中國(guó)如何應(yīng)對(duì)美國(guó)金融危機(jī)？

楊正蓮

現(xiàn)在“財(cái)政刺激經(jīng)濟(jì)“的辦法是通過減稅把更多收入留在企業(yè)和老百姓手中、通過退稅把錢送回到中低等收入家庭，以此增加民間消費(fèi)，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型

肇始于次貸危機(jī)的美國(guó)金融危機(jī)已經(jīng)持續(xù)一年。對(duì)于外貿(mào)依存度曾高達(dá)71%歷史高位(2007年1～9月份)的中國(guó)經(jīng)濟(jì)來說，其微觀和宏觀經(jīng)濟(jì)受其影響不可避免。中國(guó)應(yīng)如何應(yīng)對(duì)這場(chǎng)金融危機(jī)，并使美國(guó)金融危機(jī)的副作用降到最小？為此，本刊專訪了美國(guó)耶魯大學(xué)管理學(xué)院金融學(xué)終身教授陳志武。陳志武長(zhǎng)期致力于研究股票、債券、期貨、期權(quán)市場(chǎng)以及宏觀經(jīng)濟(jì)，是著名的華人經(jīng)濟(jì)學(xué)家之一。

中國(guó)“兩房”債券無需減持

中國(guó)新聞周刊：美國(guó)政府接管“兩房”之后，中國(guó)持有的“兩房”債券面臨的風(fēng)險(xiǎn)降低，其盈利水平會(huì)否有相應(yīng)變化？中國(guó)是否應(yīng)該繼續(xù)持有或減持“兩房”債券？

陳志武：美國(guó)政府接管兩房，對(duì)中國(guó)持有的“兩房”債券是好消息。這讓持有近8000億美元債券的中國(guó)投資回報(bào)上升。在這種情況下，沒必要減持，因?yàn)橛擅绹?guó)政府接手之后，“兩房”今后不會(huì)出現(xiàn)賴賬的局面，違約風(fēng)險(xiǎn)幾乎為零。

“兩房”持有的以及所擔(dān)保的住房按揭貸款5萬億美元左右，占整個(gè)美國(guó)住房按揭貸款市場(chǎng)的一半，就因這一點(diǎn)，美國(guó)政府不會(huì)對(duì)“兩房”債券放手不管，因?yàn)檫@是整個(gè)美國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)、美國(guó)全社會(huì)的系統(tǒng)性問題。

只不過，由于次貸危機(jī)的進(jìn)一步深化，雷曼兄弟、美林等華爾街公司倒閉或被迫低價(jià)出售，一些銀行和保險(xiǎn)公司也相繼出問題，這些已經(jīng)嚴(yán)重影響到美國(guó)的資金供應(yīng)，信貸嚴(yán)重萎縮。繼續(xù)深化的金融危機(jī)不僅使美國(guó)本土銀行不敢多放貸，而且使中國(guó)、日本、西歐等國(guó)家的銀行與投資者不再愿意為美國(guó)信貸市場(chǎng)、投資市場(chǎng)提供資金，這意味著美國(guó)今后的資金成本會(huì)繼續(xù)上升。

所以，“兩房”債券雖然不會(huì)出現(xiàn)違約，但是隨著資金成本的上升，這些債券的長(zhǎng)期價(jià)格走向可能是下降，使持有債券的中國(guó)各銀行和外匯管理局出現(xiàn)一定的虧損。因此，短期內(nèi)不一定減持，但也不妨在增持之前等一段時(shí)間。

中國(guó)新聞周刊：中國(guó)的1.8萬億美元外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)中，目前大約有1萬億美元左右投資于美國(guó)國(guó)債與機(jī)構(gòu)債，這些資產(chǎn)會(huì)受到怎樣的影響？中國(guó)面臨的外匯形勢(shì)將會(huì)有怎樣的變化？

陳志武：短期看，中國(guó)持有的這些美國(guó)國(guó)債和機(jī)構(gòu)債會(huì)有少許升值，因?yàn)榇钨J危機(jī)的深化逼著投資者去找避風(fēng)港，而政府公債又是公認(rèn)最安全的地方，因此，中國(guó)會(huì)從已經(jīng)持有的美國(guó)公債中受益。

但是，“兩房”的接管使美國(guó)財(cái)政赤字增加，美聯(lián)儲(chǔ)接手的各類問題按揭貸款證券也會(huì)使美國(guó)政府負(fù)債增加，這就要求美國(guó)政府在未來發(fā)行更多公債，這自然對(duì)美元的長(zhǎng)久走向不利。因此，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，中國(guó)外匯儲(chǔ)備的增量應(yīng)該繼續(xù)向其他幣種和非美元資產(chǎn)配置，要繼續(xù)增加其他幣種資產(chǎn)的權(quán)重。

中國(guó)出口貿(mào)易好壞參半

中國(guó)新聞周刊：美國(guó)政府接管“兩房”，以及美聯(lián)儲(chǔ)9月14日聯(lián)合美國(guó)十大銀行成立700億美元平準(zhǔn)基金，用來為存在破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的金融機(jī)構(gòu)提供資金保障，這些舉措將對(duì)中國(guó)出口貿(mào)易帶來哪些影響？

陳志武：接管“兩房”、由銀行間成立互助性的平準(zhǔn)基金，這些舉措本身對(duì)中國(guó)的出口貿(mào)易是件好事。因?yàn)檫@些舉措對(duì)穩(wěn)定金融市場(chǎng)的信心、保證美國(guó)消費(fèi)信貸供應(yīng)不至于下降太多或太快，讓美國(guó)經(jīng)濟(jì)不至于一下跌入深度危機(jī)，都是很積極的。只是次貸危機(jī)的影響還不止到此結(jié)束，現(xiàn)在的華爾街和整個(gè)金融業(yè)在重新洗牌，因此，僅僅救下“兩房”也難以扭轉(zhuǎn)次貸危機(jī)對(duì)美國(guó)靠“信貸驅(qū)動(dòng)消費(fèi)”的經(jīng)濟(jì)模式的沖擊，雖然美國(guó)靠“信貸驅(qū)動(dòng)消費(fèi)”的經(jīng)濟(jì)模式不會(huì)終結(jié)，但其程度將會(huì)有實(shí)質(zhì)性收斂。

從這個(gè)意義上，美國(guó)家庭的消費(fèi)增長(zhǎng)、企業(yè)業(yè)務(wù)拓展會(huì)受到打擊，中國(guó)對(duì)美國(guó)的出口貿(mào)易會(huì)有一兩年的下坡路，這會(huì)進(jìn)一步打擊中國(guó)的出口企業(yè)，特別是沿海省份的經(jīng)濟(jì)。也就是說，現(xiàn)在看來，次貸危機(jī)對(duì)美國(guó)消費(fèi)經(jīng)濟(jì)的沖擊過去被低估了，其影響的深度和廣度比原來估計(jì)的要嚴(yán)重，這對(duì)中國(guó)出口經(jīng)濟(jì)不是好事。

估計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)在未來幾個(gè)月會(huì)繼續(xù)降息，只是在銀行不愿意再多貸、國(guó)際投資者不愿意再像以前那樣提供資金的前提下，美聯(lián)儲(chǔ)降息對(duì)刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)所能起到的作用會(huì)比以前有限得多。

不過，歐洲經(jīng)濟(jì)受到的沖擊會(huì)比美國(guó)低。原因是，過去兩年歐洲為打擊通脹而將銀行利息上調(diào)不少，可是，隨著全球經(jīng)濟(jì)衰退的到來，油價(jià)和資源價(jià)格都已下降，甚至?xí)^續(xù)降一些，通脹壓力在迅速減輕，因此，歐洲國(guó)家接下來會(huì)下調(diào)利率，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。那樣，中國(guó)向歐洲的出口貿(mào)易可以得到補(bǔ)救。

另外，能源和資源價(jià)格因經(jīng)濟(jì)衰退的壓力而下降之后，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)又是件好事，這又幫了中國(guó)經(jīng)濟(jì)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型已經(jīng)是沒有選擇

中國(guó)新聞周刊：次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響還體現(xiàn)在哪些方面？對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的未來發(fā)展會(huì)有怎樣的借鑒意義？

陳志武：次貸危機(jī)的深化恰恰發(fā)生在中國(guó)過去30年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式走到盡頭的時(shí)候。亦即，中國(guó)過去那種靠投資拉動(dòng)增長(zhǎng)、靠出口為快速增長(zhǎng)的工業(yè)產(chǎn)能提供出路的模式已經(jīng)難以為繼。到去年，即使沒有次貸危機(jī)，這種增長(zhǎng)模式也差不多走到盡頭，WTO“紅利”已經(jīng)被用完，出口市場(chǎng)也難以繼續(xù)擴(kuò)大了。在這種時(shí)候又碰上次貸危機(jī)，兩者加到一起，大大改變了中國(guó)經(jīng)濟(jì)模式轉(zhuǎn)型的必要性，轉(zhuǎn)型已經(jīng)是沒有選擇，必須通過進(jìn)一步的改革強(qiáng)化國(guó)內(nèi)需求增長(zhǎng)的能力，讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)今后能靠國(guó)內(nèi)民間消費(fèi)的增長(zhǎng)來帶動(dòng)。否則，中國(guó)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)將面對(duì)比較大的挑戰(zhàn)。

如果說次貸危機(jī)是美國(guó)自1930年代經(jīng)濟(jì)大蕭條至今最嚴(yán)重的一次金融危機(jī)的話，那么，中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)也是近30年最大的一次。過去30年中，中國(guó)經(jīng)濟(jì)每次面對(duì)挑戰(zhàn)，包括亞洲金融危機(jī)時(shí)期，美國(guó)經(jīng)濟(jì)和西歐經(jīng)濟(jì)總體上還在靠信貸消費(fèi)拉動(dòng)著增長(zhǎng)，更何況以前中國(guó)商品占全球市場(chǎng)的份額還很低、出口空間還非常廣闊，所以，以前中國(guó)都能靠增加投資、加速工業(yè)化、依賴出口來讓經(jīng)濟(jì)走出困境，走出挑戰(zhàn)。但是，這次情況正好相反，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面對(duì)的挑戰(zhàn)比前30年嚴(yán)重，這下得靠?jī)?nèi)需來解圍了。

中國(guó)需要減稅“刺激”經(jīng)濟(jì)

中國(guó)新聞周刊：美國(guó)政府接管“兩房”的措施本身，對(duì)于中國(guó)政府的宏觀調(diào)控手段會(huì)否有相應(yīng)的影響？應(yīng)該怎么看待當(dāng)前的“救市”呼聲？

陳志武：中國(guó)的股市和房市不是因?yàn)檎熬仁小辈粔颍且驗(yàn)檎深A(yù)太多，才出現(xiàn)股市、房市被經(jīng)常變化的政策所綁架的局面。房市前些年是因?yàn)橥恋毓?yīng)以及開發(fā)商貸款的不斷被政策壓縮，進(jìn)而使房產(chǎn)供應(yīng)相對(duì)需求的落后，迫使房?jī)r(jià)不斷上漲，這一年多又是通過壓縮住房按揭的供應(yīng)、增加二手房交易費(fèi)用等政策來抑制需求，促使房?jī)r(jià)快跌。

政府的過多干預(yù)制造出價(jià)格的大起大落。比如，本來股市在今年4月前，漲跌基本由市場(chǎng)參與者對(duì)未來中國(guó)經(jīng)濟(jì)、對(duì)上市公司未來基本面的預(yù)期而決定，好不容易讓中國(guó)股市與經(jīng)濟(jì)的基本面掛上鉤，并一同漲跌。但是，突然間，“大小非”股票的交易規(guī)則被改變，接下來，從7、8月至今，關(guān)于進(jìn)一步限制“大小非”的“第二次發(fā)售”等政策謠言和風(fēng)聲連續(xù)不斷地傳出來，等于是把“股改”要解決的非流通問題又請(qǐng)回來了。于是，股市關(guān)注的問題，不再是中國(guó)經(jīng)濟(jì)和企業(yè)的基本面，左右股價(jià)漲跌的不再是上市公司的基本面，而是關(guān)于“大小非”政策謠言的新動(dòng)向。“大小非”政策的不確定性重新綁架了股市，改變了市場(chǎng)參與者的行為?？吹竭@種不確定性，連那些本來不打算賣的“大小非”股東都被迫一解禁就馬上要賣，先賣了走路再說！股市就是這樣被政策的搖擺拖下水。

但是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在未來一兩年需要“財(cái)政刺激”。過去在亞洲金融危機(jī)等時(shí)期，國(guó)家一貫采用通過增加基礎(chǔ)設(shè)施和工業(yè)項(xiàng)目投資來刺激經(jīng)濟(jì)，那種通過投資來驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的宏觀調(diào)控手段過去起到過積極的效果，因?yàn)橐郧暗幕A(chǔ)設(shè)施差、工業(yè)基礎(chǔ)需要快速發(fā)展。但是，到今天，工業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩，出口增長(zhǎng)也越來越難，因此，由政府增加投資帶動(dòng)增長(zhǎng)的做法已經(jīng)不能再用了，現(xiàn)在更應(yīng)該通過減稅、退稅刺激民間消費(fèi)來帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)，也就是說，現(xiàn)在“財(cái)政刺激經(jīng)濟(jì)“的辦法是通過減稅把更多收入留在企業(yè)和老百姓手中、通過退稅把錢送回到中低等收入家庭，以此增加民間消費(fèi)，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，也推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。

此外，就是將剩下的國(guó)有資產(chǎn)進(jìn)行民有化改革，讓“全民所有制”下的所有者具體落實(shí)到老百姓個(gè)人，這樣，讓老百姓以顯性所有者身份直接分享國(guó)有企業(yè)的利潤(rùn)，直接享受到國(guó)有資產(chǎn)升值的好處。

換言之，通過將國(guó)有資產(chǎn)的民有化改革，老百姓才有增加“財(cái)產(chǎn)性收入”的產(chǎn)權(quán)基礎(chǔ)。一旦老百姓也有了通過“財(cái)產(chǎn)性收入”分享經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)好處的這條渠道，民間消費(fèi)增長(zhǎng)就有了更強(qiáng)的基礎(chǔ)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)靠?jī)?nèi)需推動(dòng)增長(zhǎng)才有可能。

中國(guó)老百姓不是不想增加消費(fèi)，而是在目前的制度安排下，中國(guó)的財(cái)產(chǎn)性收入主要流入國(guó)家手中，而老百姓的收入來源完全以工資為主，沒有什么資產(chǎn)性收入，于是民間消費(fèi)難以增長(zhǎng)、中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)靠政府投資和出口帶動(dòng)，就不奇怪了。在眼前的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型壓力下，民有化是一條根本性出路。 ★