孫 燁，侯力赫

一、引言

隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化與升級戰(zhàn)略的深入，并購重組作為實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟與研發(fā)創(chuàng)新的重要途徑，對企業(yè)持續(xù)發(fā)展與產(chǎn)業(yè)良性增長意義重要，并購行為也呈現(xiàn)出行業(yè)集聚效應(yīng)。盡管使用方法和檢驗區(qū)間不同，余瑜和王建瓊（2015）[1](p128-132)以及孫燁等（2017）[2](p90-96)學(xué)者均驗證了我國控制權(quán)市場存在著并購浪潮。企業(yè)在浪潮中的并購決策是“隨波逐流”還是“乘風(fēng)破浪”決定了并購效果及后續(xù)增長能量，對企業(yè)的生存和發(fā)展有著重大意義。

在并購浪潮之中，企業(yè)處于是否以及如何實施并購戰(zhàn)略的抉擇之中，此時同行業(yè)競爭者間的并購行為具有相似性，可以替代本公司無成本地驗證并購的風(fēng)險與收益，巧用同行業(yè)并購經(jīng)驗可以規(guī)避并購的風(fēng)險，有效改善并購績效。[3](p594-634)然而，以往關(guān)于組織如何從觀測中學(xué)習(xí)的研究多集中于企業(yè)的聯(lián)結(jié)關(guān)系，例如關(guān)聯(lián)董事[4](p69-80)或關(guān)聯(lián)股東[5](p4-17)等，F(xiàn)rancis 等（2014）[6](p202-215)指出作為并購經(jīng)驗的重要來源，同行業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果如何還有待深入探究。另外，Muehlfeld 等（2012）[7](p938-964)在研究公司特定經(jīng)驗時發(fā)現(xiàn)并購經(jīng)驗學(xué)習(xí)具有結(jié)果依賴性，陳仕華等（2020）[8](p20-36)也發(fā)現(xiàn)首次并購失敗程度越小的企業(yè)后續(xù)并購績效更好，那么，在同行業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)中成功和失敗經(jīng)驗分別如何影響并購績效呢？

更進一步，組織特質(zhì)的差異會引發(fā)注意力配置的差異。[9](p687-703)盡管處于同行業(yè)的企業(yè)所面對的外部環(huán)境相似，但是其自身的制度環(huán)境、資源配置以及并購經(jīng)驗反饋的不同也會帶來企業(yè)間的異質(zhì)性，這勢必會影響組織對同行業(yè)成功和失敗經(jīng)驗的關(guān)注與理解，因此有必要進一步分析異質(zhì)性企業(yè)如何分配對同行業(yè)成功和失敗經(jīng)驗的注意力，以及這如何影響并購經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果，這為本文的研究提供了視角。

本文擬回答以下問題：第一，同行業(yè)經(jīng)驗是否是改善并購績效的“他山之石”？第二，如果同行業(yè)經(jīng)驗確實能夠促進并購績效的改善，那么如何巧用這塊“他山之石”？不同公司如何分配注意力以實現(xiàn)更有效的學(xué)習(xí)？第三，公司特有經(jīng)驗與同行業(yè)經(jīng)驗間是互為替代還是互相促進的關(guān)系？擁有不同經(jīng)驗反饋的公司其學(xué)習(xí)效果是否有所差異？

本文的研究或在以下方面得到了創(chuàng)新：首先，本文從并購視角檢驗了觀測學(xué)習(xí)效果，為組織學(xué)習(xí)理論提供了并購視角的內(nèi)容；其次，以往對于同行業(yè)并購經(jīng)驗的研究多側(cè)重于對經(jīng)驗數(shù)量的研究，[6](p202-215)[10](p181-216)[11](p1-25)本文綜合考查了經(jīng)驗的數(shù)量和質(zhì)量，豐富了同行業(yè)并購經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果的研究；再次，本文將注意力基礎(chǔ)觀引入對并購經(jīng)驗學(xué)習(xí)的研究，以解釋異質(zhì)性企業(yè)對不同類型經(jīng)驗的學(xué)習(xí)效果差異，豐富了并購學(xué)習(xí)的相關(guān)理論；最后，鑒于本文的研究結(jié)論解釋了不同公司對不同類型經(jīng)驗的學(xué)習(xí)效果差異，這為上市公司如何學(xué)習(xí)同行業(yè)并購經(jīng)驗提供了具體依據(jù)。

二、理論分析與假設(shè)提出

（一）同行業(yè)成功和失敗經(jīng)驗對并購績效的影響

組織學(xué)習(xí)理論認為，組織能夠從以往的行動中總結(jié)經(jīng)驗，獲得后續(xù)績效改善。[12](p88-115)Levitt 和March（1988）[13](p319-340)進一步指出組織學(xué)習(xí)是一個“經(jīng)歷—推斷—積累”動態(tài)的迭代過程，一方面，信息的獲取能夠幫助企業(yè)更好地理解與特定決策相關(guān)的知識；另一方面，結(jié)果的反饋能夠幫助組織糾正錯誤，不斷改善相關(guān)決策的流程、慣例和管理水平。

根據(jù)組織學(xué)習(xí)的不同來源，組織既能夠從自身不斷實踐中獲得效率的提升，即“干中學(xué)”，也能夠通過觀測其他企業(yè)的活動獲得行為的改善，即“從觀測中學(xué)習(xí)”。[12](p88-115)從觀測中學(xué)習(xí)是指通過觀測其他組織行為以及這些行為帶來的后果，對其他組織的行為進行有效的復(fù)制和模仿的過程。[14]相同行業(yè)企業(yè)所處的外部環(huán)境相似，其他企業(yè)所做的決策以及決策后果更具有借鑒意義，也更容易被模仿，因此同行業(yè)企業(yè)間的觀測學(xué)習(xí)可以有效幫助公司規(guī)避風(fēng)險、降低試錯成本，有助于提升企業(yè)戰(zhàn)略決策效果。[3](p594-634)并購作為企業(yè)重要的外部成長方式，通過對同行業(yè)企業(yè)并購溢出信息的學(xué)習(xí)，能夠降低企業(yè)并購過程中的不確定性，獲得績效的提升。[6](p202-215)[10](p181-216)[11](p1-25)此外，Muehlfeld等（2012）[7](p938-964)指出經(jīng)驗學(xué)習(xí)具有結(jié)果依賴性，成功和失敗經(jīng)驗的學(xué)習(xí)效果并不完全相同。

對同行業(yè)成功經(jīng)驗的學(xué)習(xí)會直接影響企業(yè)并購時機的選擇、并購過程細節(jié)的把控，并間接影響最終的整合階段。首先，通過觀測先行企業(yè)的并購行為，可以幫助企業(yè)做出正確的并購時機判斷。Klasa 和Stegemoller（2007）[15]就指出并購浪潮往往在機會選擇集合增加時出現(xiàn)而隨著機會選擇集合的減少而消失，機遇轉(zhuǎn)瞬即逝，及時追隨行業(yè)其他企業(yè)有效實施戰(zhàn)略也能幫助企業(yè)更進一步；其次，通過有效感知并復(fù)制其成功的并購過程，有助于企業(yè)節(jié)省時間和試驗成本，比如，與成功并購企業(yè)選擇相同的目標行業(yè)或地區(qū)、雇傭相同的財務(wù)顧問以及采取相同的融資策略等，可以幫助并購企業(yè)縮短并購規(guī)劃時間、實現(xiàn)并購流程的標準化和正確化；最后，通過優(yōu)化并購前期程序和慣例也能夠為后續(xù)的整合過程保留更多的財力和資源，最終獲得并購績效的提升。因此，通過觀測和學(xué)習(xí)同行業(yè)成功的并購經(jīng)驗?zāi)軌虼龠M企業(yè)并購績效的提升，據(jù)此，提出以下假設(shè)：

H1：隨著同行業(yè)并購成功經(jīng)驗的增加，企業(yè)并購績效也隨之增加。

同樣地，組織也可以通過對同行業(yè)其他公司失敗并購的觀測，總結(jié)失敗的教訓(xùn)，降低自身犯錯的可能性。但是，并購?fù)臅r漫長、過程復(fù)雜、涉及的相關(guān)方較多，由于無法直接接觸到其他企業(yè)的經(jīng)驗，組織只能夠通過觀測推斷其失敗的緣由，因此這種否定式學(xué)習(xí)更需要積累和總結(jié)以挖掘其中的共性，[16](p102-116)當(dāng)失敗經(jīng)驗較少時，組織容易錯誤估計自身能夠成功的能力，盲目進行學(xué)習(xí)會導(dǎo)致并購績效的下降，即“邯鄲學(xué)步”；而當(dāng)同行業(yè)中失敗經(jīng)驗逐漸增多時，組織更容易走出誤區(qū)，歸納出共性問題，避免犯錯，[17](p93-107)進而提高自身并購績效。據(jù)此，提出以下假設(shè)：

H2：隨著同行業(yè)并購失敗經(jīng)驗的增加，企業(yè)并購績效呈先降低后增加的U型關(guān)系。

（二）注意力基礎(chǔ)觀對同行業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果的影響

盡管從同行業(yè)經(jīng)驗中學(xué)習(xí)能夠帶來并購績效改善，然而，有并購傾向的公司無法獲取與并購相關(guān)的全部信息，正如Simon[18](p99-118)所指出的，隨著時代的發(fā)展，真正稀缺的已經(jīng)從信息轉(zhuǎn)化為對信息的注意力，如何從繁多的決策信息中篩選，將有限的注意力配置在最為關(guān)鍵的信息上，對管理者的決策效率尤為重要。

Ocasio（1997）[19](p187-206)提出了企業(yè)注意力基礎(chǔ)觀，認為企業(yè)行為源于企業(yè)如何分配和管理決策者的注意力，將注意力配置定義為決策者將自己的時間和精力用來關(guān)注、編碼、解釋并聚焦于組織的議題（機會和威脅）和答案（規(guī)劃、慣例和流程）的過程，而對議題和答案的注意力既取決于管理者的個人特質(zhì)，也源自環(huán)境的刺激。企業(yè)的外部環(huán)境如市場環(huán)境、宏觀政策等會影響到注意力的焦點，同時企業(yè)內(nèi)部的組織結(jié)構(gòu)、資源情況、慣例流程等也會影響注意力的聚焦。Barreto（2013）[9](p687-703)進一步指出即使是在相同的環(huán)境中，企業(yè)異質(zhì)性也會帶來注意力的差異化，即不同企業(yè)對相同事件的關(guān)注度也不完全相同。

因此，具體到并購經(jīng)驗學(xué)習(xí)，鑒于接收和處理信息的能力有限，即使處于相同行業(yè)，擁有相同的外部環(huán)境，組織也會根據(jù)其自身特征有所選擇地關(guān)注不同的并購事件。公司內(nèi)部的股權(quán)性質(zhì)和資源基礎(chǔ)等企業(yè)特征的差異會帶來組織對于同行業(yè)并購經(jīng)驗關(guān)注的差異，進而引發(fā)不同的學(xué)習(xí)效果。

股權(quán)性質(zhì)的影響。國有企業(yè)和非國有企業(yè)之間的制度差異決定了其不同的使命、資源和行動，不同的制度邏輯也導(dǎo)致了注意力視角的差異。[20](p42-50)對于國有企業(yè)而言，一方面，國有企業(yè)與政府之間的依賴關(guān)系更強，[21](p92-103)政策傾斜使得國有企業(yè)在獲得信貸、稅收優(yōu)惠以及政府補助等方面具備優(yōu)勢，因此在相同環(huán)境下國有企業(yè)所能獲得的資源更為豐富、所需承擔(dān)的風(fēng)險更小，因此其會更關(guān)注成功經(jīng)驗；另一方面，國有企業(yè)的投資決策也會受到更多的政府干預(yù)，對并購成功的期望值也會更大，因此也會更加關(guān)注同行業(yè)的成功經(jīng)驗。而對于非國有企業(yè)，其行為完全是市場選擇，因此非國有企業(yè)會更加關(guān)注利益最大化，所以非國有企業(yè)對同行業(yè)內(nèi)的成功和失敗經(jīng)驗均會予以關(guān)注。更進一步，由于非國有企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險更大、面對不確定性環(huán)境時的敏感性更高，因此相較于成功經(jīng)驗，其從失敗經(jīng)驗中學(xué)習(xí)的效果更好。據(jù)此，提出以下假設(shè)：

H3：相比于非國有企業(yè)，國有企業(yè)更傾向于從成功經(jīng)驗中學(xué)習(xí)。

H4：相比于國有企業(yè)，非國有企業(yè)更傾向于從失敗經(jīng)驗中學(xué)習(xí)。

資源基礎(chǔ)的影響。資源基礎(chǔ)的差異會帶來其對行業(yè)內(nèi)發(fā)生的并購行為的看法和重視程度的差異，給予相同的并購經(jīng)驗不同的注意力。對于資源劣勢的企業(yè)而言，其在信息獲取能力和風(fēng)險承擔(dān)能力方面均更弱。從信息獲取能力方面，處于資源劣勢的企業(yè)公司規(guī)模更小，自身資源有限，所以能夠獲取信息的渠道更少，獲得信息的可選擇性和價值性更弱，更多地需要從外部獲取資源和信息。[22](p259-268)當(dāng)公司自身所擁有的信息較少時，其更傾向于從行業(yè)內(nèi)溢出的信息中學(xué)習(xí)獲得績效改善。[6](p202-215)[10](p181-216)[11](p1-25)從風(fēng)險承擔(dān)能力方面，資源有限也會導(dǎo)致企業(yè)在并購的投入和整合階段需要承擔(dān)的風(fēng)險更大，同時試錯成本也更高。所以，對同行業(yè)經(jīng)驗的關(guān)注和學(xué)習(xí)能夠有效幫助資源基礎(chǔ)較差的企業(yè)更好地進行并購。相反，對于資源優(yōu)勢的企業(yè)，其獲取信息的渠道更為豐富、信息的價值和質(zhì)量也更高，甚至其行為決策本身也是一種信息資源，所以，具有資源優(yōu)勢的企業(yè)從行業(yè)并購經(jīng)驗中學(xué)習(xí)的傾向更小，能夠獲得的有效信息也更少。具體而言，相比于資源基礎(chǔ)較好的企業(yè)，資源基礎(chǔ)較弱的企業(yè)更會關(guān)注同行業(yè)經(jīng)驗并獲得績效的提升。據(jù)此，提出以下假設(shè)：

H5：相比于資源基礎(chǔ)較好的企業(yè)，資源基礎(chǔ)較弱的企業(yè)更能從同行業(yè)成功和失敗經(jīng)驗中學(xué)習(xí)。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取

本文使用的公司并購、公司財務(wù)和公司治理數(shù)據(jù)均來自國泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫。選取2004—2020 年間的滬深A(yù) 股上市公司的并購數(shù)據(jù)。并購樣本篩選原則如下：1.剔除ST 或ST*的公司；2.剔除交易失敗的主并方；3.剔除并購類型為資產(chǎn)剝離、資產(chǎn)置換、債務(wù)重組和股份回購的交易；4.剔除金融行業(yè)的公司；5.剔除交易金額小于100 萬元的樣本；6.鑒于本文分析經(jīng)營績效的影響，參考Song等（2007）[23]和吳超鵬等（2008）[24](p126-133，p188)每家并購公司每年僅保留一筆交易；7.剔除資產(chǎn)為0 和股權(quán)異常值，剔除其他變量有缺失的數(shù)據(jù)，并對連續(xù)型變量進行前后1%縮尾處理。最終獲得2 396 家公司5 721個觀測值的樣本。

（二）變量定義

1.被解釋變量

并購績效（ρROA）：按照Zollo和Singh（2004）[25](p1233-1256)以及Cai和Sevilir（2012），[26](p327-349)本文使用總資產(chǎn)收益率衡量并購經(jīng)營績效，具體做法使用并購宣告日所在年份前后一年并購績效的差值衡量。

2.解釋變量

參考Madsen 和Desai（2010），[27](p451-476)本文分別對并購公司所處行業(yè)發(fā)生并購成功和失敗的次數(shù)進行累計。首先，對并購成功和失敗進行界定，Barkema 和Schijven（2008）[3](p594-634)以 及Renneboog和Vansteenkiste（2019）[28](p650-699)均認為并購是否成功取決于其并購后的整合效率，因此本文將并購成功和失敗定義為其并購后績效是否發(fā)生改善，即并購前后績效差值是否大于0。其次，參照Yang和Hy‐land（2006）[29](p381-399)以及萬良勇等（2016），[30](p40-50)本文選取發(fā)生并購前1 年的同行業(yè)累計經(jīng)驗。最后，按照證監(jiān)會2012 年《上市公司行業(yè)分類指引》行業(yè)二級代碼劃分相同行業(yè)。

具體定義如下：同行業(yè)成功經(jīng)驗（INDSUC‐CESS）是指并購發(fā)生前1 年同行業(yè)除本公司外發(fā)生并購成功的累計次數(shù)；同行業(yè)失敗經(jīng)驗（INDFAIL‐URE）是指并購發(fā)生前1 年同行業(yè)除本公司外發(fā)生并購失敗的累計次數(shù)。

3.分組變量

股權(quán)性質(zhì)（SOE）：若并購公司為國有公司則值為1，否則為0。

資源基礎(chǔ)：資源基礎(chǔ)可以衡量組織獲取外部信息的能力，[22](p259-268)使用公司規(guī)模衡量。具體做法，按照公司規(guī)模與樣本各行業(yè)年度內(nèi)公司規(guī)模均值的大小劃分為兩組，即資源基礎(chǔ)較好（公司規(guī)模大于等于行業(yè)均值）組和資源基礎(chǔ)較差（公司規(guī)模小于行業(yè)均值）組。

其他控制變量見表1。

表1 變量定義表

（三）模型設(shè)定

為檢驗本文提出的假設(shè)，本文構(gòu)建一下計量模型：

其中，ΔROAi,t表示并購績效；INDSUCCESSi,t-1和INDFAILUREi,t-1分別表示同行業(yè)成功和失敗經(jīng)驗，并根據(jù)需要加入二次項進行回歸；CONTROLSj,i,t-1表示控制變量；μt和πi分別表示年度和行業(yè)固定效應(yīng)，并在公司層面進行了CLUSTER調(diào)整，εi,t表示截距項。

四、實證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2展示了本文研究變量的描述性統(tǒng)計。由表2 所示，被解釋變量并購績效的均值為-0.012，這表明大多數(shù)企業(yè)的并購活動并未達到預(yù)期效果，因此如何學(xué)習(xí)以獲得并購成功顯得尤為重要。解釋變量同行業(yè)成功經(jīng)驗的均值（10.236）小于失敗經(jīng)驗均值（14.535），也表明了行業(yè)中并購失敗的樣本更多，而其最大值分別為成功經(jīng)驗44，失敗經(jīng)驗61，表明有充分的同行業(yè)經(jīng)驗可供借鑒?？刂谱兞恐校陨聿①彸晒褪〗?jīng)驗的均值分別為1.039 和1.435，表明大多數(shù)公司擁有多次并購經(jīng)驗，因此有必要對自身經(jīng)驗和同行業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果進行對比分析。另外表2 的最后一列列出了各變量的VIF 值，均遠小于10，可以排除共線性問題。

（二）回歸結(jié)果

為檢驗假設(shè)H1 和H2，本文將同行業(yè)成功經(jīng)驗和失敗經(jīng)驗及其二次項納入方程進行了回歸，結(jié)果如表3 所示。列（1）展示了同行業(yè)成功經(jīng)驗對績效的影響，結(jié)果表明，同行業(yè)成功經(jīng)驗對并購績效為線性正向促進關(guān)系，同行業(yè)并購經(jīng)驗每增加一次，公司并購績效會增加0.053%。列（2）將成功經(jīng)驗的二次項納入方程，結(jié)果不顯著，表明同行業(yè)成功經(jīng)驗的作用是線性正向的，本文假設(shè)H1得證。

表3 同行業(yè)成功和失敗經(jīng)驗對并購績效影響

列（3）將失敗經(jīng)驗的二次項納入方程，實證結(jié)果表明，失敗經(jīng)驗對并購績效的影響并不是非線性的。為確定U 型關(guān)系，參照Lind 和Mehlum（2010）[31](p109-118)以及劉林青和陳紫若（2020）[32](p1139-1149)的三個步驟，具體操作過程如下：首先，同行業(yè)失敗經(jīng)驗二次項的系數(shù)顯著為正；其次，檢驗曲線兩端的斜率是否陡峭；左側(cè)斜率在1%水平上顯著為負（取值-0.085），右側(cè)斜率在10%的水平上顯著為正（取值0.049），整體為U 型的P值為0.084；最后，本文計算了曲線的極值點，為38.611，根據(jù)表2 描述性統(tǒng)計的結(jié)果，失敗經(jīng)驗的最大值為61，最小值為0，因此其極值點在取值區(qū)間內(nèi)；因此可以判定同行業(yè)失敗經(jīng)驗對并購績效的影響是先下降后上升的正U型，假設(shè)H2得到了支持。

表2 變量間描述性統(tǒng)計表

為探究企業(yè)異質(zhì)性對同行業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果的影響，本文分別按照股權(quán)性質(zhì)和資源基礎(chǔ)差異進行了分組回歸。表4展示了股權(quán)性質(zhì)對同行業(yè)經(jīng)驗與并購績效間關(guān)系的影響。列（1）和列（4）分別展示了同行業(yè)成功和失敗經(jīng)驗對國有企業(yè)和非國有企業(yè)并購績效的影響，由列（1）所示，國有企業(yè)從同行業(yè)成功經(jīng)驗中學(xué)習(xí)能夠獲得績效的提升，且在5%水平上顯著，而同行業(yè)失敗經(jīng)驗則無影響，這與假設(shè)H3 一致，即由于國有企業(yè)資源優(yōu)勢和政治身份，其會更關(guān)注同行業(yè)成功的并購經(jīng)驗，并獲得借鑒。列（4）則表明，非國有企業(yè)既能從成功經(jīng)驗中受益又能從失敗并購中受益，而比較成功經(jīng)驗和失敗經(jīng)驗的系數(shù)與顯著性，同行業(yè)每多產(chǎn)生一次并購成功的經(jīng)驗會帶來并購績效0.060%的提升，在5%水平上顯著，而失敗經(jīng)驗需要通過累積才能帶來并購績效的改善，在1%水平上顯著，因此非國有企業(yè)更能夠從同行業(yè)經(jīng)驗中學(xué)習(xí)，當(dāng)注意力有限時，其從失敗經(jīng)驗中學(xué)習(xí)效果更好，假設(shè)H4 也得到了印證。從列（1）和列（4）對比分析來看，非國有企業(yè)分組回歸結(jié)果的解釋力度（R2為0.070）大于經(jīng)驗對于國有企業(yè)組的解釋力度（R2為0.038），即同行業(yè)經(jīng)驗對非國有企業(yè)并購績效改善的解釋效果更好。

表4 股權(quán)性質(zhì)對同行業(yè)經(jīng)驗與并購績效間關(guān)系的影響

鑒于國有企業(yè)和非國有企業(yè)對并購經(jīng)驗的關(guān)注度確實存在差異，本文進一步對并購經(jīng)驗進行細分，按照經(jīng)驗所屬行業(yè)內(nèi)公司的股權(quán)性質(zhì)劃分為國有企業(yè)的成功及失敗經(jīng)驗和非國有企業(yè)的成功及失敗經(jīng)驗，并進行分組回歸。列（2）和列（3）分別展示了國有企業(yè)經(jīng)驗和非國有企業(yè)經(jīng)驗對國有企業(yè)并購績效的影響，結(jié)果表明國有企業(yè)既能從國有企業(yè)成功經(jīng)驗中學(xué)習(xí)也能從非國有企業(yè)成功經(jīng)驗中學(xué)習(xí)，再次印證了假設(shè)H3。列（5）和列（6）的結(jié)果則表明非國有企業(yè)能夠充分學(xué)習(xí)非國有企業(yè)的成功和失敗經(jīng)驗，假設(shè)H4 也依然得到支持。此外，列（2）中的國有企業(yè)成功經(jīng)驗的系數(shù)要大于列（3）中非國有企業(yè)成功經(jīng)驗的系數(shù)，同時解釋效果（R20.045>0.040）也更好，這表明國有企業(yè)從國有企業(yè)的經(jīng)驗中學(xué)習(xí)的效果更好；非國有企業(yè)從同屬性的企業(yè)中學(xué)習(xí)的成功和失敗經(jīng)驗均能帶來績效提升，而不同屬性的經(jīng)驗則不能轉(zhuǎn)化為績效的改善，這也與以往經(jīng)驗轉(zhuǎn)移研究的結(jié)論一致，即相似企業(yè)具有相同的制度邏輯，經(jīng)驗更具有同質(zhì)性，學(xué)習(xí)的效果也會更好。[30](p40-50)[33](p36-47)

表5展示了資源基礎(chǔ)對同行業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果的影響。由回歸結(jié)果可知，當(dāng)公司資源基礎(chǔ)較好時，從行業(yè)成功經(jīng)驗和失敗經(jīng)驗中學(xué)習(xí)均不能獲得并購績效的改善。而當(dāng)公司資源基礎(chǔ)較差時，同行業(yè)成功經(jīng)驗和失敗經(jīng)驗學(xué)習(xí)均會顯著改善公司并購績效。這與假設(shè)H5 的分析一致，資源基礎(chǔ)更好的公司獲取信息的途徑更為豐富，而資源基礎(chǔ)差的公司則更需要從同行業(yè)競爭公司的行為和結(jié)果中獲取需要的信息，因此其更傾向于從同行業(yè)經(jīng)驗中學(xué)習(xí)。

表5 資源基礎(chǔ)對同行業(yè)經(jīng)驗與并購績效間關(guān)系的影響

此外，本文進一步分析資源基礎(chǔ)較差的企業(yè)同行業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)的來源，將同行業(yè)成功和失敗經(jīng)驗再次細分為資源基礎(chǔ)較好的公司的成功和失敗經(jīng)驗以及資源基礎(chǔ)較差的公司的成功和失敗經(jīng)驗，結(jié)果如列（3）和列（4）所示，資源基礎(chǔ)較差的公司會更為關(guān)注同行業(yè)中資源較好的公司的成功的并購行為，學(xué)習(xí)其成功的經(jīng)驗，因為對于同行業(yè)公司而言，資源基礎(chǔ)更具優(yōu)勢公司的行業(yè)地位更高，往往也能夠獲得更多的信息資源、獲得的信息也更具價值，其成功的并購是行業(yè)的風(fēng)向標，資源劣勢企業(yè)更傾向于模仿優(yōu)勢企業(yè)的成功并購行為以獲得績效改善，本文的結(jié)果也印證了這一結(jié)論；[34](p128-142)而對于與自身資源條件類似的公司則既會關(guān)注其成功經(jīng)驗，也會注重對其失敗經(jīng)驗的借鑒，因為資源基礎(chǔ)相似的公司經(jīng)驗具有同質(zhì)性，更容易被理解、吸收和利用，對成功和失敗經(jīng)驗的學(xué)習(xí)也更有借鑒意義，促進績效改善。[30](p40-50)[33](p36-47)

（三）穩(wěn)健性分析

為確保本文回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文替換并購成功與失敗的測度變量。參照王宛秋和劉璐琳（2015）的做法，[35](p150-160)本文使用并購前后總資產(chǎn)收益率（ROE）的差值衡量并購結(jié)果，重新計算成功和失敗經(jīng)驗進行回歸，結(jié)果如表6所示，回歸結(jié)果仍顯著。

（四）進一步研究

本文已經(jīng)探究了同行業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果，控制了公司特有經(jīng)驗，本文進一步探究自身經(jīng)驗和同行業(yè)經(jīng)驗間關(guān)系。部分學(xué)者認為觀測學(xué)習(xí)是源于信息獲取，即當(dāng)公司自身經(jīng)驗不足時，從行業(yè)經(jīng)驗中學(xué)習(xí)能夠促進其對并購的理解，更好地實施并購。[30](p40-50)另一部分學(xué)者則認為，經(jīng)驗轉(zhuǎn)移并不容易，因此自身具有經(jīng)驗的公司隨著經(jīng)驗的累積其并購能力也會得到提高，[36]這也會帶來對外部獲取經(jīng)驗理解能力的提升，因此學(xué)習(xí)效果可能也會更好。本文首先將樣本按照是否具有公司并購經(jīng)驗進行分組，結(jié)果如表7 列（1）和列（2）所示。結(jié)果支持了第二種觀點，即公司并購經(jīng)驗與同行業(yè)并購經(jīng)驗是相互促進的關(guān)系，當(dāng)并購公司自身具有經(jīng)驗時，其外部經(jīng)驗的學(xué)習(xí)能力更強，學(xué)習(xí)效果更好。

表7 公司經(jīng)驗與同行業(yè)經(jīng)驗間關(guān)系探究

更進一步，組織以往行為決策以及決策的反饋結(jié)果中積累的經(jīng)驗可能會塑造組織的注意力視角，不同的結(jié)果反饋可能會帶來組織配置方向的差異，導(dǎo)致組織行為的差異（張明等，2018），[37](p189-208)因此以往并購的不同結(jié)果也會導(dǎo)致組織對外部并購的注意力差異。當(dāng)組織擁有成功經(jīng)驗時，成功可能會帶來并購思維的慣性和過度自信，[27](p451-476)因此此時同行業(yè)的失敗經(jīng)驗會激發(fā)組織不斷地學(xué)習(xí)，避免失敗。而當(dāng)組織沒有成功經(jīng)驗時，對外部并購成功案例的學(xué)習(xí)可以降低本公司的試錯成本，有效提高績效。本文對擁有公司經(jīng)驗的樣本按照公司是否擁有成功經(jīng)驗進行進一步細分，結(jié)果表明，當(dāng)公司擁有成功經(jīng)驗時，其更傾向于從同行業(yè)失敗經(jīng)驗中學(xué)習(xí)，避免犯錯；而當(dāng)公司沒有成功經(jīng)驗時，其從同行業(yè)成功經(jīng)驗中學(xué)習(xí)能夠獲得并購知識有利于并購績效提高。

五、結(jié)論

從觀測中學(xué)習(xí)是組織學(xué)習(xí)的重要來源，其在企業(yè)實施并購戰(zhàn)略時也發(fā)揮著重要作用。本文深入探究同行業(yè)經(jīng)驗的數(shù)量和質(zhì)量如何影響并購績效，并基于注意力基礎(chǔ)觀視角分析異質(zhì)性企業(yè)如何更為有效地進行學(xué)習(xí)。通過對2004—2020 年間A 股上市公司并購數(shù)據(jù)的回歸，本文發(fā)現(xiàn)：（一）同行業(yè)經(jīng)驗會促進并購績效的提升，具體地，隨著同行業(yè)并購成功經(jīng)驗增加，公司并購績效也會隨之提升；而隨著同行業(yè)并購失敗經(jīng)驗的增加，公司并購績效呈現(xiàn)出先下降后增加的U 型變化。（二）企業(yè)異質(zhì)性會影響同行業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果，國有企業(yè)更傾向于從成功經(jīng)驗中學(xué)習(xí)，而非國有企業(yè)從失敗經(jīng)驗中學(xué)習(xí)的效果更好；資源基礎(chǔ)較弱的公司更能從觀測同行業(yè)并購成功和失敗經(jīng)驗中學(xué)習(xí)。（三）公司特有經(jīng)驗與行業(yè)經(jīng)驗為互相促進關(guān)系，當(dāng)公司擁有特定經(jīng)驗時，其從行業(yè)經(jīng)驗中學(xué)習(xí)的效果更好；更進一步，擁有成功經(jīng)驗公司更能從同行業(yè)失敗經(jīng)驗中學(xué)習(xí)，而沒有成功經(jīng)驗時其更能從同行業(yè)成功經(jīng)驗中學(xué)習(xí)。

本文研究結(jié)果有以下啟示：第一，實證結(jié)果表明，觀測同行業(yè)競爭者的行為是能夠促進自身并購效果提升的，因此有必要對同行業(yè)經(jīng)驗進行學(xué)習(xí)；第二，以往研究多強調(diào)失敗經(jīng)驗的學(xué)習(xí)，本文結(jié)果發(fā)現(xiàn)同行業(yè)成功和失敗經(jīng)驗均具有溢出效應(yīng)，甚至成功經(jīng)驗的學(xué)習(xí)效果更為直接，因此不應(yīng)忽視對成功經(jīng)驗的學(xué)習(xí)，至少給予成功和失敗經(jīng)驗同樣的重視；第三，本文的結(jié)果驗證了企業(yè)注意力差別，盡管組織所處的外部環(huán)境相似，但是不同的制度環(huán)境、資源配置和經(jīng)驗反饋導(dǎo)致了其學(xué)習(xí)能力和并購能力的差異，因此應(yīng)重視對注意力的分配，根據(jù)企業(yè)特征對同行業(yè)成功經(jīng)驗和失敗經(jīng)驗有所側(cè)重，以達到“他山之石，可以攻玉”的效果。

本文研究也存在一些局限。第一，盡管本文使用注意力基礎(chǔ)觀來解釋不同企業(yè)經(jīng)驗學(xué)習(xí)效果的差異，但是并沒有直接使用到相應(yīng)測度，鑒于注意力基礎(chǔ)觀理論僅出現(xiàn)二十多年，相應(yīng)測度還有待挖掘，后續(xù)可以繼續(xù)深入研究。第二，本文研究了公司的非關(guān)聯(lián)關(guān)系的外部學(xué)習(xí)，即直接觀測行業(yè)經(jīng)驗是否會改善績效，后續(xù)可以對外部學(xué)習(xí)渠道的差異進行比較分析，探究何種經(jīng)驗在何種環(huán)境下學(xué)習(xí)更為有效。