周匯

9月1日，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于高質(zhì)量建設(shè)北京證券交易所的意見》（下稱“《意見》”），明確提出，爭取經(jīng)過三到五年的努力，北交所市場規(guī)模、效率、功能、活躍度、穩(wěn)定性等均有顯著提升，市場活力和韌性增強(qiáng)，服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的“主陣地”效果更加明顯。

北交所隨即發(fā)布投資者適當(dāng)性、上市條件執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)、轉(zhuǎn)板、發(fā)行底價(jià)、做市交易、融資融券等七項(xiàng)舉措，加之全國股轉(zhuǎn)公司優(yōu)化新三板分層標(biāo)準(zhǔn)，合計(jì)八大舉措。八大舉措有助于北交所提升市場活躍度、營造良性生態(tài)。

北交所開市一周年以來，成分股經(jīng)歷了大幅上漲、充分回調(diào)，目前整體估值水平相對較低。

中信證券的研究顯示，橫向來看，北交所聚焦“專精特新”，北證50與科創(chuàng)50、創(chuàng)業(yè)板指等成長板塊相關(guān)性較強(qiáng)，2022年以來均已經(jīng)歷了較大幅度的回調(diào)。

從估值水平來看，2021年1-7月、2021年8月-2022年3月、2022年4-9月、2022年10-12月、2023年1-9月，北交所成分股PE（TTM）中位數(shù)分別為19.5倍、25.1倍、19.4倍、18.3倍、17.1倍，目前已經(jīng)處于相對較低水平。

從市值分布來看，北交所上市公司市值大多不足20億元，主要分布于機(jī)械設(shè)備、電力設(shè)備、醫(yī)藥生物、計(jì)算機(jī)等行業(yè)。截至2023年9月13日，北交所共有218家上市公司，具有如下特征：第一，多屬于機(jī)械設(shè)備、電力設(shè)備、基礎(chǔ)化工、汽車、計(jì)算機(jī)等行業(yè)，符合重點(diǎn)支持的先進(jìn)制造業(yè)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)領(lǐng)域；第二，上市公司市值規(guī)模大多不足20億元，其中158家不足10億元；第三，整體估值水平較低，其中128家公司PE（TTM）不足20倍。

中信證券認(rèn)為，北交所上市公司專精特新含量高，整體市值偏小，估值相對較低，盈利能力更強(qiáng)。

第一，專精特新含量：科創(chuàng)板、北交所、創(chuàng)業(yè)板、中證1000的專精特新“小巨人”占比分別為49.1%、44.5%、23.0%、11.6%。第二，市值規(guī)模：截至2023年9月13日，北交所、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板、中證1000市值中位數(shù)分別為7億元、43億元、61億元、98億元。第三，相對估值：北交所、中證1000、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板PE（TTM）中位數(shù)分別為15倍、26倍、34倍、40倍。第四，盈利能力：北交所、中證1000、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板ROE（TTM）中位值分別為9.5%、7.1%、5.5%、5.4%；科創(chuàng)板、北交所、創(chuàng)業(yè)板、中證1000毛利率（TTM）中位值分別為39.2%、29.5%、28.9%、26.2%。第五，營收增速：科創(chuàng)板、中證1000、創(chuàng)業(yè)板、北交所2023年上半年?duì)I收同比分別為15.3%、10.3%、4.3%、3.3%。

中信證券表示，第一，就制度而言，八大舉措意義重大：市場買方力量有望不斷增強(qiáng)，北交所流動(dòng)性有望持續(xù)改善；轉(zhuǎn)板制度有望進(jìn)一步明確，在階段性收緊IPO 的政策背景下，北交所吸引力有望不斷提升；優(yōu)化發(fā)行上市制度安排，明確各方預(yù)期。

從投資端來看，市場買方力量有望不斷增強(qiáng)，市場流動(dòng)性有望持續(xù)改善?！兑庖姟访鞔_要求擴(kuò)大投資者隊(duì)伍，引導(dǎo)公募基金擴(kuò)大北交所市場投資，允許除創(chuàng)業(yè)投資基金之外的私募股權(quán)基金通過二級(jí)市場增持其上市前已投資的企業(yè)在北交所發(fā)行的股票，加大力度引入社保基金、保險(xiǎn)資金、年金等中長期資金，支持QFII、RQFII等各類境外資金加大對北交所參與力度，這些舉措有望持續(xù)增強(qiáng)北交所市場買方力量。

《意見》要求持續(xù)豐富產(chǎn)品體系，豐富北交所指數(shù)體系，穩(wěn)步擴(kuò)大指數(shù)化投資，持續(xù)開展北交所ETF、上市開放式基金LOF等產(chǎn)品的研究推出，有望便利各類投資者參與北交所投資。

北交所轉(zhuǎn)板政策有望進(jìn)一步明確，在階段性收緊IPO的政策背景下，北交所吸引力有望不斷提升。

8月27日，證監(jiān)會(huì)提出根據(jù)近期市場情況，階段性收緊IPO節(jié)奏，促進(jìn)投融資兩端的動(dòng)態(tài)平衡。而9月1日的《意見》仍然要求北交所加快高質(zhì)量上市公司供給。這表明滬深兩市將要面臨階段性的融資端收緊，北交所則有望繼續(xù)保持高質(zhì)量擴(kuò)容。

《意見》明確提出將穩(wěn)妥有序推進(jìn)北交所上市公司轉(zhuǎn)板，北交所后續(xù)會(huì)根據(jù)各方意見，進(jìn)一步順暢轉(zhuǎn)板機(jī)制。證監(jiān)會(huì)亦指出：有序轉(zhuǎn)板不涉及公開發(fā)行，沒有新增融資，不存在“擴(kuò)容”和“抽血”問題。綜上而言，北交所仍將加快高質(zhì)量上市公司供給，且轉(zhuǎn)板政策有望進(jìn)一步明確，這將提高北證上市公司質(zhì)量，持續(xù)提升北交所市場的吸引力和活躍度，提高北交所估值中樞。

優(yōu)化發(fā)行上市制度安排，明確各方預(yù)期。

《意見》指出，在堅(jiān)守北交所市場定位前提下，允許符合條件的優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)首次公開發(fā)行并在北交所上市，優(yōu)化連續(xù)掛牌滿12個(gè)月的執(zhí)行標(biāo)準(zhǔn)，探索建立新三板優(yōu)質(zhì)公司快捷升級(jí)至北交所的制度安排。這表明北交所除了現(xiàn)行的“層層遞進(jìn)”的上市路徑之外，未來有望允許符合條件的優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)豁免在新三板掛牌12個(gè)月的先決條件，而直接到北交所上市。這意味著北交所上市制度安排將更為靈活，進(jìn)一步提高北交所的吸引力，便利優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)及時(shí)獲得融資支持，有利于服務(wù)更早、更小、更新的創(chuàng)新型中小企業(yè)，夯實(shí)北交所長期發(fā)展根基。

第二，就公司回購而言，北交所上市公司回購熱情升高，有利于帶動(dòng)估值修復(fù)。隨著股價(jià)回調(diào)及回購新規(guī)加持，北交所上市公司年內(nèi)回購數(shù)量和金額呈現(xiàn)上升趨勢：2022年1-4月，北交所月均回購額為0.08億元；5月后由于估值走低，公司整體回購熱情較高，5-12月的月均回購額上升至1.25億元；2023年以來，月均回購額進(jìn)一步上升至1.93億元。中信證券預(yù)計(jì)，2023年北交所上市公司回購額仍將保持高位，有利于帶動(dòng)北證A股估值修復(fù)。

第三，就募投項(xiàng)目而言，預(yù)計(jì)2023年是北交所上市公司募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)大年，有望推動(dòng)公司業(yè)績增長。截至2022年年底，北交所162家上市公司首發(fā)募資總額為315.6億元，平均首發(fā)募資額為1.94億元。其中首發(fā)募資額3億元以上的上市公司達(dá)28家，其中9家的募投項(xiàng)目將于2023年達(dá)產(chǎn)。北交所上市公司專精特新“小巨人”占比達(dá)44.5%，多為細(xì)分領(lǐng)域龍頭，募投項(xiàng)目的達(dá)產(chǎn)有望推動(dòng)其快速成長，帶動(dòng)業(yè)績保持高增。

隨著制度完善，流動(dòng)性持續(xù)改善，北交所成分股有望迎來估值修復(fù)。

2022年以來，北交所成分股均已經(jīng)歷了較大幅度的回調(diào)，目前北證50的PE（TTM）為17.9倍，相對估值水平偏低。相較于科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板，目前北證A股的換手率仍然處于較低水平。

隨著《意見》及八大舉措的逐步落地，中信證券認(rèn)為北交所的投資者結(jié)構(gòu)將會(huì)逐漸豐富，買方力量有望不斷增強(qiáng)。疊加高質(zhì)量上市公司有效供給，募投項(xiàng)目如期達(dá)產(chǎn)帶動(dòng)業(yè)績增長，北交所吸引力有望不斷上升，流動(dòng)性有望持續(xù)改善，北證優(yōu)質(zhì)公司有望迎來估值修復(fù)。

北交所“專精特新”含量高，成分股股價(jià)已充分回調(diào)，整體估值水平處于相對低位。展望未來，在制度完善、回購加持、募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)、投資者結(jié)構(gòu)逐漸豐富等多重因素下，北交所流動(dòng)性有望持續(xù)改善，北證優(yōu)質(zhì)公司有望迎來估值修復(fù)。

中信證券梳理了北交所上市公司，建議從三條投資主線布局北交所：高景氣賽道中的北交所上市公司、北證50成分股中的流動(dòng)性居前者、北交所的專精特新“小巨人”。

建議重點(diǎn)關(guān)注北交所的高景氣賽道上市公司。近年來A股市場新能源產(chǎn)業(yè)鏈、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈、汽車產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)公司業(yè)績快速增長，市值也不斷攀升。北交所重點(diǎn)支持先進(jìn)制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，也有多家屬于高景氣賽道的上市公司，但是其整體估值水平遠(yuǎn)低于滬深市場對標(biāo)公司。

例如，硅烷科技2023-2025年的PE（Wind一致預(yù)期，下同）分別為14倍、10倍、8倍，而其滬深市場對標(biāo)公司（華特氣體、金宏氣體、凱美特氣）2023-2025年的PE均值分別為40倍、30倍、23倍。隨著2023年北交所流動(dòng)性的改善，這些優(yōu)質(zhì)公司有望迎來價(jià)值重估。

建議重點(diǎn)關(guān)注北證50成分股中的流動(dòng)性居前者，尤其是其中權(quán)重較高的。這些公司市值規(guī)模較大、流動(dòng)性較好，在北交所估值修復(fù)的過程中，更易獲得資金關(guān)注，有望迎來“戴維斯雙擊”。

建議重點(diǎn)關(guān)注北交所的專精特新“小巨人”。北交所聚焦“專精特新”，目前共有97家專精特新“小巨人”，大多是細(xì)分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，成長確定性較強(qiáng)，有望在募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)的進(jìn)程中保持業(yè)績快速增長。