張宇燕

(中國社科院世界經(jīng)濟與政治研究所,北京 100732)

2021年是全球經(jīng)濟進入快速復蘇的一年。展望未來，對物價上漲趨勢的判斷與政策把握、發(fā)達經(jīng)濟體宏觀政策走向、貨幣政策轉向、疫情走勢、供應鏈受損風險與韌性、人口結構變遷加速等共同構成了影響2022年世界經(jīng)濟走勢的基本因素。

在經(jīng)歷第二次世界大戰(zhàn)后最大幅度的衰退之后，2021年是全球經(jīng)濟進入快速復蘇的一年。各國尤其是主要經(jīng)濟體為應對疫情而推出的財政與貨幣政策在不同程度上助推了經(jīng)濟復蘇。同時，疫情的不確定性和應對政策帶來的一些副作用，再加上疫情前便存在的各種問題和各主要經(jīng)濟體未來政策調(diào)整的方向與力度，這些共同構成了影響2022年全球經(jīng)濟走勢的基本因素。

一、通脹還是通縮

雖說在多數(shù)經(jīng)濟體內(nèi)通脹壓力加大已是不爭的事實，但對未來物價上漲趨勢的判斷和政策把握則是眾說紛紜。

一種觀點認為，如果不斷然采取措施，則通脹便勢不可當。其主要論據(jù)在于：一是天文數(shù)字流動性的注入導致貨幣供應量急劇增加。根據(jù)貨幣公式不難推導得出，在產(chǎn)出水平和流通速度大致不變的情況下，貨幣數(shù)量的大幅增長勢必引發(fā)價格顯著上升。2020年2月到2021年5月，發(fā)達國家十國集團央行資產(chǎn)負債表擴大了11萬億美元，而2008年國際金融危機后用了8年才達到這一增幅。美聯(lián)儲在縮減購債前每月實施1200億美元購債計劃，歐央行1.85萬億歐元緊急抗疫購債計劃(PEPP)至少執(zhí)行到2022年3月(2021年7月購債870億歐元)。美歐日三家央行目前總資產(chǎn)負債表規(guī)模為25萬億美元。二是主要央行均執(zhí)行超級寬松的低利率甚至負利率政策。三是大規(guī)模紓困政策導致家庭財富上升并在轉化為消費后推動價格上漲。四是疫情等因素沖擊供應鏈所導致的勞動力及供給短缺，在推升工資水平的同時助長價格水平。五是屢創(chuàng)新高的資產(chǎn)價格催生財富效應。六是一些國家的央行為防范通脹采取了行動，如巴西、俄羅斯、墨西哥、韓國、匈牙利和捷克等國央行已經(jīng)加息。

另一種觀點認為，目前通脹遠超央行政策目標僅僅是暫時現(xiàn)象，給出的理由同樣充分。其一，貨幣流通量劇增但流通速度卻大幅放緩，后者抵消了流通量增加對物價上漲的推動力。其二，疫情沖擊導致家庭恐懼感上升而使消費趨于保守，這一點可以從美國居民儲蓄率在相對高位水平上波動上升得到反映。其三，失業(yè)率升高或勞動市場寬松和設備利用率處于較低水平為擴大供給創(chuàng)造了條件。其四，財政紓困政策和央行支持政策已經(jīng)或正在“見頂”，美國連續(xù)3個月個人收入下降反映消費需求下降。其五，市場對未來經(jīng)濟走勢的悲觀預期依然存在。證據(jù)之一就是全球負利率債券規(guī)模2021年10月19日為11.6萬億美元，總量在減少，但仍占全球可投資債券的近五分之一。其六，近期通脹率飆升推動因素許多都具有短期性質(zhì)，如能源價格和運費上漲等。

兩方的意見應該說各有道理。在談論主要發(fā)達經(jīng)濟體通脹態(tài)勢時，還有一個必須考慮的變量，那就是央行政策工具箱里的政策工具。顯而易見的事實是，它們治理通脹的工具數(shù)量多、空間大，遠超對付通縮的工具。國際貨幣基金組織(IMF)預計，大多數(shù)國家面臨的價格壓力將在2022年消退，但一些新興市場和發(fā)展中國家的價格壓力將持續(xù)存在。總體而言，主要發(fā)達經(jīng)濟體通脹短期壓力不小但中長期會緩解，同時不排除出現(xiàn)某種程度的滯脹的可能性。

二、發(fā)達經(jīng)濟體宏觀政策何去何從

疫情暴發(fā)以來，美聯(lián)儲一直抵制負利率，理由是歐洲和日本的負利率實際上未起到促進增長或防通縮的作用，并自認為手中還有政策工具可用，其中之一便是宣布實行無限量、無限期的量化寬松政策?？刂茋鴤找媛是€，準確來說是將10年期國債收益率控制在零附近，這是各發(fā)達經(jīng)濟體央行采取的一項具有貨幣和財政雙重意義的政策。通脹目標此后也隨之調(diào)整。

2020年8月在美國堪薩斯城全球央行年會上，美聯(lián)儲宣布對長期目標和貨幣政策聲明進行更新，表示將尋求實現(xiàn)2%的平均通脹率長期目標。這意味著美聯(lián)儲可以用未來通脹的“余額”補償過去的“差額”，在有限的降息空間里通過提高通貨膨脹的容忍度為貨幣政策提供額外的空間，以應對逐漸增大的通縮風險。隨后，歐央行2021年7月將中期通脹目標從“低于但接近2%”改為2%。美聯(lián)儲用高質(zhì)量債券置換市場投資者手中的低質(zhì)量債券，與美國財政部直接向家庭和企業(yè)提供優(yōu)惠融資條件甚至派發(fā)現(xiàn)金(即“直升機撒錢”)，也被視為傳統(tǒng)經(jīng)濟學教科書中未曾提及的宏觀政策。

在此值得一提的是所謂現(xiàn)代貨幣理論(MMT)的走紅。該理論力求提供一個涵蓋積極財政政策目標、政策執(zhí)行規(guī)則以及與貨幣政策相協(xié)調(diào)的新的宏觀經(jīng)濟框架，要義是只要低通脹低利率能讓借貸成本保持低位，政府就該在醫(yī)療、教育和基礎設施等方面放手支出。MMT的軟肋在于通脹加劇以及應對通脹的貨幣緊縮政策。對目前出現(xiàn)的通脹嚴重程度和持續(xù)時間能否做出正確判斷，業(yè)已成為美國宏觀政策風險的主要源泉。

總體而言，目前主要經(jīng)濟體中央銀行治理通脹的手段遠比治理通縮的多且空間大。2021年11月3日，美聯(lián)儲宣布當月中旬開始減少購債(taper)規(guī)模150億美元，12月開始加倍，預計2022年年中終止購債。此舉被視為美國貨幣政策轉向的標志。除了taper外，美聯(lián)儲還可以加息，預計最快2022年一次，2023年和2024年或許各三次。在此之后，美聯(lián)儲還可以縮小資產(chǎn)負債表規(guī)模即所謂“縮表”。

三、貨幣政策轉向或殃及發(fā)展中國家

美聯(lián)儲退出政策的負面溢出效應主要表現(xiàn)為其可能在新興市場引發(fā)外資逃離、債務危機及由匯率波動引起的并發(fā)癥，尤其是對那些嚴重依賴外資流入的國家將造成沉重打擊。2021年2月至3月市場波動導致流向新興市場的非居民投資組合大幅減少。盡管減少的部分在接下來的3個月內(nèi)得到了一定補充，但縮減恐慌情緒依舊。

好消息是2021年不再像2013年那樣：2013年南非、巴西、印度、印度尼西亞和土耳其等國經(jīng)常項目赤字平均為GDP的4.4%，而2021年僅為0.4%；近年來流入新興市場的資金規(guī)模遠非當年可比；上述國家除土耳其外的外部融資與GDP之比亦顯著下降。此外，盡管哥倫比亞和智利等國的外債水平較高，但整體來看新興市場風險來自內(nèi)部。

美國貨幣政策是全球金融周期的一個重要驅動力，其傳導機制先是影響全球高風險資產(chǎn)價格和信用創(chuàng)造，然后影響國際資本流動和投資者避險情緒，接下來影響全球金融中介機構杠桿率，進而波及他國貨幣形勢，挑戰(zhàn)他國尤其是開放程度較高國家的貨幣政策主權。

美歐等發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策緊縮開始后，新興市場經(jīng)濟體將面臨如下重大風險：一是許多國家已經(jīng)將所謂的“現(xiàn)代貨幣理論”付諸實踐，一旦升息則該理論的基礎便會迅速崩塌；二是面對疫情造成的供給沖擊，各發(fā)展中經(jīng)濟體應對措施各異，而政策差異性本身往往會成為風險源之一；三是進口能源或出口能源的新興市場和發(fā)展中國家面對政策轉向時損益情況大相徑庭，由貨幣政策趨緊導致的價格波動無疑會增加這兩類經(jīng)濟體之間的分化。

目前中低收入國家外債余額已達8.7萬億美元，過去10年，其外債增速超過了國民總收入(GNI)和出口增速。一旦發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策進入升息軌道，其債務負擔勢必加重，很可能出現(xiàn)企業(yè)甚至國家違約，而政策轉向還極有可能使美元升值，進而引發(fā)貨幣錯配風險，最終導致貨幣危機與金融危機。2020年二十國集團(G20)和由官方債權人組成的巴黎俱樂部啟動了處置債務問題的共同框架，以解決中低收入國家不可持續(xù)的債務狀況和有資格參與債務暫緩償還倡議的國家長期存在的融資缺口問題，該框架2021年年底到期。

如果不能消除發(fā)達經(jīng)濟體與貧困國家在疫苗接種率上的巨大差異，全球復蘇將受阻，并導致全球GDP在未來5年的累計損失達到5.3萬億美元。即便疫情沖擊逐漸消退，世界經(jīng)濟復蘇仍然面臨疫情前就已經(jīng)存在的各種掣肘，其中有些因應對疫情而變得更加嚴重。

四、疫情走勢直接影響全球經(jīng)濟

從中長期看，掣肘全球經(jīng)濟的因素包括攀升至歷史最高水平的債務、勞動生產(chǎn)率增速遲緩、多邊貿(mào)易體系WTO上訴機構停擺且改革談判達成共識困難重重、金融監(jiān)管持久性存在漏洞、經(jīng)濟民族主義特別是資源民族主義抬頭等。與經(jīng)濟活動關系密切的網(wǎng)絡安全始終是一只威脅巨大的“黑天鵝”。美國的長期國債是全球金融系統(tǒng)的核心，幾乎所有國家都有美債儲備，并被用作幾乎所有物品和資產(chǎn)的抵押品，而99.9%以上的美國國債以純粹電子形式存在。如果有人能夠侵入美債系統(tǒng)，金融市場信心就可能崩潰，全球貨幣體系與金融市場便將陷入一片混亂。

風險、挑戰(zhàn)或掣肘確實存在，但全球經(jīng)濟整體上行進而回歸中長期發(fā)展軌道也是事實。2021年上半年主要經(jīng)濟體經(jīng)濟復蘇強勁，但進入第三季度后總體放緩、增速分化，呈現(xiàn)前快后慢的特征。從全球看，雖說不同經(jīng)濟體復蘇步伐并不一致，鑒于絕大多數(shù)發(fā)達經(jīng)濟體可以收復“失地”，全年世界經(jīng)濟實現(xiàn)明顯復蘇可以說已成定局。同時，新興市場和發(fā)展中經(jīng)濟體(不包括中國)的GDP到2024年可能依然比疫情前低。

短期看，世界經(jīng)濟面臨的最大風險恐怕還是政策風險。主要發(fā)達經(jīng)濟體應對通脹、維持復蘇的貨幣與財政政策如果失當，將會引發(fā)資產(chǎn)價格動蕩暴跌，扼殺脆弱的經(jīng)濟復蘇并可能將經(jīng)濟推入滯脹通道，進而殃及新興經(jīng)濟體和發(fā)展中國家。中長期看，受各種因素影響，比如對人類和地球都有利的結果究竟為何尚無定論，在過去10年寡頭壟斷企業(yè)形成的“經(jīng)營共識”(習慣于高利潤、低投資、弱競爭)能否走向終結還有待觀察，我們認為全球仍處在中低速增長軌道，未來3年至5年內(nèi)世界經(jīng)濟增長率將維持在中低位，當然各國各地區(qū)增速會存在顯著差異。

五、供應鏈受損風險與韌性

過去一年多全球目睹并感受到了供應鏈受阻之痛，芯片短缺、能源供應不足、航運不暢和運費暴漲成為全球供應鏈之痛的主要痛點。國際金融協(xié)會發(fā)出警告，美國生產(chǎn)系統(tǒng)中供應鏈中斷的可能性上升，目前制造業(yè)交貨期延遲情況與2011年福島核災難后日本的情況一樣嚴重，并開始擴散至全球。這也迫使企業(yè)押注效率低但抵抗力強的供應鏈，最終推高價格。衡量集裝箱費用的德魯里航運指數(shù)2021年9月比一年前上漲291%，諸如從東亞到歐洲最大港鹿特丹港繁忙航線的運費達到了一年前的6倍。煤價過去一年間上漲2倍、天然氣價格上漲4倍，德國電價自2021年2月以來上漲1倍多。能源價格出現(xiàn)暴漲的原因和供應鏈受阻有關，而根本原因則在于疫情反復、經(jīng)濟復蘇速度超越預期，以及石油領域投資不足：2020年石油和天然氣投資下降20%。

近兩年來供應鏈韌性成為熱議話題。對企業(yè)而言，主要經(jīng)濟體之間貿(mào)易緊張和多邊貿(mào)易體系受到嚴重沖擊、氣候與自然災害多發(fā)、網(wǎng)絡攻擊頻繁等，在不同維度增加了供應鏈斷裂的可能性。由于技術進步與擴散，特別是生產(chǎn)數(shù)字化呈現(xiàn)不可阻擋之勢，勞動力成本套利的空間逐漸變得狹小。隨著網(wǎng)上購物的普及，消費者對快速配送的需求上升，能否快速送達已成為企業(yè)競爭力的重要組成部分。疫情沖擊更是讓企業(yè)意識到，徹底重新評估價值鏈、縮短供應鏈、稀釋或多元化供應鏈、投資更有韌性的供應鏈將有利可圖。

從國家層面看，經(jīng)濟相互依存度不斷提升一直被認為是地緣政治穩(wěn)定的源泉，現(xiàn)在則被一些人認為是致命弱點，因為供應的高集中度在有些人眼里就意味著高依賴度，涉及“國家安全”，事關大國博弈?；诖?，美國等國家陸續(xù)出臺或計劃出臺一系列旨在提高自給率或本土化率的政策，鼓勵制造業(yè)回流或使供應鏈多樣化，甚至有人公開鼓吹所謂“脫鉤”，矛頭主要針對中國。典型事例是美國總統(tǒng)拜登2021年2月24日簽署“美國供應鏈”第14017號行政命令，指示政府對美國關鍵供應鏈進行全面審查，以識別風險、解決脆弱性并制定戰(zhàn)略，提高恢復力。為此，美國政府成立了涵蓋十多個聯(lián)邦部門和機構的工作組，與商業(yè)、學界、國會以及美國盟友和合作伙伴的數(shù)百名利益相關者進行磋商，以確定漏洞并制訂解決方案，其中涉及的關鍵產(chǎn)品包括半導體制造和先進包裝、大容量電池、關鍵礦物和材料、藥品和原料藥。

不過，盡管從企業(yè)層面和大國博弈層面上看，有人在拉扯全球供應鏈朝著逆全球化方向偏離，但至少2021年的現(xiàn)實并不支持上述判斷，特別是和中國有關的數(shù)據(jù)提供的更是反例。個中原因主要在于中國持續(xù)且堅定的開放政策和市場規(guī)模。上海美國商會和普華永道中國2021年9月的調(diào)查顯示，在338家受訪公司中，78%表示對本公司未來五年的業(yè)務展望感到“樂觀或略微樂觀”，比上年同期高近20個百分點，而感到“悲觀”的企業(yè)占10%，一年前該占比為18%。

六、人口結構變遷加速影響深遠

人口屬于中長期變量，累積到一定程度后會在短期內(nèi)產(chǎn)生重大效應。人口變化主要體現(xiàn)在人口數(shù)量、年齡結構、族群比例以及人口跨境流動等方面。人口預測是政府、企業(yè)、非政府組織和個人的重要計劃和風險管理工具。政府需要通過短期和中期方案來估計人們對學校、醫(yī)院和其他公共服務的需求，幫助基礎設施建設長期融資，為未來勞動力規(guī)劃必要的技能和知識，明智地投資健康研究和開發(fā)資源，了解潛在的環(huán)境、軍事、地緣政治和其他風險，并實施預防或緩解策略。對從事具有長期回報投資的企業(yè)而言，人口預測同樣重要。同時，普通個體也會關注是否有足夠的工人繳稅以支持退休人員的養(yǎng)老金和醫(yī)療福利。此外，人口變化還涉及國際和國家安全與穩(wěn)定。據(jù)聯(lián)合國經(jīng)濟和社會事務部(UNDESA)預測，全球人口將從目前的77億人增至2030年的85億人、2050年的97億人，2100年達到110億人峰值。

從年齡結構看，工業(yè)化國家或經(jīng)濟體普遍進入老齡化社會，2020年日本65歲以上老人占總人口的28%，歐盟27國為20.3%，美國為16%，俄羅斯為15%。新興經(jīng)濟體和發(fā)展中國家中，中國65歲以上老人占11%，已邁出走向老齡化社會的步伐。與快速老齡化社會形成鮮明對照的是部分發(fā)展中國家的人口爆炸。目前人口增速最快的是非洲，總數(shù)為13億人，預計到2050年增至26億人。年輕人口占比高可以產(chǎn)生人口紅利，但收獲人口紅利必須與人力資本不斷積累、儲蓄率與投資率提升、能夠大幅降低交易成本和不確定性的體制機制改革、社會穩(wěn)定、生態(tài)環(huán)境可持續(xù)發(fā)展等相結合方能實現(xiàn)。

發(fā)達經(jīng)濟體人口老齡化的影響巨大，主要體現(xiàn)在以下幾個方面。一是勞動力供給減少，由此可能降低潛在增長率；二是與社保和醫(yī)保相關的財政支出增加，因此形成的赤字壓力可能拖累經(jīng)濟長期增長；三是老年人創(chuàng)新能力與意愿下降，從而波及勞動生產(chǎn)率提升；四是消費需求減少，投資增長與結構均會有所改變；五是移民政策可能被迫調(diào)整，國內(nèi)社會因此出現(xiàn)分裂；六是為數(shù)眾多的老年人政治參與程度上升，各國內(nèi)部政治博弈的過程與結果正在發(fā)生改變；七是自動化導致非熟練勞動力大量失業(yè)，通過讓更多知識密集型任務(如分析消費者信用評級和提供金融建議)實現(xiàn)自動化，降低人類參與工作的必要性。

從某種意義上講，未來20年最確定的趨勢是人口結構的重大轉變。有學者將這種轉變用三種“顏色”形象地加以表述：更多的灰色(老齡化)、更多的綠色(隨技術進步而來的每公頃產(chǎn)出增加)、更少的白色(美國和歐洲人口總數(shù)中白人的比重快速下降)。還有學者將人口轉變或“拐點”理解為有史以來最大規(guī)模且高質(zhì)量勞動力大幅增長的終結。