田敏霞，李清霖

（南京林業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，南京 210037）

1 文獻(xiàn)綜述

就股權(quán)激勵(lì)對公司績效的影響這一問題，學(xué)者進(jìn)行了大量研究，得出了不同的結(jié)論。朱慧（2013）以吉林省上市公司為例，通過主成分分析及線性回歸統(tǒng)計(jì)分析方法進(jìn)行研究，得出管理層股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施對企業(yè)績效沒有顯著影響[1]。張曉峰和洪如君（2015）以廣東省上市公司為例進(jìn)行研究，也得出了同樣的結(jié)論[2]?？梢姽蓹?quán)激勵(lì)并不一定能對公司績效產(chǎn)生影響。但是更多的研究還是傾向于股權(quán)激勵(lì)與公司績效呈相關(guān)關(guān)系。魏靜等（2018）以創(chuàng)業(yè)板上市公司為例，采用配對樣本T 檢驗(yàn)和回歸分析進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)對公司績效有顯著影響，且兩者呈正相關(guān)[3]。田國雙和齊英南（2018）以245家滬深A(yù) 股上市公司為例，通過設(shè)定變量，利用更加精準(zhǔn)的面板數(shù)據(jù)模型來處理，得出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對上市公司的經(jīng)營績效有正向作用，激勵(lì)的模式也會影響激勵(lì)效果，且限制性股票優(yōu)于股票期權(quán)[4]。

行業(yè)不同，股權(quán)激勵(lì)產(chǎn)生的效果也會有很多差異。就林業(yè)上市公司來講，高管激勵(lì)對林業(yè)上市公司的績效存在顯著并且直接的正影響，激勵(lì)強(qiáng)度越大，股權(quán)激勵(lì)效果更顯著。王玲俊（2019）發(fā)現(xiàn)近2/3的林業(yè)上市公司選擇限制性股票作為股權(quán)激勵(lì)模式[5]。陳健和邱強(qiáng)（2017）通過搜集2006 年1 月1 日至2017 年7 月31 日期間實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的林業(yè)上市公司，分析其激勵(lì)現(xiàn)狀，指出這些公司在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃中存在的一些問題，為了完善股權(quán)激勵(lì)制度，使股權(quán)激勵(lì)達(dá)到一個(gè)較好的結(jié)果，需要放寬“規(guī)?！薄氨壤钡认拗埔约凹訌?qiáng)信息披露等[6]。另外，目前我國林業(yè)上市公司還存在激勵(lì)水平低，激勵(lì)力度小等問題，這對股權(quán)激勵(lì)的效果有一定影響。

2 亞盛集團(tuán)與宜華木業(yè)的股權(quán)激勵(lì)方案

本文選取了已經(jīng)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的林業(yè)上市公司亞盛集團(tuán)和宜華木業(yè)為研究對象。這兩家公司都是具有代表性的林業(yè)上市公司，在中國林業(yè)類企業(yè)中占據(jù)領(lǐng)先水平，并且與多個(gè)國家都有國際性合作。本文通過對比兩家公司的股權(quán)激勵(lì)方案，以及凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入同比增長率和每股股票收益率等財(cái)務(wù)指標(biāo)，分析公司績效在股權(quán)激勵(lì)的影響下產(chǎn)生的反應(yīng)。本文的數(shù)據(jù)來源于巨潮資訊網(wǎng)（http：//www.cninfo.com.cn/）。

2.1 亞盛集團(tuán)股權(quán)激勵(lì)方案

亞盛集團(tuán)本次激勵(lì)計(jì)劃擬授予1 024.14萬份股票期權(quán)，涉及1 024.14萬股標(biāo)的股票，占亞盛集團(tuán)目前擁有總股本的0.526%。在行權(quán)日，激勵(lì)對象可按獲得的股票期權(quán)總量34%、33%、33%分三期行權(quán)；本次授予股票期權(quán)的授予日：2013年5月22日。具體情況如表1所示。

表1 亞盛集團(tuán)股權(quán)激勵(lì)方案

2.2 宜華木業(yè)股權(quán)激勵(lì)方案

宜華木業(yè)本次激勵(lì)計(jì)劃共授予限制性股票1 566 萬份。股票來源為宜華木業(yè)的600 萬股股票，由宜華木業(yè)的大股東宜華集團(tuán)在公司股權(quán)分置改革期間承諾提供。股權(quán)分置改革后，經(jīng)三次增資，股權(quán)結(jié)構(gòu)增至1 566 萬股，占宜華木業(yè)已發(fā)行股本的1.36%。本計(jì)劃有效期不超過三年，分兩次解鎖，每次可解鎖額度不超過獲授股票總額的50%。具體情況如表2 所示。

表2 宜華木業(yè)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案

3 亞盛集團(tuán)和宜華木業(yè)股權(quán)激勵(lì)實(shí)施前后的績效分析

文章通過凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入增長率、每股收益將兩家公司進(jìn)行比較，選取實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃前后三年的數(shù)據(jù)，得出激勵(lì)計(jì)劃對公司績效的影響。

3.1 亞盛集團(tuán)股權(quán)激勵(lì)對公司績效的影響

由圖1 可知，亞盛集團(tuán)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）由2009 年的3.33%下降到2010 年的2.50%，隨后上升到2011 年的6.48%。在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的當(dāng)年，亞盛集團(tuán)的凈資產(chǎn)收益率提高到9.51%。但接下來的三年，凈資產(chǎn)收益率卻一直在下降，從2013 年的7.13%下降到2015年的1.17%。從實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的前后來看，亞盛集團(tuán)的股權(quán)激勵(lì)未能使公司的盈利能力得到提高。再看營業(yè)收入同比增長率（Growth rate）的變化，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的前三年，亞盛集團(tuán)的營業(yè)收入同比增長率在逐漸提高，從2009年的-11.57%提高到2011年的4.23%。實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的當(dāng)年，亞盛集團(tuán)的營業(yè)收入同比增長率顯著提高，達(dá)到了52.77%，而第二年，又下降到4.04%。之后兩年，公司營業(yè)收入同比增長率直接為負(fù)，分別為2014 年的-16.82%和2015 年的-2.39%。由此可知，亞盛集團(tuán)在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的當(dāng)年，績效明顯提高，但是這種提高僅僅是短暫的，說明該股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃沒有使亞盛集團(tuán)得到長遠(yuǎn)發(fā)展。最后看公司每股收益（EPS）的變化，在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的前三年，每股收益在小范圍內(nèi)波動(dòng)，2009-2011年分別為0.072 4、0.074 9和0.063 7。在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的當(dāng)年，每股收益為0.241 3，之后的三年，每股收益便大幅下降，直接降為2015 年的0.063 2 每股，比實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃前三年還要少。因此，亞盛集團(tuán)在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的一年內(nèi)，其盈利能力，發(fā)展能力以及投資價(jià)值都獲得了很大的提高，但是股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施一年后，各項(xiàng)指標(biāo)都在下降，這說明股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃僅使亞盛集團(tuán)得到短期的發(fā)展，未能推動(dòng)公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。

圖1 亞盛集團(tuán)2009-2015年財(cái)務(wù)指標(biāo)變化圖

3.2 宜華木業(yè)股權(quán)激勵(lì)對公司績效的影響

由圖2 可知，宜華木業(yè)的凈資產(chǎn)收益率（ROE）由2009年的11.08%下降到2010年的7.97%，隨后下降到2011 年的6.42%。在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的當(dāng)年，凈資產(chǎn)收益率為7.33%，之后的三年，宜華木業(yè)的凈資產(chǎn)收益率總體呈上升趨勢，有略微的波動(dòng)，2013年上升到9.08%，2014年下降為8.82%，到2015年又上升為9.16%。這說明股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃可以使宜華木業(yè)的盈利能力得到一定提高。再看實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃前后三年的營業(yè)收入同比增長率，在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施的前三年一直呈下降趨勢，從2009年的19.35%下降到2011年的10%，在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的當(dāng)年，營業(yè)收入同比增長率上升到24.3%，2013年為22.2%，之后兩年下降比較明顯，分別為2014年的8.21%和2015 年的3.73%。最后看每股收益（EPS）的變動(dòng)，在宜華木業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的前三年，每股收益每年都在下降，從2009年的0.29下降到2011年的0.22。而從實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的當(dāng)年開始，每股收益每年都在上升，上升為2012 年的0.26，2013年的 0.36，2014 年的 0.37 和 2015 年的 0.42。由此可見，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能夠提高宜華木業(yè)的投資價(jià)值。從宜華木業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)前后三年的這三個(gè)指標(biāo)變化來看，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃能夠促進(jìn)宜華木業(yè)公司的發(fā)展，提高盈利能力和投資價(jià)值。

圖2 宜華木業(yè)2009-2015年財(cái)務(wù)指標(biāo)變化圖

4 亞盛集團(tuán)和宜華木業(yè)股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果差異的原因分析

4.1 激勵(lì)方式的選擇

選擇一個(gè)適合自己公司的股權(quán)激勵(lì)方式是尤為重要的，亞盛集團(tuán)選擇的股權(quán)激勵(lì)方式是股票期權(quán)，而宜華木業(yè)選擇的是限制性股票。這兩種股權(quán)激勵(lì)方式是我國目前較多采用的方式，其主要的區(qū)別在于激勵(lì)成本和風(fēng)險(xiǎn)收益，限制性股票相對于股票期權(quán)的成本較低，并且它的風(fēng)險(xiǎn)低于股票期權(quán)，更適合成熟型企業(yè)。而股票期權(quán)由于其高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的市場特征特別受發(fā)展初期和擴(kuò)張期企業(yè)的歡迎。亞盛集團(tuán)成立時(shí)間較早，公司規(guī)模大，經(jīng)營范圍廣泛，且擁有好幾家子公司，具有很強(qiáng)的競爭力，是處在成長穩(wěn)定期的大型企業(yè)，故限制性股票可能較適合亞盛集團(tuán)。宜華木業(yè)在當(dāng)時(shí)也已經(jīng)是行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先企業(yè)，在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之前，全球的金融危機(jī)剛剛處于復(fù)蘇階段，發(fā)展還不夠穩(wěn)定，所以宜華木業(yè)并沒有加大擴(kuò)張，而是穩(wěn)步發(fā)展。顯然，限制性股票風(fēng)險(xiǎn)較低，宜華木業(yè)選擇這種方案也是考慮到當(dāng)時(shí)國內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)情況。由此可見激勵(lì)方式的選擇對于激勵(lì)結(jié)果存在一定影響。

4.2 行權(quán)條件的設(shè)置

行權(quán)條件的設(shè)置需要滿足兩點(diǎn)。第一是需要對企業(yè)員工起到激勵(lì)作用，所以行權(quán)條件不能過低，過低的行權(quán)條件無法起到激勵(lì)作用。但行權(quán)條件也不能過高，員工全身心努力仍然無法達(dá)到條件，會影響員工的積極性，績效也很難提升。第二，行權(quán)條件要考慮到公司長遠(yuǎn)的發(fā)展，股權(quán)激勵(lì)是一個(gè)長期性的計(jì)劃，如果僅僅是在短時(shí)間內(nèi)能對企業(yè)的盈利能力等產(chǎn)生積極影響，不能滿足公司的長遠(yuǎn)發(fā)展，這種激勵(lì)是不可取的。亞盛集團(tuán)在其股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案中的行權(quán)條件設(shè)置為其凈資產(chǎn)收益率在等待期第一期不低于10%，第二期不低于10.3%，第三期不低于10.5%。2014年凈利潤與授予的目標(biāo)凈利潤相比，復(fù)合增長率不低于30%，第二次生效年度的較授予指標(biāo)凈利潤復(fù)合增長率不低于22%，第三次生效年度的較授予指標(biāo)凈利潤復(fù)合增長率不低于18%。根據(jù)公司定期報(bào)告可知，2014 年的凈資產(chǎn)收益率為3.93%，低于考核指標(biāo)，2014年扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤增速和2012年相比為負(fù)，低于30%的增長速度，后面兩期的凈利潤都低于三年平均。從亞盛集團(tuán)的財(cái)務(wù)報(bào)告來看，實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之前，亞盛集團(tuán)的凈資產(chǎn)收益率都比較低，距離10%、10.3%和10.5%有很大一段距離，這表明了亞盛集團(tuán)對行權(quán)條件的設(shè)置過高，即便員工全身心投入也無法達(dá)到條件，這可能會消磨員工的積極性，使績效無法得到很大的提高。再看宜華木業(yè)，它的行權(quán)條件為：2012年度歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利率相較于2011年度增長率不低于15%；2012年的凈利率不得低于前三年的平均水平，并且不能為負(fù)。2013年度歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利率相較于2011年度增長率不低于32%；2013年凈利潤不得低于前三年的平均水平，并且不能為負(fù)。根據(jù)公司報(bào)告，公司在2012年歸因于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為30 876.29 萬元，相較于2011年度增長了19.94%；2009-2011年度公司歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的平均凈利潤為27 025.44萬元，2012年度歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤高于前三年的均值。所以，公司在2012 年的績效符合解鎖條件。在2013 年價(jià)值為40 826.72 萬元的利潤歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤，相比2011年的增長率為58.59%；2010-2012 年度公司歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的平均凈利潤為27 168.38萬元，所以2013年度歸屬于母公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤高于前三年的平均水平。因此，公司2013年度的績效滿足解鎖條件。由此可見，宜華木業(yè)的行權(quán)條件設(shè)置得比較合理。

4.3 股權(quán)激勵(lì)力度

股權(quán)激勵(lì)的力度能夠影響企業(yè)員工工作的的積極性，公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)時(shí)適當(dāng)增加員工股份可以提高員工對工作的熱情，讓員工更投入地工作，提高績效。亞盛集團(tuán)本次計(jì)劃擬授予股票期權(quán)1 024.14 萬份，涉及標(biāo)的股票數(shù)量為1 024.14 萬股，占亞盛集團(tuán)現(xiàn)有總股本的0.526 0%。宜華木業(yè)本次授予激勵(lì)對象限制性股票1 566 萬股，占宜華木業(yè)現(xiàn)有總股本的1.36%。對比兩家公司的激勵(lì)份額，很顯然亞盛集團(tuán)的激勵(lì)力度較小，無法在很大程度上調(diào)動(dòng)員工的積極性，時(shí)間久了，便會有消極怠工的情況，公司的績效便不會上升。而宜華木業(yè)相對來說激勵(lì)力度較大，這使員工能更加熱情地投入到工作中，從而更有可能提升績效。

5 亞盛集團(tuán)和宜華木業(yè)在股權(quán)激勵(lì)終止后的績效分析

通過分析亞盛集團(tuán)和宜華木業(yè)在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃終止后四年的凈資產(chǎn)收益率、營業(yè)收入同比增長率和每股收益，得出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對兩家公司的長遠(yuǎn)影響。

5.1 亞盛集團(tuán)股權(quán)激勵(lì)終止后的績效分析

亞盛集團(tuán)由于績效未能滿足股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃要求的指標(biāo)而終止激勵(lì)計(jì)劃。通過圖3可知，在激勵(lì)計(jì)劃結(jié)束的后四年，亞盛集團(tuán)的凈資產(chǎn)年收益率浮動(dòng)較小，總體呈平穩(wěn)狀態(tài)。而公司的營業(yè)收入同比增長率從2016年開始快速上升，2017年之后的營業(yè)收入一直在上升，說明股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃結(jié)束后公司的營業(yè)狀況有了很大改善。而每股收益則在2017年有了很大的上升，2017年以后又有所下降，后期變動(dòng)不大。據(jù)公司定期報(bào)告可知，亞盛集團(tuán)在終止股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃后不斷地推進(jìn)公司的改革與發(fā)展，提高市場核心競爭力。優(yōu)化員工薪酬體系，提高員工的積極性和創(chuàng)造性，從而提升績效。由此可知亞盛集團(tuán)在激勵(lì)計(jì)劃終止后及時(shí)地止損，使公司平穩(wěn)地發(fā)展下去。

圖3 亞盛集團(tuán)2016-2019年財(cái)務(wù)指標(biāo)變化圖

5.2 宜華木業(yè)股權(quán)激勵(lì)終止后的績效分析

圖4 宜華木業(yè)2016-2019年財(cái)務(wù)指標(biāo)變化圖

由圖3 可知，宜華木業(yè)在2017-2019 年期間的三項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)總體呈下降趨勢，公司的凈資產(chǎn)收益率從2017年開始一直在下降，至2019年已為負(fù)值。營業(yè)收入同比增長率在2018 年有了一次上升后則也在大幅下降，至2018 年起，公司的營業(yè)收入相較于前一年已不再增長。同樣，每股收益在2017年提高之后也在一直下降。這說明公司在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃終止后的經(jīng)營狀況不佳。在公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃剛結(jié)束時(shí)，公司的經(jīng)營狀況良好。而在激勵(lì)計(jì)劃結(jié)束后幾年，由于已經(jīng)沒有激勵(lì)作用，公司內(nèi)部員工的積極性也在逐漸褪去，甚至有可能不及股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃之前，公司績效便會降低。

6 結(jié)論與建議

通過對比亞盛集團(tuán)和宜華木業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的前后三年的凈資產(chǎn)收益率，營業(yè)收入同比增長率，每股收益等的變化，以及股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃終止后的公司狀況，可以看出亞盛集團(tuán)的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃并沒有達(dá)到激勵(lì)的效果，績效也并沒有提高。但是公司在終止股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃后進(jìn)行了一系列改革與發(fā)展，及時(shí)止損；宜華木業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃給公司的績效帶來了積極影響，達(dá)到了公司設(shè)定的目標(biāo)。而在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃結(jié)束后幾年公司的經(jīng)營狀況卻不佳。由此可知，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對公司產(chǎn)生不同的影響，那么如何才能使企業(yè)達(dá)到激勵(lì)的效果，獲得預(yù)期的收益，促進(jìn)公司的長遠(yuǎn)發(fā)展呢？通過上述兩個(gè)公司案例的對比，并分析股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃可能存在的問題，可以獲得以下啟示：

①選擇合適的股權(quán)激勵(lì)方式。要想使公司獲得長遠(yuǎn)的發(fā)展，選擇一個(gè)合適的股權(quán)激勵(lì)方案非常重要。選擇一個(gè)合適的股權(quán)激勵(lì)方式是進(jìn)行激勵(lì)的基礎(chǔ)，只有選對了，才能對激勵(lì)對象產(chǎn)生積極的激勵(lì)作用，達(dá)到公司預(yù)期的目標(biāo)[10-11]。

②設(shè)置合理的行權(quán)條件。從亞盛集團(tuán)和宜華木業(yè)的行權(quán)條件的設(shè)置以及股權(quán)激勵(lì)的結(jié)果可以看出，行權(quán)條件的設(shè)置一定要適當(dāng)，要能對員工起到一定的激勵(lì)作用，激勵(lì)他們?nèi)硇牡貖^斗，但又不能設(shè)置得過高，使公司近幾年都達(dá)不到這個(gè)目標(biāo)，這樣反而不能使公司績效得到顯著的提高[12-13]。

③加強(qiáng)股權(quán)激勵(lì)力度。公司要想加強(qiáng)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施效果，適當(dāng)?shù)丶哟蠹?lì)力度也是很有必要的。公司應(yīng)根據(jù)自身發(fā)展情況，結(jié)合市場上其他上市公司的股權(quán)激勵(lì)設(shè)置適合本公司的激勵(lì)力度，確保員工更熱情地投入工作，努力提升公司績效，從而使公司和員工實(shí)現(xiàn)雙贏。另外，公司要因人而異，根據(jù)員工對公司的影響和貢獻(xiàn)設(shè)置不同的激勵(lì)力度，尤其是對科技創(chuàng)新型技術(shù)人員等，這些可以在未來給公司帶來很大收益的員工應(yīng)當(dāng)享有更大的激勵(lì)份額[14-15]。

④制定長遠(yuǎn)的目標(biāo)。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的目的是提高公司的經(jīng)營績效，促進(jìn)公司的長遠(yuǎn)發(fā)展，而不僅僅局限于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃期間的短暫發(fā)展。因此公司在制定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃方案的時(shí)候也應(yīng)該考慮到激勵(lì)計(jì)劃結(jié)束后對公司的一系列影響，并做出應(yīng)對措施，這樣才更有可能使公司獲得長期發(fā)展[16-19]。