陳秀梅
(天津市和平區(qū)新華職工大學(xué),天津市 300040)
我國開放式基金道德風險研究
陳秀梅
(天津市和平區(qū)新華職工大學(xué),天津市 300040)
短短幾年間,我國開放式基金迅猛發(fā)展,已經(jīng)成為普通老百姓投資的一個重要的渠道。我國針對開放式基金的風險管理技術(shù)也日益成熟,尤其是市場風險和流動性風險的研究較為豐富,但是對于特殊市場環(huán)境下,我國開放式基金的道德風險管理缺乏重視,為此對開放式基金的道德風險進行了成因分析,據(jù)此提出一些政策性建議和措施。
開放式基金;道德風險;委托代理關(guān)系
證券投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式,即通過發(fā)行基金單位,集中投資者的資金,由基金托管人托管,由基金管理人管理和運用資金,從事股票、債券、外匯、貨幣等金融工具投資,以獲得投資收益和資本增值。證券投資基金是一種間接的證券投資方式,投資者是通過購買基金而間接投資于證券市場的。根據(jù)基金單位是否可增加或贖回,投資基金可分為封閉式基金和開放式基金。
相對封閉式基金而言,開放式基金具有更好的投資優(yōu)勢,賦予投資者更多的交易自由。開放式基金在基金設(shè)立后,投資者既可以通過基金銷售機構(gòu)購買基金使基金資產(chǎn)和規(guī)模由此相應(yīng)增加,也可以將所持有的基金份額賣給基金并收回現(xiàn)金使得基金資產(chǎn)和規(guī)模相應(yīng)的減少。基金經(jīng)理也可以根據(jù)基金運營情況和市場需求來決定是否增加或減少基金單位。可以看出,開放式基金作為一種創(chuàng)新的金融投資工具,對投資者更有吸引力。從世界發(fā)達國家的基金發(fā)展趨勢看,開放式基金已經(jīng)成為世界上最流行,并為廣大投資者所接受的基金主流形式。
(一)開放式基金概述
開放式基金(LOF,Listed Open-Ended Fund)屬于證券投資基金的一種。證券投資基金是一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式,即通過發(fā)行基金單位,集中投資者的資金,由基金托管人托管,由基金管理人管理和運用資金,從事股票、債券、外匯、貨幣等金融工具投資,以獲得投資收益和資本增值。證券投資基金是一種間接的證券投資方式,投資者是通過購買基金而間接投資于證券市場的。根據(jù)基金單位是否可增加或贖回,投資基金可分為封閉式基金和開放式基金。封閉式基金是指基金規(guī)模在發(fā)行前已確定,在發(fā)行完畢后的規(guī)定期限內(nèi),除非發(fā)生擴募等特殊情況,否則基金規(guī)模固定不變的投資基金,在證券交易所上市交易后,投資者可以在二級市場轉(zhuǎn)讓、買賣,但是不可以向基金管理公司要求贖回基金份額;開放式基金是指基金設(shè)立后,投資者可以隨時申購或贖回基金單位,基金規(guī)模不固定的投資基金。開放式基金發(fā)行總額不固定,基金份額總數(shù)隨時增減,投資者可以按照基金單位凈值向基金管理公司及其指定銷售機構(gòu)(如銀行、證券公司等)申購或者贖回基金份額,一般開放式基金不在證券交易所上市交易。
(二)開放式基金與封閉式基金的區(qū)別
l.基金規(guī)模的可變性不同。開放式基金發(fā)行的基金單位是可贖回的,而且投資者可隨時申購基金單位,所以基金的規(guī)模不固定;封閉式基金規(guī)模是固定不變的。
2.基金單位的交易價格不同。開放式基金的基金單位的買賣價格是以基金單位對應(yīng)的資產(chǎn)凈值為基礎(chǔ),不會出現(xiàn)折價現(xiàn)象。封閉式基金單位的價格更多地會受到市場供求關(guān)系的影響,價格波動較大。
3.基金單位的買賣途徑不同。開放式基金的投資者可隨時直接向基金管理公司購買或贖回基金,手續(xù)費較低。封閉式基金的買賣類似于股票交易,可在證券市場買賣,需要繳手續(xù)費和證券交易稅。一般而言,費用高于開放式基金。
4.投資策略不同。開放式基金必須保留一部分基金,以便應(yīng)付投資者隨時贖回,進行長期投資會受到一定限制。而封閉式基金不可贖回,無須提取準備金,能夠充分運用資金,進行長期投資,取得長期經(jīng)營績效。
5.所要求的市場條件不同。開放式基金的靈活性較大,資金規(guī)模伸縮比較容易,所以適用于開放程度較高、規(guī)模較大的金融市場;而封閉式基金正好相反,適用于金融制度尚不完善、開放程度較低且規(guī)模較小的金融市場。
(三)我國開放式基金的產(chǎn)生與發(fā)展
我國的證券投資基金業(yè)起步于20世紀80年代中后期。經(jīng)歷了1992—1997年前期基金規(guī)模小、運作不規(guī)范的“老基金”階段后,證監(jiān)會頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》頒布后,1998年3月我國成功發(fā)行了基金開元和基金金泰兩只封閉式基金,拉開了中國基金市場真正的序幕。
2001年9月,隨著我國第一只開放式基金—華安創(chuàng)新基金正式成立,我國的基金業(yè)得到了迅猛發(fā)展?;鹗袌龅囊?guī)模在經(jīng)歷了2004年的快速擴張之后,2005年和2006年整體規(guī)模增長趨緩,但是中國證券市場2007年的快速拉升,極大的帶動了基金市場的繁榮,尤其是開放式基金無論在發(fā)行數(shù)量還是投資者數(shù)量上都呈現(xiàn)出爆炸式增長。截至2009年13月31日,我國共批準設(shè)立60家基金管理公司,根據(jù)銀河證券公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù),共有開放式基金590只,基金總份額達到2.3590萬億,資產(chǎn)凈值為2.5522萬億元,是2004年底的近10倍。開放式基金己成為中國證券市場上最大的機構(gòu)投資者,開放式基金在穩(wěn)定證券市場,推行價值投資理念方而起到了舉足輕重的作用。
數(shù)據(jù)來源:Wind咨詢數(shù)據(jù)系統(tǒng)、中國基金網(wǎng)和銀河證券統(tǒng)計數(shù)據(jù),數(shù)據(jù)截至2009-12-31
開放式基金是將大眾手中的零星資金集中起來,委托具有專業(yè)知識和投資經(jīng)驗的專家進行管理和運作。這種形式使所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離,為道德風險的產(chǎn)生創(chuàng)造了條件。根據(jù)現(xiàn)代代理理論的分析,在基金持有人與基金管理人的委托——代理關(guān)系中,委托人力圖有效的監(jiān)督代理人的行為,考核代理人的業(yè)績,并防止代理人的經(jīng)營行為偏離委托人的目標和利益。而代理人由于與委托人目標和利益有不一致之處,因而有擺脫委托人監(jiān)管控制的傾向。但是,在代理人對資產(chǎn)的處置具有實質(zhì)權(quán)利的情況下,如果委托人無法完全有效控制代理人的時候,就必然產(chǎn)生代理人的機會主義行為,在一定的條件下,基金管理人就會做出違背投資者利益的事情,這就產(chǎn)生了委托代理風險。在此條件下,由于委托代理問題的存在和所有者缺位引起了道德風險。前者是道德風險產(chǎn)生的根本原因,后者強化了道德風險的存在。
(一)基金資產(chǎn)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離是產(chǎn)生道德風險的內(nèi)在因素。
現(xiàn)代公司制有兩大特點,一是法人財產(chǎn)制度;二是法人治理結(jié)構(gòu)。對于證券投資基金,由于投資者人數(shù)眾多不可能進行直接經(jīng)營管理,只能通過一個法人治理結(jié)構(gòu)進行管理,即為了保證基金資產(chǎn)能有效的運營,在組織管理和領(lǐng)導(dǎo)體制上通過投資契約的規(guī)定做出權(quán)利分離安排:由基金持有人大會、基金管理人、基金托管人組成的一種組織結(jié)構(gòu)。通過這種結(jié)構(gòu),基金持有人將自己的資產(chǎn)交由基金管理人管理使用,交由基金托管人托管。也就是說,在組織形態(tài)上開放式基金的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)是分離的,所有權(quán)歸基金持有人,經(jīng)營權(quán)歸基金管理人,所以,證券投資基金蘊含著出現(xiàn)委托代理的內(nèi)在條件。在基金管理公司中并沒有基金持有人的代表進駐(當然有的法規(guī)要求基金管理人持有一定的基金份額,但是比例很?。?,于是就出現(xiàn)了“無產(chǎn)者”的內(nèi)部人控制狀態(tài),于是就有可能發(fā)生道德風險。
(二)開放式基金信息分布不對稱
基金信息分布不對稱,基金持有人對基金管理人的投資運作的信息知情權(quán)不足是產(chǎn)生道德風險的又一根源。
在基金資產(chǎn)所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)兩權(quán)分離的情況下,基金持有人極其分散且其對基金管理人的經(jīng)營管理活動監(jiān)督制度乏力的局限下,客觀上實際存在著基金信息分布的不對稱:即掌握資產(chǎn)經(jīng)營信息較多的一方是基金管理人,知道信息較少的一方是基金持有人。而且,基金持有人在獲得對基金管理人投資運作的充分信息知情權(quán)方面還要遇到阻力:
1.監(jiān)控成本。監(jiān)控成本也就是基金持有人與基金管理人的委托代理關(guān)系中的代理成本。在證券投資基金的組織結(jié)構(gòu)中,分散的基金持有人由于把基金資產(chǎn)交給了基金管理人進行運作支配,他們不可能深入完整的了解資產(chǎn)經(jīng)營情況,如果想充分知情,就必然會發(fā)生基金持有人在監(jiān)控中的成本。
2.信息公告的安全性?;鸸芾砣藨?yīng)基金持有人的要求告之基金運作信息時,出于基金運作的安全性考慮,在一定的時效內(nèi)將會拒絕向基金持有人發(fā)布有關(guān)基金運作信息。
3.信息的非真實性?;鸸芾砣擞捎谂c基金持有人在利益上的不一致,在發(fā)生運用基金資產(chǎn)為自己謀取私利時,為了逃避基金持有人的監(jiān)控,又可能向基金持有人提供虛假信息。
因此,在此基礎(chǔ)上,基金信息分布的不對稱及基金持有人知情權(quán)的不足,是產(chǎn)生基金管理人道德風險的一個重要因素。
(三)基金管理人缺乏激勵機制
基金管理人缺乏激勵機制,基金管理人中的基金經(jīng)理合謀尋求私利是產(chǎn)生道德風險的主觀因素。
在證券投資基金中,由于基金持有人追求的是基金投資收益的最大化,基金管理人追求的則是其管理費收入的最大化(包括貨幣收益和非貨幣收益),在制度化監(jiān)控機制力度缺乏的情況下,兩者利益關(guān)系平衡的關(guān)鍵就在于要以最低的代理成本來激勵代理人、基金管理人的最大的代理收益。然而,非常遺憾的是,證券投資基金在建立激勵機制方面所做不多,其主要的手段也就是基金管理公司按照基金資產(chǎn)的凈值以一定比例收取基金管理費。另外基金管理人在激勵機制的設(shè)計上既缺乏有力的制約又缺乏有利的激勵機制的情況之下,基金管理人的投資專業(yè)人員極有可能結(jié)成聯(lián)盟合謀尋求私利,所以,基金激勵機制的缺乏,是導(dǎo)致基金道德風險產(chǎn)生的一個重要原因。
(一)有效的激勵和約束機制
對基金管理者建立有效的激勵和約束機制?;鸸芾碚咦鳛榛鹳Y產(chǎn)的運營者,獲得必要的報酬是理所當然的,因此必須保證他們收益的最大化,這樣他們才有動力提供更高的努力水平來管理整個基金,做出科學(xué)合理的投資組合,以獲得較高的基金業(yè)績,這樣基金投資者也可以獲得更高的業(yè)績分紅;一方面有激勵,另一方面對他們也應(yīng)建立相應(yīng)的約束機制。激勵機制是為了讓基金管理者更好的去運營基金資產(chǎn),獲得較高的投資報酬;約束機制是為了規(guī)范他們的行為,避免道德風險行為的產(chǎn)生。有效的激勵機制和約束機制好比“胡蘿卜”和“大棒”,是相輔相成,互相促進的,任何單個機制都不能保證基金管理者認真負責地去運營基金,都有可能產(chǎn)生道德風險。
(二)保持基金托管人的獨立性
我國開放式基金投資管理過程中基金持有人、管理人和托管人三者之間的制衡關(guān)系是基金持有人選擇基金管理人,基金管理人選擇基金托管人。在這種模式中,對基金管理人進行監(jiān)督的基金托管人是由基金管理人自己選的,在共同利益驅(qū)動下,存在二者合謀的可能,基金托管人維護基金持有人利益的功能便減弱。要實現(xiàn)治理結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變,可以從加強托管人的監(jiān)督職能入手:基金持有人利益的代表——基金托管人的選擇是由第三者(證券監(jiān)管機構(gòu)單獨設(shè)立的一個部門)來完成,而不是由基金管理人自己來提供,這樣就避免了基金管理人與基金托管人之間串謀的可能。同時,監(jiān)管機構(gòu)又對監(jiān)督基金管理人的基金托管人進行監(jiān)督,以防止基金托管人得到的風險。當然,這依賴于監(jiān)管機構(gòu),又產(chǎn)生了另外一個層次的委托代理難題,這也需要強化證券監(jiān)管機構(gòu)的監(jiān)管責任。當然,如果基金托管人監(jiān)督不力甚至與基金經(jīng)理人同謀損害投資者的利益,那么就要承擔連帶責任。
(三)加強信息披露和違規(guī)懲處力度
加強信息披露和違規(guī)懲處力度,實行基金持有人代表訴訟制度。在目前基金公司的出資股東多數(shù)是證券公司、銀行、上市公司的情況下,要有效的防范利益輸送、關(guān)聯(lián)交易、欺詐、內(nèi)部交易、操縱等行為,關(guān)鍵就要加強基金公司的信息披露,使得投資者和基金公司之間的信息不對稱減小甚至消失,這樣,損害投資者利益的行為就會曝光,市場的自發(fā)選擇機制會發(fā)揮功效。盡管《證券投資基金法》以及相繼出臺的《證券投資基金信息披露指引》、《貨幣市場基金信息披露特別規(guī)定》等法律和法規(guī)使得信息披露逐步完善,但是依然存在很多的問題。這些問題已成為我國基金產(chǎn)業(yè)良好發(fā)展的絆腳石,仍然需要繼續(xù)改進信息披露,尤其是對于基金和上市公司、證券公司、銀行、保險公司……以及相關(guān)利益關(guān)聯(lián)方之間的利益沖突關(guān)系,必須在監(jiān)管法規(guī)和監(jiān)管過程中嚴格要求詳細披露;制定完備的法規(guī)制度要求基金消除利益沖突的存在,并對內(nèi)幕交易、關(guān)聯(lián)交易、欺詐等行為嚴格執(zhí)法。在查處基金公司違法違規(guī)方面的力度應(yīng)該加大,在追究責任方面,要求基金管理人和托管人承擔連帶責任,同時實行基金持有人代表訴訟制度,強化基金持有人事后補救和經(jīng)濟補償措施。完善的法律和嚴格的監(jiān)管,是基金業(yè)得以蓬勃發(fā)展的必要條件。我們必須認識到,只有法制化才會有一個良好的基金行業(yè)形象,才能有基金業(yè)的健康發(fā)展。
[1]盛軍鋒.開放式基金協(xié)調(diào)發(fā)展研究[M].北京:經(jīng)濟科學(xué)出版社,2006.
[2]李克強.開放式基金風險分析與風險管理研究[M].北京:中國財政經(jīng)濟出版社,2004.
[3]劉家平.開放式基金的風險管理[M].北京:經(jīng)濟科學(xué)出版社,2004.
Abs tra c t:In September 4th,2001,China Securities Regulatory Commission issued Hua'an Innovation,the first open-end fund in China,which marks a new era of the development of China's securities investment fund.Within several years,open-end fund developed rapidly at home and became an important investment channel for common people.But in the current market environment,the moral risk management of open-end fund is not given enough attention.The article analyses the causes of the risk and puts forward some suggestions and measures.
Key w ords:open-end fund;moral risk;agent relationship
Research on the Moral Risk in China's Open-end Fund
CHEN Xiu- mei
(Xinhua Staff and Workers University,Tianjin 300040 China)
F830.91
A
1673-582 X(2011)03-0092-04
2010-11-02
陳秀梅(1979-),女,天津市人,新華職工大學(xué),講師,主要從事經(jīng)濟、金融管理研究。