制人，變相完成了“同股不同權(quán)”構(gòu)架的構(gòu)建。

二是，與上述股權(quán)結(jié)構(gòu)變化趨勢和國企通過引入民資背景戰(zhàn)投實(shí)現(xiàn)混合所有制改革舉措相適應(yīng)，在董事會(huì)層面，不僅在組織上出現(xiàn)了戰(zhàn)投委派董事占優(yōu)，一改以往大股東在董事會(huì)組織中大包大攬的局面，而且獨(dú)董在董事會(huì)運(yùn)作中日益發(fā)揮突出的角色。前者的例子是被譽(yù)為“央企混改第一股”的中國聯(lián)通，而后者的例子是獨(dú)立董事發(fā)起獨(dú)立調(diào)查的中聯(lián)重科。

三是，一方面是我國上市公司主動(dòng)申請公司治理國際標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證，走規(guī)范化道路;另一方面則是監(jiān)管當(dāng)局對(duì)上市公司財(cái)務(wù)造假、信息披露違法，甚至社會(huì)責(zé)任缺失全面加強(qiáng)監(jiān)管，對(duì)違反相關(guān)規(guī)定的企業(yè)開始強(qiáng)制退市。博元投資由于重大信息披露違法行為，而長生生物則由于社會(huì)公眾安全類重大違法，遭到監(jiān)管當(dāng)局強(qiáng)制退市的處理。

中化國際：率先按國際標(biāo)準(zhǔn)改造公司治理結(jié)構(gòu)

中化國際（控股）股份有限公司（600500.SH）于2000年在上交所公開掛牌上市，是在中間體新材料、農(nóng)用化學(xué)品、聚合物添加劑、天然橡膠等領(lǐng)域具有核心競爭力的國有控股上市公司。

以聘請國外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)改善公司治理為契機(jī)，多年來，中化國際全面推進(jìn)董事會(huì)運(yùn)作規(guī)范和社會(huì)責(zé)任的嚴(yán)格履行。早在2004年，為了檢驗(yàn)公司治理的規(guī)范程度，中化國際在A股上市公司中率先聘請標(biāo)準(zhǔn)普爾公司按國際標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行公司治理評(píng)級(jí)，獲得5+的治理評(píng)分。

治理評(píng)分高只是一個(gè)方面，中化國際董事會(huì)按照評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)在公司治理方面做了許多重大改進(jìn)。例如，公司上至總經(jīng)理下至新員工全部簽署了涵蓋12項(xiàng)誠信保證的《個(gè)人誠信承諾函》，以保證職工行為符合國家的法律規(guī)定和公司規(guī)章。中化國際于2005年再度聘請標(biāo)準(zhǔn)普爾進(jìn)行治理評(píng)級(jí)，而這一次獲得的治理評(píng)分上升為6。在全部80個(gè)評(píng)分環(huán)節(jié)上，中化國際獲得了61項(xiàng)正面評(píng)價(jià)，15項(xiàng)負(fù)面評(píng)價(jià)和4項(xiàng)中性評(píng)價(jià)。

作為積極推動(dòng)公司治理結(jié)構(gòu)按照國際標(biāo)準(zhǔn)改造的先行者，中化國際2003-2005年間兩度聘請標(biāo)準(zhǔn)普爾按照國際標(biāo)準(zhǔn)為公司治理評(píng)級(jí)，究竟為其公司治理帶來了哪些積極的變化？

其一，保持了董事會(huì)組成的多元化、專業(yè)化，創(chuàng)造了充分尊重獨(dú)立董事獨(dú)立性的董事會(huì)履職環(huán)境，確保董事地位平等，決策協(xié)商民主。中化國際從2002年開始改組董事會(huì)，陸續(xù)引進(jìn)了多名具有金融、法律、財(cái)會(huì)及并購等專業(yè)背景的行業(yè)專家為公司的獨(dú)立董事。獨(dú)立董事人數(shù)的增多和專業(yè)化背景的增強(qiáng)一方面可以保持董事會(huì)的獨(dú)立性，充分發(fā)揮獨(dú)立董事的監(jiān)督職能;另一方面，資歷深厚、經(jīng)驗(yàn)豐富的董事可以向經(jīng)理人提供專業(yè)的戰(zhàn)略咨詢和發(fā)展規(guī)劃，使得公司董事會(huì)決策科學(xué)而高效。

其二，管理層的重大商業(yè)決策得到董事會(huì)和監(jiān)事會(huì)的知情與參與。中化國際組建了以獨(dú)立董事為核心的四個(gè)專業(yè)委員會(huì)——提名委員會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)委員會(huì)、薪酬委員會(huì)和戰(zhàn)略委員會(huì)。從重要人事變動(dòng)的提名，到經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控和薪酬激勵(lì)等多方面，管理層得到董事會(huì)的關(guān)注與支持，不斷突出了董事會(huì)在公司治理方面的決策核心作用。

其三，標(biāo)準(zhǔn)普爾的公司治理評(píng)級(jí)也推動(dòng)了中化國際對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的高度重視。2005年，中化國際率先在國內(nèi)上市公司中發(fā)布《年度公司責(zé)任報(bào)告》，并從2006年起持續(xù)發(fā)布。中化國際開始投入精力關(guān)注公司的社會(huì)責(zé)任和經(jīng)營道德問題，并自覺接受社會(huì)公眾的監(jiān)督和建議。此舉無疑為長期存在社會(huì)責(zé)任缺失問題的資本市場做出了榜樣。

鑒于中化國際在聘請國外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的首創(chuàng)行為，以及建設(shè)規(guī)范、透明的公司治理機(jī)制的積極探索，中化國際董事會(huì)在2005年獲得多家媒體贊譽(yù)。

我們看到，通過聘請國際機(jī)構(gòu)為公司治理評(píng)級(jí)，中化國際按照國際標(biāo)準(zhǔn)推動(dòng)了其公司治理結(jié)構(gòu)改造，借助外部力量完善了公司治理。

福田汽車：首創(chuàng)董事會(huì)會(huì)議向媒體開放

北汽福田汽車股份有限公司（600166.SH）于1998年在上交所上市，是中國品種最全、規(guī)模最大的商用車企業(yè)。長期以來，北汽福田以其開放透明的公司政策享譽(yù)中國資本市場。2006年，福田汽車董事會(huì)邀請《董事會(huì)》雜志記者列席董事會(huì)會(huì)議，更是開創(chuàng)了中國公司史上董事會(huì)正式會(huì)議向媒體開放并允許媒體進(jìn)行研究報(bào)道的先例。

傳統(tǒng)上，上市公司的董事會(huì)會(huì)議由于可能涉及公司戰(zhàn)略等商業(yè)機(jī)密，并不對(duì)外部公眾開放。投資者往往只能通過會(huì)后發(fā)布的一紙公告來了解董事會(huì)會(huì)議表決結(jié)果，很難真切感受到公告背后的董事會(huì)決策內(nèi)情。董事會(huì)會(huì)議中，議事氛圍、利益紛爭、甚至董事個(gè)人的言談舉止等這些非財(cái)務(wù)信息，更能逼真反映董事們對(duì)相關(guān)議案的真實(shí)態(tài)度和維護(hù)股東權(quán)益的履職狀況。那么，福田汽車此舉開創(chuàng)的開放透明董事會(huì)會(huì)議對(duì)公司治理實(shí)踐究竟意味著什么呢？

首先，開放的董事會(huì)有助于加強(qiáng)對(duì)董事履職行為的監(jiān)督。福田汽車開放董事會(huì)決策過程，使得原本神秘的董事會(huì)會(huì)議能夠通過列席媒體的報(bào)道呈現(xiàn)在公眾面前。這無疑使董事個(gè)體行為暴露在聚光燈下，以信息對(duì)稱下更加有效的媒體監(jiān)督，代替了以往信息不對(duì)稱下外部投資者對(duì)董事會(huì)的事后監(jiān)督。上述舉措無疑向董事施加了外部壓力，推動(dòng)董事更加積極地履行職責(zé)，最終提升董事會(huì)決策質(zhì)量。按照《董事會(huì)》雜志2006年刊發(fā)的《開放的董事會(huì)意味著什么？》報(bào)道，不同于大眾普遍認(rèn)知的不作為的“花瓶獨(dú)立董事”，福田汽車的獨(dú)立董事在董事會(huì)上的表現(xiàn)可謂盡職盡責(zé)。例如，在一次董事會(huì)會(huì)議上，大股東提出了要更換公司會(huì)計(jì)師事務(wù)所的議案，但獨(dú)立董事對(duì)此卻提出了異議。最后，在獨(dú)立董事的堅(jiān)持下，董事會(huì)最終通過了續(xù)聘會(huì)計(jì)師事務(wù)所的議案。這在一定程度上也表明，向有損股東利益的董事會(huì)議案出具否定意見成為獨(dú)立董事履行監(jiān)督職能的重要實(shí)現(xiàn)途徑。

其次，開放透明董事會(huì)成為非財(cái)務(wù)信息披露的適當(dāng)和重要的途徑。對(duì)于并非強(qiáng)有效的資本市場，僅憑上市公司披露的財(cái)務(wù)信息不足以解決決策面臨的信息不對(duì)稱問題，而公司非財(cái)務(wù)信息對(duì)于實(shí)現(xiàn)管理層與投資者的有效溝通、幫助投資者與管理層建立和維持起長期持久的信任關(guān)系發(fā)揮著越來越重要的作用。通常而言，上市公司可以通過在年報(bào)中做更多披露、發(fā)放公司宣傳手冊，以及召開管理層與證券分析師的見面會(huì)等多種方式主動(dòng)擴(kuò)展非財(cái)務(wù)信息的披露。而此次福田汽車董事會(huì)會(huì)議向媒體開放，通過媒體向投資者披露董事會(huì)運(yùn)作的細(xì)節(jié)信息，無疑是上市公司向投資者自愿披露更多的非財(cái)務(wù)信息的一次有益嘗試。

不可否認(rèn)，上市公司主動(dòng)擴(kuò)展信息披露內(nèi)容有時(shí)會(huì)給公司投資者關(guān)系管理和信息披露質(zhì)量管理帶來挑戰(zhàn)，甚至有投資者懷疑福田汽車開放董事會(huì)會(huì)議包含“作秀”的成分。概括而言，其一，主動(dòng)擴(kuò)展信息披露內(nèi)容增加了泄露公司重大戰(zhàn)略和商業(yè)機(jī)密的可能性，從而影響公司產(chǎn)品市場的競爭力;其二，由于與財(cái)務(wù)信息相比，非財(cái)務(wù)信息更難以被立即證實(shí)和嚴(yán)格審計(jì)，不排除部分管理者為了謀取個(gè)人私利通過發(fā)布虛假的信息來誤導(dǎo)投資者的可能性。但無論“真心披露”還是“作秀”，我們都不能否認(rèn)福田汽車開放董事會(huì)會(huì)議為中國上市公司主動(dòng)拓展信息披露方式與內(nèi)容提供了一種可資借鑒的新的實(shí)現(xiàn)形式。

近年來，資本市場監(jiān)管一系列的政策變化和調(diào)整也表明了非財(cái)務(wù)信息由自愿披露向強(qiáng)制披露轉(zhuǎn)變的趨勢?？梢哉f，福田汽車向媒體開放董事會(huì)會(huì)議的創(chuàng)舉順應(yīng)了我國資本市場加強(qiáng)信息披露的發(fā)展趨勢，走在了時(shí)代的前列。

東北高速：“完美典范”走向內(nèi)斗分裂

東北高速公路股份有限公司（曾用代碼600003.SH）于1999年8月在上交所上市，是由持股30.18%的黑龍江省高速公路公司、持股25.00%吉林省高速公路公司和持股20.10%交通部控股的華建交通經(jīng)濟(jì)開發(fā)中心三家企業(yè)共同發(fā)起設(shè)立。三方約定，三位大股東分別占董事會(huì)中4名、3名和2名董事的席位，董事長、總經(jīng)理和監(jiān)事會(huì)主席也分別由三家大股東委派。由于形成上述三大股東相互制衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理框架，東北高速在當(dāng)時(shí)國有控股一股獨(dú)大治理模式盛行的A股市場中，一度被認(rèn)為是國企“公司治理結(jié)構(gòu)的完美典范”。

然而在上市的十年里，該公司卻陸續(xù)曝光了經(jīng)理人挪用資金、大股東內(nèi)斗、董事會(huì)變戰(zhàn)場等公司治理丑聞。2006年度股東大會(huì)上更是出現(xiàn)了大股東全票否決董事會(huì)提交的年報(bào)，這在A股市場上十分罕見。2007年7月東北高速成為滬深兩市首家非虧損被實(shí)施ST的公司。那么，東北高速看似股權(quán)制衡的治理構(gòu)架為什么治理效果卻適得其反，事與愿違呢？

其一，東北高速股東權(quán)斗的根源在于根深蒂固的地方利益保護(hù)，而自上而下的高管人事任免體制加劇了股東利益的對(duì)抗程度。作為東北高速的股東，分別隸屬于黑龍江省交通廳、吉林省交通廳的黑龍江高速和吉林高速是地方的財(cái)政大戶，地方利益保護(hù)直接造成了股東各自為向，兩大股東的利益沖突由來已久。人事任免的地方性則加劇了這種對(duì)抗。前董事長張曉光是黑龍江交通廳任命，省國資委管理的干部。與其說他會(huì)向全體股東負(fù)責(zé)，不如說他更會(huì)向直接任命他的上級(jí)部門負(fù)責(zé)，成為兩省高速公路相關(guān)利益爭奪中的一枚棋子。我們看到，在地方利益爭端中，來自兩省的力量聯(lián)而不合、各自為政，私留本省高速公路收入不入賬、投資回報(bào)不上交等現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生。這為日后的公司治理丑聞的爆發(fā)埋下伏筆。

其二，固化的高管形成機(jī)制和委托代理長鏈條下的所有者缺位，使東北高速出現(xiàn)公司治理真空，內(nèi)部人控制問題嚴(yán)重。按照約定，東北高速總經(jīng)理由吉林方面委派。在上一任經(jīng)理人班子被罷免后，吉林方面經(jīng)理人的委派并不及時(shí)，致使經(jīng)理人空缺長達(dá)一年之久，權(quán)力開始逐漸向代行總經(jīng)理職權(quán)的董事長的手里集中。再加上負(fù)責(zé)任命的上級(jí)機(jī)構(gòu)與受股東委托監(jiān)督經(jīng)理人的董事會(huì)責(zé)權(quán)利的不對(duì)稱，在東北高速出現(xiàn)了嚴(yán)重的內(nèi)部人控制問題。有媒體稱，“在東北高速，張曉光可以一手遮天……但卻很少有人、有制度能約束得了他。”實(shí)際控制人不僅動(dòng)用公司資金參股東北證券、私自收購長春高速，甚至挪用信貸資金炒期貨，引發(fā)“中行資金轉(zhuǎn)移案”，將公司推上風(fēng)口浪尖。

2010年，東北高速被“一分為二”，分別成立黑龍江交通發(fā)展股份有限公司和吉林高速公路股份有限公司，東北高速股東內(nèi)斗和公司治理亂象終于落下帷幕。東北高速股東內(nèi)斗引發(fā)的公司治理亂象帶給我們的思考是：其一，當(dāng)一家公司利益分配因素大于創(chuàng)造因素時(shí)，股權(quán)制衡的構(gòu)架往往不是削弱，反而會(huì)加劇股東內(nèi)斗，因而，制衡的股權(quán)結(jié)構(gòu)并不適合所有的公司;其二，看起來降低交易成本的固化高管來源的治理制度安排有時(shí)會(huì)產(chǎn)生意想不到的交易成本，公司治理構(gòu)架需要根據(jù)外部環(huán)境的變化進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。

在董事會(huì)組織上，中聯(lián)重科董事會(huì)經(jīng)歷了一個(gè)在動(dòng)態(tài)發(fā)展中不斷完善的過程。中聯(lián)重科歷屆董事會(huì)規(guī)模先后由11人到15人，再到9人，直到現(xiàn)在的7人，董事會(huì)規(guī)模呈現(xiàn)不斷縮減的趨勢。獨(dú)立董事也由最初的兩名發(fā)展到占董事會(huì)規(guī)模二分之一強(qiáng)的四人，超過通常獨(dú)董占三分之一的監(jiān)管要求。應(yīng)該說，中聯(lián)重科董事會(huì)改革實(shí)踐暗合了董事會(huì)規(guī)模壓縮，獨(dú)立性提高的全球發(fā)展趨勢。我們看到，一方面，董事會(huì)規(guī)模的不斷縮小，避免了由于扯皮和討價(jià)還價(jià)導(dǎo)致的決策效率降低;另一方面，獨(dú)立董事占比的提高使得公司董事會(huì)的獨(dú)立性得到充分體現(xiàn)和制度性保障，獨(dú)立獨(dú)董在中聯(lián)重科董事會(huì)中的話語權(quán)不斷增強(qiáng)。

在實(shí)現(xiàn)形式上，中聯(lián)重科營造了充分尊重獨(dú)董獨(dú)立性的董事會(huì)履職環(huán)境。這主要體現(xiàn)在兩方面。

第一，獨(dú)立董事多元化、專業(yè)化，在提供有專業(yè)水平意見的同時(shí)能充分地保持獨(dú)立性。在中聯(lián)重科董事會(huì)中，獨(dú)立董事分別有來自戰(zhàn)略、管理、財(cái)務(wù)、投行等領(lǐng)域的專家。

第二，中聯(lián)重科董事會(huì)不僅建立相關(guān)制度，而且形成治理文化來充分尊重并認(rèn)同獨(dú)立董事發(fā)表的獨(dú)立意見。中聯(lián)重科董事會(huì)下設(shè)的薪酬與考核委員會(huì)、提名委員會(huì)、審計(jì)委員會(huì)及戰(zhàn)略與投資決策委員會(huì)中，絕大多數(shù)的委員都是由獨(dú)立董事?lián)巍Ｔ讵?dú)董履職過程中，作為中聯(lián)重科董事長的詹純新不僅打開綠燈，而且非常支持。詹純新常說，開會(huì)前要聽取獨(dú)董的意見，根據(jù)他們的意見對(duì)有關(guān)議案做些修改。這樣開董事會(huì)的時(shí)候，就會(huì)十分高效。我們看到，真是由于中聯(lián)重科對(duì)獨(dú)董意見的充分尊重，這為獨(dú)董作為第三方發(fā)起獨(dú)立調(diào)查提供了制度和文化保障。

我們看到，不斷動(dòng)態(tài)調(diào)整和自我完善的董事會(huì)制度和文化建設(shè)營造了中聯(lián)重科獨(dú)董寬松獨(dú)立的履職環(huán)境，而上述環(huán)境又直接催生了中國A股上市公司獨(dú)立董事發(fā)起獨(dú)立調(diào)查的首例。面對(duì)負(fù)面報(bào)道的質(zhì)疑，發(fā)起獨(dú)立調(diào)查體現(xiàn)了中聯(lián)重科獨(dú)董的擔(dān)當(dāng)。中聯(lián)重科優(yōu)秀的董事會(huì)制度建設(shè)為獨(dú)立董事主動(dòng)參與公司治理創(chuàng)造了機(jī)會(huì)、提供了平臺(tái)。中聯(lián)重科獨(dú)立董事發(fā)起的獨(dú)立調(diào)查事件，將為我國A股市場獨(dú)立董事如何在公司治理中扮演更加積極角色，發(fā)揮更重要的作用帶來了新的思考和啟發(fā)。

阿里巴巴：基于合伙人制構(gòu)建特色治理結(jié)構(gòu)

2014 年9 月19 日，阿里巴巴網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司在紐交所成功上市。從阿里上市時(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，第一大股東軟銀（日本孫正義控股）和第二大股東雅虎分別持有阿里31.8%和15.3%的股份，遠(yuǎn)超阿里合伙人團(tuán)隊(duì)所共同持有的13%，其中馬云本人持股僅7.6%。

在公司章程背書和股東認(rèn)同下，阿里合伙人“有權(quán)力任命董事會(huì)的大多數(shù)成員”，成為阿里的實(shí)際控制人。當(dāng)時(shí)，從10人組成的阿里董事會(huì)來看，除了5名外部董事，5位執(zhí)行董事全部由合伙人提名。而持股高達(dá)31.8%的第一大股東軟銀，僅僅在董事會(huì)中委派了一名不參與實(shí)際表決的觀察員。以馬云為首的阿里合伙人一定意義上實(shí)現(xiàn)了中國的勞動(dòng)對(duì)來自其他國家資本的“雇傭”。

我們知道，在公司治理實(shí)踐中，相比于一股一票原則，企業(yè)可以通過發(fā)行AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票，或者選擇股東之間的表決協(xié)議等方式，以差異化表決加強(qiáng)對(duì)企業(yè)的控制。阿里并沒有發(fā)行同股不同權(quán)的AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票，但通過建立基于合伙人制度的股東表決協(xié)議，阿里變相實(shí)現(xiàn)了AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票的發(fā)行。

那么，上述安排會(huì)為阿里公司治理制度安排帶來哪些積極的變化呢？概括而言，首先，它完成了創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)與外部投資者之間由短期的雇傭合約到長期合伙合約的轉(zhuǎn)化;其次，它實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)和股東之間專業(yè)化的深度分工，使前者專注業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新，而后者則專注風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，從而提高管理效率;此外，它可以有效地防范野蠻人入侵，保持控制權(quán)的持續(xù)穩(wěn)定。

我們看到，基于合伙人制度的阿里治理制度安排不僅變相實(shí)現(xiàn)了被很多高科技企業(yè)青睞的AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票發(fā)行，而且為阿里今后傳承進(jìn)行了積極的制度準(zhǔn)備。

其一，合伙人事實(shí)上成為公司中“不變的董事長”或者說“董事會(huì)中的董事會(huì)”，形成了“鐵打的經(jīng)理人，流水的股東”格局，實(shí)現(xiàn)了“管理團(tuán)隊(duì)事前組建”。阿里大部分的執(zhí)行董事和幾乎全部重要高管都由阿里合伙人團(tuán)隊(duì)成員出任。合伙人團(tuán)隊(duì)不僅事前形成阿里上市時(shí)管理團(tuán)隊(duì)的基本構(gòu)架，以此避免以往團(tuán)隊(duì)組建過程中磨合所形成的各種隱性和顯性成本發(fā)生，而且成為阿里未來管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定的人才儲(chǔ)備庫。未來集團(tuán)接班人都將在合伙人中誕生，而阿里合伙人群體則處于事前的不斷吐故納新，動(dòng)態(tài)調(diào)整過程中。阿里合伙人制度由此以組織制度而非個(gè)人決策的方式，確保了公司使命、遠(yuǎn)景和價(jià)值觀的可持續(xù)性。

其二，通過“事前組建”的管理團(tuán)隊(duì)，合伙人制度同時(shí)實(shí)現(xiàn)了公司治理機(jī)制的前置。阿里通過“事前組建”的管理團(tuán)隊(duì)，預(yù)先通過共同認(rèn)同的價(jià)值文化體系的培育和員工持股計(jì)劃的推行，使公司治理制度設(shè)計(jì)試圖降低的私人收益不再成為合伙人追求的目標(biāo)，從而使現(xiàn)代股份公司無法回避的代理問題一定程度得以事前解決。

我們看到，正是由于阿里上述獨(dú)特的治理構(gòu)架安排，阿里合伙人得以更自如地主導(dǎo)企業(yè)業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新，主要股東也在這個(gè)過程中賺得盆滿缽滿，實(shí)現(xiàn)合作共贏。

萬科：“野蠻人入侵”警醒公司經(jīng)理層

萬科企業(yè)股份有限公司（000002.SZ）是中國最大的房地產(chǎn)企業(yè)之一，以強(qiáng)勢的管理文化和職業(yè)經(jīng)理人制度聞名。在2015年萬科股權(quán)之爭爆發(fā)前，第一大股東華潤持股比例僅約15%，分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)為萬科股權(quán)之爭埋下了伏筆。事實(shí)上，從2015年開始我國上市公司第一大股東平均持股比例低于標(biāo)志相對(duì)控股權(quán)的三分之一，我國資本市場開始進(jìn)入分散股權(quán)時(shí)代。而同期爆發(fā)的轟動(dòng)一時(shí)的萬科股權(quán)之爭成為標(biāo)志性的公司治理事件。

2015年7月，寶能系首次買進(jìn)萬科A股股票，并在之后的幾個(gè)月里通過多次增持合計(jì)持股比例增至15.04%，超過華潤（其時(shí)持股比例14.89%），成為萬科第一大股東，萬科股權(quán)之爭爆發(fā)。面對(duì)寶能接管威脅，王石團(tuán)隊(duì)先后采取說服原大股東華潤增持，引入白衣騎士深圳地鐵，以及持股平臺(tái)增持等反接管行為。成為新的第一大股東的寶能也通過提案罷免原萬科董事會(huì)等進(jìn)行萬科實(shí)際控制權(quán)的爭奪。在當(dāng)?shù)卣膮f(xié)調(diào)下，2017年1月，深圳地鐵集團(tuán)接手華潤所持萬科的全部股份，同年6月恒大也將所持股份轉(zhuǎn)讓給深鐵。至此，深鐵以持股比例29.38%成為萬科第一大股東，持續(xù)近三年的萬科股權(quán)之爭進(jìn)入尾聲。

作為重要的公司治理事件和我國資本市場進(jìn)入分散股權(quán)時(shí)代的標(biāo)志，萬科股權(quán)之爭對(duì)我國資本市場公司治理制度建設(shè)的啟示體現(xiàn)在三個(gè)方面。

其一，控制權(quán)的穩(wěn)定對(duì)于一家企業(yè)持續(xù)發(fā)展至關(guān)重要?？刂茩?quán)之爭使企業(yè)經(jīng)營發(fā)展受到影響的不僅有萬科。2010年發(fā)生的國美控制權(quán)之爭是另外一個(gè)典型例子。在國美進(jìn)行控制權(quán)拉鋸戰(zhàn)的兩三年里，不僅公司股價(jià)持續(xù)下跌，公司業(yè)績也急轉(zhuǎn)直下，2012年國美電器上市以來首次發(fā)出中期虧損預(yù)警，其家電行業(yè)第一之位也拱手讓給了競爭對(duì)手蘇寧。從2015年開始，我國資本市場進(jìn)入分散股權(quán)時(shí)代，所謂的“野蠻人入侵”和控股權(quán)之爭將成為常態(tài)。因而如何科學(xué)地設(shè)計(jì)控制權(quán)，使控制權(quán)保持相對(duì)穩(wěn)定提上了公司治理制度設(shè)計(jì)的重要日程。受到萬科股權(quán)之爭的啟發(fā)，眾多上市公司紛紛掀起修改公司章程的熱潮，希望通過增加收購者獲得公司控制權(quán)的難度，來防止惡意收購，預(yù)防控制權(quán)的旁落。而直接發(fā)行AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票，或者類似于阿里的治理構(gòu)架設(shè)計(jì)同樣成為一些高科技企業(yè)在控制權(quán)安排和上市地選擇中十分重要的影響因素。

其二，如何使接管機(jī)構(gòu)從入侵的野蠻人成為完善公司治理的外部積極力量？除了股權(quán)相對(duì)分散，接管威脅的發(fā)生往往是由于經(jīng)營管理不善，和一定程度的內(nèi)部人控制導(dǎo)致的股價(jià)低估。而接管威脅成為向上述公司發(fā)出警示，改善公司治理的外部積極力量。因此，在上述意義上，2015年以來，以險(xiǎn)資為代表的機(jī)構(gòu)投資者并非單純的野蠻人，在我國資本市場發(fā)展特定階段扮演著重要的外部公司治理機(jī)制的角色。監(jiān)管當(dāng)局面對(duì)的問題是如何引導(dǎo)、規(guī)范其接管行為，而不是簡單的打壓，甚至直接限制。

其三，我國資本市場進(jìn)入分散股權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí)代公司治理理念的轉(zhuǎn)變。在一股獨(dú)大股權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí)代，“你（控股股東）說了算”;而在分散股權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí)代，“大家商量著來”。分散股權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí)代的來臨一定程度也意味著控股股東對(duì)公司治理大包大攬時(shí)代的結(jié)束。進(jìn)入股權(quán)分散時(shí)代，我國資本市場無論投資方還是管理層都更需要摒棄一股獨(dú)大模式下為了爭奪控股權(quán)的你死我活和權(quán)力斗爭的邏輯，轉(zhuǎn)而以提升公司的長遠(yuǎn)價(jià)值為己任，實(shí)現(xiàn)多方“分權(quán)控制”，合作共贏。

樂視網(wǎng)：賈躍亭濫權(quán)引發(fā)“樂視帝國”危機(jī)

樂視網(wǎng)信息技術(shù)（北京）股份有限公司（下稱樂視網(wǎng)）于成立六年后的2010年上市A股創(chuàng)業(yè)板，并成為首家A股上市的網(wǎng)絡(luò)視頻公司。賈躍亭是樂視網(wǎng)和樂視控股的創(chuàng)始人、原總經(jīng)理，樂視系的實(shí)際控制人。從2011年起，賈躍亭借助樂視控股等資本平臺(tái)開始業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張，致力打造業(yè)務(wù)遍及電視、手機(jī)、體育、影視、網(wǎng)約車等多個(gè)板塊的完整生態(tài)系統(tǒng)和垂直產(chǎn)業(yè)鏈。一時(shí)間，樂視影業(yè)、樂視移動(dòng)、樂視體育、樂視控股等公司紛紛成立。

由于盲目擴(kuò)張，2016年底樂視系業(yè)務(wù)爆虧，資金鏈緊張，債務(wù)問題逐步蔓延波及整個(gè)樂視系。不僅賈躍亭控制的關(guān)聯(lián)方對(duì)上市公司樂視網(wǎng)關(guān)聯(lián)交易欠款難以收回，甚至當(dāng)樂視網(wǎng)由于現(xiàn)金流嚴(yán)重短缺處于危急之時(shí)，賈氏家族卻將承諾借給上市公司的無息借款全部抽走，所挪用資金用于賈躍亭個(gè)人在美國創(chuàng)辦的法拉第未來公司造車。樂視網(wǎng)業(yè)績大幅下滑，股價(jià)暴跌，賈躍亭本人則隱身國外。2019年5月10日深交所宣告，由于樂視網(wǎng)觸發(fā)暫停上市相關(guān)條款，決定自5月13日起暫停樂視網(wǎng)股票上市。

樂視網(wǎng)從被稱為“創(chuàng)業(yè)板第一股”到被暫停上市，究其原因，在實(shí)現(xiàn)形式上，是忽視小股東利益和權(quán)益保護(hù)的大股東肆無忌憚地掏空和隧道挖掘;在公司治理制度基礎(chǔ)上，則是缺乏力量制衡的“一股獨(dú)大”和“任人唯親”公司治理文化下形成的內(nèi)部人控制。

首先，一股獨(dú)大的賈躍亭在股東會(huì)中缺乏制衡的力量和相應(yīng)的糾錯(cuò)機(jī)制。樂視網(wǎng)成立以來，賈躍亭長期直接持股44.21%，其姐弟賈躍芳與賈躍民對(duì)上市公司也有直接持股合計(jì)5.23%。作為控股股東，賈躍亭頻繁利用其控制權(quán)在上市公司與其所控制的其他公司之間進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易。而樂視系形成的龐大復(fù)雜的金字塔式控股結(jié)構(gòu)也為監(jiān)管當(dāng)局關(guān)聯(lián)交易的監(jiān)管帶來困難。根據(jù)樂視網(wǎng)年報(bào)，從2015年下半年起，樂視控股旗下其他公司以關(guān)聯(lián)交易的方式與樂視網(wǎng)形成大量應(yīng)收款項(xiàng)和預(yù)付款項(xiàng)，以至2016年末樂視網(wǎng)現(xiàn)金流為-10.68億元。到2017年末，關(guān)聯(lián)交易形成的欠款余額高達(dá)到72.84億元，占公司資產(chǎn)總額的40.69%。關(guān)聯(lián)企業(yè)對(duì)樂視網(wǎng)不斷抽血，導(dǎo)致公司一方面對(duì)上游供應(yīng)商的大量欠款無法正常支付，公司現(xiàn)金流極度緊張，影響正常業(yè)務(wù)的開展;另一方面，則形成大量債務(wù)違約，引發(fā)頻繁法律訴訟，危機(jī)公司信用體系，使市場品牌受到極大影響。

其次，在董事會(huì)組織中，賈躍亭董事長及總經(jīng)理兩職合一，權(quán)力過于集中，而“任人唯親”公司治理文化下形成的內(nèi)部人控制，使得樂視網(wǎng)內(nèi)部公司治理混亂。在樂視內(nèi)部，賈躍亭的親屬如賈躍民、賈躍芳，及其妻子甘薇等都身居要職。不僅如此，2013年起任樂視網(wǎng)監(jiān)事會(huì)主席的吳孟也是賈躍亭的老鄉(xiāng)和早年同事。2003年賈躍亭最早創(chuàng)立北京西伯爾通信科技有限公司時(shí)，吳孟就擔(dān)任商務(wù)部經(jīng)理，之后一路追隨賈躍亭、在樂視系多家公司擔(dān)任法人和高管?！叭稳宋ㄓH”董事會(huì)文化并沒有發(fā)揮預(yù)期的監(jiān)督經(jīng)理人的功能，反而成為賈躍亭一面掏空公司、一面瘋狂擴(kuò)張的幫兇。

根據(jù)OECD公司治理準(zhǔn)則（2016），公司治理框架應(yīng)保護(hù)和促進(jìn)股東行使權(quán)力，確保全體股東的平等待遇，包括少數(shù)股東及外進(jìn)股東。少數(shù)股東應(yīng)受到保護(hù)，使其不受控股股東直接或間接地濫用權(quán)力，或者他人為控制性股東的利益而濫用權(quán)力的侵害。同時(shí)，董事會(huì)的一項(xiàng)重要職責(zé)是監(jiān)督和管理管理層、董事會(huì)成員和股東間的潛在利益沖突，包括濫用公司進(jìn)資、濫用關(guān)聯(lián)方交易等。然而我們看到，由于樂視網(wǎng)的上述制度安排，使得公司治理中十分重要的股東大會(huì)和董事會(huì)兩道防火墻未發(fā)揮預(yù)期的制衡和糾錯(cuò)作用，權(quán)力過于集中的賈躍亭缺乏制衡的力量，少數(shù)股東未受到應(yīng)有的保護(hù)，董事會(huì)也未能發(fā)揮監(jiān)督作用，公司治理構(gòu)架流于形式。賈躍亭在盲目瘋狂擴(kuò)張中一路狂奔，欲罷不能。由此不僅導(dǎo)致賈躍亭一手創(chuàng)立的曾經(jīng)輝煌一時(shí)的樂視帝國頃刻間灰飛煙滅，而且使很多無辜的分散股東的利益受到損害。

博元投資：“不死鳥”淪為重大信披違法退市第一股

珠海市博元投資股份有限公司（600656.SH）的前身可追溯到于1990年在上交所上市的“老八股”之一的浙江鳳凰。上市20多年的時(shí)間中，公司控股股東和名稱經(jīng)歷了多次變更。2010年5月，由李曉明和余蒂妮夫婦共同控制的珠海華信泰投資有限公司，通過司法拍賣獲得了公司21.003%的股權(quán)，成為公司第一大股東，公司名稱也于2011年9月改為博元投資。在成為博元投資第一大股東后，華信泰曾表態(tài)自愿為公司原控股股東——?jiǎng)走_(dá)投資代付3.85億元的股改業(yè)績承諾資金。2011年4月29日，博元投資發(fā)布公告稱華信泰的代付承諾已履行完畢。

然而，經(jīng)證監(jiān)會(huì)調(diào)查，博元投資控股股東華信泰履行及代付的股改業(yè)績承諾資金3.85億元并沒有真實(shí)履行到位。不僅如此，為了掩蓋這一事實(shí)，博元投資在2011至2014年間，多次偽造銀行承兌支票，虛構(gòu)用股改業(yè)績承諾購買銀行承兌匯票、票據(jù)置換、貼現(xiàn)、支付預(yù)存款等重大交易，并披露財(cái)務(wù)信息嚴(yán)重虛報(bào)的定期報(bào)告。2015年3月26日，博元投資因涉嫌構(gòu)成違規(guī)披露、不披露重要信息和偽造、變造金融票證罪，被中國證監(jiān)會(huì)移交公安機(jī)關(guān)。公司股票自5月28日起暫停上市。2016年3月21日，上海證券交易所上市委員會(huì)召開審核會(huì)議，作出了同意終止公司股票上市的審核意見，博元投資被強(qiáng)制退市。

無論是《上市公司治理準(zhǔn)則》還是《二十國集團(tuán)/經(jīng)合組織公司治理原則》都對(duì)上市公司的信息披露和透明度進(jìn)行了嚴(yán)格的規(guī)定，要求上市公司保證所披露信息的真實(shí)，準(zhǔn)確和完整，但博元投資無疑觸犯了這一禁忌，最終走向了自我毀滅。我國證監(jiān)會(huì)于2014年10月出臺(tái)了《關(guān)于改革完善并嚴(yán)格實(shí)施上市公司退市制度的若干意見》，增加了對(duì)欺詐發(fā)行、重大信息披露違法公司的強(qiáng)制退市安排。博元投資成為退市意見實(shí)施后我國A股市場首個(gè)由于重大信息披露違法行為而受到退市處理的公司。

2011年至2014年6月期間，李曉明和余蒂妮控制了博元投資董事會(huì)的多數(shù)席位。盡管名義上余蒂妮是博元投資董事長、法定代表人，但李曉明負(fù)責(zé)博元投資的重大經(jīng)營決策、日常經(jīng)營管理和人事安排，李曉明指定人員保管博元投資公章，博元投資的大額資金支付和公章使用需向其請示。上述構(gòu)架完全破壞在公司治理實(shí)踐中十分重要的股東大會(huì)和董事會(huì)的監(jiān)督制衡和糾錯(cuò)作用的發(fā)揮，使得一家公眾公司蛻化為家庭作坊。

我們知道，投資者權(quán)益保護(hù)是資本市場可持續(xù)健康發(fā)展的基礎(chǔ)。有著“知名不死鳥”和“重組專業(yè)戶”之稱的博元投資的強(qiáng)制退市，標(biāo)志著監(jiān)管當(dāng)局打擊上市公司違法和失信行為的重大決心，也為那些不斷利用非法手段欺騙投資者，游走于退市紅線的“不死鳥神話”敲響了警鐘。

無獨(dú)有偶，2019年7月5日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布消息，*ST康得（股票代碼002450）涉嫌在2015年至2018年期間虛增利潤總額達(dá)119億元，涉及的信息披露違法行為持續(xù)時(shí)間長、涉案金額巨大，公司2015-2018年連續(xù)四年凈利潤實(shí)際為負(fù)，觸及相關(guān)重大違法退市情形。深交所對(duì)此表示，如證監(jiān)會(huì)對(duì)*ST康得作出最終行政處罰決定，深交所將第一時(shí)間啟動(dòng)公司重大違法強(qiáng)制退市流程。我們看到，*ST博元被強(qiáng)制退市只是一個(gè)開始，隨著A股退市制度和法制化的不斷完善，未來會(huì)有更多失信違法、欺詐投資者的“不死鳥神話”的破滅。

李曉明和余蒂妮夫婦在博元投資的大權(quán)獨(dú)攬完全破壞了股東大會(huì)和董事會(huì)的監(jiān)督制衡和糾錯(cuò)作用的發(fā)揮。公司內(nèi)部控制信息披露責(zé)任得不到有效履行，導(dǎo)致博元投資成為由于重大信息披露違法行為強(qiáng)制退市第一股。而與李曉明和余蒂妮夫婦恰恰相反，中國平安董事長馬明哲則在股東大會(huì)和董事會(huì)層面完美詮釋了“放手的智慧”，為中國實(shí)現(xiàn)平安亮眼的業(yè)績成績單打下了堅(jiān)實(shí)的公司治理基礎(chǔ)。

中國平安：國際化、多元化董事會(huì)推動(dòng)平穩(wěn)發(fā)展

成立于1988年的中國平安保險(xiǎn)股份有限公司是中國第一家股份制保險(xiǎn)企業(yè)和我國三大綜合金融集團(tuán)之一，于2004年和2007年分別在香港聯(lián)交所（2318.HK）和上海證券交易掛牌交易（601318.SH），實(shí)現(xiàn)了H+A兩地同時(shí)上市。

在中國平安董事長馬明哲看來，公司治理和董事會(huì)運(yùn)作是經(jīng)營的基礎(chǔ)。公司治理是企業(yè)價(jià)值的基石，董事會(huì)是公司治理的核心。中國平安董事會(huì)把自己定位為公司戰(zhàn)略的方向盤，制定統(tǒng)一的具有前瞻性和長遠(yuǎn)性的發(fā)展愿景和抱負(fù)，并引領(lǐng)集團(tuán)各職能和業(yè)務(wù)單元向這一戰(zhàn)略目標(biāo)前進(jìn)。在中國平安董事會(huì)制度建設(shè)中，一個(gè)十分突出的特征是中國平安持續(xù)保持董事會(huì)的國際化與多元化，董事平等、民主決策。究其原因，一方面公司董事自主推動(dòng)的股權(quán)結(jié)構(gòu)的分散化、國際化為建立完善的治理結(jié)構(gòu)奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ);另一方面按照國際標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)作的董事會(huì)定位和多樣化的董事會(huì)構(gòu)成確保了董事會(huì)的規(guī)范高效運(yùn)轉(zhuǎn)。

首先，中國平安董事堅(jiān)持董事會(huì)的獨(dú)立性，積極防范“一股獨(dú)大”帶來的大股東掏空和隧道挖掘行為。中國平安成立初期，兩家國企工商銀行、招商銀行蛇口工業(yè)園區(qū)分別持股51%和49%，中國平安在股權(quán)結(jié)構(gòu)上屬于典型的一股獨(dú)大。股權(quán)比較集中，勢必導(dǎo)致國有大股東對(duì)董事會(huì)的控制干預(yù)較多，一定程度損害了董事會(huì)的獨(dú)立性。這也引發(fā)了時(shí)任董事和總經(jīng)理的馬明哲的思考。在其說服下，招商副董事長袁康開始著手中國平安股權(quán)結(jié)構(gòu)合理化、分散化調(diào)整。其后，通過引入境外和民營戰(zhàn)略投資者、原國有大股東退出、員工持股等多次股權(quán)變動(dòng)，2020年三季度末主要股東持股情況為：第一大股東卜蜂集團(tuán)（外資）8.53%，第二大股東深圳市投資控股有限公司（深圳國企）5.27%，中國證券金融股份有限公司2.99%，中央?yún)R金資產(chǎn)管理有限責(zé)任公司2.65%，深業(yè)集團(tuán)1.41%。中國平安成為了外資、國資、民資包括員工共同持股、股權(quán)結(jié)構(gòu)合理且分散、無控股股東的上市公司。國際化、分散化的股權(quán)結(jié)構(gòu)，一方面為中國平安帶來了國際化視野和全新管理理念，促進(jìn)了國際標(biāo)準(zhǔn)的董事會(huì)體系的建立;另一方面防止了“一股獨(dú)大”現(xiàn)象的產(chǎn)生，使全體股東都能通過股東大會(huì)平等充分地行使股東權(quán)利，為建立和完善國際化和多元化的董事會(huì)結(jié)構(gòu)奠定了堅(jiān)實(shí)的公司治理制度基礎(chǔ)。

其次，中國平安持續(xù)保持非常多元化和國際化的董事會(huì)構(gòu)成。截至2020年三季度末，在公司12名董事會(huì)成員中，有執(zhí)行董事4名、非執(zhí)行董事3名、獨(dú)立董事5名。董事會(huì)成員作為專業(yè)人士由此可以向經(jīng)理人提供戰(zhàn)略咨詢，對(duì)于定位公司戰(zhàn)略方向、制定統(tǒng)一長遠(yuǎn)的發(fā)展規(guī)劃和維持公司價(jià)值起到了重要作用。此外，在董事會(huì)運(yùn)作與決策方面，按照相關(guān)規(guī)定，公司的戰(zhàn)略制定必須通過董事會(huì)戰(zhàn)略與決策委員會(huì)審議后方可提交給董事會(huì)，同時(shí)需確保全體董事的參與和充分討論。

董事長馬明哲對(duì)于自己在董事會(huì)中的作用更多地認(rèn)為是召集而不是領(lǐng)導(dǎo)，因?yàn)樵谒磥?，中國平安董事?huì)按照國際標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)作，董事之間平等，董事會(huì)決策民主。匯豐資深治理專家曾對(duì)此評(píng)價(jià)道，中國平安的董事會(huì)運(yùn)作和風(fēng)險(xiǎn)管理，與國際標(biāo)準(zhǔn)沒什么兩樣。董事會(huì)組織和運(yùn)作嚴(yán)格按照國際標(biāo)準(zhǔn)的中國平安董事會(huì)由于在董事會(huì)建設(shè)所取得的突出成就，多次獲得中國上市公司董事會(huì)圓桌獎(jiǎng)“最佳董事會(huì)”獎(jiǎng)。

中興通訊：董事會(huì)在合規(guī)經(jīng)營中扮演的角色

中興通訊股份有限公司于1997年、2004年分別在深交所、港交所上市實(shí)現(xiàn)A+H兩地上市（000063.SZ和00763.HK）。作為全球領(lǐng)先的綜合通信解決方案提供商，中興通訊為全球140個(gè)國家（地區(qū)）的500多家運(yùn)營商客戶提供服務(wù)。

然而，對(duì)全球業(yè)務(wù)擴(kuò)張的盲目追求為中興通訊日后的違規(guī)事件埋下了隱患。2010年1月至2016年4月，中興通訊在知曉美國依據(jù)《伊朗交易與制裁條例》對(duì)伊朗實(shí)施長期制裁的情況下，仍將一批搭載了美國科技公司硬件的產(chǎn)品出口到伊朗，金額高達(dá)數(shù)億美元。2014年，美國政府相關(guān)人員在機(jī)場扣下來檢查的中興通訊高管電腦中發(fā)現(xiàn)了涉及“規(guī)避方案”的兩份文件。這兩份文件也成為了美國指控中興違規(guī)的最重要證據(jù)。2017年3月，中興通訊以支付8.9億美元的刑事和民事罰金，以及四位高管被迫辭職的代價(jià)與美國政府達(dá)成和解。到2018年4月，美國政府再次以中興通訊對(duì)涉及出口違規(guī)的某些員工未及時(shí)扣減獎(jiǎng)金、未發(fā)出懲戒信等為由對(duì)中興通訊進(jìn)行了新一輪的更為嚴(yán)厲的制裁措施，導(dǎo)致中興通訊隨后進(jìn)入“休克狀態(tài)”。

2018年6月12日，中興通訊發(fā)布公告稱已與美國商務(wù)部工業(yè)與安全局（BIS）達(dá)成《替代的和解協(xié)議》。至此，鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的中心通訊事件初步得到和解。除了同意認(rèn)罪并支付約8.9美元罰款以及暫緩執(zhí)行的3億美元罰款、BIS將簽發(fā)為期十年的新拒絕令外，和解協(xié)議還特別強(qiáng)調(diào)中興通訊需更換本公司及其子公司中興康訊的全部董事會(huì)成員。這說明，至少美方認(rèn)為，中興通訊董事會(huì)在此次違規(guī)事件中負(fù)有不可推卸的責(zé)任。

作為中國最大的通信設(shè)備在A+H兩地上市的上市公司，中興通訊依照《公司章程》規(guī)定的條件和程序組建了董事會(huì)，依照《上市公司治理準(zhǔn)則》設(shè)立了審計(jì)、提名、薪酬與考核委員會(huì)，也制定了《董事會(huì)議事規(guī)則》等保證董事會(huì)的規(guī)范運(yùn)行。根據(jù)《二十國集團(tuán)/經(jīng)合組織公司治理原則》，除了監(jiān)督和戰(zhàn)略咨詢職能以外，“董事會(huì)的另一項(xiàng)職責(zé)是，監(jiān)督風(fēng)險(xiǎn)管理制度和公司設(shè)計(jì)的用以確保遵守所使用法律的體制，這些法律包括稅法、競爭法、勞動(dòng)法、環(huán)境法、均等機(jī)會(huì)法、健康法和安全法”。理論上，本應(yīng)有著規(guī)范的公司治理體系和完善的董事會(huì)架構(gòu)的中興通訊，為什么未能及時(shí)阻止上述違規(guī)事件發(fā)生呢？

其一，忘記了上市公司的本分和管理者應(yīng)向股東負(fù)有的勤勉義務(wù)，使得董事會(huì)喪失相關(guān)信息的獲取途徑，無從發(fā)揮預(yù)期的監(jiān)督和戰(zhàn)略咨詢功能。我們知道，董事會(huì)一方面通過代表股東監(jiān)督經(jīng)理人發(fā)揮監(jiān)督功能，另一方面，通過各位董事作為專業(yè)人士向經(jīng)理人提供戰(zhàn)略咨詢發(fā)揮戰(zhàn)略咨詢功能。而上述功能發(fā)揮的前提是董事對(duì)相關(guān)重大信息的充分知情權(quán)。理論上，與伊朗進(jìn)行高達(dá)數(shù)億美元貿(mào)易的決策應(yīng)該通過董事會(huì)審議才能通過，但是上述董事會(huì)表決并沒有預(yù)期出現(xiàn)在中興通訊發(fā)布的相關(guān)公告中。唯一的理由是管理層向董事會(huì)隱瞞了該事件，從而繞過董事會(huì)直接完成了決議。這一定程度上表明，至少在伊朗貿(mào)易這件事上，作為公司治理權(quán)威的董事會(huì)應(yīng)有的監(jiān)督和決策職能在中興通訊雙雙缺失。負(fù)責(zé)與伊朗往來業(yè)務(wù)的公司高管這里顯然并非憑借董事會(huì)的決策，并從真正保護(hù)股東權(quán)益的角度來認(rèn)真履行經(jīng)理人對(duì)股東應(yīng)盡的忠實(shí)勤勉義務(wù)。因?yàn)檫@一結(jié)果不是追求長期價(jià)值回報(bào)的理性的股東愿意看到的。

其二，中興通訊董事會(huì)組織在專業(yè)委員會(huì)設(shè)置方面，也沒有充分意識(shí)到經(jīng)營合規(guī)性法律評(píng)估和相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)管控的重要性。作為全球化公司，在各國政府和國際組織積極推動(dòng)加強(qiáng)相關(guān)監(jiān)管政策的背景下，強(qiáng)化企業(yè)合規(guī)管理變得越來越重要。但是中心通訊董事會(huì)僅僅下設(shè)了審計(jì)委員會(huì)、提名委員會(huì)和薪酬與考核委員會(huì)，卻沒有設(shè)立評(píng)估經(jīng)營政策是否合規(guī)方面的公共政策委員會(huì)或類似機(jī)構(gòu)，反映了其在公司經(jīng)營合規(guī)性評(píng)估制度建設(shè)方面缺乏必要的遠(yuǎn)見和出臺(tái)相關(guān)舉措。

中興通訊案例是中國企業(yè)合規(guī)經(jīng)營規(guī)范化進(jìn)程中所發(fā)生的里程碑式事件。在一定程度上，這一事件也表明了確立以董事會(huì)為中心和權(quán)威的治理體系，使董事會(huì)能夠在企業(yè)經(jīng)營過程中發(fā)揮關(guān)鍵作用對(duì)促進(jìn)企業(yè)合規(guī)經(jīng)營的重要性。

根據(jù)中興通訊公告披露，公司于2018年6月29日選舉出了新的共9名董事會(huì)成員，其中3名執(zhí)行董事、3名非執(zhí)行董事和3名獨(dú)立董事。相比于之前14人的董事會(huì)人數(shù)，此次新組成的董事會(huì)規(guī)?？s小、執(zhí)行董事占比提高。但我們?nèi)晕从^察到中興通訊設(shè)立與合規(guī)經(jīng)營法律評(píng)估方面相關(guān)的專業(yè)委員會(huì)，未來中興通訊董事會(huì)能否阻止類似事件的再次發(fā)生，仍有待進(jìn)一步觀察。

中國聯(lián)通：特色混改模式實(shí)現(xiàn)激勵(lì)相容

作為電信行業(yè)三大運(yùn)營商之一，成立于1994年的中國聯(lián)通（600050.SH）于2002年5月16日在上交所上市。被譽(yù)為“央企混改第一股”的中國聯(lián)通混改共經(jīng)歷了三個(gè)重要階段。第一階段，引入中國人壽和BATJ（百度、阿里巴巴、騰訊、京東）等戰(zhàn)略投資者開始混改（2017年8月）。第二階段，戰(zhàn)投委派董事占多數(shù)的新一屆董事會(huì)誕生（2018年2月）。第三階段，混改最后一塊拼圖員工股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的推出。在完成混改的中國聯(lián)通，新引入的中國人壽和BATJ等戰(zhàn)投合計(jì)持股35.19%，控股股東聯(lián)通集團(tuán)持股比例由之前的60%下降到目前36.67%股份。由于中國聯(lián)通所處的通信基礎(chǔ)戰(zhàn)略性行業(yè)和大型央企，混改后，聯(lián)通集團(tuán)依然保持了對(duì)中國聯(lián)通的相對(duì)控股。而作為對(duì)照，在處于競爭性行業(yè)的地方國企混改中，諸如天津北方信托等，甚至放棄了國資的相對(duì)控股權(quán)。

中國聯(lián)通董事長王曉初先生曾表示，混改后，中國聯(lián)通無論思想、風(fēng)氣還是機(jī)制都發(fā)生了變化。那么，中國聯(lián)通混改究竟發(fā)生了哪些治理結(jié)構(gòu)的改變，導(dǎo)致了積極變化的出現(xiàn)？

其一，通過引入民資背景的戰(zhàn)略投資者，中國聯(lián)通在股東層面形成股權(quán)相對(duì)制衡的分權(quán)控制格局，使盈利動(dòng)機(jī)明確的戰(zhàn)投積極參與到中國聯(lián)通的公司治理中來。一方面是降低控股股東持股比例，另一方面是引入新的戰(zhàn)投，中國聯(lián)通于是在主要股東之間形成競爭關(guān)系，建立一種自動(dòng)糾錯(cuò)機(jī)制。它不僅可以有效地避免以往一股獨(dú)大容易導(dǎo)致的監(jiān)督過度問題，同時(shí)可以形成對(duì)經(jīng)理人有效制約，避免內(nèi)部人控制問題的出現(xiàn)。

其二，盡管鑒于行業(yè)屬性無法通過直接讓渡控制權(quán)來吸引戰(zhàn)投，中國聯(lián)通選擇新模式使戰(zhàn)投在一定程度達(dá)到激勵(lì)相容，愿意參與混改。在聯(lián)通2018年2月8日成立的新一屆董事會(huì)8名非獨(dú)立董事中，除了3位聯(lián)通集團(tuán)委派的董事，其余5位分別來自中國人壽、百度、阿里、騰訊、京東等戰(zhàn)投。其中李彥宏、胡曉明等“商業(yè)明星”進(jìn)入中國聯(lián)通新一屆董事會(huì)。持股3%左右的百度擁有中國聯(lián)通董事會(huì)8名非獨(dú)立董事候選人中的1名席位，占比12.5%，甚至出現(xiàn)了十分有趣的非主要股東超額委派董事的現(xiàn)象。聯(lián)通的混改由此被總結(jié)為“股權(quán)結(jié)構(gòu)上國資占優(yōu)，但在董事會(huì)組織中戰(zhàn)投占優(yōu)”的所謂“混改的聯(lián)通模式”。

其三，在盈利動(dòng)機(jī)明確的戰(zhàn)投積極推動(dòng)下，中國聯(lián)通基于市場化原則建立激勵(lì)充分的經(jīng)理人與員工持股計(jì)劃，使企業(yè)的管理效率大幅提升。作為中國聯(lián)通混改完整方案的一部分，混改最后一塊拼圖的員工股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方法在完成引入戰(zhàn)投、組成新一屆董事會(huì)后快速推出。而以往由于國企體制和機(jī)制的種種限制，長期困擾國企的高管激勵(lì)問題遲遲得不到有效解決。

關(guān)于混改完成后市場化激勵(lì)機(jī)制建立更為典型的例子是云南白藥的混改。云南白藥八位高管2015年度薪酬合計(jì)約600萬，僅占公司當(dāng)年凈利潤的0.2%?；旄囊氲膽?zhàn)投新華都與云南白藥達(dá)成了“去行政化”條款，通過“買斷”云南白藥高管的行政性職級(jí)，讓高管成為徹底的職業(yè)經(jīng)理人。2017年5月，云南省政府下發(fā)免職通知，免去已出任公司總經(jīng)理的王明輝的云南白藥控股有限公司總裁職務(wù)，不再保留省屬國有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人員身份和相關(guān)待遇。

我們看到，盡管由于行業(yè)性質(zhì)的限制，聯(lián)通的混改方案無法使民資背景戰(zhàn)投在股權(quán)結(jié)構(gòu)上形成對(duì)控股股東的制衡，但是通過允許民資戰(zhàn)投在董事會(huì)組織中“超額委派董事”，擁有更大話語權(quán)來實(shí)現(xiàn)激勵(lì)相容。其實(shí)質(zhì)是股東對(duì)董事會(huì)的實(shí)際影響力與其持股比例相“分離”的董事會(huì)組織現(xiàn)象。中國聯(lián)通以上述模式實(shí)現(xiàn)了引入戰(zhàn)投，使戰(zhàn)投積極參與公司治理制度建設(shè)的混改目的。

小米公司：雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)登陸港交所

北京小米科技有限責(zé)任公司是一家移動(dòng)通信終端設(shè)備研制與軟件開發(fā)企業(yè)，由雷軍于2010年4月6日組建成立。2018年7月9日，小米成為以雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)在港IPO的第一家企業(yè)。

小米此次上市采用的是雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)。發(fā)行雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票的公司通常發(fā)行AB兩類股票，其中A類股票是一股一票表決權(quán)，而B類股票是一股多票。通過同時(shí)發(fā)行收益權(quán)和表決權(quán)不對(duì)稱的B類股票，一家公司的創(chuàng)始人雖然實(shí)際投入企業(yè)的資金并不多，但可以憑借持有B類股票實(shí)際控制公司，對(duì)公司的重要事務(wù)發(fā)揮影響。小米招股說明書上顯示，雷軍擁有小米公司31.4%的股份，卻擁有公司53.79%的表決權(quán)。

B類股票的持有人能以較少的資金投入獲得較大的控制權(quán)，出現(xiàn)權(quán)利與責(zé)任、收益與成本的不對(duì)稱，形成經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上的“負(fù)外部性”。然而，近二十年來，由于迎合了企業(yè)家中心的創(chuàng)新導(dǎo)向的企業(yè)組織設(shè)計(jì)理念，伴隨著第四次工業(yè)革命浪潮的深入，越來越多的新興企業(yè)選擇發(fā)行AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票上市，來保持創(chuàng)始人控制權(quán)的相對(duì)穩(wěn)定，為公司的長遠(yuǎn)發(fā)展帶來靈活性。

在上交所科創(chuàng)板推出之前，A股市場不允許類似股票發(fā)行，很多高科技企業(yè)遠(yuǎn)赴境外上市。然而近幾年，全球主要證券交易所紛紛改革其現(xiàn)有的上市制度，以適應(yīng)新的資本市場變化，吸引新經(jīng)濟(jì)企業(yè)上市。新加坡2018年1月承諾允許AB股上市。一度拒絕阿里的香港聯(lián)合交易所在2018年4月宣布將允許“同股不同權(quán)”構(gòu)架的公司赴港上市。上市制度改革后的2018年7月9日，港交所迎來了小米。

2019年8月上海證券交易所科創(chuàng)板的推出開始允許發(fā)行AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票。類似于阿里的合伙人制度，AB雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)股票的發(fā)行，一方面有助于將創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)和股東之間的短期的雇傭合約轉(zhuǎn)變?yōu)殚L期合伙合約，另一方面則有助于在創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)和股東之間實(shí)現(xiàn)專業(yè)化的深度分工，提高管理效率。

我們看到，小米通過同股不同權(quán)的雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)了發(fā)行收益權(quán)和表決權(quán)“不對(duì)稱”，使投票權(quán)配置權(quán)重向創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)傾斜?？此啤安黄降取钡谋澈?，卻更好地實(shí)現(xiàn)了投資者權(quán)益的“平等”保護(hù)。由于鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)在控制權(quán)不受挑戰(zhàn)的同時(shí)到資本市場募集資金，這一制度設(shè)計(jì)受到眾多業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新導(dǎo)向的高科技企業(yè)的青睞和普遍歡迎。

長生生物：社會(huì)責(zé)任缺失強(qiáng)制退市第一股

長春長生生物科技股份有限公司（002680.SZ），成立于1992年，是國家科技部認(rèn)定的高新技術(shù)企業(yè)，2015年通過借殼在深交所上市。2000年即獲得《藥品GMP證書》的長生生物被資本市場一度看好，而其董事長高俊芳也由此在中國富豪榜上排名前列，被認(rèn)為在A股資本市場演繹了新的造富神話。然而，在“問題疫苗事件”曝光后，這一切都發(fā)生了改變。2019年1月14日，*ST長生被深交所實(shí)施重大違法強(qiáng)制退市;3月15日，深交所公告決定暫停其股票上市，持續(xù)了近八個(gè)月的長生疫苗風(fēng)波最終以長生生物的強(qiáng)制退市終結(jié)。長生生物也由此成為了A股市場由于社會(huì)公眾安全類重大違法強(qiáng)制退市第一股。

從2008年三鹿奶粉三聚氰胺事件到2018年長生生物假疫苗事件，關(guān)乎消費(fèi)者身體健康與生命安危的食品藥品行業(yè)屢生風(fēng)波，無疑一次次傷害了消費(fèi)者對(duì)國內(nèi)食品、藥品安全的信心。應(yīng)該說，長生生物所暴露的是上市公司長期存在的社會(huì)責(zé)任缺失問題，除了監(jiān)管缺失和腐敗官員縱容等外部制度因素，還一定程度離不開其惡劣的內(nèi)部公司治理構(gòu)架。

首先，在公司治理制度建設(shè)上權(quán)力過于集中，缺少必要的制衡與糾錯(cuò)機(jī)制。從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，高俊芳、張洺豪母子合計(jì)持有長生生物35.98%的股份，只是占據(jù)微弱優(yōu)勢的相對(duì)控股的控股股東。然而，為了加強(qiáng)對(duì)公司的控制，在董事會(huì)組織中，作為第一大股東的高俊芳在擔(dān)任長生生物董事長的同時(shí)，仍兼任總經(jīng)理和財(cái)務(wù)總監(jiān)。這使得在高俊芳在公司治理實(shí)踐中缺乏來自其他股東的合理制衡，進(jìn)而形成一個(gè)可能的糾錯(cuò)機(jī)制。

其次，公司盛行任人唯親的董事會(huì)文化進(jìn)一步惡化了原本存在制度缺陷的公司治理構(gòu)架的預(yù)防功能。成為董事長的高俊芳在任職期間先后引進(jìn)了兒子張洺豪、丈夫張友奎及其他親屬擔(dān)任重要職務(wù)，任人唯親之風(fēng)盛行，董事會(huì)對(duì)管理層必要的監(jiān)督淪為無稽之談。

上述兩方面原因?qū)е麻L生生物股東和董事會(huì)權(quán)力高度集中在高俊芳之手，促使公司意志更多地演變?yōu)楣芾碚邆€(gè)人意志，成為長生生物枉法逐利，漠視企業(yè)社會(huì)責(zé)任從而爆發(fā)丑聞的重要公司治理制度原因。

長生生物的悲劇看起來是由于民營企業(yè)，甚至經(jīng)營者個(gè)人為追求經(jīng)濟(jì)效益忽視企業(yè)社會(huì)責(zé)任導(dǎo)致的。我們看到，上述悲劇的發(fā)生一方面是由于監(jiān)管缺失，另一方面，一股獨(dú)大的股權(quán)設(shè)計(jì)和任人唯親的董事會(huì)文化使得民營化后的長生生物股東和董事會(huì)權(quán)力過于集中，缺乏必要的監(jiān)督和制衡機(jī)制，片面追求經(jīng)濟(jì)績效而忽視企業(yè)的社會(huì)責(zé)任。長生生物由此不可避免地走向“假疫苗風(fēng)波”的違法道路。

值得一提的是，2018年7月27日，在長生生物事件的催生下，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)退市新規(guī)，規(guī)定“上市公司構(gòu)成欺詐發(fā)行、重大信息披露違法或其他涉及國家安全、公共安全、生態(tài)安全、生產(chǎn)安全和公共健康安全等領(lǐng)域的重大違法行為的，證券交易所應(yīng)嚴(yán)格依法作出暫停、終止公司股票上市交易的決定”。上述強(qiáng)制退市規(guī)定的頒布，事實(shí)上向一些企業(yè)社會(huì)責(zé)任缺失的A股上市公司薄弱的公司治理構(gòu)架敲響了警鐘。

貴州茅臺(tái)：所有者缺位、激勵(lì)不到位誘發(fā)內(nèi)部人控制

貴州茅臺(tái)酒股份有限公司（600519.SH）于2001年在上交所公開掛牌上市，為由原茅臺(tái)酒廠改制的國有獨(dú)資公司“中國貴州茅臺(tái)酒廠（集團(tuán)）有限責(zé)任公司”的控股子公司。貴州省國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)通過全資控股的茅臺(tái)集團(tuán)間接持有貴州茅臺(tái)的股票，成為貴州茅臺(tái)的實(shí)際控制人。從公司治理結(jié)構(gòu)來看，貴州茅臺(tái)是典型的國有控股上市公司。

長期以來，茅臺(tái)酒的營銷實(shí)行的是價(jià)格雙軌制和配額制。面對(duì)價(jià)格飛漲的茅臺(tái)酒，一旦獲得經(jīng)銷商資格，得到銷售茅臺(tái)酒的產(chǎn)品配額，經(jīng)銷商能輕松收獲每噸百萬元以上的純利潤。因而茅臺(tái)酒經(jīng)銷權(quán)成為了各方謀利的工具。茅臺(tái)內(nèi)部高管也將批條茅臺(tái)經(jīng)銷權(quán)作為其利用職權(quán)獲利的一條途徑，而這最終也成了他們落馬的罪狀。原貴州茅臺(tái)副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)譚定華于2016年被查，原貴州茅臺(tái)集團(tuán)電子商務(wù)股份有限公司董事長聶永于2018年被查，原茅臺(tái)集團(tuán)及貴州茅臺(tái)董事長袁仁國于2019年5月被查等，皆因利用職務(wù)便利違規(guī)批條，進(jìn)行權(quán)錢交易，謀取私利。

應(yīng)該說，貴州茅臺(tái)暴露的只是眾多國有控股企業(yè)中內(nèi)部人控制問題的一個(gè)縮影。作為典型的國有控股上市公司，貴州茅臺(tái)一方面由于所有者缺位，對(duì)管理層缺乏有效監(jiān)督;另一方面受國有體制機(jī)制的種種限制，管理人員激勵(lì)不到位。上述兩方面國有企業(yè)典型問題在貴州茅臺(tái)中展現(xiàn)得淋漓盡致，成為造成該公司內(nèi)部人控制問題的直接原因。

首先是貴州茅臺(tái)所有者缺位導(dǎo)致的對(duì)管理層缺乏有效監(jiān)督。理論上，盈利動(dòng)機(jī)強(qiáng)烈的股東將會(huì)阻止作為股東代理人的董事會(huì)的任何侵害股東利益行為，集中表現(xiàn)在第一大股東通常會(huì)在股東大會(huì)上對(duì)可能損害股東利益的相關(guān)決議投反對(duì)票，甚至提議及時(shí)更換損害股東利益的不稱職董事會(huì)成員。但國有上市公司董事長的任命和更迭并不像標(biāo)準(zhǔn)的公司治理實(shí)踐中由持股超過一定比例的股東提出議案，股東大會(huì)表決通過即可，而是需要復(fù)雜的國企官員任命程序。在袁仁國的案例中，他不僅是上市公司貴州茅臺(tái)的董事長，而且是控股股東茅臺(tái)集團(tuán)的董事長。依靠控股股東來對(duì)上市公司管理層進(jìn)行有效監(jiān)督至少在袁仁國的案例中變得匪夷所思，其在貴州茅臺(tái)權(quán)力集中一手遮天是可預(yù)料的事。

其次是受國有體制機(jī)制的種種限制，貴州茅臺(tái)管理人員激勵(lì)不到位。2000年至2017年間，茅臺(tái)的營收從僅16.18億元兇猛上升至600億元。隨著成績穩(wěn)步提高，貴州茅臺(tái)超越五糧液成為國內(nèi)榜首白酒品牌;公司股價(jià)也接連上漲，市值超越全球榜首酒企帝亞吉?dú)W，成為聞名全球的白酒企業(yè)的頭名。根據(jù)OECD公司治理準(zhǔn)則（2016），應(yīng)使關(guān)鍵高管和董事的薪酬與公司和股東的長期利益相一致。然而，在茅臺(tái)集團(tuán)為貴州省經(jīng)濟(jì)做出巨大貢獻(xiàn)的同時(shí)，政府部門對(duì)該集團(tuán)和貴州茅臺(tái)中高層的薪酬和股權(quán)激勵(lì)卻遲遲沒有推進(jìn)，高管的貢獻(xiàn)并沒有以物質(zhì)獎(jiǎng)勵(lì)的形式得到認(rèn)同。根據(jù)貴州茅臺(tái)2017年年報(bào)，袁仁國當(dāng)年薪酬僅為77.79萬元，沒有持股。作為對(duì)照，五糧液董事長劉中國僅持股部分市值就超過四百萬元。相比有限薪酬，掌握批條權(quán)的高管將茅臺(tái)酒經(jīng)營權(quán)作為拉攏關(guān)系、利益交換的工具的行為就在意料之中了。

貴州茅臺(tái)案例一定程度表明，所有者缺位導(dǎo)致的對(duì)管理層缺乏有效監(jiān)督，將為內(nèi)部人控制大開方便之門;而當(dāng)不受制約的權(quán)力集中在少數(shù)內(nèi)部人，不到位的薪酬激勵(lì)將誘使高管更多地從謀求顯性薪酬轉(zhuǎn)向謀求隱性薪酬，貪腐問題將不可避免地發(fā)生。

2017年5月，貴州茅臺(tái)集團(tuán)公司通過《薪酬制度研究工作方案》，正式啟動(dòng)薪酬制度改革。貴州茅臺(tái)在2018年換帥后也開始清理違規(guī)經(jīng)營和整治品牌亂象問題。我們看到，面對(duì)國企發(fā)展通常面臨的“不該管的亂管，該管的卻不管”的痼疾，貴州茅臺(tái)正在積極加以應(yīng)對(duì)。

隨著中國多層次資本市場的規(guī)范發(fā)展，稚氣未脫的上市企業(yè)公司治理在從獨(dú)權(quán)、爭斗、虛假、操縱到制衡、公平、透明、專業(yè)的轉(zhuǎn)變中，向著現(xiàn)代企業(yè)公司治理穩(wěn)步邁進(jìn)。越來越多的公司開始意識(shí)到，力量制衡基礎(chǔ)上形成的自動(dòng)糾錯(cuò)，遠(yuǎn)比一股獨(dú)大下形成的乾坤獨(dú)斷重要;透明、專業(yè)和多元的董事會(huì)下的民主協(xié)商，遠(yuǎn)比依靠企業(yè)家個(gè)人的遠(yuǎn)見卓識(shí)重要;市場化的激勵(lì)機(jī)制和選聘制度形成的競爭壓力，對(duì)于規(guī)范高管個(gè)人行為遠(yuǎn)比依靠管理者個(gè)人的素質(zhì)和覺悟重要;等等。

公司治理的建設(shè)有賴法治精神下制度的力量。對(duì)于一路走來的艱難歷程，目前積極自覺朝著規(guī)范和現(xiàn)代不斷邁進(jìn)的中國公司治理，我們由衷感到，中國資本市場甚幸，中國投資者甚幸。

作者系中國人民大學(xué)金融學(xué)教授