鐘言

2021年《政府工作報(bào)告》強(qiáng)調(diào)，要加強(qiáng)債券市場(chǎng)建設(shè)，更好發(fā)揮多層次資本市場(chǎng)作用，拓展市場(chǎng)主體融資渠道。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所作為債券市場(chǎng)“看門人”，在保護(hù)投資者權(quán)益、防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、推動(dòng)債券市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面發(fā)揮著關(guān)鍵作用，是債券市場(chǎng)建設(shè)的重點(diǎn)內(nèi)容。2019年以來(lái)，監(jiān)管部門多次強(qiáng)調(diào)壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，相關(guān)政策密集出臺(tái)，體現(xiàn)出市場(chǎng)和監(jiān)管部門對(duì)中介機(jī)構(gòu)問(wèn)題的高度關(guān)注，中介機(jī)構(gòu)治理模式或?qū)⒂瓉?lái)重大變革。

壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，關(guān)鍵在于強(qiáng)化市場(chǎng)約束。內(nèi)部建設(shè)、市場(chǎng)約束、監(jiān)管要求是壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任的三大支柱，市場(chǎng)約束處于核心地位。投資者的認(rèn)可和市場(chǎng)聲譽(yù)是中介機(jī)構(gòu)持續(xù)發(fā)展的根本保障。市場(chǎng)約束機(jī)制可限制中介機(jī)構(gòu)有損投資者權(quán)益的短視行為，激勵(lì)中介機(jī)構(gòu)主動(dòng)提升服務(wù)水平，推動(dòng)市場(chǎng)形成基于服務(wù)質(zhì)量競(jìng)爭(zhēng)的良好生態(tài)，是壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任的關(guān)鍵抓手。

強(qiáng)化市場(chǎng)約束，核心在于創(chuàng)新中介機(jī)構(gòu)選擇模式。中介機(jī)構(gòu)市場(chǎng)約束的核心是誰(shuí)選擇、誰(shuí)付費(fèi)問(wèn)題。目前國(guó)內(nèi)外大多數(shù)中介機(jī)構(gòu)實(shí)行發(fā)行人付費(fèi)模式，少數(shù)機(jī)構(gòu)實(shí)行投資者付費(fèi)模式。發(fā)行人付費(fèi)可操作性強(qiáng)，但容易導(dǎo)致發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)利益關(guān)聯(lián)，中介機(jī)構(gòu)服務(wù)的客觀性和中立性難以得到保障。投資者付費(fèi)可在一定程度上緩解利益關(guān)聯(lián)問(wèn)題，但卻面臨“搭便車”問(wèn)題，業(yè)務(wù)模式較難持續(xù)。2008年全球金融危機(jī)后，各國(guó)積極改革中介機(jī)構(gòu)治理機(jī)制，發(fā)行人付費(fèi)仍是主流模式，關(guān)鍵是創(chuàng)新機(jī)制約束發(fā)行人與中介機(jī)構(gòu)的利益關(guān)聯(lián)問(wèn)題。

創(chuàng)新選擇模式，探索推行中介機(jī)構(gòu)票選機(jī)制。借鑒歐央行、英格蘭銀行等機(jī)構(gòu)提出的集中結(jié)算平臺(tái)模式，結(jié)合我國(guó)實(shí)際，可探索推行發(fā)行人付費(fèi)、投資者投票選擇中介機(jī)構(gòu)的新型模式。發(fā)行人具備發(fā)債意愿后，按一定標(biāo)準(zhǔn)預(yù)先將中介費(fèi)用撥付至中央托管機(jī)構(gòu)。投資者按債券持倉(cāng)量投票選擇三類中介機(jī)構(gòu)。根據(jù)投資者評(píng)價(jià)的中介機(jī)構(gòu)服務(wù)質(zhì)量撥付中介費(fèi)用。若投資者放棄選擇權(quán)利，則仍由發(fā)行人選擇中介機(jī)構(gòu)?？上纫陨诚鋵?shí)驗(yàn)形式在部分地區(qū)部分市場(chǎng)試點(diǎn)該模式，積累經(jīng)驗(yàn)后再逐步推廣。各參與主體通過(guò)簽訂協(xié)議，明確權(quán)責(zé)，規(guī)范行為。確保試點(diǎn)合規(guī)有序開展，整體風(fēng)險(xiǎn)可控。

困則變，變則通。當(dāng)前正處于債券市場(chǎng)制度建設(shè)重要窗口期，各項(xiàng)深化改革舉措加速推進(jìn)。投資者票選中介機(jī)制不改變目前普遍采用的發(fā)行人付費(fèi)模式，賦予投資者選擇中介機(jī)構(gòu)權(quán)利，有利于避免對(duì)市場(chǎng)造成較大沖擊，促進(jìn)中介機(jī)構(gòu)主動(dòng)履職盡責(zé)，更好保護(hù)投資者權(quán)益。困擾債券市場(chǎng)多年的沉疴舊疾，有望通過(guò)機(jī)制創(chuàng)新得到有效診治。

責(zé)任編輯：徐傳平? 鹿寧寧