尹燕飛

(安徽財經(jīng)大學，安徽蚌埠 233041)

［金融市場］

關于國債通貨膨脹效應研究的文獻綜述

尹燕飛

(安徽財經(jīng)大學，安徽蚌埠 233041)

在現(xiàn)代市場經(jīng)濟國家中，國債已經(jīng)成為各國政府不可缺少的宏觀經(jīng)濟調(diào)控工具，在經(jīng)濟發(fā)展中所起的作用也日益受到了重視。國債的通貨膨脹效應是國債宏觀經(jīng)濟效應分析的重要內(nèi)容，也是衡量國債政策可持續(xù)性和財政風險存在與否以及風險大小的基本依據(jù)。對國債作為彌補財政赤字的重要手段時赤字規(guī)模與通貨膨脹之間的關系，從國債應債來源的角度來考察國債發(fā)行與資金運用對基礎貨幣以及貨幣供應量的影響，貨幣供應量的擴張將有可能導致通貨膨脹的相關文獻進行綜述，從而提高對國債的通貨膨脹效應問題研究的系統(tǒng)性。

國債;通貨膨脹;文獻綜述

一、引言

“國債貨幣化”是指由政府向商業(yè)銀行和公眾發(fā)行國債，把籌集來的資金用于擴大政府支出，實施擴張性的財政政策，然后由央行通過公開市場業(yè)務買入國債以增加基礎貨幣的供應。按照貨幣主義代表人物弗里德曼的觀點，當存在超額貨幣供給的情況下，通貨膨脹就會發(fā)生。作為央行貨幣政策手段之一的國債買賣、回購，可以調(diào)節(jié)流通中的貨幣量，實現(xiàn)財政擴張或緊縮政策的有效實施。如果把國債收入變成一種單純的財政支出，就會對基礎貨幣產(chǎn)生影響。國債發(fā)行與通貨膨脹的關系一直被學術界所關注，本文對國內(nèi)外學者的研究進行綜述。

國債與通貨膨脹的關系問題一向是評價國債作用的關鍵論點之一。對國債與通貨膨脹關系的研究，西方經(jīng)濟學起步較早，并形成較完整的解釋機制。西方國債理論有一系列基本假定，這些假定恰恰是建立在西方國家的經(jīng)濟現(xiàn)實基礎上，如自由價格、私人投資、獨立的商業(yè)銀行體系、發(fā)達的證券市場等。由于我國經(jīng)濟發(fā)展的特殊性、通貨膨脹的特殊成因以及不同于西方國家的財政、銀行體系，決定了我國國債與通貨膨脹之間存在著特殊的聯(lián)系。

通貨膨脹作為一種貨幣現(xiàn)象，其成因源于貨幣供給量與貨幣需求量之間的缺口?，F(xiàn)有研究國債規(guī)模與通貨膨脹的文獻集中討論國債規(guī)模對貨幣供應量的擴張效應。

二、國債作為彌補財政赤字的重要手段時赤字規(guī)模與通貨膨脹之間的關系

國債最初產(chǎn)生的原因是為了彌補財政赤字，因此最初對國債的通貨膨脹效應的分析開始于國債作為彌補財政赤字的方式是否會產(chǎn)生通貨膨脹，長期以來大量的實證研究和理論研究都有力地支持了“財政赤字是通貨膨脹最主要的根源”這一論斷，然而，對于財政赤字以對公眾發(fā)行債券來彌補是否會引起通貨膨脹，經(jīng)濟學界一直存有爭議。Sargent和Wal1ace(1981)在其論文中引用了如下的公式:財政赤字=鑄幣稅收益+政府借款。其清楚地表明財政赤字若不能由公債發(fā)行來彌補，則將轉化為政府的鑄幣稅收益。財政赤字以貨幣發(fā)行方式彌補會導致通貨膨脹，而以公債發(fā)行方式彌補在沒有引起貨幣發(fā)行或使央行融出貨幣之前，并不會導致通貨膨脹。以上觀點長期以來為許多經(jīng)濟學者所接受，并對大蕭條時代以來的財政政策、貨幣政策產(chǎn)生了深遠的影響。然而，Sargent and Wallace繼續(xù)指出對于給定現(xiàn)值的財政赤字，如果現(xiàn)在較少地采用鑄幣稅(也即貨幣發(fā)行)彌補，即一部分財政赤字由公債發(fā)行彌補，則將來勢必要用比原本更多的鑄幣稅去彌補。意味著由于利息支付的存在，以發(fā)行公債方式彌補財政赤字最終會導致完全以貨幣發(fā)行方式彌補赤字，從而引發(fā)更嚴重的通貨膨脹。

Drazan和Elhanan Helpman(1990)支持了Sargent和Wallace的觀點，并證明對未來政策的預期也可以引發(fā)現(xiàn)在的通貨膨脹。他們由于公眾預期的作用，以發(fā)行公債來彌補赤字即使是推遲通貨膨脹也不能實現(xiàn)，且政府發(fā)行公債當達到一定規(guī)模時，無論是否由財政赤字引起，均會因公眾產(chǎn)生對貨幣發(fā)行增速的預期而導致通貨膨脹的發(fā)生。Annicchiarico基于Yaari－Blanchard世代交疊模型，論證了財政赤字對通貨膨脹的影響取決于國債規(guī)模的大小，國債規(guī)模越大，財政擴張后的物價波動幅度就越大。Vech(1989)從傳統(tǒng)財政學將鑄幣稅視為稅收的另一種形式的角度出發(fā)，將鑄幣稅與財政支出相對應，以實證研究證明與財政支出超速增長部分相對應的是鑄幣稅，而不是其他稅收收入。在理論上，財政赤字所對應的政府收入最終是鑄幣稅和超速增長的財政收入，由于財政支出增長的剛性，財政收入極少能在長期相對于財政支出超速增長。Sargent，Wallace，Drazan，Elhanan Helpman， Vech均對此做了實證研究，得到了一致的結論:財政收入不能在長期相對于財政支出超速增長。因此在長期與財政赤字相對應的政府收入只有鑄幣稅。Sargent和Wallace認為既然財政赤字最終都要轉化為鑄幣稅，那么在財政赤字發(fā)生的當時即用貨幣發(fā)行來彌補是最明智的，以發(fā)行公債彌補財政赤字只能推遲通貨膨脹，并且由于利息支付的存在加大通脹。而 Drazan和 Elhanan Helpman認為由于公眾預期的作用，以發(fā)行公債來彌補赤字即使推遲通貨膨脹也不能實現(xiàn)，且政府發(fā)行公債無論是否由財政赤字引起，當達到一定規(guī)模時，均會因公眾產(chǎn)生對貨幣發(fā)行增速的預期而導致通貨膨脹的發(fā)生。

1994年之后，隨著我國立法規(guī)定財政赤字不得向中央銀行透支和借款，財政赤字主要以發(fā)行國債的方式進行彌補，我國學術界關注的焦點逐漸轉向以發(fā)行國債彌補財政赤字是否會引起通貨膨脹。對此，鄧燕、高見(1996)認為以國債彌補財政赤字仍可能會導致通貨膨脹，原因是:1.由于國債的相當部分將由商業(yè)銀行和非銀行金融機構購買，財政赤字的彌補很可能只是由財政向中央銀行的透支改為商業(yè)銀行向中央銀行的貼現(xiàn); 2.赤字支出的增加會促使社會總需求增加，誘發(fā)需求拉動型通貨膨脹;3.不斷增加的財政赤字，會促使公眾對通貨膨脹的心理預期加強。馬冰(1999)認為物價指數(shù)只能測度出通貨膨脹壓力的“公開性”部分，而貨幣流通速度下降標志著強迫儲蓄的增加和沒被實現(xiàn)的需求的增加，我國經(jīng)濟中存在隱性通貨膨脹。于桂琴(1999)則從當時的宏觀經(jīng)濟情況出發(fā)認為財政赤字不會引發(fā)通貨膨脹。王春武(1999)亦持此觀點，理由是如果把通貨膨脹定義為價格水平的持續(xù)上升，政府支出的一次性提高只能導致價格水平的一次性提高而非通貨膨脹，政府支出不可能無限制的增加。孫文基(2001)認為對財政赤字與通貨膨脹關系的分析要分封閉和開放兩種不同的經(jīng)濟背景來分析:在封閉經(jīng)濟下，赤字的貨幣化會引起通貨膨脹，而赤字的債務化不會引起通貨膨脹;在資本完全流動的開放經(jīng)濟下，不論是固定還是浮動匯率制度，持續(xù)大量的財政赤字最終都會引起通貨膨脹。張紅偉(2002)認為以發(fā)行國債彌補財政赤字是否會引起通貨膨脹，應視國債的認購主體和國債的償付活動而不同，當中央銀行從公開市場上買進國債時，顯然會增加貨幣供應量，從而有可能引起通貨膨脹。閻坤(2002)認為由于我國中央銀行可以在公開市場業(yè)務中收購國債，加之過大的外匯儲備，從而形成巨大的貨幣擴張壓力。當國債達到一定規(guī)模后，政府信用就會有所動搖，一旦政府通過國債實現(xiàn)不了預期的效果，就只有靠鑄幣稅(貨幣發(fā)行)來籌集資金，最終無疑會導致惡性通貨膨脹。也有不少學者認為國債發(fā)行不是導致通貨膨脹的主要原因?？v觀近年來我國學者對財政赤字與通貨膨脹關系的研究，爭論的中心是積極財政政策下形成的財政赤字是否會導致通貨膨脹，對此不同的學者有不同的看法，但持否定觀點的人相對多一些。如張合金、李力(1999)認為積極的財政政策不會導致財政赤字過大規(guī)模積累，不會引起通貨膨脹。馬拴友、于紅霞、陳啟清(2006)認為國債雖對實際利率和通貨膨脹有一定作用，但影響小可以忽略不計，說明改革開放以來的中國財政總體是穩(wěn)定的。

上述文獻中作者都是把國債作為彌補財政赤字的方式來研究通貨膨脹效應的，但是彌補財政赤字只是國債一個方面的作用，且這一方面的作用能不能完全揭示出國債的通貨膨脹作用機制還有待討論。

三、從國債應債來源的角度來考察國債發(fā)行與資金運用對基礎貨幣以及貨幣供應量的影響，而貨幣供應量的擴張將有可能導致通貨膨脹

這種研究方法是把國債脫離于彌補財政赤字的方式來研究，形成了比較系統(tǒng)的國債通貨膨脹效應理論。Friedman(1982)認為在貨幣供應量增速極低時，較小規(guī)模的國債可以把貨幣供應量增速提升到需要的水平，緩解了經(jīng)濟總量的衰退，而不會導致貨幣發(fā)行的過量導致通貨膨脹。因此，國債發(fā)行與通貨膨脹之間是一種松散的關系。Darby(1984)認為只要國債發(fā)行能夠與貨幣增長率在一定范圍內(nèi)保持協(xié)調(diào)，那么國債發(fā)行即使有貨幣化的傾向也不會引起通貨膨脹。Barro(1976)在討論通貨膨脹問題時指出，一旦政府債務存量的增長率超過了產(chǎn)出增長率，持續(xù)發(fā)行債券就會通過貨幣化的形式引起通貨膨脹。在這方面我國的學者進行的系統(tǒng)研究非常多。趙志耘(1997)認為從宏觀角度，國債的持有人結構角度，國債的期限結構，以及從國債的償還來看，我國的國債沒有通貨膨脹效應，或者至少可以說公債融資的通貨膨脹效應不明顯。但是只考慮了封閉環(huán)境下國債的通貨膨脹效應。張秀英(1997)認為國債的通貨膨脹效應既有正效應，也有負效應，效應的正負取決于國債的運行機制，但只進行了理論說明但沒有實證分析。萬明國(2003)認為作為國債的財政赤字所引致的財政性貨幣發(fā)行顯然是一種貨幣投放，當國債發(fā)行收入被作為財政支出安排時，就會對基礎貨幣進而對貨幣乘數(shù)有所影響，起到一種創(chuàng)造貨幣的效應，由此構成對通貨膨脹的一個推動。多年的實踐表明，我國國債的發(fā)行并沒有伴隨著物價指數(shù)的持續(xù)上漲，這是由于多種因素共同作用的結果，但應該采取積極措施防范國債發(fā)行所帶來的各種風險。高培勇、宋永明(2004)認為發(fā)行國債本來是將社會消費性支出轉化為政府的建設性支出，在我國卻被“演繹”成將社會的建設性支出轉化為政府的消費性支出，從而直接減少了社會資本的形成。再加上國債規(guī)模的擴張所產(chǎn)生的擠出效應，使微觀主體不得不通過特有的“倒逼機制”促使中央銀行增發(fā)貨幣。兩方面作用共同促使了通貨膨脹的提高。劉華(2004)認為公債對價格水平的影響受下列因素的制約:貨幣需求的國內(nèi)債務余額彈性，貨幣需求的國家外債余額彈性，國內(nèi)債務的消費效應，國家外債的消費效應，國內(nèi)債務的貨幣需求效應，國家外債的貨幣需求效應，投資的利率彈性，貨幣需求的利率彈性，以及邊際消費傾向。但是他沒有給出實證研究，也只是從理論上進行分析。郭玉紅(2005)認為從實踐上看，國債與通貨膨脹并不是簡單對應關系，20世紀90年代中期以前，以政府為主體的投資體制中，利率對投資需求的抑制作用較低，利率上升反而提高了政府部門(包括國有銀行和財政)的融資能力，出現(xiàn)了國債規(guī)模、利率水平和總需求、通貨膨脹率同步上升的局面。1998年之后，宏觀形勢發(fā)生變化，有效需求不足，民間投資乏力，政府的國債政策成為“剩余儲蓄”轉化為投資的主要渠道，伴隨國債規(guī)模的迅速增長并沒有出現(xiàn)總需求擴張和物價上漲的局面。但是，隨著地方政府和民間投資的再一輪啟動，如果國債規(guī)模進一步擴大，就有可能導致總需求膨脹和物價上漲。陳時興(2001)在分析時加入了對外債的分析，認為國債具有通貨膨脹效應。耿雁冰(2007)認為目前我國國債的主要功能是彌補財政赤字，為基礎設施、大型項目籌集資金影響著貨幣供給量，對通貨膨脹有一定推動作用。通過根據(jù)1978—2005年的經(jīng)濟數(shù)據(jù)對國債發(fā)行與通貨膨脹風險進行實證分析，可以發(fā)現(xiàn)國債發(fā)行雖然不是通貨膨脹的主要原因，但二者存在一定的相關關系，應該在防范國債發(fā)行帶來風險的基礎之上，滿足金融市場對國債的需求。孫玉棟、譚云(2008)在既有文獻研究的基礎上揭示了國債規(guī)模對貨幣供給與貨幣需求的可能作用機制，并通過建立理論模型表明在短期央行不主動擴大貨幣供給的條件下，國債發(fā)行提高市場利率、壓縮貨幣需求會引致通貨膨脹，但在長期內(nèi)，由于國民收入的擴張、國債資金運用帶來貨幣供給擴大等原因，通貨膨脹是否會發(fā)生則不確定。盧衍江(2009)認為在各類金融機構和非金融機構將國債當作應付流動性需求的時候，只要保證國債可以靈活、高效地交易，事實上就存在一個不斷增加國債而不會引致通貨膨脹的適當?shù)目臻g，這一切都需要建立在一個完善的金融市場體系框架之內(nèi)。所以，應當加快完善國債的市場化運行機制，提高市場的流動性和運行效率，從而加速推動我國利率市場化進程以及整個金融體系的市場化進程。

［1］馬拴友，于紅霞，陳啟清．國債與宏觀經(jīng)濟的動態(tài)分析［J］．經(jīng)濟研究，2006(4)．

［2］郭紅玉．國債宏觀經(jīng)濟效應研究［M］．北京:對外經(jīng)濟貿(mào)易大學出版社，2005．

［3］陳時興．中國轉型期國債的金融分析［M］．北京:中國社會科學出版社，2001．

［4］趙志耘．公債經(jīng)濟效應論［M］．北京:中國財政經(jīng)濟出版社，1997．

［5］Sargent，Wallace．Some unpleasantmonetarist arithmetic［J］．Federal Reserve Bank of Minneapolis Quarterly Review，1981．

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1002－2880(2010)11－0099－03

(責任編輯:張彤彤)