私募股權投資基金估值體系在Y集團的建立和實施應用

作者簡介：溫偉嘉（1984— ），男，漢族，廣東新會人。主要研究方向：財務管理。

摘 要：財政部修訂印發(fā)了《企業(yè)會計準則第22 號——金融工具確認和計量》等三項金融工具相關會計準則（以下簡稱“新準則”），上市公司于2019年1月1日執(zhí)行，非上市公司于2021年1月1日執(zhí)行。新準則的實施，涉及金融工具分類與計量的變化，對以基金管理和創(chuàng)業(yè)投資為主要業(yè)務的企業(yè)影響較大。文章以創(chuàng)投機構Y集團作為具體案例，針對目前存在的問題，提出對策和建議，使Y集團能更好地迎接下一階段的高質量發(fā)展，同時也為行業(yè)內相關企業(yè)建立估值體系和應用新準則提供一些借鑒。

關鍵詞：估值體系;公允價值;基金創(chuàng)投

Y集團是省政府授權經(jīng)營的全資國有企業(yè)，是國內最早成立的創(chuàng)投機構之一，也是省唯一的綜合性科技金融平臺。截至2020年末，總資產361億，總負債141億，凈資產220億。長期股權投資和可供出售金融資產合計90億，占總資產比例為25%，占比僅低于貨幣資金和銀行理財?shù)?1%。

一、建立估值體系的必要性

（一）滿足新準則的估值要求

新準則在2021年全面實施，非上市公司股權和基金項目從以往的按成本計量，改以公允價值計量，只有在特定情況下才謹慎使用成本計量。非上市公司股權和基金項目的公允價值無法直接從二級市場獲取，需要依賴估值體系和模型，并配有清晰的管理辦法和操作指引，才能實時和動態(tài)地反映投資項目的公允價值。

（二）滿足基金有限合伙人的需求

從近年行業(yè)發(fā)展趨勢來看，國企和政府引導基金成為基金有限合伙人的主力軍，對基金管理人的整體質素、投資回報率的要求都有所提高，而且監(jiān)管和風險意識日益加強，紛紛充分利用知情權和監(jiān)督權，對基金創(chuàng)投項目的運營情況進行密切關注。投資項目上市和退出前，有限合伙人因為信息不對稱，很難及時獲知所投項目的最新價值情況。運用估值體系和方法對非上市項目進行估值，及時反映項目的最新價值，不僅有助于維護基金管理人和基金合伙人的信任關系，也有助于基金管理人和基金合伙人進一步優(yōu)化投資策略和投后管理。

二、Y集團估值體系的建立

（一）估值方法選取

常用的估值方法包括市場法、收益法、資產基礎法、融資交易價格法等，估值方法的選取標準根據(jù)Y集團持有的資產性質和特點，結合Y集團內部管理而進行定制。

1.上市公司股權

對于上市公司股權，直接采用市場價格法，即采用最近一個交易日收盤價和持有股數(shù)進行估值。若上市公司股權仍在限售期內，Y集團繼續(xù)使用上述方法進行估值，不考慮流動性折扣的因素。根據(jù)《會計準則第39號-公允價值》，在進行公允價值計量時，優(yōu)先采用第一層次輸入值，即在計量日能夠取得的相同資產或負債在活躍市場上未經(jīng)調整的報價。上市公司股權價格可以在證券市場中獲取，如果考慮主觀性較強的流動性折扣，一定程度上會影響Y集團管理層未來一年對股票進行處置的計劃和決策。

2.非上市公司股權

非上市公司股權占Y集團已投項目的比例較高，因此非上市公司股權的估值是工作的重中之重，過程中考慮的因素也較多，主要包括。

（1）是否已有明確的退出方案。若該投資項目已啟動退出程序，與受讓方初步達成一致的退出方案已經(jīng)過Y集團管理層審議，而且預期轉讓金額可順利收回，則該投資項目按照退出方案約定的條款計算估值。若該投資項目尚沒有明確的退出方案上報集團管理層審議，或者退出方案的金額不能順利收回，該投資項目只能根據(jù)預計的退出方式選擇可回收金額分析法和資產基礎法進行估值。

（2）最近是否發(fā)生融資、評估轉讓等交易，價格是否公允。非上市公司股權在申請上市前，一般會進行多次的融資活動或評估轉讓。尤其對于互聯(lián)網(wǎng)、生物醫(yī)藥等行業(yè)的非上市公司，該類企業(yè)在發(fā)展初期一般尚未產生穩(wěn)定的收入或利潤，報表上的財務數(shù)據(jù)很難用于其他估值方法，因此該類企業(yè)在估值中應用參考融資交易價格法較多。

使用融資交易價格法，需同時考慮融資交易的價格是否公允。若最近融資交易金額對被投資企業(yè)而言并不重大，不同輪次融資附帶的權利義務不一致，或融資交易被認為是非常規(guī)交易，則該融資價格不適合作為估值使用。

（3）被投企業(yè)所處的發(fā)展階段。除了融資交易，被投企業(yè)所處的發(fā)展階段、業(yè)績和持續(xù)經(jīng)營能力也是選擇估值方法的重要影響因素。Y集團以季度風險排查結果為依據(jù)進行分類判斷，綜合考慮主營業(yè)務是否發(fā)生重大變化、關鍵財務指標是否符合預期等。

若被投企業(yè)處于初創(chuàng)期，商業(yè)模式尚未確定，盈利性較差，持續(xù)經(jīng)營能力不確定性強，則只能謹慎地采取可回收金額分析法或資產基礎法。

若被投企業(yè)處于快速發(fā)展期，需要投入大量的資金用于新產品的研發(fā)和市場拓展，營運費用較高，盈虧相間，現(xiàn)金流為負數(shù)，需根據(jù)是否能獲取可靠的財務預測，考慮使用收益法或市場乘數(shù)法。

若被投企業(yè)處于平穩(wěn)發(fā)展期，其產品獲得了相對穩(wěn)定的市場份額，凈利潤和經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為正數(shù)，融資頻率和規(guī)模要比初創(chuàng)期有所下降。符合相關條件下，甚至可延長最近融資交易的價格有效期至18個月，采取融資交易價格法進行簡化處理。如果不符合，則根據(jù)是否能獲取可靠的財務預測，考慮使用收益法或市場乘數(shù)法。

若被投企業(yè)處于下滑或衰退期，產品銷售水平下降、營業(yè)收入和凈現(xiàn)金流金額減少，負債融資不斷增加，持續(xù)經(jīng)營能力存在重大不確定性，一般采取可回收金額分析法或資產基礎法。

3.基金層面估值

基金層面估值，除了考慮基金所投項目的公允價值變動，包括上市公司股權和非上市公司股權，還需要考慮基金層面的其他事項：第一是基金層數(shù)，若存在較多層級子基金，需從下至上逐級計算;第二是根據(jù)基金的投資項目和投資結構，匯總梳理基金結構，確認是否存在基金層面權益優(yōu)先級;第三是根據(jù)投資協(xié)議和條款，計算是否存在應確認的應付管理費和管理人業(yè)績補償;第四是基金歸屬于投資人的價值，是按照實繳/認繳份額，還是按照持股比例計算;第五是外部機構管理的基金，直接使用外部機構提供的估值結果，或利用管理機構提供的最新財務數(shù)據(jù)運用資產基礎法進行估值。