李陽　王靜儀　康娟

特斯拉公司CEO埃隆·馬斯克。圖/法新

去年持續(xù)至今的新能源熱開始冷卻，股價一飛沖天的特斯拉，也進(jìn)入了“擠泡沫”階段。

美東時間3月4日，特斯拉（NASDAQ： TSLA）收盤下跌4.86%，收報621.4美元。過去30天內(nèi)（2月2日-3月3日），特斯拉股價下跌幅度超25%，市值蒸發(fā)2081.7億美元。

市場往往以累計跌幅超過20%作為進(jìn)入技術(shù)型熊市的標(biāo)準(zhǔn)，可以說特斯拉已經(jīng)妥妥地跌入了“熊市”。2020年，特斯拉火力全開，全年大漲743%，成為空頭最痛苦的噩夢?，F(xiàn)在，空頭的春天終于來了嗎？

千億市值蒸發(fā)之謎

從大背景看，特斯拉近期呈現(xiàn)的跌勢與美股大盤特別是科技股的整體走勢，存在相當(dāng)程度的同步。2月12日，納斯達(dá)克綜合指數(shù)創(chuàng)下14095.5點的收盤新高。而在此后的13個交易日里（2月16日至3月4日），特斯拉有10天收跌，納指則有9天，其中有8天是兩者同時下跌。納指和特斯拉分別比2月12日等收盤價下跌9.7%和23%。

股市的動蕩反映了在美國經(jīng)濟前景持續(xù)改善的背景下，市場對于美聯(lián)儲政策預(yù)期發(fā)生了明顯變化，加息預(yù)期提前。2021年以來，被視為全球金融市場無風(fēng)險利率（相當(dāng)于美債名義利率）的10年期美債收益率從去年底的0.916%持續(xù)上行。特別是2月25日盤中一度沖高至1.614%，創(chuàng)下2020年2月14日以來的最高水平。也是在同一天，代表美債實際利率的10年期美國通脹保值債券（TIPS）收益率（通脹預(yù)期=名義利率-實際利率）由-0.79%跳升至-0.60%。實際利率的沖高導(dǎo)致了跨市場、跨資產(chǎn)的波動，全球風(fēng)險資產(chǎn)明顯調(diào)整。

實際利率上行意味著企業(yè)真實的融資成本走高，而這正是包括特斯拉在內(nèi)的高估值股承壓的原因之一。高盛在一份最新報告中稱，從歷史上看，當(dāng)利率上升時，能源和工業(yè)等領(lǐng)域往往表現(xiàn)更好?！斑@毫不奇怪，周期性股票與名義利率和實際利率都成正相關(guān)，相比之下，未盈利高成長股票與利率呈負(fù)相關(guān)，因為這些公司估值完全取決于未來的增長前景。”

3月4日，美聯(lián)儲主席鮑威爾的講話未能向投資者保證央行將繼續(xù)抑制債券收益率和通貨膨脹預(yù)期，令10年期美債收益率再次升破1.5%。美國銀行的首席策略師蘇布拉馬尼安（Savita Subramanian）認(rèn)為，如果該收益率突破1.75%，投資者很有可能會回歸傳統(tǒng)的固定收益資產(chǎn)。

影響特斯拉股價的不只是利率，它還與素以價格波動劇烈著稱的比特幣掛了鉤。2月8日，特斯拉宣布其投資了價值15億美元的比特幣。這一消息使比特幣應(yīng)聲上揚，24小時內(nèi)漲幅超過20%。

2月21日，比特幣締造了每枚超5.8萬美元的天價后，隨后重摔而下。2月23日，比特幣跌破45000美元，兩天內(nèi)急速墜入熊市。而在同一天，特斯拉也在盤中一度暴跌13%。當(dāng)然，究其原因，比特幣的暴跌也同樣是受到了美債利率攀升的影響。

Wedbush證券公司的股票和比特幣分析師丹尼爾·艾夫斯（Daniel Ives）認(rèn)為，今后特斯拉股價恐將與比特幣高度聯(lián)動。他說：“在大眾眼中，馬斯克現(xiàn)在與比特幣的故事連在一起……隨著特斯拉深入比特幣資金池，馬斯克冒著這樣的風(fēng)險：短期內(nèi)，投資人對比特幣的關(guān)注超過對電動車基本面的看法。”

其實這種相關(guān)性甚至早在特斯拉買入比特幣之前就存在了。2020年5月，《福布斯》專欄作者Leeor Shimron曾將特斯拉、比特幣和標(biāo)普500指數(shù)做過一個對比。他發(fā)現(xiàn)特斯拉和比特幣在此前6個月表現(xiàn)出0.615的強相關(guān)，遠(yuǎn)超這兩種資產(chǎn)與標(biāo)普500指數(shù)之間的相關(guān)性，這意味著比特幣和特斯拉的投資者很有可能是具有類似價值觀的同一批人。

表：比特幣、特斯拉、標(biāo)普500 的相關(guān)性

資料來源：福布斯。制表：顏斌

不過，對特斯拉的長期看空者而言，以上因素只是誘因。他們始終認(rèn)為，特斯拉股價與基本業(yè)務(wù)面相比，原本就過高，必然要回調(diào)。多年來，賣空者一直對從暴跌的特斯拉中賺錢的前景垂涎三尺，但絕大多數(shù)人沒等到這一天就舉起白旗、平倉離場了。S3 Partners的數(shù)據(jù)顯示，2017年至2021年之間，特斯拉空頭損失了520億美元;若回溯到2010年，這個數(shù)字接近570億美元。

多空激烈博弈之下，投資者對特斯拉股價頻繁大幅震蕩也就不會陌生了。2020年9月8日，特斯拉因當(dāng)時未能被納入標(biāo)普500指數(shù)，在一天內(nèi)大跌21%。

目前，特斯拉市盈率仍高達(dá)近1000倍，是美股最熱門的做空目標(biāo)之一：目前400億美元的空頭頭寸占可供交易總股票規(guī)模的6%，盡管這比2020年的20%已經(jīng)低了很多。

高速增長前景依然未變

無論是由于大盤下跌，還是投資比特幣帶來的負(fù)面影響，企業(yè)自身發(fā)展的基本面并沒有發(fā)生變化，特斯拉依然還是那個智能電動汽車領(lǐng)域的龍頭大哥，且無論是從產(chǎn)能、市場還是盈利來看，特斯拉都處于高速增長期。

根據(jù)2020年四季度財報顯示，特斯拉2020年四季度實現(xiàn)營收107.44億美元，同比增長46%;凈利潤為2.7億美元，同比增長157%，這也是特斯拉連續(xù)六個季度實現(xiàn)盈利。

整個2020財年，特斯拉實現(xiàn)營收315億美元，同比增長31%;總毛利率為21%，較2019年毛利率上升4.4個百分點;全年凈利潤為7.21億美元，首次實現(xiàn)年盈利。

值得注意的是，截至四季度末，特斯拉持有現(xiàn)金193.8億美元，其中四季度凈增48.53億美元。特斯拉持續(xù)正向的現(xiàn)金流不僅可以使自身自給自足，維持正常運轉(zhuǎn)，還能持續(xù)支撐特斯拉在Fremont、上海、柏林、得州工廠和46800電池產(chǎn)線的建設(shè)。

截至目前，特斯拉電動汽車總產(chǎn)能為105萬輛，其中美國Fremont工廠60萬輛，上海工廠45萬輛。

根據(jù)最新外媒消息，特斯拉柏林超級工廠的Model Y將于今年5月進(jìn)行試生產(chǎn)，批量生產(chǎn)將從7月和8月開始，同時位于美國得州的超級工廠也有望在今年底開啟美國東部的Model Y交付。

其中，柏林和得州工廠都將使用特斯拉最新自研的46800電池，根據(jù)2020年9月特斯拉電池日信息，新型電池續(xù)航里程增加54%，同時單位生產(chǎn)成本下降56%。這意味著隨著搭載新電池的Model Y交付，特斯拉的毛利率有望進(jìn)一步提升。

如無意外，2021年將是特斯拉產(chǎn)能、銷量在全球爆發(fā)年。按照特斯拉的預(yù)計，在接下來的幾年中，車輛交付的年均增長率達(dá)到50%。在剛剛過去的2020年中，特斯拉的總交付量為499647輛，已非常接近此前預(yù)計的全年50萬輛交付目標(biāo)。

據(jù)EV Sales網(wǎng)站公布的全球電動汽車（乘用車）銷量數(shù)據(jù)，在全球汽車銷量同比下降14%的背景下，2020年全球電動汽車逆勢上漲41%，銷量達(dá)到312.5萬輛。

這意味著，2020年特斯拉在全球新能源市場的市占率高達(dá)16%，牢牢占據(jù)著智能電動汽車的龍頭地位;同時，這也意味著，只要電動汽車股還有上漲空間，特斯拉就依舊具備投資價值。

艾夫斯就非?？春锰厮估暮罄m(xù)股價，他認(rèn)為，特斯拉市值在幾個月內(nèi)會通過電動車銷售增加達(dá)到1萬億美元，而不是靠比特幣。以中國市場為首，電動車在全球使用程度正在高速成長，未來十年這個市場的規(guī)模將達(dá)到5萬億美元。因此他相信電動車股今年還能增長40%-50%。

一位不愿具名的證券分析師向《財經(jīng)》記者表示，“毋庸置疑，特斯拉肯定是現(xiàn)在最成功的電動車企業(yè)，在智能駕駛和電驅(qū)動技術(shù)上領(lǐng)先，但現(xiàn)在是否有投資價值就仁者見仁智者見智了，因為特斯拉股價依然包含了很多預(yù)期在里面。”目前，特斯拉的市盈率仍然高達(dá)1049倍。

也有隱憂

盡管特斯拉正處于持續(xù)增長的正向發(fā)展中，但并非高枕無憂，其最大的風(fēng)險是傳統(tǒng)勢力大規(guī)模推電動車對其市場份額的擠占。

InvestorPlace的分析師埃里克·弗萊（Eric Fry）就認(rèn)為，特斯拉核心業(yè)務(wù)面臨三大重要挑戰(zhàn)：競爭加劇、來自環(huán)境監(jiān)管信用積分的銷售收入下降、投入成本上升。

在這三個因素中，競爭加劇可能是最嚴(yán)重的，因為大眾汽車集團的純電動汽車（BEV）生產(chǎn)量已經(jīng)是特斯拉的近一半，預(yù)計到2021年底將超過特斯拉的產(chǎn)量。

圖：做空者的損失

資料來源：美國金融數(shù)據(jù)機構(gòu)S3 Partners

在未來銷量的競爭中，特斯拉明顯在走“以價換量”的路子，蔚來汽車創(chuàng)始人、董事長、CEO李斌用大眾汽車來類比特斯拉的市場定位?！疤厮估蔀殡妱悠嚂r代的大眾汽車，不斷通過降低成本來降低價格，擴大銷量。但不是所有電動汽車公司都要走和特斯拉一樣的路線，蔚來希望做電動汽車時代的BBA（奔馳、寶馬和奧迪），服務(wù)不同的用戶人群?！崩畋笙颉敦斀?jīng)》記者表示。

很顯然，長期被業(yè)內(nèi)稱為“中國特斯拉”的蔚來，已經(jīng)和特斯拉本尊走向了兩個不同的岔道。于特斯拉而言，塑造高端品牌形象后，選擇了產(chǎn)品逐漸下沉以換取市場，這樣的特斯拉更成熟穩(wěn)重，但也更加不需要個人英雄主義，取而代之的應(yīng)該是深入人心的產(chǎn)品力。

正如汽車分析師任萬付向《財經(jīng)》記者表示的，“特斯拉后續(xù)的發(fā)展應(yīng)注意逐步去掉馬斯克的個人標(biāo)簽，避免因個人行為給企業(yè)帶來的影響。”

一直以來，馬斯克都是自家汽車的天然廣告牌。這位世界級網(wǎng)紅在推特上的幾個字，就能推動音頻軟件clubhouse大火、虛擬貨幣狗狗幣和比特幣價值大漲，沒有汽車品牌CEO能復(fù)制這樣的名人效應(yīng)。

“有這么一位有個性、商業(yè)敏感度強、對技術(shù)有要求、對跨時代產(chǎn)品有獨特見解的魅力型領(lǐng)袖，這是特斯拉最大的資產(chǎn)?！绷_蘭貝格全球高級合伙人、大中華區(qū)副總裁鄭赟向《財經(jīng)》記者表示，同時馬斯克也是很好的產(chǎn)品經(jīng)理，能推動事情落地。

馬斯克的人格魅力在特斯拉過去的市場擴張中占據(jù)著至關(guān)重要的地位，但作為一個主打平價產(chǎn)品的企業(yè)，品牌的核心必須是產(chǎn)品本身的高價值。不幸的是，特斯拉在電動化和智能化上依然處于領(lǐng)先位置，但作為汽車產(chǎn)品，特斯拉其實并不完美。

2月8日晚間，國家市場監(jiān)督管理總局網(wǎng)站披露，市場監(jiān)管總局等五部門就消費者反映的異常加速、電池起火、車輛遠(yuǎn)程升級（OTA）等問題，共同約談了特斯拉公司。

對此，特斯拉回應(yīng)道，誠懇接受政府部門的指導(dǎo)，并深刻反思公司在經(jīng)營過程中存在的不足，全面加強自檢自查，將嚴(yán)格遵守中國法律法規(guī)，始終尊重消費者權(quán)益。

產(chǎn)品質(zhì)量在中端車型中占有非常大的權(quán)重，隨著具有工藝、品控優(yōu)勢的老牌車企大舉進(jìn)入新能源汽車領(lǐng)域，產(chǎn)品質(zhì)量仍有提升空間的特斯拉還能否在新一輪市場擴張中保持如此強勁的競爭力，尚未可知。

正如中國電動汽車百人會理事長陳清泰所言，“特斯拉是一顆耀眼的明星，但不會沒有后來者?！?/p>