張 梁

信息是證券市場效率的核心要素，提高證券市場有效性的關(guān)鍵在于減少信息成本。(1)參見彭冰：《中國證券法學(xué)》(第2版)，高等教育出版社2007年版，第5頁。2020年3月1日實施的新《證券法》通過專章規(guī)范了上市公司信息披露。其中，第82條完善了董監(jiān)高對上市公司信息披露的保證責(zé)任，第82條第四款新增了上市公司董監(jiān)高信息披露異議制度(下稱“董監(jiān)高異議制度”)。(2)新《證券法》第82條第四款規(guī)定，“董事、監(jiān)事和高級管理人員無法保證證券發(fā)行文件和定期報告內(nèi)容的真實性、準(zhǔn)確性、完整性或者有異議的，應(yīng)當(dāng)在書面確認(rèn)意見中發(fā)表意見并陳述理由，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)披露。發(fā)行人不予披露的，董事、監(jiān)事和高級管理人員可以直接申請披露?！睘榉奖阏撌?，本文將該條款確立的制度稱為上市公司董監(jiān)高信息披露異議制度，簡稱董監(jiān)高異議制度。2020年4月24日深圳市兆新能源股份有限公司(下稱“兆新股份”)公布2019年年報，公司在任全體董監(jiān)高均發(fā)表異議聲明，稱無法保證公司年度報告的真實、準(zhǔn)確、完整，不同意承擔(dān)個別或者連帶責(zé)任(該事件下稱“兆新股份案”)。事件即出市場一片嘩然，隨后董監(jiān)高“不保真”事件接連出現(xiàn)。在新《證券法》實施不久的情況下，許多投資者對第82條第四款董監(jiān)高異議制度會否成為董監(jiān)高逃避保證責(zé)任的“保護傘”表現(xiàn)出疑問和擔(dān)憂。董監(jiān)高不能僅通過披露異議而免責(zé)，監(jiān)管機構(gòu)已經(jīng)給出相對明確的答案。但是由此出現(xiàn)以下疑問：第82條第四款何以入法？如不能憑異議免責(zé)該款又承擔(dān)著怎樣的功能？一系列的疑問下，新《證券法》第82條第四款該何去何從值得深入思考。

一、董監(jiān)高異議制度緣何而來？

新《證券法》第82條第四款之董監(jiān)高異議制度并非該制度在我國的首次出現(xiàn)。實際上，該制度在我國信息披露體系中早已存在，只是在2019年《證券法》新修訂后才被寫入法律文本。因此，如欲探究新《證券法》第82條第四款的董監(jiān)高異議制度究竟承擔(dān)著怎樣的功能與使命，需要從該規(guī)則的發(fā)展沿革切入。

(一)董監(jiān)高異議制度之沿革：主體、對象和方式

董監(jiān)高異議制度包含三個核心要素——異議主體、異議對象和異議方式。早在2001年，證監(jiān)會制定的《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號〈年度報告的內(nèi)容與格式〉》(下稱《年報準(zhǔn)則》)第15條就規(guī)定，“如個別董事對年度報告內(nèi)容的真實性、準(zhǔn)確性、完整性無法保證或存在異議的，應(yīng)當(dāng)單獨陳述理由和發(fā)表意見”，這是董監(jiān)高異議制度在我國的首次出現(xiàn)。歷經(jīng)20多年的發(fā)展，董監(jiān)高異議制度在異議主體、異議對象和異議方式上都發(fā)生了顯著的變化。

1.異議主體

異議主體即上市公司內(nèi)部可以對信息披露提出異議的主體。2001年版《年報準(zhǔn)則》中規(guī)定的異議主體僅限于董事。異議主體背后的根本問題是上市公司內(nèi)部誰應(yīng)對信息披露負(fù)責(zé)，盡管1998年《證券法》已規(guī)定有責(zé)任的董事、監(jiān)事及經(jīng)理對違規(guī)信息披露給投資者造成的損失負(fù)有連帶賠償責(zé)任，但無論是1998年《證券法》還是2004年《證券法》，都沒有進一步明確上市公司內(nèi)部信息披露的責(zé)任主體，即上市公司內(nèi)部誰應(yīng)當(dāng)對信息披露的真實、準(zhǔn)確、完整負(fù)責(zé)。在法律沒有規(guī)定的情況下，證監(jiān)會通過《年報準(zhǔn)則》對這一問題進行了明確。2001年版《年報準(zhǔn)則》第15條規(guī)定董事會及董事應(yīng)當(dāng)對公司年報承擔(dān)保證責(zé)任，相應(yīng)地，董事成為了唯一的異議主體。2002年版《年報準(zhǔn)則》第17條在此基礎(chǔ)上明確公司負(fù)責(zé)人、主管會計工作負(fù)責(zé)人及會計機構(gòu)負(fù)責(zé)人應(yīng)當(dāng)保證年度報告中財務(wù)報告的真實、完整，但并未規(guī)定其可以對年報內(nèi)容提出異議。隨著2005年《證券法》的大規(guī)模修訂，《證券法》明確了上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員對定期披露應(yīng)當(dāng)承擔(dān)保證責(zé)任。在此基礎(chǔ)上，2005年版《年報準(zhǔn)則》第15條回應(yīng)《證券法》，將董事、監(jiān)事、高級管理人員均納入異議主體。此后，無論是2007年頒布的《上市公司信息披露管理辦法》還是2019年修訂后的新《證券法》，在異議主體層面都延續(xù)了將發(fā)行人的董監(jiān)高作為異議主體的規(guī)定。

2.異議對象

異議對象即異議主體無法保證其內(nèi)容真實、準(zhǔn)確、完整的信息披露資料。2001年版《年報準(zhǔn)則》以年報為規(guī)范對象，其異議對象自然限于上市公司年報。在2002年證監(jiān)會發(fā)布的《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第3號〈半年度報告〉》(下稱《半年報準(zhǔn)則》)和2003年發(fā)布的《公開發(fā)行證券的公司信息披露編報規(guī)則第13號〈季度報告內(nèi)容與格式特別規(guī)定〉》(下稱《季報規(guī)則》)中，先后規(guī)定董事無法保證上市公司半年報、季報真實、準(zhǔn)確、完整的，應(yīng)當(dāng)聲明并陳述理由，異議對象擴展至半年度報告和季度報告。2007年證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司信息披露管理辦法》將董監(jiān)高異議制度的對象明確為定期報告。2019年公布的《證券法(修訂草案)(三次審議稿)》(下稱《證券法(三審稿)》)第92條將異議對象擴展至發(fā)行文件，而后通過的《證券法》正式文本中對此予以保留，使得董監(jiān)高異議制度涵蓋從發(fā)行到上市交易的整個信息披露環(huán)節(jié)。

3.異議方式

異議方式即異議主體表明并披露異議的具體方式。2001年版《年報準(zhǔn)則》構(gòu)建了“表明意見+陳述理由”的異議方式，而后規(guī)則延續(xù)了該種方式。但2019年的《證券法(三審稿)》對異議方式進行了進一步的明確：要求董監(jiān)高在書面確認(rèn)意見中發(fā)表異議并陳述理由，這主要是因為2005年《證券法》修訂后要求上市公司董監(jiān)高對定期報告簽署書面意見，2019年修法中增加董監(jiān)高異議制度，因此異議本身也需要通過書面意見反映出來；在異議披露問題上，明確了信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)披露，在信息披露義務(wù)人不披露的情況下董監(jiān)高可以直接申請披露，這是考慮到公司內(nèi)部不容易發(fā)出異議，增加了異議披露的渠道。這兩方面的變化在隨后通過的《證券法》中也予以保留。隨著2020年以來“兆新股份案”等極端化事件的出現(xiàn)和董監(jiān)高異議的常態(tài)化，2020年7月證監(jiān)會公布的《上市公司信息披露管理辦法(修訂稿)(征求意見稿)》中則進一步明確董監(jiān)高發(fā)表異議不得影響定期報告的正常編制和披露，不得以此逃避保證定期報告內(nèi)容的真實性、準(zhǔn)確性、完整性的責(zé)任。2021年3月證監(jiān)會發(fā)布修訂后的《上市公司信息披露管理辦法》，第16條第四款要求董事、監(jiān)事提出異議的，應(yīng)當(dāng)投反對票或棄權(quán)票，同時在書面意見中發(fā)表意見并陳述理由。高級管理人員異議的，應(yīng)當(dāng)在書面意見中發(fā)表意見并陳述理由。

表1：董監(jiān)高異議制度在異議主體、對象及方式上的變化

(二)董監(jiān)高異議制度的現(xiàn)實功能

董監(jiān)高異議制度具有兩項功能：其一，給予董監(jiān)高個體發(fā)聲渠道，尊重公司內(nèi)部具有不同聲音的事實；(3)在2001年董監(jiān)高異議制度初次出現(xiàn)時，有學(xué)者就提出該異議規(guī)則改變了以往董事會集體對年報真實、準(zhǔn)確、完整負(fù)責(zé)的情況，使董事個體的義務(wù)與責(zé)任從董事會整體分離，尊重董事會內(nèi)部可能存在不同意見的事實，從而提高董事承擔(dān)信息披露責(zé)任的具體可操作性。參見李明輝：《上市公司財務(wù)報告法律責(zé)任之研究》，中國財政經(jīng)濟出版社2004年版，第92-93頁。其二，違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能，即利用董監(jiān)高披露的異議揭露可能存在的信息披露違規(guī)問題。(4)參見郭鋒等著：《中華人民共和國〈證券法〉：制度精義與條文評注》(上冊)，中國法制出版社2020年版，第429頁。兩種功能之間具有一體性，違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)必須依賴于董監(jiān)高個體異議的有效披露。董監(jiān)高異議制度的這兩類功能是其得以存在的現(xiàn)實基礎(chǔ)，然而由于不同時期董監(jiān)高異議制度的現(xiàn)實背景各異，對董監(jiān)高異議制度所承載功能的現(xiàn)實需求也不盡相同。董監(jiān)高異議制度是信息披露制度中的一環(huán)，而證券發(fā)行制度對信息披露制度影響重大，董監(jiān)高異議制度自然也受到證券發(fā)行制度變革的影響。我國董監(jiān)高異議制度的發(fā)展可以分為兩個階段：第一階段從2001年版《年報準(zhǔn)則》中董監(jiān)高異議制度初次出現(xiàn)到2020年新《證券法》實施前，即核準(zhǔn)制下的董監(jiān)高異議制度；第二階段始于2020年新《證券法》實施以后，即注冊制下的董監(jiān)高異議制度。在第一階段中，董監(jiān)高異議制度并未充分發(fā)揮其應(yīng)有的作用，直到2015年才出現(xiàn)了第一起影響較大的相關(guān)事件——“ST博元案”。(5)“ST博元案”是指珠海市博元投資股份有限公司在2015年4月發(fā)布的2014年年報以及2015年第一季度報告中自稱，“本公司董事會、監(jiān)事會及董事、監(jiān)事、高級管理人員無法保證年度報告內(nèi)容的真實、準(zhǔn)確、完整，不存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏，并不承擔(dān)個別和連帶的法律責(zé)任”的事件。

但是，隨著新《證券法》全面推行證券發(fā)行注冊制，信息披露制度迎來了重大變革，董監(jiān)高異議制度違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能的重要性日益凸顯。

首先，注冊制全面推行的客觀背景需要董監(jiān)高異議制度更有效地發(fā)揮違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能。注冊制和核準(zhǔn)制的最大差異體現(xiàn)在政府對于出售證券的品質(zhì)挑選上扮演什么樣的角色。(6)參見彭冰：《信息披露是注冊制的核心》，載《證券法苑》(第12卷)，法律出版社2014年版，第270頁。在注冊制下信息披露是證券市場的核心，政府不再對發(fā)行證券的品質(zhì)進行實質(zhì)審查而交由市場和中介機構(gòu)負(fù)責(zé)，(7)參見陳潔：《科創(chuàng)板注冊制的實施機制與風(fēng)險防范》，載《法學(xué)》2019年第1期。因此注冊發(fā)行制下證券的信息化程度更高，對相關(guān)信息的要求也更高。在注冊制下，信息披露制度被擺在了更為重要的位置，信息披露的真實、全面、準(zhǔn)確、及時、公平是實現(xiàn)注冊制下證券發(fā)行與證券交易平穩(wěn)有序的重要保障，信息披露制度中也需要更加完善的配套機制來防范、發(fā)現(xiàn)信息披露違規(guī)行為。正是基于此，新《證券法》在全面推行注冊制的同時，將董監(jiān)高異議制度上升成為法律條款，以期通過董監(jiān)高異議制度來發(fā)現(xiàn)信息披露中潛在的違規(guī)問題。

其次，立法者主觀上也更加重視董監(jiān)高異議制度的違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能。對于注冊制下董監(jiān)高異議制度的完善體現(xiàn)了立法者寄予董監(jiān)高異議制度更好地發(fā)揮違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能的主觀目的：一方面，在異議對象上增加了發(fā)行文件。這是因為核準(zhǔn)制下對證券發(fā)行文件實行實質(zhì)性審查，而注冊制下僅為形式審查，因此需要將異議對象擴展至發(fā)行文件來更好地發(fā)現(xiàn)發(fā)行中的違規(guī)信息披露。另一方面，在異議方式上允許董監(jiān)高在發(fā)行人不披露的情況下直接申請披露。這是為了更好地將董監(jiān)高的異議披露出來從而更加有效地揭露違規(guī)的信息披露。(8)全國人大法工委經(jīng)濟法室組織編寫的《中華人民共和國證券法釋義》中認(rèn)為新《證券法》第82條第四款有利于董監(jiān)高披露發(fā)行人不愿意披露的信息，為國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)及時發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)問題、投資者作出投資決策提供更加全面的信息。參見王賀瑞主編：《中華人民共和國證券法釋義》，法律出版社2020年版，第159頁?？偠灾瑹o論是基于注冊制全面推行的客觀環(huán)境還是立法者的主觀目的，發(fā)現(xiàn)違規(guī)信息披露已經(jīng)成為了董監(jiān)高異議制度最重要的功能。

二、第82條第四款之困境：激勵機制欠缺與異議規(guī)則不完善

注冊制下需要董監(jiān)高異議制度更好地發(fā)揮違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能，但與2015年“ST博元案”如出一轍的“兆新股份案”，反映出盡管新《證券法》第82條第四款將董監(jiān)高異議制度入法，但董監(jiān)高信息披露異議問題并未徹底解決，制度運行中仍存在異議不規(guī)范的情況，阻礙了該制度發(fā)現(xiàn)違規(guī)信息披露這一功能的有效實現(xiàn)。如欲通過董監(jiān)高異議制度發(fā)現(xiàn)違規(guī)信息披露，一方面需要董監(jiān)高具有披露異議的路徑和意愿，使得上市公司內(nèi)部不同聲音能夠被主動地披露出來；另一方面需要異議規(guī)則本身較為完善，被披露的信息于市場和監(jiān)管機構(gòu)而言有足夠價值。然而，現(xiàn)階段新《證券法》第82條第四款僅提供了異議路徑，沒有為董監(jiān)高提供足夠的激勵，同時異議規(guī)則本身也有待完善。

(一)激勵機制缺位

在理想狀態(tài)下，董監(jiān)高通過異議規(guī)則有效地披露異議，市場根據(jù)異議作出判斷，在涉嫌違規(guī)的情況下由監(jiān)管及時介入從而避免因違規(guī)信息披露對投資者造成重大損失甚至影響整個資本市場的穩(wěn)定、有序運行。但是，董監(jiān)高能否有效披露異議不僅依賴于是否存在一個合法的異議披露路徑，還需要異議主體具有主動披露異議的動機，而對于后者新《證券法》第82條第四款十分欠缺。

指引功能是法律的傳統(tǒng)功能之一，這種指引不僅包括不應(yīng)當(dāng)做什么，還包括應(yīng)當(dāng)做什么。(9)參見徐彪：《論法律傳統(tǒng)的功能》，載《法學(xué)家》2008年第4期。新《證券法》第82條第四款規(guī)定，“董事、監(jiān)事和高級管理人員無法保證證券發(fā)行文件和定期報告內(nèi)容的真實性、準(zhǔn)確性、完整性或者有異議的，應(yīng)當(dāng)在書面確認(rèn)意見中發(fā)表意見并陳述理由”。其中，“應(yīng)當(dāng)”的表述說明其為正向指引，而正向指引功能的發(fā)揮程度，與立法者設(shè)置的外附激勵的強弱有關(guān)。(10)參見付子堂：《法律的行為激勵功能論析》，載《法律科學(xué)》1999年第6期。道格拉斯·麥格雷戈(Douglas M·Mc Gregor)的行為科學(xué)理論把外附激勵分為正激勵與負(fù)激勵，正激勵強調(diào)利益的獲得，而負(fù)激勵則強調(diào)不利益的承擔(dān)。(11)參見[美]道格拉斯·麥格雷戈：《行為科學(xué)與管理》，韓禹譯，北方婦女兒童出版社2017年版，第9-13頁。具體到第82條第四款的董監(jiān)高異議制度上，正激勵表現(xiàn)為董監(jiān)高責(zé)任的減免，負(fù)激勵表現(xiàn)為責(zé)任的承擔(dān)，但兩種激勵機制在第82條第四款的董監(jiān)高異議制度中都十分欠缺。

1.董監(jiān)高異議制度負(fù)激勵缺位

董監(jiān)高對信息披露的責(zé)任并非來源于新《證券法》第82條第四款本身，而來自第82條第三款規(guī)定的保證責(zé)任、第85條規(guī)定的民事責(zé)任和第197條規(guī)定的行政責(zé)任。在信息披露違規(guī)需要承擔(dān)上述責(zé)任的情況下，董監(jiān)高不會因為應(yīng)異議而未異議，從而承擔(dān)更多的責(zé)任。也就是說，盡管是“應(yīng)當(dāng)”披露，但違反第82條第四款并不會使得董監(jiān)高承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任，亦即董監(jiān)高異議制度本身并不存在負(fù)激勵。實際上，由于董監(jiān)高異議制度的特殊性，其激勵機制也不宜通過負(fù)激勵實現(xiàn)。董監(jiān)高應(yīng)異議而未異議，實質(zhì)上就是其未勤勉盡責(zé)的一類情況，此時董監(jiān)高承擔(dān)的也應(yīng)當(dāng)是未勤勉盡責(zé)的責(zé)任，故而對應(yīng)異議而未異議的董監(jiān)高另行追究責(zé)任不具有充分的法理基礎(chǔ)。

2.董監(jiān)高異議制度正激勵缺位

董監(jiān)高異議制度的正激勵表現(xiàn)為董監(jiān)高通過表示異議并予以披露，可以適當(dāng)?shù)販p輕或者免除其責(zé)任。然而，監(jiān)管機構(gòu)對于董監(jiān)高異議不能免責(zé)的態(tài)度使得該制度幾乎不存在正向激勵?！罢仔鹿煞莅浮焙?，對于該事件和新《證券法》第82條第四款的質(zhì)疑聲一度鼎沸，實務(wù)界和理論界對此迅速發(fā)聲，一時間董監(jiān)高不保真的異議聲明不能免責(zé)成為了理論與監(jiān)管近乎一致的聲音。(12)監(jiān)管層的態(tài)度參見《深圳證監(jiān)局關(guān)于對深圳市兆新能源股份有限公司采取責(zé)令改正措施的決定》以及證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于兆新股份年度報告相關(guān)事項的聲明》等。學(xué)者觀點可參見黃江東、劉子凡：《上市公司董監(jiān)高不保證聲明不具有免責(zé)法律效力》，載《第一財經(jīng)日報》2020年4月27日第A12版。

對于監(jiān)管機構(gòu)持有的董監(jiān)高異議不能免責(zé)之態(tài)度應(yīng)當(dāng)理性分析：一方面，監(jiān)管機構(gòu)認(rèn)為董監(jiān)高異議不能免責(zé)這一態(tài)度具有合理性。以“兆新股份案”為代表的董監(jiān)高異議事件，名為異議，實際上是對董監(jiān)高異議制度的誤讀和濫用。若僅憑借發(fā)表異議就可以不承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任，董監(jiān)高異議制度無疑將成為其逃避責(zé)任的“保護傘”，信息披露制度將淪為一紙空文，甚至嚴(yán)重威脅整個資本市場的穩(wěn)定與發(fā)展?；诖耍O(jiān)管機構(gòu)不能免責(zé)的態(tài)度對遏止此類行為十分必要，其在某種程度上是市場不規(guī)范行為倒逼監(jiān)管的體現(xiàn)，是監(jiān)管機構(gòu)與市場行為博弈的結(jié)果。另一方面，對于現(xiàn)階段監(jiān)管機構(gòu)不能免責(zé)的態(tài)度也應(yīng)當(dāng)有著清晰的認(rèn)識。在新《證券法》實施不久的背景下，保障注冊制全面推行這一重大改革成果的順利實施是重中之重，結(jié)合“兆新股份案”的巨大影響，監(jiān)管機構(gòu)不能免責(zé)的態(tài)度具有很強的特殊性，使得市場容易產(chǎn)生將“兆新股份案”中董監(jiān)高不能免責(zé)的個案判斷與新《證券法》第82條第四款的董監(jiān)高異議制度不具免責(zé)功能混為一談的認(rèn)識誤導(dǎo)。第82條第四款規(guī)定之情形顯然與第三款保證責(zé)任之規(guī)定不符，若董監(jiān)高按照第82條第四款表示異議后，仍需按照前述條款承擔(dān)責(zé)任，那么董監(jiān)高幾乎沒有動機表示異議——存在異議的信息披露往往會引起交易所和監(jiān)管機構(gòu)的關(guān)注，與其披露異議被監(jiān)管機構(gòu)問責(zé)，還不如不披露異議以期不會“東窗事發(fā)”——這種道德風(fēng)險無疑會使得第82條第四款形骸化。

總的來說，新《證券法》第82條第四款對董監(jiān)高發(fā)表異議的激勵不足，由于董監(jiān)高異議制度的特殊性，其激勵機制不宜通過負(fù)激勵實現(xiàn)，因此只有將該款董監(jiān)高異議制度與免責(zé)或者減責(zé)聯(lián)系起來，(13)全國人大法工委經(jīng)濟法室組織編寫的《中華人民共和國證券法釋義》一書中認(rèn)為新《證券法》第82條第四款為董監(jiān)高提供了一種“責(zé)任豁免機制”。參見前注⑧，王賀瑞主編書，第159頁。保持足夠的正向激勵，才能使該條款切實發(fā)揮作用。

(二)以“陳述理由”為核心的異議規(guī)則不完善

激勵機制的欠缺影響的是董監(jiān)高異議制度能否發(fā)揮其應(yīng)有功能，而董監(jiān)高異議制度能否有效地發(fā)揮其功能，還需要在異議規(guī)則本身層面進一步完善。新《證券法》第82條第四款董監(jiān)高異議制度構(gòu)建了“表示異議+陳述理由”的異議披露模式，如欲完善該異議規(guī)則，需要對該披露模式中的“表示異議”和“陳述理由”進行清晰的劃分。

1.“陳述理由”在董監(jiān)高異議制度中的核心地位

第82條第四款本身并沒有對何為“表示異議”、何為“陳述理由”進行明確的解釋和界定，但從董監(jiān)高異議制度的發(fā)展沿革看，其制度實施依賴于證監(jiān)會制定的年報、半年報、季報等定期報告的具體準(zhǔn)則。結(jié)合這些定期報告準(zhǔn)則及其實施可以發(fā)現(xiàn)，表示異議并非是針對定期報告中特定信息披露內(nèi)容的直接異議，而是董監(jiān)高無法保證信息披露真實性的概括聲明，陳述理由則是對這一聲明的進一步解釋。例如，長江健康2019年年報中一名副董事長的異議披露具體表現(xiàn)為“無法保證本報告內(nèi)容的真實、準(zhǔn)確、完整，理由為公司在治理中存在對山東華信制藥集團股份有限公司失控問題”，其他諸多存在董監(jiān)高異議的上市公司定期報告中也采用的是此種具體異議披露方式。(14)詳見長江健康發(fā)布的2019年年報，定期報告中董監(jiān)高異議披露模式與其相同的亦可見ST眾泰發(fā)布的2020年第三季度報告、安控科技發(fā)布的2019年年報等29個存在董監(jiān)高異議的上市公司定期報告(詳見下表3)。因此，在第82條第四款的“表示異議+陳述理由”的異議披露模式中，“表示異議”僅傳遞出無法保證報告內(nèi)容的真實、準(zhǔn)確、完整的抽象信息，而“陳述理由”承載了董監(jiān)高異議的具體信息。同時，由于“陳述理由”本身也具有表示異議的功能，因此異議規(guī)則的核心是“陳述理由”。

在全面推行證券發(fā)行注冊制的現(xiàn)實語境下，發(fā)現(xiàn)違規(guī)信息披露是董監(jiān)高異議制度最重要的現(xiàn)實功能。但是，僅憑異議本身能夠傳遞出的信息具有抽象性和模糊性，未必能夠給監(jiān)管機構(gòu)和市場提供有效信息。而通過陳述異議理由，董監(jiān)高能夠從其中傳遞出更多詳細(xì)、具體的信息，從而使得監(jiān)管機構(gòu)和市場作出適時、適當(dāng)?shù)膽?yīng)對。

2.“陳述理由”在實踐中暴露出的問題

實踐中，上市公司董監(jiān)高并不重視異議規(guī)則中對于陳述理由的要求。無論入法前還是入法后，董監(jiān)高異議制度均要求陳述理由，但是實際上陳述理由的情況并不理想。比如影響巨大的“兆新股份案”和“ST博元案”，在任董監(jiān)高均僅表示了異議而幾乎沒有陳述理由，除此外ST康得新、ST凱迪、ST華訊等公司(股票簡稱)也存在董監(jiān)高表示異議時并未陳述理由的情況。而安控科技、科迪乳業(yè)、長江健康等公司(股票簡稱)的董監(jiān)高盡管在表示異議時陳述了理由，其所陳述理由也十分“敷衍”。(詳見表2)。

表2：部分上市公司董監(jiān)高異議時陳述理由的具體情況

新《證券法》第82條第四款董監(jiān)高異議制度中的“陳述理由”對于該規(guī)則能否有效地發(fā)揮違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能至關(guān)重要，而通過對已發(fā)生的董監(jiān)高異議事件的考察，可以看出其陳述理由的質(zhì)量堪憂。這暴露出了董監(jiān)高異議制度中以“陳述理由”為核心的異議規(guī)則仍舊不完善，產(chǎn)生了規(guī)則濫用下減損證券市場效率的風(fēng)險。證券市場的有效性是其存在的決定性基礎(chǔ)，而證券是一種高度信息化的產(chǎn)品，因此減少信息成本，增加信息自身的有效性與可得性就成為了提升證券市場有效性的關(guān)鍵。(15)同前注①，彭冰書，第5頁。也正是在此基礎(chǔ)上，證券法通過強制性信息披露來降低信息成本，提高市場效率。有效資本市場理論揭示了強制性信息披露制度存在的原因，即通過要求信息披露義務(wù)人向公眾披露真實、全面、準(zhǔn)確、及時的信息來降低投資者的信息搜集成本，(16)See Eugene F. Fama, Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work, The Journal of Finance, Vol. 25, No. 2,1970, pp.383-417.幫助投資者作出理性的投資決策，從而使得整個證券市場有效運轉(zhuǎn)。誠然，董監(jiān)高的異議中存在著有效的信息，對投資者和監(jiān)管機構(gòu)能夠起到信息提示的作用。(17)參見繆因知：《董監(jiān)高“不保證披露文件真實”，如何應(yīng)對》，載《經(jīng)濟觀察報》2019年5月20日商業(yè)評論第24版，http://www.eeo.com.cn/2019/0518/356395.shtml，2021年5月1日最后訪問。但是，董監(jiān)高異議與發(fā)行人信息披露上存在著內(nèi)生矛盾，即董監(jiān)高通過異議表達了對發(fā)行人披露信息的否定，投資者需要重新判斷哪種信息是正確的，哪種信息是錯誤的。因此，只有當(dāng)董監(jiān)高對其異議所陳述的理由足夠完整、準(zhǔn)確，才能夠為投資者提供足夠的信息，而過于簡單的理由陳述、甚至不陳述理由則會使得投資者難以判斷，成為市場中的噪音。故而，需要將表示異議與一定程度的陳述理由相結(jié)合——一方面，表示異議與陳述理由的結(jié)合是新《證券法》第82條第四款在規(guī)范層面的要求；另一方面，表示異議與一定程度的陳述理由相結(jié)合是規(guī)范背后董監(jiān)高異議制度在發(fā)現(xiàn)違規(guī)信息披露功能上的要求。

此外，新《證券法》第82條第四款對于“陳述理由”只有概括的要求而沒有具體的規(guī)則，如何陳述理由幾乎全憑董監(jiān)高自行決定。這樣的異議規(guī)則無法保證董監(jiān)高的異議能夠給投資者和監(jiān)管機構(gòu)帶來足夠的信息，在未陳述理由或未有效陳述理由的案例大量存在的情況下，無疑會影響證券市場效率。更為甚者，董監(jiān)高異議制度存在被惡意濫用的風(fēng)險。根據(jù)新《證券法》第82條第四款的規(guī)定，董監(jiān)高的異議和其陳述的理由發(fā)行人應(yīng)當(dāng)披露，發(fā)行人不披露的，董監(jiān)高可以直接申請披露，也就是說董監(jiān)高幾乎可以通過董監(jiān)高異議制度這一通道披露其想披露的任何信息，而這一信息的真實性、準(zhǔn)確性、完整性除董監(jiān)高自身外并沒有其他主體和制度進行制約。同時，對于這一信息的具體內(nèi)容也沒有事前規(guī)定的明確標(biāo)準(zhǔn)。標(biāo)準(zhǔn)的缺失一方面使得董監(jiān)高在陳述理由時無所適從，缺乏指引可能間接地提升董監(jiān)高的異議成本，另一方面制約機制的缺位也導(dǎo)致存在一定的道德風(fēng)險，例如在公司內(nèi)部存在利益斗爭的情況下可能被個別董監(jiān)高利用，通過異議規(guī)則惡意披露不實信息。

三、正向激勵機制構(gòu)建：打通第82條第四款與董監(jiān)高責(zé)任減免的聯(lián)系

現(xiàn)階段，新《證券法》第82條第四款董監(jiān)高異議制度欠缺針對董監(jiān)高的激勵機制，阻礙其在證券發(fā)行注冊制下違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)。為此，應(yīng)當(dāng)打通第82條第四款與董監(jiān)高責(zé)任減免的聯(lián)系，以減免責(zé)任作為正向激勵的具體形式。同時，通過將第82條第四款定位于董監(jiān)高減免責(zé)任的一種“示范動作”，來具體建立起該異議規(guī)則與董監(jiān)高減免責(zé)任之間的聯(lián)系。

(一)以董監(jiān)高責(zé)任減免作為第82條第四款正向激勵的正當(dāng)性

1.保證責(zé)任日趨嚴(yán)格：“過錯責(zé)任”向“結(jié)果責(zé)任”的異化

董監(jiān)高對信息披露的保證責(zé)任日趨嚴(yán)格，表現(xiàn)出由“過錯責(zé)任”向“結(jié)果責(zé)任”異化的傾向，在日益嚴(yán)格的責(zé)任下，董監(jiān)高愈發(fā)需要責(zé)任減免的制度通道，董監(jiān)高對信息披露的保證責(zé)任也需要向過錯責(zé)任回歸。董監(jiān)高對信息披露的保證責(zé)任屬于過錯推定責(zé)任，本質(zhì)上仍舊是過錯責(zé)任，判斷董監(jiān)高是否承擔(dān)責(zé)任的核心是董監(jiān)高是否履職盡責(zé)，而非公司信息披露客觀上是否合法合規(guī)。

首先，董監(jiān)高保證責(zé)任過錯責(zé)任之本質(zhì)決定了承擔(dān)責(zé)任的核心是董監(jiān)高是否履職盡責(zé)，而非公司信息披露客觀上是否合法合規(guī)。董監(jiān)高對發(fā)行人信息披露承擔(dān)保證責(zé)任的法理基礎(chǔ)是董監(jiān)高的勤勉義務(wù)和忠誠義務(wù)，(18)參見程茂軍、徐聰：《投資者導(dǎo)向信息披露制度的法理與邏輯》，載《證券市場導(dǎo)報》2015年第11期。尤其是在公共化的上市公司中董監(jiān)高的勤勉義務(wù)和忠誠義務(wù)會有所擴張，這在上市公司信息披露中表現(xiàn)得尤為明顯。(19)在上市公司這類公共公司中，誠信義務(wù)會從一種原本對公司的義務(wù)(根本上是對股東的義務(wù))擴張到股東之外，例如對債券持有人的披露義務(wù)。參見鄧峰：《普通公司法》，中國人民大學(xué)出版社2009年版，第454-456頁。而考慮到投資者和上市公司董監(jiān)高在信息上的巨大不對稱性，為了保護中小投資者，同時減少制度執(zhí)行成本，(20)參見甘培忠、周淳：《上市公司定期報告信息披露違法董事責(zé)任認(rèn)定研究》，載《北方法學(xué)》2012年第3期。無論是在民事責(zé)任還是在行政責(zé)任上，我國證券法對信息披露違規(guī)中董監(jiān)高的責(zé)任承擔(dān)均采取過錯推定的歸責(zé)原則。但是，過錯推定責(zé)任依舊是過錯責(zé)任，其責(zé)任判斷上依舊以董監(jiān)高是否履職盡責(zé)為核心，這從《證券法》第85條規(guī)定的“但是能夠證明自己沒有過錯的除外”和《關(guān)于審理證券行政處罰案件證據(jù)若干問題的座談會紀(jì)要》中證監(jiān)會在處罰虛假陳述的相關(guān)責(zé)任人時，對于董監(jiān)高的處罰，只需要結(jié)合上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員與信息披露違法行為之間履行職責(zé)的關(guān)聯(lián)程度，就可以進行處罰，被處罰對象不服的，則需要提供其對該信息披露行為已盡忠實、勤勉義務(wù)等證據(jù)的規(guī)定中可見一斑。

其次，公司代理成本的存在使得董監(jiān)高信息披露保證責(zé)任的判斷客觀上不能和信息披露合法合規(guī)劃等號。無論是一般語境下的“保證”，還是民法作為債權(quán)擔(dān)保形式的保證責(zé)任，在涉及第三方行為的情況下，保證責(zé)任主體始終無法決然確保保證目的之達成，這是代理成本理論決定的。具體而言，公司信息披露經(jīng)手人眾多，其中諸多并非董監(jiān)高，而是財務(wù)信息具體負(fù)責(zé)人員，如若他們基于各種原因提供了虛假的信息披露內(nèi)容，董監(jiān)高只能通過監(jiān)督的方法去將這種可能降至最低，高昂的監(jiān)督成本使得董監(jiān)高不太可能自己逐一審核校對所有信息披露的內(nèi)容，要求董監(jiān)高必須完全保證信息披露合法合規(guī)是不現(xiàn)實的。因此，董監(jiān)高保證責(zé)任的核心并不全然在于保證目的之達成，更在于保證責(zé)任之承擔(dān)，即在代理成本存在的情況下，一方面通過對董監(jiān)高課以保證責(zé)任來促使他們更好地履行監(jiān)督職責(zé)，另一方面在于通過責(zé)任承擔(dān)來確定投資者損害賠償?shù)膯栴}。如果保證責(zé)任的核心在于保證目的之達成，這意味著董監(jiān)高必須保證信息披露客觀上合法合規(guī)，就回到了將董監(jiān)高是否勤勉盡責(zé)與信息披露是否合規(guī)混同的錯誤邏輯。

因此，董監(jiān)高信息披露保證責(zé)任的關(guān)鍵是其責(zé)任承擔(dān)，而責(zé)任承擔(dān)的關(guān)鍵是董監(jiān)高是否勤勉盡責(zé)，而非必須保證信息披露完全合法合規(guī)。如果將過錯責(zé)任與結(jié)果責(zé)任視為天平之兩端，那么對于過錯的認(rèn)定就是天平的游碼，而有無過錯的核心是董監(jiān)高是否履職盡責(zé)。履職盡責(zé)的具體標(biāo)準(zhǔn)，包含主動履職盡責(zé)的程度(已履職盡責(zé))和履職盡責(zé)之不能(免責(zé)事由)兩個要素。在董監(jiān)高信息披露保證責(zé)任的認(rèn)定中，履職盡責(zé)的具體標(biāo)準(zhǔn)越嚴(yán)格，游碼就越往結(jié)果責(zé)任一端傾斜，過錯責(zé)任向結(jié)果責(zé)任的異化就越明顯。實際上，董監(jiān)高信息披露保證責(zé)任的承擔(dān)與信息披露中是否勤勉盡責(zé)的相關(guān)性不斷降低，和信息披露本身是否合規(guī)合法的相關(guān)性不斷提升，表現(xiàn)出向“結(jié)果責(zé)任”(21)這里的結(jié)果責(zé)任不同于歐洲早期侵權(quán)法中的原因責(zé)任，主要針對行政責(zé)任，指無論行為人有無故意過失，只要客觀上發(fā)生了合法權(quán)益侵害或者合法權(quán)益侵害的危險，就要承擔(dān)法律責(zé)任。參見王貴松：《論行政處罰的責(zé)任主義》，載《政治與法律》2020年第6期。發(fā)展的傾向。

一方面，董監(jiān)高(或者部分董監(jiān)高)即使沒有盡到勤勉、忠實義務(wù)，只要信息披露合法合規(guī)，就不會承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。另一方面，監(jiān)管機構(gòu)在行政責(zé)任認(rèn)定時對免責(zé)事由的判斷標(biāo)準(zhǔn)也使得保證責(zé)任向“結(jié)果責(zé)任”的異化傾向更為突出。信息披露行政處罰以過錯推定為歸責(zé)原則，本質(zhì)上還是過錯責(zé)任，既為過錯責(zé)任就需要考慮免責(zé)事由，而監(jiān)管機構(gòu)對免責(zé)事由標(biāo)準(zhǔn)越嚴(yán)格，向“保證責(zé)任”的異化就越明顯。事實上，監(jiān)管機構(gòu)在實踐中對免責(zé)事由的判斷標(biāo)準(zhǔn)極高，對于民法侵權(quán)責(zé)任上的典型減免責(zé)任事由——第三人故意一般也不予采納。例如在華澤鈷鎳信息披露違規(guī)案中，證監(jiān)會認(rèn)為董事會秘書的責(zé)任不能因控股股東和實際控制人故意隱瞞、不履行告知義務(wù)而免責(zé)，只是作為減輕處罰的條件。(22)參見證監(jiān)會行政處罰決定書〔2019〕61號。又如在中安科信息披露違規(guī)案中，中安消技術(shù)有限公司(中安科子公司)未及時提供真實、準(zhǔn)確的盈利預(yù)測信息和虛增2013年營業(yè)收入，導(dǎo)致中安科公開披露的重大資產(chǎn)重組文件存在誤導(dǎo)性陳述、虛假記載，也不能減免董事及部門高管的責(zé)任。(23)參見證監(jiān)會行政處罰決定書〔2019〕44號。我國《民法典》第1175條規(guī)定，“損害是因第三人造成的，第三人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)侵權(quán)責(zé)任”，這是關(guān)于侵權(quán)責(zé)任承擔(dān)的一般規(guī)定。盡管行政責(zé)任的認(rèn)定不同于證券民事侵權(quán)責(zé)任，但是監(jiān)管機構(gòu)應(yīng)當(dāng)對信息披露違規(guī)案件中第三人故意采取適度寬松的采納標(biāo)準(zhǔn)：一方面，行政責(zé)任不同于民事侵權(quán)責(zé)任，第三人故意要么直接作為免責(zé)事由，(24)例如《民法典》第1192條第2款。要么作為不真正連帶責(zé)任的法理基礎(chǔ)，(25)例如《民法典》第1193條。責(zé)任人向第三人(即實際責(zé)任人)的追償在法律層面具有請求權(quán)基礎(chǔ)。而行政責(zé)任中不存在當(dāng)事人承擔(dān)責(zé)任后向?qū)嶋H責(zé)任人追償?shù)臋C制，不能通過民事上不真正連帶責(zé)任的模式來實現(xiàn)責(zé)任的事后分配從而向過錯責(zé)任回歸。因此，行政責(zé)任的認(rèn)定應(yīng)當(dāng)在事中就考察各種影響責(zé)任的因素，即在認(rèn)定責(zé)任之時就充分考慮第三人故意作為免責(zé)事由的問題，從而堅守董監(jiān)高信息披露保證責(zé)任的過錯責(zé)任本質(zhì)。董監(jiān)高因第三人故意而違規(guī)的，行政責(zé)任的認(rèn)定上如若對第三人故意作為減免事由采取較高的采納標(biāo)準(zhǔn)，則實際上可能導(dǎo)致董監(jiān)高“為他人的過錯買單”，變相地加重董監(jiān)高的責(zé)任。另一方面，在信息披露違規(guī)責(zé)任問題上，由于專業(yè)經(jīng)驗等問題，司法對于民事侵權(quán)責(zé)任的認(rèn)定與監(jiān)管機構(gòu)對行政責(zé)任的認(rèn)定具有較高的一致性，這也是前期我國證券民事侵權(quán)訴訟需要以行政處罰為前置程序的原因。在這種一致性下，監(jiān)管機構(gòu)對于第三人故意作為免責(zé)事由采納的嚴(yán)格傾向會擴張到證券民事侵權(quán)責(zé)任認(rèn)定中，無疑將進一步導(dǎo)致董監(jiān)高保證責(zé)任向“結(jié)果責(zé)任”的異化。

2.異議表達常態(tài)化反映了董監(jiān)高減免責(zé)任的現(xiàn)實訴求

伴隨責(zé)任的日趨嚴(yán)格，董監(jiān)高異議表達逐步常態(tài)化，反映了董監(jiān)高希望減免責(zé)任的現(xiàn)實訴求。在過去一段時間內(nèi)，上市公司董監(jiān)高對信息披露幾乎沒有表達過不同意見。盡管2001年版《年報準(zhǔn)則》就確立了董監(jiān)高異議制度，但直到2015年才出現(xiàn)第一個實例，這反應(yīng)了上市公司內(nèi)部不易發(fā)出不同聲音。一如董事，其面對涉及其他董事和高管的決策事項，本應(yīng)秉承公司利益和股東利益至上，但是在現(xiàn)實中通常因互惠、群體思維、群體偏好和傳統(tǒng)文化中的“和合”因素而彼此袒護。(26)參見朱羿錕：《董事會結(jié)構(gòu)性偏見的心理學(xué)機理及問責(zé)路徑》，載《法學(xué)研究》2010年第3期。同時，董事會會議形骸化明顯——會議議題眾多，時間短暫，幾乎不具備形成充分且有效合議的客觀條件，基本上是一致通過或高票通過，合而不議、議而不爭，習(xí)以為常。(27)參見朱羿錕：《董事會運行中非理性因素的法律規(guī)制》，載《中國社會科學(xué)》2015年第8期。而作為公司內(nèi)部監(jiān)督機制的監(jiān)事會制度，對其未發(fā)揮應(yīng)有作用的詬病更多。(28)參見石少俠：《我國新〈公司法〉中的公司治理結(jié)構(gòu)》，載《當(dāng)代法學(xué)》2007年第6期；蔡偉：《公司內(nèi)部監(jiān)督責(zé)任體系的困境——基于對監(jiān)事的再考察》，載《中外法學(xué)》2018年第6期。在這樣的情況下，董監(jiān)高內(nèi)部很難發(fā)出異議，即便存在，更多也是出于公司內(nèi)部的利益斗爭，而非出于更好地履職盡責(zé)。

盡管如此，上市公司董監(jiān)高內(nèi)部依舊存在著發(fā)出異議的客觀基礎(chǔ)。首先，獨立董事制度一定程度上就是為了彌補公司內(nèi)部監(jiān)督的不足，實證研究也表明，當(dāng)公司業(yè)績不佳時，或者獨立董事聲譽高、具有財務(wù)背景、任職時間早于董事長時，獨立董事更傾向于發(fā)表不同聲音，并不只是“橡皮圖章”。(29)參見葉康濤、祝繼高、陸正飛、張然：《獨立董事的獨立性：基于董事會投票的證據(jù)》，載《經(jīng)濟研究》2011年第1期。其次，代表董事在上市公司中的出現(xiàn)和擴張使得上市公司董事異質(zhì)化，這也為異議表達提供了現(xiàn)實基礎(chǔ)，對于此《公司法》中也設(shè)置了“異議免責(zé)”的規(guī)則。(30)參見《公司法》第112條。再次，保證責(zé)任的日趨嚴(yán)格也成為了董監(jiān)高表達異議的直接原因。除卻歸責(zé)原則的異化，新《證券法》大幅增加了對上市公司相關(guān)責(zé)任人員的處罰力度，例如在信息披露存在虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏時，對直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員的罰款金額由修訂前的3萬元以上30萬元以下提高到50萬元以上500萬元以下。(31)參見2014年修訂的《證券法》第193條及2019年修訂的新《證券法》第197條。這一系列因素的影響近期也在實踐中有所呈現(xiàn)。比如就上市公司定期報告而言，在2020年就已出現(xiàn)15家上市公司董監(jiān)高存在對其披露的定期報告無法保證真實、準(zhǔn)確、完整的情況，為歷年之最。而在多重因素的影響下，近兩年來連續(xù)有超過14家(含14家)上市公司的董監(jiān)高對本公司定期報告表示異議，董監(jiān)高異議表達趨于常態(tài)化，也反映了董監(jiān)高對信息披露表示異議并減免相應(yīng)責(zé)任的客觀需求。

表3：2019年及2020年已發(fā)布的定期報告中存在董監(jiān)高異議的上市公司

(二)聯(lián)系之構(gòu)建：以董監(jiān)高免責(zé)的一種“示范動作”作為該款功能之一

證券法中關(guān)于董監(jiān)高在信息披露中如何履職盡責(zé)，法律規(guī)范始終缺乏明確的正向指引，將新《證券法》第82條第四款定位于董監(jiān)高減免責(zé)任的一種“示范動作”，至少可以在一定程度下指引董監(jiān)高如何勤勉、盡責(zé)，這與促進董監(jiān)高在信息披露中履職盡責(zé)，提升信息披露質(zhì)量、水平的立法目標(biāo)十分契合。(32)參見周友蘇主編：《證券法新論》，法律出版社2020年版，第37頁。正如公司法中的部分條款可以作為公司章程的示范文本，(33)參見馮果：《股東異質(zhì)化視角下的雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)》，載《政法論壇》2016年第4期。新《證券法》第82條第四款也可以強調(diào)一種行為上的示范作用——通過對信息披露內(nèi)容表達異議并陳述理由，可以獲得減免責(zé)任的機會，并以此引導(dǎo)董監(jiān)高的行為。

對于如何理解以董監(jiān)高免責(zé)的一種“示范動作”作為第82條第四款的功能之一，應(yīng)當(dāng)從以下幾個方面入手：第一，為董監(jiān)高提供減免責(zé)任的制度路徑并非該條款的唯一功能，而是促進董監(jiān)高異議制度兩個基礎(chǔ)功能實現(xiàn)的橋梁。前述論及，從其發(fā)展演進看，董監(jiān)高異議制度功能有二：一是給予董監(jiān)高個體發(fā)聲渠道，尊重公司內(nèi)部具有不同聲音的事實；二是違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能，即利用董監(jiān)高披露的異議揭露可能存在的信息披露違規(guī)問題。事實上，以董監(jiān)高免責(zé)的一種“示范動作”作為董監(jiān)高異議制度的功能，可以使兩個功能之間相互聯(lián)系，相互支撐——董監(jiān)高基于公司內(nèi)部存在不同聲音的客觀訴求表達異議并獲得責(zé)任減免，而監(jiān)管層面通過董監(jiān)高發(fā)表的異議發(fā)現(xiàn)信息披露違規(guī)問題并予以異議董監(jiān)高責(zé)任減免，使整個規(guī)則形成良性循環(huán)。第二，第82條第四款規(guī)定的董監(jiān)高異議制度并非其減免責(zé)任的唯一路徑，而是可能路徑之一。董監(jiān)高減免責(zé)任的核心是其是否做到履職盡責(zé)，而對于履職盡責(zé)的理解并非只是董監(jiān)高發(fā)表異議并陳述理由。例如，董監(jiān)高還可以通過舉報的方式來免除自己的責(zé)任。(34)參見證監(jiān)會行政處罰決定書〔2010〕10號。第三，第82條第四款規(guī)定的表示異議并陳述理由并不必然導(dǎo)致董監(jiān)高免責(zé)的效果，其只是一種路徑，根本上仍需判斷董監(jiān)高是否在信息披露中勤勉盡責(zé)，即在提倡“示范動作”的定位時，應(yīng)當(dāng)防止保證責(zé)任的判斷形式化。第四，以董監(jiān)高免責(zé)的“示范動作”作為該條款的功能之一，其免責(zé)不僅指董監(jiān)高責(zé)任的全部減免，還包括責(zé)任的部分減免，董監(jiān)高責(zé)任減免的程度應(yīng)當(dāng)與其履職盡責(zé)的程度相匹配。

四、異議規(guī)則的完善：結(jié)合“陳述理由”類型化的規(guī)則建構(gòu)

卡爾·拉倫茨(Karl Larenz)指出，在一般概念及其邏輯體系不足以掌握某生活現(xiàn)象或意義脈絡(luò)的多樣形態(tài)時，類型化思考可作補助。(35)參見〔德〕卡爾·拉倫茨：《法學(xué)方法論》，陳愛娥譯，商務(wù)印書館2003年版，第337頁。對于董監(jiān)高異議制度，盡管出現(xiàn)至今已有20余年，但董監(jiān)高異議事件2018年以來才出現(xiàn)常態(tài)化趨勢，規(guī)則本身2019年才寫入《證券法》，在規(guī)則實踐經(jīng)驗尚有欠缺的情況下，可以借助類型化的分析對異議規(guī)則進行完善。

(一)“陳述理由”的類型劃分：消極型與積極型

董監(jiān)高異議制度采用“表示異議+陳述理由”的模式，“表示異議”本身披露的信息具有抽象性，“陳述理由”是董監(jiān)高異議所釋放出信息的主要載體。

董監(jiān)高所陳述的理由可以劃分為消極型和積極型。消極型陳述理由是指董監(jiān)高強調(diào)其在履職盡責(zé)的過程中受到客觀因素阻礙從而無法保證報告的真實、準(zhǔn)確、完整，其所述理由實質(zhì)上為履職盡責(zé)之不能。例如，在科迪乳業(yè)發(fā)布的2020年一季報中，某董事提出異議，理由為“不直接參與公司日常生產(chǎn)經(jīng)營管理活動，無法充分、全面獲取相關(guān)信息”。(36)參見科迪乳業(yè)發(fā)布的2020年第一季度報告。積極型陳述理由則是指董監(jiān)高在陳述理由時直接披露相關(guān)定期報告中存在的問題。例如，豫金剛石某獨立董事對該公司2019年年報及2020年季報提出異議，陳述理由時具體說明了“為計提預(yù)計負(fù)債金額巨大且恰當(dāng)性理由不充分”，“存貨中預(yù)付抵賬物品字畫占比大，估值具有極大的不確定性”等問題。(37)參見豫金剛石公布的《無法保證2019年年度報告和2020年第一季度報告內(nèi)容真實、準(zhǔn)確、完整的聲明》，http://www.szse.cn/disclosure/listed/bulletinDetail/index.html?d4cc805b-3641-40f3-beac-d55dc00c0882，2021年5月1日最后訪問。對于積極型的陳述理由，董監(jiān)高所陳述的理由是其履職盡責(zé)的表現(xiàn)，其對信息披露具有相對明確的否定態(tài)度。由于積極型陳述理由和消極型陳述理由在實現(xiàn)董監(jiān)高異議制度違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能和董監(jiān)高本身責(zé)任減免上具有較大不同，因此在建立統(tǒng)一規(guī)則的基礎(chǔ)上，還需要對兩類不同的陳述理由及異議行為本身區(qū)別對待。

(二)結(jié)合類型劃分的“陳述理由”規(guī)范化

盡管將董監(jiān)高異議制度與董監(jiān)高責(zé)任減免打通后存在激勵機制引導(dǎo)董監(jiān)高進行異議，但仍需對異議規(guī)則進一步完善以提高異議信息的有效性，同時防止董監(jiān)高濫用異議制度減損證券市場效率。董監(jiān)高異議制度建立在定期報告制度之上，定期報告制度的實施依托證監(jiān)會制定的各類定期報告格式準(zhǔn)則，各上市公司只能在格式準(zhǔn)則確立的標(biāo)準(zhǔn)框架內(nèi)進行內(nèi)容填充。因此，對于董監(jiān)高異議制度的完善可以首先借助格式準(zhǔn)則的修訂。在形式上，可以通過格式準(zhǔn)則建立“要點+說明”的陳述理由模式，即在定期報告的第一節(jié)“重要提示”部分對理由進行簡要說明，同時要求提出異議的董監(jiān)高及上市公司分別就異議在定期報告后附上具體說明，(38)在已經(jīng)發(fā)生的董監(jiān)高異議事件中，有部分事件中相關(guān)主體對異議另附說明，但這些說明主要是涉事上市公司公布的，如《ST眾泰：關(guān)于董事無法保證2020年半年度報告真實、準(zhǔn)確、完整的說明公告》，http://www.szse.cn/disclosure/listed/bulletinDetail/index.html?be3 d516e-33d9-4f77-b7b9-d4816fc4cd28，2021年5月7日最后訪問。只有少數(shù)為異議董監(jiān)高自行發(fā)布，如《華訊方舟：無法保證公司2019年年度報告內(nèi)容真實、準(zhǔn)確、完整的聲明》，http://www.szse.cn/disclosure/listed/bulletinDetail/index.html?f8 94dbf5-d2dd-47a0-833c-3a4e75d2e4f5，2021年5月7日最后訪問。并提供相應(yīng)的證明文件待查。董監(jiān)高對信息披露提出異議涉及異議董監(jiān)高與上市公司雙方主體，兩者之間具有一定的對抗性，雙方分別出具說明，在尊重雙方陳述權(quán)利的同時也可以在一定程度上防止該規(guī)則被任意一方濫用。就只在定期報告中表明了異議沒有另附說明具體解釋的，交易所應(yīng)當(dāng)積極履行事后審查職能，責(zé)令異議董監(jiān)高及相關(guān)上市公司說明。

考慮到董監(jiān)高異議制度的現(xiàn)實功能，為使董監(jiān)高異議制度更好地實現(xiàn)這一功能，對于“陳述理由”還應(yīng)當(dāng)結(jié)合不同類型設(shè)定不同的標(biāo)準(zhǔn)，從而對所陳述理由本身進行規(guī)范。對于消極型陳述理由，其披露的信息本質(zhì)上是履職盡責(zé)之不能，該類信息對于市場、監(jiān)管而言并不明確，其中未包含關(guān)于信息披露可能存在問題的直接信息，不能積極地助力違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能的實現(xiàn)，只能作為在信息披露違規(guī)發(fā)生后減免相應(yīng)責(zé)任的參考依據(jù)。對于消極型陳述理由，其主要作用是責(zé)任減免，因此消極型陳述理由應(yīng)當(dāng)圍繞所陳述理由的詳細(xì)性進行標(biāo)準(zhǔn)制定。對于積極型陳述理由，其更加直接地表明了信息披露或公司治理中存在的問題，能夠給市場及監(jiān)管機構(gòu)起到直接的警示作用，是對公司信息的再披露，本質(zhì)上是一種另類的信息披露。對于積極性陳述理由的標(biāo)準(zhǔn)制定，應(yīng)當(dāng)以“重大性”標(biāo)準(zhǔn)為核心，一方面由于定期報告可異議內(nèi)容涉及信息披露程序到具體內(nèi)容各個方面，事無巨細(xì)的披露不僅不能提供有效信息，(39)盡管定期報告中披露的內(nèi)容一般符合重大性標(biāo)準(zhǔn)，但對其的異議并不必然具有重大性，例如董監(jiān)高可以因極小的數(shù)據(jù)偏差而對信息披露提出異議，但這種異議傳遞的有效信息十分有限。反而形成信息噪音，影響市場判斷；另一方面，對于陳述理由提出過高的披露要求會增加董監(jiān)高的異議成本，減少董監(jiān)高的異議動機，因此通過“重大性”標(biāo)準(zhǔn)可以平衡董監(jiān)高、市場、監(jiān)管機構(gòu)之間基于董監(jiān)高異議制度的成本和收益。而對于“重大性”標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)定，則可以“投資者決策”原則為核心，即董監(jiān)高通過異議釋放的信息應(yīng)當(dāng)極有可能被一個理性投資者在作出買賣證券決策時被認(rèn)為是重要的。(40)關(guān)于“投資者決策”原則參見前注，周友蘇主編書，第331-333頁。在具體異議事件中，交易所應(yīng)當(dāng)對董監(jiān)高披露的異議是否符合“重大性”進行判斷，對于不符合重大性標(biāo)準(zhǔn)的，交易所應(yīng)當(dāng)要求相應(yīng)董監(jiān)高重新披露異議或者撤回異議，對于符合“重大性”標(biāo)準(zhǔn)的，交易所應(yīng)當(dāng)積極介入，要求上市公司對異議涉及的相關(guān)情況進行具體的說明與披露。

(三)結(jié)合“陳述理由”類型劃分的責(zé)任減免機制構(gòu)建

在董監(jiān)高異議制度與董監(jiān)高責(zé)任減免掛鉤的情況下，監(jiān)管機構(gòu)與立法者希望通過異議發(fā)現(xiàn)違規(guī)信息披露，董監(jiān)高希望通過異議減免責(zé)任，兩者的制度訴求都需要通過“陳述理由”實現(xiàn)并聯(lián)結(jié)起來。實際上，在目前董監(jiān)高信息披露行政責(zé)任與民事責(zé)任過錯推定的歸責(zé)原則下，可以以“陳述理由”的考察為基礎(chǔ)建立起異議董監(jiān)高責(zé)任減免機制。

首先，在民事責(zé)任和行政責(zé)任都采取過錯推定原則的制度設(shè)計下，第82條第四款的“陳述理由”客觀上與第85條下的“證明自己沒有過錯”聯(lián)系了起來，即董監(jiān)高通過異議和陳述理由來證明自己事實上已履職盡責(zé)。對同樣以過錯推定為歸責(zé)原則的行政責(zé)任，“陳述理由”也起到了“提供其對該信息披露行為已盡忠實、勤勉義務(wù)等證據(jù)”的作用。(41)參見最高人民法院印發(fā)的《關(guān)于審理證券行政處罰案件證據(jù)若干問題的座談會紀(jì)要》(法〔2011〕225號)“四、關(guān)于上市公司信息披露”中違法責(zé)任人證明問題的說明。亦即在董監(jiān)高異議制度與董監(jiān)高責(zé)任減免掛鉤的情況下，第82條第四款的“陳述理由”事實上成為了過錯推定下董監(jiān)高證明自己沒有過錯的一個重要通道。

其次，“陳述理由”是考察董監(jiān)高能否減免責(zé)任的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。第82條第四款中對董監(jiān)高表示異議的要求包含兩項——發(fā)表意見并陳述理由。然而，“兆新股份案”已經(jīng)說明，僅憑異議不能使董監(jiān)高減免責(zé)任。這是因為在董監(jiān)高異議制度中，不僅要求披露異議，還要披露董監(jiān)高對該定期報告持異議的原因，這一原因即董監(jiān)高所陳述的理由——這是決定董監(jiān)高能否減免責(zé)任的實質(zhì)性因素。通過考察董監(jiān)高所陳述的理由，可以判斷其是否在信息披露中做到履職盡責(zé)。

對于“兆新股份案”中關(guān)注的反對票與異議結(jié)合的問題，其體現(xiàn)的就是董監(jiān)高異議制度中要求的發(fā)表意見與陳述理由——反對票即對于陳述理由的一種形式化考察。2021年3月證監(jiān)會發(fā)布新修訂的《上市公司信息披露管理辦法》，其中第16條第四款要求“董事、監(jiān)事無法保證定期報告內(nèi)容的真實性、準(zhǔn)確性、完整性或者有異議的，應(yīng)當(dāng)在董事會或者監(jiān)事會審議、審核定期報告時投反對票或者棄權(quán)票”。同時，前期案例也表現(xiàn)出“反對票+異議”的免責(zé)標(biāo)準(zhǔn)。(42)同前注，甘培忠、周淳文。但這一標(biāo)準(zhǔn)并非白璧無瑕，有學(xué)者提出第82條第四款的“無法保證年度報告的真實性、準(zhǔn)確性、完整性”或者“有異議”，并不等同于審議年報的反對——年報異議事項有重大異議與普通異議之分，部分普通異議未必就適合投反對票，但并不能基于此否決相關(guān)董監(jiān)高因表示異議而免責(zé)的機會。(43)參見蔣大興：《誰能“保證”公司年報的真實性？——法律設(shè)計與治理實踐的距離有多遠(yuǎn)》，https://www.economiclaw.pku.edu.cn/xzzz/1325311.htm，2021年5月7日最后訪問。同時，這種形式化的考察可能會背離過錯責(zé)任的本質(zhì)，架空以董監(jiān)高是否勤勉盡責(zé)為核心的責(zé)任判斷機制，并產(chǎn)生潛在的道德風(fēng)險，即董事可能對一些存疑事項并不勤勉地考察，在一些情況下通過投反對票以避免承擔(dān)責(zé)任。(44)參見張玥：《中國上市公司董事注意義務(wù)的實證分析》，載《金融法苑》(第79輯)，中國金融出版社2009年版，第48頁。因此，對于董監(jiān)高異議制度中“陳述理由”的考察應(yīng)當(dāng)理解為一種對于董監(jiān)高是否履職盡責(zé)的實質(zhì)審查。

總的來說，在董監(jiān)高異議制度下應(yīng)當(dāng)建立起以對“陳述理由”的實質(zhì)性審查來判斷董監(jiān)高可否減免責(zé)任的機制，對于如何進行實質(zhì)性判斷，應(yīng)當(dāng)結(jié)合陳述理由的不同類型進行區(qū)分。對于消極型陳述理由，本質(zhì)上屬于履職盡責(zé)之不能的免責(zé)，因此對其責(zé)任減免的考察是在應(yīng)履行義務(wù)而未履行義務(wù)的前提下進行。對于此種情況下的責(zé)任減免，在民事責(zé)任上，其判斷應(yīng)當(dāng)結(jié)合《民法典》民事責(zé)任章中關(guān)于免責(zé)事由的一般規(guī)定和侵權(quán)責(zé)任一章中關(guān)于侵權(quán)責(zé)任承擔(dān)的一般規(guī)定。在行政責(zé)任上，考慮到政策的一致性，也應(yīng)適當(dāng)考慮前述民事責(zé)任承擔(dān)的相關(guān)規(guī)定。對于積極型陳述理由，本質(zhì)上是通過主張已履職盡責(zé)來證明自身沒有過錯，即考察的核心是判斷董監(jiān)高是否已經(jīng)履職盡責(zé)，因此應(yīng)當(dāng)結(jié)合履職盡責(zé)標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)定來進行判斷，同時考慮到鼓勵董監(jiān)高有效地披露定期報告中存在的問題，在對董監(jiān)高結(jié)合“陳述理由”進行履職盡責(zé)判斷時，不應(yīng)采取全部免責(zé)或全部擔(dān)責(zé)的處理方式，應(yīng)結(jié)合其履職盡責(zé)程度，適當(dāng)減免相應(yīng)的責(zé)任。

五、結(jié)論

在證券發(fā)行注冊制全面推行的當(dāng)下，信息披露制度成為整個資本市場市場化改革的重中之重，發(fā)揮董監(jiān)高異議制度違規(guī)信息披露發(fā)現(xiàn)功能對于保障注冊制改革平穩(wěn)有序?qū)嵤踔琳麄€資本市場健康有序發(fā)展有著重要意義。新《證券法》第82條第四款的董監(jiān)高異議制度激勵機制欠缺，同時異議規(guī)則本身也不盡完善，實踐中暴露出規(guī)則被濫用的問題，對此應(yīng)當(dāng)通過打通董監(jiān)高異議制度與董監(jiān)高責(zé)任減免的關(guān)系，并將董監(jiān)高免責(zé)的一種“示范動作”作為該款功能之一，建立該制度正向激勵機制，同時以“陳述理由”為核心，結(jié)合“陳述理由”的類型劃分實現(xiàn)異議規(guī)則的規(guī)范化和責(zé)任減免機制的構(gòu)建。