貨幣貶值對境外運營期企業(yè)經(jīng)營效益的影響探究
——以中資A燃煤發(fā)電企業(yè)為例

王慶稀

（中國電力國際有限公司，北京 100089）

一、研究背景

（一）A燃煤發(fā)電企業(yè)基本情況

A燃煤發(fā)電企業(yè)是由中國某大型國有企業(yè)聯(lián)合外資私人公司在巴基斯坦投資的位于“中巴經(jīng)濟走廊”重點項目，也是第一個中外合作投資的大型能源類項目，該項目采用超臨界機組進口燃煤，采用輪船運輸，碼頭卸煤，灰渣采用汽車運輸。機組采用海水二次環(huán)流冷卻和海水淡化補水，采用石灰石-石膏濕法脫硫，各項指標均滿足當?shù)丨h(huán)境保護標準。該項目既可以補充巴基斯坦前期電源裝機的不足的情況，也可以降低供電區(qū)域的發(fā)電成本，滿足當?shù)氐慕?jīng)濟發(fā)展需求。2018年4月，該發(fā)電企業(yè)正式進入商業(yè)運營，目前年均發(fā)電量約90億千瓦時，可滿足400萬戶家庭的用電需求，較大程度地緩解當?shù)仉娏Χ倘钡臓顩r。

（二）巴基斯坦貨幣貶值情況

1.巴基斯坦宏觀經(jīng)濟情況

據(jù)巴基斯坦財政部分析，過去十幾年，由于長期結(jié)構(gòu)性問題，巴基斯坦經(jīng)濟遇到了巨大的挑戰(zhàn)，經(jīng)濟增長乏力，通貨膨脹居高不下，債務(wù)也較高，能源短缺、安全形勢嚴峻、投資環(huán)境不佳以及持續(xù)的財政不足和經(jīng)常性賬戶赤字阻礙了經(jīng)濟增長。

為減緩國內(nèi)需求，防止通脹壓力加劇，并降低外部風險，巴基斯坦央行不斷加息，目前已將目標利率從13.75%提高到15%，自2022年初以來，巴基斯坦央行已將利率提高了400個基點。由于被壓抑的需求釋放、全球大宗商品價格走高，巴基斯坦6月份通脹飆升至13年來的最高水平，達到21.32%。

巴基斯坦央行表示，2022財政年度的通脹率預(yù)計將達到18-20%左右。巴基斯坦持續(xù)政局動蕩、國內(nèi)不穩(wěn)定因素增多，導致其經(jīng)濟發(fā)展動力嚴重不足，加上受新冠肺炎疫情的持續(xù)影響，整體經(jīng)濟發(fā)展情況可能處于持續(xù)低迷狀態(tài)。

同時，巴基斯坦創(chuàng)匯能力不足，央行外匯儲備長期低于100億美元徘徊，對外匯審批管控較嚴，受世界貨幣基金組織IMF的制約，要求巴基斯坦盧比貶值，貨幣貶值風險不斷加大。

2.巴基斯坦貨幣貶值趨勢

2018年4月A燃煤發(fā)電企業(yè)進入運營期以來，盧比匯率為115.59，但整體處于持續(xù)貶值趨勢，造成該公司持續(xù)匯兌損失。根據(jù)巴基斯坦新聞媒體報道，自巴基斯坦總理伊姆蘭汗（Imran Khan）2018年8月執(zhí)政以來，巴基斯坦盧比兌美元匯率從123.12盧比，下跌至2021年12月兌美元匯率為178.58盧比，貶值30.5%。2022年4月過渡政府成立后，國內(nèi)經(jīng)濟愈發(fā)震蕩，盧比匯率突破236.25高點，較運營期以來，貶值達51.07%。

二、A燃煤發(fā)電企業(yè)損益情況分析

（一）收入構(gòu)成

鑒于巴基斯坦采用的是“兩部制”電價，原則上是依據(jù)公司所發(fā)生的成本費用來核定相應(yīng)的度電價格，然后乘以相應(yīng)的容量或電量，得出收入總額，因此，將收入來源分為容量收入部分和電量收入兩部分。容量收入主要包括固定運維費、運營資金成本、投資回報收入、還本付息收入；電量收入主要包括燃料費收入、變動運維費、灰處理和石灰石收入等。

（二）成本構(gòu)成

根據(jù)A燃煤發(fā)電企業(yè)的運營情況，其營業(yè)總成本主要包括運維成本、燃料成本、折舊和攤銷、灰處理和石灰石成本、保險費、財務(wù)費用、信用減值損失、營業(yè)外支出等。

（三）損益情況分析

在不考慮匯率影響、貨幣貶值因素的情況下，“兩部制”電價的原則是保證公司的成本能夠通過收入形式合理轉(zhuǎn)嫁，收入部分再給予一定的投資回報，形成企業(yè)的利潤。

但實際上電價最終是通過當?shù)刎泿?盧比形式進行計價和支付，因此，一旦出現(xiàn)貨幣貶值的情況，公司在美元記賬本位幣的前提下，則會計提匯兌損失，造成利潤減少。

通過對上述收入成本結(jié)構(gòu)的分解，各項收入成本影響程度是不同的，需要著重探究貨幣貶值對收入成本比重較大部分的影響情況。從A燃煤發(fā)電企業(yè)收入方面來看，通過關(guān)鍵因素分析法得出，影響其收入的主要因素在于燃料費收入、償還本金收入、投資回報收入、償還利息收入，占比高達91.06%。影響成本的主要因素在于燃煤成本、無形資產(chǎn)攤銷、匯兌損益、利息支出，合計占比高達90.60%。以下就因匯率變動造成貨幣貶值時，對這些關(guān)鍵因素的影響情況進行詳細分析。

三、貨幣貶值對公司經(jīng)營效益的影響因素

（一）貨幣貶值對收入重要部分的影響

1.燃料費收入

根據(jù)巴基斯坦的電價政策，燃料費核價最終是通過美元折算為盧比的電價形式，以單位電價為基礎(chǔ)，乘以上網(wǎng)電量，從而形成A燃煤發(fā)電企業(yè)的電費收入。因此，美元折算盧比就涉及匯率，若匯率波動導致貨幣貶值，則形成的電費收入減少。而且燃料在核價過程中采用的匯率為進口時提單日當月的平均匯率，若貨幣貶值，同樣在未來形成收入的時候，造成電費收入減少。

此外，根據(jù)巴基斯坦電價核定原則，是以采購燃煤的完整單據(jù)進行核實批復(fù)，從提單日（離港日）開始，到燃料電價核定，需要經(jīng)歷漫長的過程，根據(jù)A燃煤發(fā)電企業(yè)的實際情況，2018年4月運營期以來，燃料電價核定的平均需要3個月的時間。若該期間匯率波動導致貨幣貶值，則同樣會造成電費收入減少。

2.償還本金、利息收入

由于貸款本金和利息的償付原理一致，都根據(jù)巴基斯坦電價核定原則，在進入商業(yè)運營時，會按照貸款周期和利息周期進行統(tǒng)一核定，然后依據(jù)最新匯率及貸款利率進行季度調(diào)整。雖然該機制考慮了匯率因素，但由于盧比一直處于貶值趨勢，按季度來說，就會形成三個月的時間間隔，若這三個月盧比貶值嚴重，則會造成電費收入減少。

3.投資回報收入

除同樣存在上述三個月的時間差外，還存在境外經(jīng)營凈投資的匯兌損失。根據(jù)初始投資的美元，在不考慮彌補負債的情況下，作為各自企業(yè)的境外凈投資，以美元記賬本位幣的核算原則，只要記賬和報告的幣種不變，則初始投資金額應(yīng)維持不變的體現(xiàn)在賬面上。但盧比處于持續(xù)貶值狀態(tài)，在折算為美元或人民幣報表時，產(chǎn)生的外幣報表折算差，就抵消掉了企業(yè)的經(jīng)營利潤。就其本質(zhì)而言，是由于貨幣貶值形成的匯兌損失，產(chǎn)生的外幣報表折算差。

（二）貨幣貶值對成本重要部分的影響

1.燃煤成本

對于燃煤成本而言，均采用美元計價和美元結(jié)算，所以，在結(jié)算環(huán)節(jié)不存在因貨幣貶值造成的匯兌損失。但因為電費收款為盧比，在實際支付過程中，則會造成匯兌損失，從而減少公司利潤。

2.無形資產(chǎn)攤銷成本

A燃煤發(fā)電企業(yè)的經(jīng)營模式為BOT，因此，在財務(wù)核算中將整個公司的資產(chǎn)確認為特許經(jīng)營權(quán)，從而形成無形資產(chǎn)。類似于當在建資產(chǎn)達到預(yù)定可使用狀態(tài)時，應(yīng)轉(zhuǎn)固定資產(chǎn)，開始進行折舊處理，A燃煤發(fā)電企業(yè)則是進行攤銷處理，在美元記賬本位幣情況下，在轉(zhuǎn)換時已經(jīng)確定特許經(jīng)營權(quán)的美元價值，運營期不涉及匯率變動影響。

3.利息支出

由于利息支出同樣采用的是美元計價，支付時采用盧比換匯。在實際換匯過程中，會因盧比貶值，造成匯兌損失，從而減少企業(yè)利潤。

4.匯兌損益

匯兌損益是所有因貨幣貶值造成的匯兌損益的歸集科目，包括上述盧比支付過程中的換匯損失。此外，對于該公司而言，除美元外的外幣貨幣性項目，期末均應(yīng)該進行匯兌損益折算，盧比計價的應(yīng)收賬款和銀行存款是外幣貨幣性項目的最大項目，因此，在對其進行匯兌損益折算時，均會因盧比貶值形成巨大的匯兌損失。

（三）貨幣貶值的其他影響

由于A燃煤發(fā)電企業(yè)月度電費是一次性提交發(fā)票，且發(fā)票金額為盧比計價，但購電局在實際支付過程中并不是一次性付清每張發(fā)票金額，而是每個工作日流水式支付。這樣就導致收款日實際匯率與上述電價核定時采用的匯率，形成了差異，這對企業(yè)而言存在一定的潛在虧損。

此外，根據(jù)巴基斯坦特殊的支付環(huán)境，外匯支付均需要央行審批，審批周期1-3個月不等，特別是境外服務(wù)類費用，短則半年，長則一年以上。因此，由于央行審批的拖延，當盧比貶值時，公司無法及時換匯支付，導致的匯兌損失，造成企業(yè)利潤減少。

四、減少貨幣貶值的影響，增加公司經(jīng)營效益的措施

（一）關(guān)注國際經(jīng)濟形勢，了解盧比匯率變化趨勢

持續(xù)關(guān)注巴基斯坦國內(nèi)外經(jīng)濟形勢，以大環(huán)境依托為背景，將影響匯率變化的因素進行分析，例如巴基斯坦進出口貿(mào)易情況、巴央行外匯儲備情況、巴基斯坦經(jīng)濟基本情況以及新冠肺炎疫情帶來的持續(xù)影響等。同時，關(guān)注各大機構(gòu)對盧比匯率的預(yù)測，積極同商業(yè)銀行保持溝通，獲取專業(yè)匯率研究報告，了解匯率變化趨勢。

（二）以預(yù)算管理為基礎(chǔ)，實現(xiàn)資金的全過程管理

以上述匯率變化趨勢為背景，做到提前或延期支付貨款。當盧比呈下降趨勢時，在資金存量許可的情況下，及時安排各類購匯付款，可以減少盧比貶值風險。當盧比呈上升趨勢時，做到快收緩付，保證資金安全。

（三）加強對電費發(fā)票管理，側(cè)重于匯率因素的考慮

鑒于上述電價政策中存在匯率貶值風險，在電價政策中縮短匯率影響時間，降低時間周期，減少匯率因素的影響。同時，可以積極探索電費發(fā)票美元計價可能性。

此外，應(yīng)及時開具發(fā)票，早日進入賬期。由于購電局規(guī)定發(fā)票出具后30日未支付，可以計算延付利息，因此，這部分也可以彌補一些資金成本和匯兌損失。

（四）強化應(yīng)收賬款管理，實現(xiàn)全周期有效管控

首先，加強電費回收攻關(guān)，向巴基斯坦宣貫A燃煤發(fā)電企業(yè)的優(yōu)勢及重要性，強調(diào)電費逾期底線，密切關(guān)注巴政府電費補貼撥付情況，持續(xù)爭取購電方電費支付傾斜。其次，根據(jù)購電協(xié)議的電價機制和應(yīng)收賬款的相關(guān)規(guī)定，并未考慮逾期應(yīng)收賬款的貶值因素。在盧比長期貶值趨勢的背景下，應(yīng)收賬款也處于持續(xù)貶值狀態(tài)，努力尋求一種合理匯兌損失計算方式，在雙方協(xié)商下，爭取匯兌損失補償機制的落地。

（五）合理進行貨幣兌換，減少盧比匯率波動風險

在煤炭付款、還本付息等需要外匯支出方面，在保證資金安全的條件下，減少盧比幣別的銀行存款留存，減少貨幣匯兌損失，增加企業(yè)利潤。

（六）實施流動資金貸款策略，減少營運資金占用

推動“以盧比計價，盧比償還”為基礎(chǔ)模式的流動資金貸款，整個運營期間通過盧比來運作，將貨幣性資產(chǎn)和貨幣性負債實現(xiàn)等效配比，減少匯兌風險。

五、結(jié)語

貨幣貶值對企業(yè)的影響是巨大的，特別是境外經(jīng)營企業(yè)。根據(jù)巴基斯坦電價政策，大部分成本通過傳導形式轉(zhuǎn)嫁給購電局。匯率方面也有通過季度調(diào)價的方式進行修正，但實際上，由于匯率波動巨大，貨幣貶值嚴重，這些方式都不足以彌補企業(yè)的匯兌損失，該公司依然在許多方面存在匯兌風險。

鑒于巴基斯坦常年緊張的外匯情況，外匯衍生手段缺乏，類似遠期合同、外匯期權(quán)、匯率套期等均無法實施，企業(yè)只能后期通過除外匯金融衍生品以外的方法來減少匯兌損失，而且也不能從根本上解決電價機制和經(jīng)濟環(huán)境制約的問題。

因此，企業(yè)在進行境外投資時，應(yīng)該充分考慮當?shù)厣鐣?jīng)濟環(huán)境，特別是想巴基斯坦這類新興市場國家，注意本國貨幣的匯率走勢，充分研判各類投資或施工項目可行性，建立完善的財務(wù)模型，測算項目整體收益情況。同時，關(guān)注該國家等級評價和市場經(jīng)營風險、了解電價政策、降低土地征收、股東合作等法律風險、注意電力能源項目接入和外送風險、處理好項目與當?shù)卣年P(guān)系，保證在政局不穩(wěn)定、市場持續(xù)波動情況下仍能站穩(wěn)腳跟并開展業(yè)務(wù)，達到投資與合作的雙贏目的。