上市公司股份回購(gòu)與債權(quán)人利益保護(hù)

翟　浩

摘要：上市公司股份回購(gòu)是比較常見(jiàn)的資本運(yùn)營(yíng)方式，股份回購(gòu)會(huì)造成公司資本減少，進(jìn)而侵害債權(quán)人利益，故應(yīng)從股份回購(gòu)的財(cái)源、數(shù)量和股份回購(gòu)的程序以及信息披露、經(jīng)營(yíng)者責(zé)任、債權(quán)人司法救濟(jì)等方面對(duì)股份回購(gòu)制度進(jìn)行完善，使股份回購(gòu)在優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)的同時(shí)不損害債權(quán)人利益。

關(guān)鍵詞：上市公司；股份回購(gòu)；債權(quán)人；利益保護(hù)

中圖分類(lèi)號(hào)：F276.6文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A文章編號(hào):1673-291X(2009)06-0075-02

引言

隨著中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展，股份回購(gòu)制度在實(shí)踐中不斷得到演化。所謂上市公司股份回購(gòu)是指公司從股票市場(chǎng)上購(gòu)回本公司一定數(shù)量發(fā)行在外的股份的法律行為。股份回購(gòu)是成熟資本市場(chǎng)上比較常見(jiàn)的資本運(yùn)營(yíng)方式和企業(yè)經(jīng)營(yíng)策略，通過(guò)回購(gòu)股份，上市公司可以達(dá)到調(diào)整財(cái)務(wù)杠桿、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的目的，同時(shí)股份回購(gòu)也是實(shí)施反收購(gòu)、維持公司控制權(quán)的重要武器[1]。大陸法系國(guó)家采用的資本維持原則要求公司在其經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，必須保持與其資本額相當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)以維護(hù)債權(quán)人利益。但如果公司以資本或公積金作為財(cái)源有償回購(gòu)自己的股份，其結(jié)果無(wú)異于返還出資或違法分配，必然導(dǎo)致公司資本的減少，進(jìn)而危害債權(quán)人利益。所以在股份回購(gòu)中損害債權(quán)人利益的情況時(shí)有發(fā)生。

一、股份回購(gòu)中保護(hù)債權(quán)人利益的對(duì)策

隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的推進(jìn)和中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的逐步開(kāi)放，中國(guó)企業(yè)將更直接地暴露在國(guó)際金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)之下。為了優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)、增強(qiáng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，股份回購(gòu)將越來(lái)越成為一種市場(chǎng)常見(jiàn)的資本運(yùn)營(yíng)方式。為了在大規(guī)模的股份回購(gòu)中，不會(huì)出現(xiàn)損害債權(quán)人利益的現(xiàn)象。

（一）限制股份回購(gòu)的財(cái)源與數(shù)量

股份公司中，由股東出資構(gòu)成的公司資本在公司存續(xù)及運(yùn)營(yíng)的整個(gè)過(guò)程中扮演著極其重要的角色，對(duì)債權(quán)人而言，它是公司債務(wù)的總擔(dān)保，也是債權(quán)人利益的最低財(cái)產(chǎn)擔(dān)保。在股份回購(gòu)中如果以資本或公積金作為財(cái)源，實(shí)質(zhì)上會(huì)造成公司債務(wù)擔(dān)保數(shù)額的減少。故而在公司股份中，必須對(duì)回購(gòu)財(cái)源進(jìn)行限制。多數(shù)國(guó)家對(duì)股份回購(gòu)都有限制，盡管限制的程度因回購(gòu)事由不同而有所差異，但總體上除因減資及合并而回購(gòu)股份外，取得財(cái)源限于可分配盈余或發(fā)行新股。如《德國(guó)股份公司法》第71條規(guī)定：“只有當(dāng)公司在不減少其基本資本或者根據(jù)法律或者章程設(shè)立的，不得用于支付給股東的儲(chǔ)備金的情況下，能為自己的股票設(shè)立《商事法》第272條第4款規(guī)定的儲(chǔ)備金時(shí)，這種購(gòu)進(jìn)才是允許的。”為切實(shí)保護(hù)債權(quán)人的利益，進(jìn)行股份回購(gòu)的公司應(yīng)該是現(xiàn)金流比較充裕的公司。股份回購(gòu)的財(cái)源應(yīng)當(dāng)限定在公司供股東分配的稅后利潤(rùn)、為回購(gòu)舊股而發(fā)行的新股所得、以發(fā)行新股所得支付回購(gòu)價(jià)款。

盡管公司以資本或資本公積金以外的其他財(cái)產(chǎn)有償回購(gòu)自己的股份不會(huì)導(dǎo)致公司資本“空殼化”，但會(huì)使資產(chǎn)相應(yīng)減少，削弱公司的償債能力，而且如果公司大量取得自己的股份，為防止股價(jià)下滑，往往在短期內(nèi)不能或不敢出售公司所持有的股份，因而無(wú)法發(fā)揮這些股份的靈活調(diào)度功能，這對(duì)公司及債權(quán)人均屬不利。更為嚴(yán)重的是，公司為達(dá)目的，通常多在高價(jià)位或以高于企業(yè)實(shí)際價(jià)值買(mǎi)入，公司財(cái)產(chǎn)已蒙受損失，若逢公司營(yíng)運(yùn)欠佳，股市行情下跌，股票不易脫手時(shí)，公司將受雙重?fù)p失[2]。因此，在規(guī)定回購(gòu)財(cái)源的同時(shí)也應(yīng)該限制回購(gòu)的比例，如《德國(guó)股份法》第71條第2款規(guī)定，除無(wú)償取得，減資、繼續(xù)取得以及購(gòu)進(jìn)股份的票面額總計(jì)不得超過(guò)基本資本的10%；《法國(guó)商事公司法》規(guī)定，公司直接或間接所持有的自身股份不得超過(guò)公司股份總數(shù)的10%。在中國(guó)，對(duì)股份回購(gòu)比例的限制，參照各國(guó)規(guī)定，以不超過(guò)公司股份總數(shù)10%為宜。

（二）健全股份回購(gòu)的債權(quán)人保護(hù)程序

程序正當(dāng)是保證股份回購(gòu)公平、高效的關(guān)鍵，同時(shí)只有健全股份回購(gòu)的程序才能更好地保護(hù)債權(quán)人的利益。股份回購(gòu)時(shí)首先需要履行減資程序，中國(guó)《公司法》第176條規(guī)定：“公司需要減少注冊(cè)資本時(shí)，必須編制資產(chǎn)負(fù)債表及財(cái)產(chǎn)清單。公司應(yīng)當(dāng)自作出減少注冊(cè)資本決議之日起10日內(nèi)通知債權(quán)人，并于30日內(nèi)在報(bào)紙上至少公告三次。債權(quán)人自接到通知書(shū)之日起30日內(nèi)，未接到通知書(shū)的自公告之日起45日內(nèi)，有權(quán)要求公司清償債務(wù)或提供擔(dān)保。公司減少資本后的注冊(cè)資本不得低于法定的最低限額?！背酥?，筆者還認(rèn)為，債權(quán)人還可以組成債權(quán)人會(huì)議討論有關(guān)自己債權(quán)的處理，在債權(quán)人會(huì)議上，公司應(yīng)當(dāng)對(duì)股份回購(gòu)的理由、公司的財(cái)務(wù)狀況及實(shí)施的債務(wù)安排作出說(shuō)明并提供相應(yīng)的資料，未經(jīng)債權(quán)人會(huì)議多數(shù)人同意，公司不能進(jìn)行股份回購(gòu)。在中國(guó)，大多數(shù)情況下，股份回購(gòu)很容易成為大股東的提款行為，實(shí)踐中很多大股東先對(duì)公司負(fù)債，再借口無(wú)力還債，逼迫公司回購(gòu)其股票，達(dá)到高價(jià)出賣(mài)其股票的目的，所以對(duì)于股份回購(gòu)應(yīng)該在程序上明確回購(gòu)股票中價(jià)格的確定方式，股份回購(gòu)必須以要約或公開(kāi)交易的方式進(jìn)行，公司應(yīng)對(duì)債權(quán)人做出在股份回購(gòu)中將按照相關(guān)法律規(guī)定確保債權(quán)人利益不受影響的保證，如果債權(quán)人要求公司提供擔(dān)?；蛘咔鍍攤鶆?wù)，公司應(yīng)該履行義務(wù)。

以上是債權(quán)人與公司達(dá)成一致時(shí)公司進(jìn)行股份回購(gòu)所應(yīng)遵守的程序。如果債權(quán)人未與公司達(dá)成一致，公司仍要進(jìn)行股份回購(gòu)，就要通過(guò)訴訟程序來(lái)解決?！斗▏?guó)商事法》第63條規(guī)定，債權(quán)人可在法令規(guī)定的期限內(nèi)，對(duì)減少資本提出異議，法院可裁定駁回異議，或責(zé)令償還債務(wù)，或者，如公司未提供擔(dān)保，或所提供的擔(dān)保被認(rèn)定未足夠之時(shí)，責(zé)令設(shè)定擔(dān)保，在提出異議期間，不得開(kāi)始減少資本的活動(dòng)，對(duì)于減資活動(dòng)同樣適用于股份回購(gòu)。同時(shí)為了保護(hù)債權(quán)人利益可以建立禁止令制度，即當(dāng)債權(quán)人有證據(jù)表明公司所進(jìn)行的股份回購(gòu)難以或不能清償公司債務(wù)時(shí)，債權(quán)人可以向法院提出申請(qǐng)，禁止該股份回購(gòu)。

（三）明確公司高管對(duì)債權(quán)人的責(zé)任

公司董事對(duì)公司和債權(quán)人承擔(dān)確保公司事務(wù)得到適當(dāng)管理的義務(wù)，對(duì)公司債權(quán)人承擔(dān)公司財(cái)產(chǎn)不會(huì)以犧牲債權(quán)人利益的方式和滿足公司董事的個(gè)人利益的方式被耗散或被使用的義務(wù)[3]。公司絕對(duì)不僅僅是公司股東取得利益的組織方式，而是所有那些對(duì)公司享有利害關(guān)系的主體實(shí)現(xiàn)他們各種利益的一種組織形式[4]。為了保護(hù)第三者免于遭受董事的不法侵害，不少?lài)?guó)家的公司法規(guī)定了管理人員和董事對(duì)第三者的責(zé)任。依照這些國(guó)家的公司法，如果董事和管理人員因缺乏應(yīng)有的謹(jǐn)慎注意而使第三者特別是公司債權(quán)人利益受到損害時(shí)，董事和管理人員必須承擔(dān)特定的責(zé)任。至于哪些董事承擔(dān)責(zé)任以及何時(shí)承擔(dān)責(zé)任，《英國(guó)1986年破產(chǎn)法》第76條這樣規(guī)定：（1）若清算發(fā)生于用公司股東購(gòu)買(mǎi)（贖回）股份后12個(gè)月內(nèi)，且公司資產(chǎn)不足以清償其債務(wù)和責(zé)任；（2）對(duì)象是被購(gòu)買(mǎi)（或贖回）股份的人及簽署法定聲明的董事。

根據(jù)中國(guó)《公司法》第47條第6項(xiàng)的規(guī)定，董事會(huì)負(fù)責(zé)“制定公司增加或減少注冊(cè)資本的方案”，而股份回購(gòu)屬于減少注冊(cè)資本的行為之一，股份回購(gòu)的方案多數(shù)由董事會(huì)制定。但是實(shí)踐中，董事會(huì)在制定有關(guān)股份回購(gòu)的方案時(shí)，可能會(huì)出現(xiàn)因故意或重大過(guò)失使債權(quán)人利益受到侵害、或者董事會(huì)在執(zhí)行股東大會(huì)關(guān)于股份回購(gòu)決議過(guò)程中存在故意或重大過(guò)失時(shí)（例如披露的財(cái)務(wù)報(bào)表不真實(shí)）影響債權(quán)人對(duì)股份回購(gòu)的判斷的情況，或者可能出現(xiàn)不通知債權(quán)人申報(bào)債權(quán)或不依法公告股份回購(gòu)事項(xiàng)直接進(jìn)行股份回購(gòu)以致債權(quán)人利益受損的情形，所以，中國(guó)《公司法》應(yīng)明確規(guī)定，公司董事在公司經(jīng)營(yíng)管理中負(fù)有注意義務(wù)、勤勉義務(wù)和忠誠(chéng)義務(wù)，董事應(yīng)當(dāng)以理性、謹(jǐn)慎的態(tài)度對(duì)待債權(quán)人，當(dāng)董事因故意或者重大過(guò)失損害債權(quán)人利益時(shí)，應(yīng)該承擔(dān)民事賠償責(zé)任。這是強(qiáng)化董事責(zé)任、保護(hù)公司、債權(quán)人和股東權(quán)益的必要措施。

（四）完善股份回購(gòu)中對(duì)債權(quán)人的司法救濟(jì)措施

在現(xiàn)實(shí)的資本市場(chǎng)中，不遵守回購(gòu)程序、規(guī)避法律規(guī)定的股份回購(gòu)行為大量存在，如在股份回購(gòu)中，違反了法律強(qiáng)制性規(guī)定和公司章程，未向債權(quán)人發(fā)出債權(quán)申報(bào)通知或者只對(duì)部分債權(quán)人發(fā)出、或未對(duì)回購(gòu)事宜作出公告、或?qū)鶛?quán)人作出歧視性安排等。針對(duì)這些情況，應(yīng)該賦予債權(quán)人以股份回購(gòu)無(wú)效訴權(quán)。所謂股份回購(gòu)無(wú)效訴權(quán)，是指?jìng)鶛?quán)人因特定事由而享有請(qǐng)求法院判決公司股份回購(gòu)行為歸于無(wú)效的權(quán)利。該權(quán)利發(fā)生在減資行為完成且生效之后，屬于事后補(bǔ)救措施，同時(shí)，為了維護(hù)資本交易的安全，回購(gòu)股份無(wú)效訴權(quán)應(yīng)有一定的時(shí)間限制。《日本商法》規(guī)定，債權(quán)人的除斥期間為6個(gè)月，逾期不行使，債權(quán)人將喪失其權(quán)利。此外，為避免債權(quán)人濫用此種訴權(quán)，危及公司運(yùn)營(yíng)秩序和交易安全，《日本商法》還規(guī)定，由債權(quán)人提供擔(dān)保，如果敗訴，在其惡意或重大過(guò)失的情況下，對(duì)公司應(yīng)承擔(dān)連帶損害賠償責(zé)任。筆者認(rèn)為，在中國(guó)公司立法中也可以引進(jìn)上述股份回購(gòu)時(shí)對(duì)債權(quán)人利益的保護(hù)措施。但股份回購(gòu)無(wú)效訴權(quán)如行使不當(dāng)，將危及公司及其他債權(quán)人的合法權(quán)益，故應(yīng)在立法中對(duì)其進(jìn)行限制，可規(guī)定占債權(quán)總額半數(shù)以上的債權(quán)人可以行使股份回購(gòu)無(wú)效訴權(quán)。股份回購(gòu)無(wú)效判決確定之后，公司有義務(wù)在法定期間內(nèi)及時(shí)將判決結(jié)果通知全體股東和債權(quán)人，并予以公告，股東應(yīng)該將回購(gòu)股款退回公司，公司將股票返還給股東，同時(shí)，公司亦應(yīng)辦理資本增加和變更登記。

二、小結(jié)

現(xiàn)代公司法不僅要關(guān)注公司與股東、股東與董事之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，更要對(duì)公司債權(quán)人法律地位表示強(qiáng)烈的關(guān)注，這是基于公司法利益平衡的思想。中國(guó)股份回購(gòu)的法律規(guī)范僅有原則性規(guī)定且局限于回購(gòu)理由和方式，欠缺具體的操作和規(guī)則，所以實(shí)踐中很容易發(fā)生損害債權(quán)人利益的現(xiàn)象。多角度完善股份回購(gòu)制度、切實(shí)保護(hù)債權(quán)人利益成為當(dāng)務(wù)之急。制度改革與完善的動(dòng)力來(lái)自于其規(guī)制對(duì)象的活躍，中國(guó)證券市場(chǎng)日益增多的股份回購(gòu)案例，已需要我們立足國(guó)情，借鑒國(guó)際先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，制定《股份回購(gòu)守則》等相關(guān)規(guī)范，這既是對(duì)金融創(chuàng)新的積極回應(yīng)，也是資本市場(chǎng)規(guī)范運(yùn)作的前提。

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[責(zé)任編輯王建國(guó)]