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      特變電工價值投資分析

      2022-05-30 22:34:26魯雨果
      關(guān)鍵詞:價值評估財務(wù)分析

      魯雨果

      【摘? 要】論文從特變電工公司輸變電業(yè)務(wù)、新能源業(yè)務(wù)和傳統(tǒng)能源業(yè)務(wù)入手,通過分析宏觀政策導(dǎo)向、行業(yè)環(huán)境、公司競爭格局、財務(wù)數(shù)據(jù)等對公司進行盈利預(yù)測與估值。公司目前作為輸變電領(lǐng)域龍頭,且在新能源領(lǐng)域上下游建立了相對完整的產(chǎn)業(yè)鏈,在國家“雙碳”政策驅(qū)動下,設(shè)備和能源需求旺盛,公司未來成長性和盈利性均比較可觀,公司可作為價值投資的優(yōu)質(zhì)標的。

      【關(guān)鍵詞】特變電工;財務(wù)分析;價值評估;投資分析

      【中圖分類號】F426? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文獻標志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文章編號】1673-1069(2022)07-0194-03

      1 公司基本情況及發(fā)展歷程

      特變電工是我國首家變壓器制造企業(yè)上市公司,是輸變電領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。公司發(fā)展過程中經(jīng)歷了3個重要階段。第一個階段,從1993年到1996年,這時公司剛進入成長期,在這個階段主要生產(chǎn)制造特種變壓器產(chǎn)品,同時率先在行業(yè)內(nèi)進行了股改,通過增資擴股,收購另外一部分的經(jīng)營資產(chǎn),形成了另一主業(yè),即電線電纜的生產(chǎn)。第二個階段,從1997年到2008年,這個時期是公司產(chǎn)業(yè)布局的騰飛階段,這個時期公司登陸了資本市場,后續(xù)又進行了一系列的兼并重組,并且開始開拓海外業(yè)務(wù),2000年進軍了新能源領(lǐng)域的光伏行業(yè),開啟了向電力工程總包和新能源業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型,逐步形成了光伏、風電資源開發(fā)以及電站建設(shè)和多晶硅生產(chǎn)制造兩大細分的主業(yè)。在后續(xù)的發(fā)展過程當中公司經(jīng)歷了電力設(shè)備制造業(yè)的高紅利時代,實現(xiàn)了跨越式發(fā)展,變壓器制造能力晉升亞洲第一,并且奠定了公司在輸變電行業(yè)的龍頭地位。第三個階段,從2009年到2021年,這個時期公司經(jīng)歷了光伏產(chǎn)業(yè)的高速發(fā)展期,公司在光伏領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了重大產(chǎn)品的開發(fā)以及大型光伏電站標準化設(shè)計和應(yīng)用,除了組件制造相關(guān)的業(yè)務(wù),繼續(xù)專注于多晶硅的生產(chǎn)。在這個階段,公司也開始涉足煤炭開采以及火電站業(yè)務(wù),這部分業(yè)務(wù)主要是為了降低多晶硅的生產(chǎn)成本,更好地實現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同。

      2 公司主營業(yè)務(wù)及競爭地位

      公司目前的業(yè)務(wù),主要是輸變電和光伏兩大領(lǐng)域,涉及3個具體業(yè)務(wù)板塊:第一個是輸變電業(yè)務(wù),包括變壓器和電線電纜;第二個是新能源產(chǎn)業(yè),主要包括多晶硅生產(chǎn)、風電以及光伏工程;第三個是傳統(tǒng)能源業(yè)務(wù),包括煤炭和電力熱力。其中,輸變電業(yè)務(wù)是公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域,公司在該領(lǐng)域具有行業(yè)龍頭地位,變壓器產(chǎn)能位居世界第一,變壓器產(chǎn)品穩(wěn)居兩大電網(wǎng)、五大發(fā)電場市場占有率第一位,且產(chǎn)品主要集中在高端領(lǐng)域,220 kV及以上變壓器和電抗器是公司的主導(dǎo)產(chǎn)品。新能源產(chǎn)業(yè)方面,公司從2000年起開始布局光伏產(chǎn)業(yè)鏈“微笑曲線”高價值鏈的兩端,主要是上游和下游,上游生產(chǎn)多晶硅,下游主要做風電和光伏工程業(yè)務(wù),形成了相對完整的業(yè)務(wù)體系,目前公司多晶硅的業(yè)務(wù)規(guī)模已經(jīng)達到了全國第二,全球第四,光伏EPC全球第一,逆變器全國第三,光伏細分市場設(shè)計全國第一。目前,新能源業(yè)務(wù)逐漸成為公司業(yè)績重要支撐和增長點,公司未來發(fā)展戰(zhàn)略也逐步向新能源傾斜。

      3 公司財務(wù)狀況分析

      公司財務(wù)分析是通過公司公開披露的財務(wù)報表及附注、行業(yè)研究報告和其他公開信息,并通過對比業(yè)內(nèi)公司相關(guān)數(shù)據(jù),從公司盈利能力、償債能力、營運能力、成長能力和每股指標等方面,對公司的經(jīng)營狀況進行綜合評價。財務(wù)分析可以比較全面、直觀地反映企業(yè)的財務(wù)狀況和風險水平,并能為企業(yè)價值評估提供重要信息,幫助投資者進行決策。

      3.1 盈利能力分析

      盈利能力是指企業(yè)賺取利潤的能力,也稱為企業(yè)資本增值能力,通常用企業(yè)一段時間的收益水平來表示。結(jié)合企業(yè)情況,我們選取凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率、毛利率和凈利率4項指標來評價其盈利能力。

      從表1可以看出,特變電工2017年至2020年盈利水平比較穩(wěn)定,波動較小,在2021年,凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率、毛利率和凈利率都有較大幅度增長,根據(jù)公司發(fā)布的年報,公司2021年實現(xiàn)營業(yè)收入613.71億元,同比增長38.95%,實現(xiàn)歸母凈利潤72.55億元,同比增長191.72%,公司凈資產(chǎn)收益率從6.81%提升至19.37%,總資產(chǎn)收益率從2.96%提升至8.32%,毛利率從20.21%提升至30.27%,凈利率從7.02%提升至16.01%。報告期內(nèi)公司變壓器業(yè)務(wù)和電線電纜業(yè)務(wù)毛利率較往期沒有太大增幅,公司業(yè)績持續(xù)大幅增長主要受益于新能源產(chǎn)業(yè)和能源業(yè)務(wù)利潤率增長,例如,公司多晶硅價格上漲及銷量增加、新能源自營電站發(fā)電量增加、煤炭價格上漲及銷量增加。2021年全球硅料價格上漲,公司多晶硅業(yè)務(wù)毛利率較上年同期增長25.79%,對公司業(yè)績增長的貢獻較大。

      3.2 償債能力分析

      償債能力是指企業(yè)償還短期債務(wù)與長期債務(wù)的能力,企業(yè)能否償還到期債務(wù)是反映企業(yè)財務(wù)狀況的重要指標之一,也是企業(yè)能否持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵。我們根據(jù)債務(wù)的期限,將企業(yè)償債能力分為短期償債能力和長期償債能力。短期償債能力指標有流動比率、速動比率和現(xiàn)金比率等,通過這些指標的計算和分析,可以反映企業(yè)對短期債務(wù)的償付能力;長期償債能力指標有資產(chǎn)負債率、權(quán)益乘數(shù)和產(chǎn)權(quán)比率等,通過這些指標的計算和分析,可以反映企業(yè)對長期債務(wù)的償付能力。流動比率是流動資產(chǎn)與流動負債之比,是一個相對指標,剔除了規(guī)模企業(yè)經(jīng)營規(guī)模的影響,流動比率大于1%時,證明公司流動資產(chǎn)可以覆蓋流動負債,一般來說流動比率在2%左右比較合適,從短期償債能力指標值可以看出,公司2017-2021年流動比率維持在1.3%~1.5%,距離理想指標值有一定差距(見表2)。

      速動比率是速動資產(chǎn)與流動負債之比,速動資產(chǎn)從流動資產(chǎn)中剔除了存貨、預(yù)付款等不能在較短時間內(nèi)變現(xiàn)的資產(chǎn),保留了貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)和各種應(yīng)收賬款等更容易在短期變現(xiàn)的資產(chǎn),速動比率大于1%時,證明公司速動資產(chǎn)可以覆蓋流動負債,一般來說速動比率在1%左右比較合適,從短期償債能力指標值可以看出,公司2017-2021年速動比率維持均大于1%,說明公司短期償債能力比較穩(wěn)定。

      資產(chǎn)負債率主要反映企業(yè)舉債經(jīng)營的比率,合適的資產(chǎn)負債率要結(jié)合經(jīng)濟環(huán)境、企業(yè)所處行業(yè)和產(chǎn)品特點來綜合考量,資產(chǎn)負債率過高會導(dǎo)致企業(yè)長期債務(wù)風險增加,資產(chǎn)負債率過低說明企業(yè)沒有運用好財務(wù)杠桿工具。公司資產(chǎn)負債率總體呈現(xiàn)穩(wěn)中有降的趨勢,說明近幾年公司總資產(chǎn)中,權(quán)益資產(chǎn)比例在增加,債務(wù)資產(chǎn)比例在減小,公司長期償債能力穩(wěn)中有升。

      3.3 營運能力分析

      營運能力反映的是企業(yè)的經(jīng)營管理能力,也就是企業(yè)運用各項資產(chǎn)去賺取利潤的能力,通常選擇總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)、存貨周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)等指標來反映企業(yè)的營運能力,這幾個指標反映了企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率,反映了企業(yè)對資源的運用效率和管理水平。同等條件下,企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)越快,企業(yè)獲取利潤的速度越快??傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)是反映企業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)能力的指標??傎Y產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是銷售收入凈額與平均資產(chǎn)總額之比,數(shù)值越大,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)越快;總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)越短,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)越快,這兩個指標都能反映企業(yè)總資產(chǎn)的流轉(zhuǎn)速度和運營能力。如表3所示,特變電工2017-2021年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)先降后升趨勢,截至2021年,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0.521,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)先升后降。截至2021年,總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)為691.6天。

      存貨周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)是反映企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)能力的指標。存貨周轉(zhuǎn)率是企業(yè)銷售成本與存貨余額之比,存貨周轉(zhuǎn)率越高,存貨周轉(zhuǎn)越快;存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)是企業(yè)從取得存貨開始到銷售為止耗用的天數(shù),天數(shù)越短,存貨周轉(zhuǎn)越快,這兩個指標都能反映企業(yè)存貨的流轉(zhuǎn)速度和銷售能力。如表3所示,特變電工2017-2021年存貨周轉(zhuǎn)率從2.677穩(wěn)步提升到5.981,存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從134.5天減少到60.19天,說明企業(yè)最近幾年非常重視存貨周轉(zhuǎn)效率,存貨管理水平一直在持續(xù)提升,存貨流轉(zhuǎn)速度快,運營效率高。

      應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)是反映企業(yè)應(yīng)收賬款回收速度和效率的指標,應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率越高,應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)越短,說明企業(yè)資金管理效率越高,提高應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率不僅可以早日收回貨款,還可以降低壞賬損失發(fā)生的可能性。如表3所示,特變電工2017-2019年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率維持在2.8左右,周轉(zhuǎn)天數(shù)維持在125天左右,從2020年到2021年,周轉(zhuǎn)率從2.795提升至4.062,周轉(zhuǎn)天數(shù)從128.8縮短至88.63,應(yīng)收賬款管理水平取得較大提高。

      3.4 成長能力分析

      成長性指標是指企業(yè)擴展生產(chǎn)經(jīng)營能力的指標,可以反映企業(yè)的發(fā)展能力和發(fā)展速度。通常用營業(yè)收入增長率、歸屬凈利潤同比增長和扣非凈利潤同比增長等指標反映,這幾項指標越高,證明企業(yè)擴大產(chǎn)能、提升利潤的能力越強,公司的成長性也就越好。

      從表4可以看出,公司2017年到2019年營業(yè)收入比較穩(wěn)定,維持在380億元左右,增長率在7%以內(nèi)。2020-2021年公司營業(yè)收入增長很快,2020年營業(yè)收入同比增長了20%,到2021年營業(yè)收入增加至613.7億元,同比增長了37.39%。公司2017-2019年歸屬凈利潤在20億左右,波動不大,2020-2021年公司歸屬凈利潤增速很快,2020年,公司歸屬凈利潤同比增長21.29%,到2021年,公司歸屬凈利潤同比增長196.34%至72.55億元。公司扣非凈利潤在2017-2020年中一直在20億元以內(nèi),2021年扣非凈利潤58.29億元,同比增長224.27%。

      綜合3個指標可以看出,公司在2020-2021年成長能力獲得很大提升,并且通過查閱同行業(yè)對比數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),公司目前成長能力遠高于行業(yè)平均水平,是一個很有增長潛力的公司。

      3.5 每股指標

      公司每股指標是跟公司普通股有關(guān)的指標,我們可以選擇基本每股收益、扣非每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股未分配利潤等指標來具體分析(見表5)。

      公司基本每股收益指標、扣非每股收益指標在2017-2020年中相對穩(wěn)定,波動不大,在2021年取得了爆發(fā)式增長,每股凈資產(chǎn)、每股未分配利潤、每股經(jīng)營現(xiàn)金流指標在近5年穩(wěn)步增長,說明公司盈利水平穩(wěn)步提升,現(xiàn)金流運行穩(wěn)健。

      4 估值與投資評級

      4.1 盈利預(yù)測

      4.1.1 輸變電業(yè)務(wù)

      公司是國內(nèi)變壓器市場龍頭,市場占有率和技術(shù)儲備均為行業(yè)領(lǐng)先水平,在國內(nèi)特高壓建設(shè)持續(xù)回暖的狀態(tài)下,公司變壓器銷售和電線電纜業(yè)務(wù)有望維持穩(wěn)健增長態(tài)勢。

      4.1.2 新能源產(chǎn)業(yè)

      目前公司硅料產(chǎn)能持續(xù)增長,新的生產(chǎn)線預(yù)計在2022年年底投產(chǎn),將會帶動產(chǎn)能從9.2萬噸/年提升至19.2萬噸/年;2021年全球硅料需求旺盛,供應(yīng)緊缺,預(yù)計2022年硅料會持續(xù)緊缺形勢,公司硅料銷售有望實現(xiàn)量價齊升。

      4.1.3 傳統(tǒng)能源業(yè)務(wù)

      公司煤炭儲備較為充足,且有對旗下煤礦的升級改造計劃,預(yù)計改造擴產(chǎn)后,2022年公司煤炭產(chǎn)能將提升至6 000萬噸,對應(yīng)銷量達到5 400萬噸;2023年公司煤炭產(chǎn)能將提升至7 000萬噸,對應(yīng)銷量達到6 300萬噸。市場煤炭價格在過去3年持續(xù)走低,但受全球疫情和地緣政治黑天鵝事件影響,大宗商品價格高企,煤炭價格有望在2022年走高,公司能源業(yè)務(wù)毛利率也有望提升至40%。

      基于以上假設(shè),預(yù)計公司2022年至2024年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為724億元、826億元、932億元,歸母凈利潤分別為96.3億元、106億元和109.7億元,相對應(yīng)的EPS分別為2.54元/股、2.80元/股和2.90元/股。

      4.2 估值分析

      根據(jù)公司的主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域和行業(yè)地位,我們考慮選取硅料龍頭企業(yè)通威股份、新能源電站建設(shè)運營龍頭企業(yè)林洋能源、特高壓龍頭企業(yè)國電南瑞及許繼電氣4家公司作為可比公司,幾家可比公司2022年預(yù)計平均PE為15倍(見表6)。

      在“碳中和碳達峰”背景下,公司的特高壓輸變電業(yè)務(wù)及新能源產(chǎn)業(yè)及配套業(yè)務(wù)在能源體系中具有重要地位,且公司在主業(yè)中均處于行業(yè)領(lǐng)先水平和龍頭地位,未來有望隨著行業(yè)發(fā)展而給公司創(chuàng)造持續(xù)的業(yè)績增長點,綜合可比公司平均PE,給予公司2022年合理估值水平15倍PE,對應(yīng)目標價38.1元。

      5 結(jié)語

      以上,文章通過對特變電工公司主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域及競爭地位的梳理,結(jié)合公司各項財務(wù)指標,對公司未來的盈利與估值作出了投資分析。在“雙碳”背景下,公司特高壓和新能源業(yè)務(wù)都有望迎來更廣闊的前景,因此得出結(jié)論,特變電工是優(yōu)質(zhì)的價值投資標的,投資者可予以關(guān)注。

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