日元“跌跌不休”凸顯日本經(jīng)濟(jì)困境

董世國(guó)

日本財(cái)務(wù)大臣鈴木俊一（左二）。

今年3月以來(lái)，日元出現(xiàn)16連跌，創(chuàng)50年來(lái)最長(zhǎng)連跌。日元兌美元匯率累計(jì)下跌逾11%，一度降至1美元兌換130日元，創(chuàng)20年來(lái)新低。日元兌換其他貨幣匯率亦持續(xù)下跌，人民幣兌日元一度突破20關(guān)口。在全球主要貨幣中，日元表現(xiàn)最弱，年初以來(lái)降幅僅次于俄羅斯盧布。日元迅速?gòu)谋茈U(xiǎn)貨幣成為市場(chǎng)上被爭(zhēng)相拋售和賣空的資產(chǎn)，引發(fā)各方高度關(guān)注。國(guó)際貨幣基金組織（IMF）有關(guān)負(fù)責(zé)人稱，急劇的日元貶值恐將導(dǎo)致日本內(nèi)需萎縮、交易環(huán)境惡化。

日元此輪大幅貶值是其自去年3月進(jìn)入貶值通道以來(lái)的一次加速，既有美聯(lián)儲(chǔ)加息等直接誘因，也受到日本國(guó)際收支失衡、自身經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題等多重因素影響。

一是日本貨幣政策與全球主要國(guó)家相左。在全球通脹加劇、美聯(lián)儲(chǔ)及歐洲央行等主要國(guó)家央行進(jìn)入加息通道的情況下，日本央行迫于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，仍堅(jiān)持超寬松政策，實(shí)施固定利率購(gòu)買操作，無(wú)限制購(gòu)買國(guó)債以控制利率水平，導(dǎo)致日元與世界主要國(guó)家貨幣利率差日漸擴(kuò)大，外匯市場(chǎng)上買入美元、賣出日元成為主流，直接壓低日元匯率。

二是國(guó)際收支失衡。疫情以來(lái)日本貨物和服務(wù)出口不振，國(guó)際旅游收入銳減;能源、糧食對(duì)外依存度很高（分別高達(dá)88%、63%），伴隨2021年下半年全球通脹，能源、糧食價(jià)格高企，日本對(duì)外貿(mào)易自去年8月起連續(xù)八個(gè)月逆差，經(jīng)常賬戶余額連續(xù)四年縮水。市場(chǎng)普遍擔(dān)心日本今年出現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目逆差，日元匯率因此承壓。

三是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題掣肘。日本產(chǎn)業(yè)管制較嚴(yán)，數(shù)字化進(jìn)程滯后，國(guó)內(nèi)投資不足，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)緩慢。制造業(yè)外流加速產(chǎn)業(yè)空洞化，有競(jìng)爭(zhēng)力的高附加值產(chǎn)業(yè)日益減少，出口產(chǎn)品附加價(jià)值的國(guó)內(nèi)占比從1995年的94%降至2018年的83%。人口總量減少疊加人口結(jié)構(gòu)老化，造成日本民間消費(fèi)長(zhǎng)期低迷，降低市場(chǎng)信心，削弱資本粘度，導(dǎo)致資金外流。日本經(jīng)濟(jì)存在的上述結(jié)構(gòu)性問(wèn)題打擊了日本的競(jìng)爭(zhēng)力，從而成為誘導(dǎo)日元貶值的長(zhǎng)期因素。

雖然日元貶值有助于增加汽車、消費(fèi)電子產(chǎn)品等日本主要出口產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力并利好股市，被視作振興日本經(jīng)濟(jì)的“福音”，但此番貶值對(duì)日本經(jīng)濟(jì)整體弊大于利，正蛻變?yōu)槿毡窘?jīng)濟(jì)的“負(fù)資產(chǎn)”。

一是企業(yè)和民生承壓上升。受日元貶值和國(guó)際大宗商品價(jià)格大幅上漲影響，日本企業(yè)物價(jià)指數(shù)連續(xù)13個(gè)月同比上漲，今年3月以日元計(jì)價(jià)的進(jìn)口價(jià)格指數(shù)同比上漲33.4%。3/4以上日企表示目前日元匯率已跌至導(dǎo)致企業(yè)利益受損程度。日本國(guó)內(nèi)糧食等食品上漲2%至5%以上，必要消費(fèi)品上漲3%，電力燃?xì)鉂q幅達(dá)到16%至19%，民眾生活壓力劇增進(jìn)一步拉低消費(fèi)意愿。

二是出口提振效果減弱。受日企向海外轉(zhuǎn)移影響，日元貶值的出口促進(jìn)效應(yīng)已逐漸弱化。大和證券測(cè)算認(rèn)為，2009年日元兌美元匯率每貶值1日元，日企經(jīng)常項(xiàng)目盈余可提升1%，當(dāng)前僅為0.4%。

三是增加金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。日元持續(xù)貶值導(dǎo)致日本資本加劇外流，加大日本股市下跌壓力，影響日本金融市場(chǎng)穩(wěn)定并加劇全球外匯市場(chǎng)波動(dòng)。此外，由于日元持續(xù)貶值，相當(dāng)比例海外大型資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)在避險(xiǎn)投資組合里大幅削減日元頭寸，部分投資機(jī)構(gòu)通過(guò)增持人民幣頭寸替代日元頭寸，日元避險(xiǎn)特性受到削弱。

與其他主要經(jīng)濟(jì)體相比，日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)力不足。2019年、2020年日本經(jīng)濟(jì)連續(xù)兩年萎縮后，2021年轉(zhuǎn)為緩慢增長(zhǎng)，實(shí)際國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長(zhǎng)僅為1.6%，預(yù)計(jì)2020～2022三年平均GDP增速仍為負(fù)值。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景黯淡疊加美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息通道等因素，日本政府陷入“既不能加息，也不能減息”的兩難境地，調(diào)控手段和空間相當(dāng)有限。

日本財(cái)務(wù)大臣鈴木俊一公開(kāi)稱此輪日元貶值為“惡性貶值”。內(nèi)閣官房長(zhǎng)官松野博一多次表示不希望匯率出現(xiàn)急劇變動(dòng)，將密切關(guān)注市場(chǎng)動(dòng)向。然而，在日元已貶至歷史低點(diǎn)的背景下，日本央行于4月28日召開(kāi)金融政策會(huì)議，決定繼續(xù)維持大規(guī)模寬松貨幣政策，每天以固定匯率無(wú)限購(gòu)買國(guó)債，抑制長(zhǎng)期利率上漲壓力。由此可見(jiàn)，當(dāng)前日本政府政策重點(diǎn)仍是促?gòu)?fù)蘇，而非穩(wěn)匯率。盡管日本政府擔(dān)憂日元急速貶值的負(fù)面影響，但卻只能停留在“口頭干預(yù)”上。

據(jù)媒體報(bào)道，日本決策層人士曾表示，日本政府只有面臨貨幣、股票與債券市場(chǎng)遭受“三重拋售”、引發(fā)資本急劇外流時(shí)，才會(huì)選擇干預(yù)匯率。市場(chǎng)預(yù)測(cè)，在美聯(lián)儲(chǔ)堅(jiān)持緊縮、國(guó)際大宗商品價(jià)格持續(xù)高企的情況下，日元匯率還將繼續(xù)走軟，今年底明年初或?qū)⒌?美元兌140至150日元。

日元作為地區(qū)主要貨幣，有較強(qiáng)示范作用和外溢影響。1997年、2012年和2014年的三輪日元貶值均帶動(dòng)地區(qū)多國(guó)貨幣大幅貶值。伴隨此輪日元下跌，今年3月以來(lái)亞洲主要貨幣均出現(xiàn)不同程度貶值，韓元、泰銖、馬來(lái)西亞林吉特、菲律賓比索、印度盧比兌美元分別貶值3%、3.3%、2%、2.1%和1%。

當(dāng)前，亞洲經(jīng)濟(jì)體總體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力趨弱，經(jīng)濟(jì)金融脆弱性不斷顯現(xiàn)。有觀點(diǎn)認(rèn)為，在美聯(lián)儲(chǔ)加速退出寬松貨幣政策、全球貨幣市場(chǎng)收緊背景下，需警惕日元貶值引發(fā)“亞洲貨幣貶值潮”，甚至引發(fā)新一輪亞洲金融危機(jī)。