中國船舶工業(yè)經(jīng)濟(jì)研究中心 劉 瑋

船舶融資東進(jìn)西退

中國船舶工業(yè)經(jīng)濟(jì)研究中心 劉 瑋

走過金融危機(jī)的恐慌之后，船舶融資市場在日益步入穩(wěn)定與恢復(fù)的同時(shí)，市場主體間的分化也日趨明顯。大型航運(yùn)企業(yè)的低成本擴(kuò)張，與普通航運(yùn)企業(yè)的求貸無門，正并存于后危機(jī)時(shí)代的船舶融資市場。

“三駕馬車”冷暖自知

信貸市場、證券市場和租賃市場是組成船舶融資市場的三駕馬車。2010年，信貸市場融資總量觸底回升，證券市場股票發(fā)行和債券發(fā)行基本保持在歷史相對高位，租賃市場資金募集量則出現(xiàn)大幅萎縮。相對于2009年資金嚴(yán)重匱乏的局面，溫和回暖是2010年船舶融資市場的主基調(diào)。但是，相對于融資需求而言，資金供給總量依然不足，融資難的問題也遠(yuǎn)未得到解決。

信貸市場。從主要船舶融資銀行的表現(xiàn)來看，船舶融資業(yè)務(wù)雖有所恢復(fù)，但整體而言惜貸情緒依然嚴(yán)重。目前來看，西方銀行經(jīng)營策略大約可分作三類。

第一類銀行選擇了退出船舶融資市場。由于自身資產(chǎn)質(zhì)量原因或是對航運(yùn)業(yè)前景不看好，部分歐洲銀行選擇了暫停新貸款項(xiàng)目，或是完全退出船舶融資業(yè)務(wù)。典型代表如英國勞埃德銀行，其持有約160億美元航運(yùn)資產(chǎn)，可以排進(jìn)世界前10大船舶融資行，但是，2010年勞埃德銀行已經(jīng)完全停止了其航運(yùn)貸款業(yè)務(wù)，并逐步淡出市場。

第二類是在危機(jī)前過度發(fā)放航運(yùn)貸款的船舶融資行，目前仍在致力于化解不良資產(chǎn)，放貸政策十分謹(jǐn)慎。由于對航運(yùn)業(yè)信心不振，此類銀行惜貸情緒嚴(yán)重，特別是交船前融資，更是不愿提供。在新船貸款項(xiàng)目中，部分銀行甚至?xí)蟠瑬|按照過去十年中最低的航運(yùn)費(fèi)率提供可行性分析。目前惜貸型銀行范圍甚廣，最典型的如世界最大的兩家船舶融資銀行：德國北方銀行和德意志船舶銀行，對船東的要求都十分苛刻。

第三類是操作穩(wěn)健型銀行，在危機(jī)中基本未受到重大沖擊，危機(jī)后依然保持了穩(wěn)定的業(yè)務(wù)規(guī)模。北歐銀行是此類銀行的代表，如挪威銀行、北歐聯(lián)合銀行，在危機(jī)前后基本保持了相近的業(yè)務(wù)規(guī)模。

目前西方銀行依然以穩(wěn)定業(yè)務(wù)規(guī)模為主，在船舶融資領(lǐng)域積極擴(kuò)張的銀行寥寥無幾。如蘇格蘭皇家銀行、荷蘭銀行等在危機(jī)中受創(chuàng)嚴(yán)重，但隨之在政府債務(wù)重組的扶持之下，資產(chǎn)狀況恢復(fù)健康繼而重新拓展市場的銀行，顯然屬于極少數(shù)。

與西方銀行的表現(xiàn)不同，東方銀行的船舶融資業(yè)務(wù)在過去一年中出現(xiàn)明顯的擴(kuò)張。特別是東亞三國的銀行為了支持本國造船產(chǎn)業(yè)，大大加強(qiáng)了對船舶融資的支持力度。政策性銀行，如中國進(jìn)出口銀行、韓國進(jìn)出口銀行和日本國際協(xié)力銀行在推動(dòng)本國造船業(yè)船舶出口融資中的作用明顯增強(qiáng)，同時(shí)，商業(yè)銀行如日本三菱日聯(lián)銀行、三井住友銀行、惠穗銀行、中國銀行、中國工商銀行等商業(yè)銀行船舶融資業(yè)務(wù)均有明顯擴(kuò)張。不過，就融資總量而言，東方銀行仍難與西方銀行比肩，對于填補(bǔ)融資缺口的作用也相對有限。

在銀行信貸政策偏緊的大環(huán)境下，船東的融資能力出現(xiàn)明顯的分化，大型船東或老牌船東充分享受了目前流動(dòng)性泛濫的益處，而普通船東則往往難以取得融資。

大型船東或老牌船東是目前流動(dòng)性泛濫的最大受益者。危機(jī)之后，銀行往往偏向于將信貸資金集中投放“核心”航運(yùn)企業(yè)，使得此類船東融資成本極低。一般而言，大型航運(yùn)企業(yè)融資成本大都在Libor+100-200個(gè)基點(diǎn)之間。而由于世界金融市場流動(dòng)性充裕，Libor長期位于0.5%以下，由此總?cè)谫Y成本不超過3%，幾乎是21世紀(jì)以來融資成本最低的時(shí)期。而基礎(chǔ)雄厚的企業(yè)，如，長榮海運(yùn)近期達(dá)成的1.65億美元貸款，放款利率竟可以低至Libor+70-80個(gè)基點(diǎn)，以目前Libor不足0.5%的水平計(jì)算，總?cè)谫Y成本僅略高于1%。大型企業(yè)獲得的益處還不止于此，在部分案例中，此類船東即便現(xiàn)金流出現(xiàn)問題，也可以相對輕易的從銀行取得貸款展期。

普遍的中小型船東則受到銀行信貸偏緊的直接沖擊。大部分銀行保守的信貸政策直接影響到了此類船東獲取融資的能力。很大比例的銀行，直接關(guān)停了對“非核心”客戶的貸款業(yè)務(wù)。而即便能獲得貸款，船東也會面臨苛刻的融資條件，利率價(jià)格高，達(dá)到500個(gè)基點(diǎn)以上，且均要求長期租約的保證，部分案例中甚至?xí)竽腹緭?dān)保或是第三方擔(dān)保。銀行過度保守的操作，使此類船東在尋求貸款的過程中困難重重。

證券市場。證券市場是船東直接融資的重要來源。在信貸渠道不暢的情況下，2010年很多船東選擇在股票市場或是債券市場融資。但是，同樣的，只有大型船東或老牌船東才有可能從中受益。

在股票市場，紐約、新加坡、香港等航運(yùn)金融中心均有航運(yùn)企業(yè)通過發(fā)行新股或是配股進(jìn)行融資。從市場環(huán)境來看，2010年航運(yùn)股表現(xiàn)平平，全年勞氏彭博50航運(yùn)股指下滑幅度在10%以上，并非IPO或再融資的最佳時(shí)間段。因此，雖然有大批企業(yè)有意在股市融資，但得以成功實(shí)施IPO或配股的企業(yè)并不多。

在新股發(fā)行方面，本年度紐約證券市場上共有4家企業(yè)成功實(shí)現(xiàn)IPO，融資總量6.5億美元。但股價(jià)表現(xiàn)乏善可陳，發(fā)行價(jià)大都低于詢價(jià)區(qū)間，且上市后的大部分時(shí)間，股價(jià)均運(yùn)行在發(fā)行價(jià)以下區(qū)間。

相比而言，再融資更為成功一些。本年度紐約市場共有近20家企業(yè)成功實(shí)現(xiàn)再融資，融資總量15.4億美元。但是，受益者依然以傳統(tǒng)老牌船東為主，再融資基本集中于“四大家族”Fredriksen、Georgiopoulos和Frangou旗下企業(yè)和Teekay集團(tuán)。其他企業(yè)從股票市場獲取資金的難度依然不低。

在債券市場，船東發(fā)債融資成為替代銀行信貸的主要方式。受益于以美聯(lián)儲為首的各國央行大規(guī)模的擴(kuò)張性貨幣政策，國債收益率的不斷走低拉動(dòng)商業(yè)債券收益率急速下滑，相應(yīng)的船東發(fā)行債券融資成本隨之走低。大部分船東發(fā)行債券票面利率僅在5%～10%之間，超低的融資成本大大提升了船東的發(fā)債沖動(dòng)。美國、挪威高收益?zhèn)袌龆汲蔀槭艿酱瑬|追捧的債券發(fā)行地，上半年美國市場發(fā)行航運(yùn)債券63億美元，挪威市場7.4億美元；東亞地區(qū)的韓國、中國、新加坡債券發(fā)行市場也均有不錯(cuò)的表現(xiàn)。特別是韓國，僅其國內(nèi)5大航運(yùn)企業(yè)發(fā)行債券融資規(guī)模就達(dá)到14億美元以上。同樣，主要的發(fā)債群體依然集中于大型航運(yùn)企業(yè)。

租賃市場。租賃市場是船舶融資的又一重要來源。2010年，傳統(tǒng)的融資租賃市場KG基金市場資金募集量進(jìn)一步下滑；另一方面，中國金融租賃公司則獲得了快速的發(fā)展。

2010年德國KG基金募集資金嚴(yán)重萎縮。上半年募資總量不足1億歐元，下半年雖略有好轉(zhuǎn)，但全年募資總量遠(yuǎn)低于2009年12億歐元的規(guī)模，比危機(jī)前年均30億歐元的規(guī)模更是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及。

資金募集不利直接導(dǎo)致了KG基金公司出現(xiàn)大面積的債務(wù)危機(jī)。傳統(tǒng)上德國KG基金的新船建造項(xiàng)目多從銀行獲取100%交船前融資，后繼以募集資金歸還銀行，并填補(bǔ)股本資金。但目前由于難以從私人投資者處籌集資金，眾多大型KG基金公司都難以按期履行其對銀行的承諾，最主要的幾家KG基金公司如HCI Capital、MPC Capital和Lloyd Fonds，都相繼與其借款銀行達(dá)成債務(wù)重組協(xié)議。

有鑒于此，目前眾多銀行公開表示不再會進(jìn)行交船前100%融資，這導(dǎo)致很多業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為KG基金融資模式面臨重大變革。不過，隨著集裝箱船運(yùn)輸市場走穩(wěn)，KG基金公司財(cái)務(wù)狀況已經(jīng)逐步穩(wěn)定，下一步KG基金募資金額很可能出現(xiàn)溫和回升。

另一重要的租賃市場，新加坡海事基金2010年經(jīng)營狀況平平，三大海事基金PST、RMT和FSL前三季度經(jīng)營業(yè)績基本與去年同期持平，其中，RMT和FSL剛剛與銀行完成債務(wù)重組，募資能力仍有待觀察。

同期，中國的金融租賃公司大舉擴(kuò)張，已成立的金融系租賃公司已在10家左右。其中，民生租賃、工銀租賃更是在船舶領(lǐng)域已經(jīng)擁有了相當(dāng)規(guī)模的船隊(duì)，極大地填補(bǔ)了中國在船舶融資租賃市場的空白。但是，從目前經(jīng)營模式來看，中國金融租賃公司資金來源依然主要依賴銀行系統(tǒng)，尚未出現(xiàn)向機(jī)構(gòu)投資者或是私人投資者募集資金的模式，股本金更是主要來自商業(yè)銀行。因此，從本質(zhì)而言，中國金融租賃公司還僅僅是銀行系統(tǒng)的延伸，而并非獨(dú)立的融資模式。也是由于這個(gè)原因，金融租賃公司融資成本難免遠(yuǎn)高于銀行信貸，并間接受制于央行貨幣政策的調(diào)整。這對中國金融租賃公司下一步的擴(kuò)張很可能形成巨大的阻礙。

東進(jìn)西退表現(xiàn)各不相同

從好的方面來看，市場總體流動(dòng)性日漸充裕，銀行體系基本穩(wěn)定，船舶融資最重要的抵押物，船舶資產(chǎn)的價(jià)格也趨于穩(wěn)定。但是，市場的發(fā)展依然受到兩個(gè)方面的制約。

經(jīng)受資產(chǎn)減計(jì)考驗(yàn)。歐洲銀行是船舶融資最主要的資金來源，但是由于在上一輪航運(yùn)高峰中過于激進(jìn)的放貸，很多銀行航運(yùn)貸款已經(jīng)形成事實(shí)上的不良資產(chǎn)，嚴(yán)重影響了銀行放貸的能力。德國北方銀行可算是這方面最為典型的代表。該銀行目前將大約80億歐元的航運(yùn)資產(chǎn)歸入債務(wù)重組部門，并宣布對于與不良資產(chǎn)有牽涉的船東，不再發(fā)放新貸款。

目前，盡管銀行都對船東技術(shù)性違約的貸款采取了克制的態(tài)度，在過去兩年中很少出現(xiàn)由于違約而扣船的案例。但是，隨著時(shí)間的推移，銀行寬容的態(tài)度還能保持多久已經(jīng)成為一個(gè)疑問。

最大的問題在于，在過去兩年中，由于航運(yùn)市場低迷，出現(xiàn)很多船東難以按時(shí)還本付息的案例，由此銀行已經(jīng)對違約貸款進(jìn)行了展期。而船東財(cái)務(wù)狀況遲遲難以改善，使得部分違約案例中銀行不得不給予船東一而再、再而三的展期。但是，財(cái)務(wù)制度的制約將逐步收窄銀行的可操作空間。如果船東財(cái)務(wù)狀況不能在2011年出現(xiàn)根本性好轉(zhuǎn)，歐洲銀行可能被迫進(jìn)行大規(guī)模的資產(chǎn)減計(jì)，并造成貸款損失及相應(yīng)的壞賬沖減，而這將嚴(yán)重削弱歐洲銀行繼續(xù)放貸的能力。

此外，日趨嚴(yán)格的金融監(jiān)管對歐洲銀行未來的放貸能力也將形成巨大壓力。航運(yùn)貸款多為長期貸款，而未來數(shù)年中，國際金融監(jiān)管趨緊已經(jīng)成為必然的趨勢。主要的風(fēng)險(xiǎn)來自兩方面：一方面銀行業(yè)自身風(fēng)險(xiǎn)管理規(guī)范的提高，主要是巴塞爾協(xié)議三對于提高核心資本充足率的要求，將從整體上緊縮銀行的放貸能力；另一方面是國際財(cái)務(wù)制度的變更對船東財(cái)務(wù)狀況的影響，目前正在討論的將長期租約納入表內(nèi)管理，將使得船東負(fù)債率大為上升，更加難以滿足銀行對船東財(cái)務(wù)狀況的要求。

面臨美元貶值風(fēng)險(xiǎn)。在西方金融機(jī)構(gòu)難以提供足夠資金支持的時(shí)候，船東大都將目光轉(zhuǎn)向東方，向東亞三大船舶出口國尋求融資。就過去兩年中的表現(xiàn)來看，東亞三國確實(shí)在解決船舶融資問題過程中起到了積極作用，也給了西方世界極大希望。

但是，就整體而言，東亞金融機(jī)構(gòu)仍普遍對西方航運(yùn)企業(yè)的融資需求表現(xiàn)十分謹(jǐn)慎，無論是日本的商業(yè)銀行，還是韓國的政策性金融機(jī)構(gòu)，其融資業(yè)務(wù)目標(biāo)群體仍主要為國內(nèi)企業(yè)。中國金融機(jī)構(gòu)雖然對海外業(yè)務(wù)表現(xiàn)出足夠興趣，但是受制于國內(nèi)嚴(yán)格的金融管制和人民幣升值導(dǎo)致的匯率風(fēng)險(xiǎn)影響，目前大部分融資業(yè)務(wù)也均為人民幣業(yè)務(wù)。

其中，美元貶值的風(fēng)險(xiǎn)可能是目前對中國金融機(jī)構(gòu)擴(kuò)張國際融資業(yè)務(wù)的最大制約。根據(jù)央行統(tǒng)計(jì)，2010年前10月中國金融系統(tǒng)外幣貸款規(guī)模不到400億美元，境外貸款更是不足200億美元。同時(shí)，大部分銀行為抵御匯率風(fēng)險(xiǎn)，對美元貸款都要求極高的利率，甚至高于國際市場利率水平。盡管各主要銀行均對船舶融資業(yè)務(wù)表示出濃厚興趣，但據(jù)彭博社的統(tǒng)計(jì)，本年度中國船舶融資總量占世界比例竟出現(xiàn)5年來首次下滑。美元貸款總量不足和資金成本高企，已經(jīng)成為中國金融機(jī)構(gòu)發(fā)展船舶融資業(yè)務(wù)最嚴(yán)重的桎梏。

兩大矛盾逐漸突顯

盡管有高失業(yè)率、債務(wù)危機(jī)等種種因素的干擾，但未來世界經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境的逐步走穩(wěn)將為船舶融資市場的發(fā)展奠定最基本的基調(diào)。信貸、證券或是租賃渠道提供的資金總量應(yīng)該能夠穩(wěn)定在目前水平，甚至有所上升。但是，融資市場的總量缺口和結(jié)構(gòu)矛盾恐怕還是難以得到有效化解，融資難仍將是未來一年船舶融資市場面臨的棘手問題。

從資金需求來看，未來兩年是世界船舶市場資金需求量最高的時(shí)期。目前手持訂單金額總量依然處于歷史高位，達(dá)到3869億美元，絕大部分訂單都將在2011～2012年期間交付。而其中大約有1000～2000億美元尚未取得融資保證；同時(shí)，目前世界航運(yùn)貸款余額也有將近4000億美元的規(guī)模，其中相當(dāng)部分需要在未來兩年取得再融資。保守估計(jì)，未來兩年世界船舶市場年均的資金需求量會在1000億美元以上。而從資金供給面來看，目前資金供給能力則難以在未來兩年出現(xiàn)大幅增長。按照目前可獲得數(shù)據(jù)估計(jì)，航運(yùn)業(yè)每年從信貸、證券或是租賃渠道獲得的資金總量很難超過1000億美元。

因此，從資金總量數(shù)據(jù)來看，世界金融市場在未來兩年依然不具備滿足船舶融資需求總量的能力。其中，中國金融系統(tǒng)盡管被業(yè)界給予厚望，但受制于人民幣升值、資本流動(dòng)管制、船舶融資業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)不足以及國內(nèi)貨幣政策轉(zhuǎn)向的影響，恐怕難以有效填補(bǔ)歐美金融機(jī)構(gòu)信貸收縮所留下的融資缺口。

資金供給結(jié)構(gòu)與資金需求結(jié)構(gòu)不匹配是目前船舶融資市場面臨的又一問題?？偭咳笨诘目陀^存在難以在短期內(nèi)解決的同時(shí)，結(jié)構(gòu)問題的日趨嚴(yán)重則進(jìn)一步加劇了資金供求矛盾的惡化。

所謂資金供給結(jié)構(gòu)與資金需求結(jié)構(gòu)不匹配，主要指在目前的市場環(huán)境下，資金基本只流向大型船東或是老牌船東。大型企業(yè)所能獲取的資金遠(yuǎn)超過其資金需求，而中小型企業(yè)則普遍難以取得融資。

誠然，金融機(jī)構(gòu)出于風(fēng)險(xiǎn)控制的考慮，對于大型船東或老牌船東的偏好具有其一定的合理性。但是，目前金融資源配置的無效同樣顯而易見。由于金融資源過多的集中于金字塔的頂端，大型企業(yè)能夠以極低的價(jià)格取得大筆完全無法有效利用的資金，而中小型船東則求貸無門。扭曲的資金配置體系，無論對于金融機(jī)構(gòu)，還是對于船東來說，都造成了效率的加大損失。

從未來發(fā)展來看，無論是西方銀行還是東方銀行，出于風(fēng)險(xiǎn)控制的考慮，對于大型船東的偏好不會改變，金融資源集中的格局短期內(nèi)也難以轉(zhuǎn)變。因此，在資金總量不足之外，金融資源配置不均衡將同樣成為融資難問題長期存在的重要原因。

不過，船舶融資市場的這一問題已經(jīng)對航運(yùn)業(yè)產(chǎn)生了影響，并使得市場主體做出了相應(yīng)的調(diào)整。越來越多跡象表明，大型船東很可能成為未來資金配置的中介之一，通過售后回租、轉(zhuǎn)售或是再貸款的方式，在一定程度上緩解中小型船東的融資難問題。但是，不可避免的，大型船東在航運(yùn)市場的影響力，及其話語權(quán)也將隨之增強(qiáng)，并可能導(dǎo)致航運(yùn)市場集中度的進(jìn)一步提高。對于新造船市場來說，這一發(fā)展的影響還需要進(jìn)一步跟蹤觀察。

After experiencing the panic of financial crisis,and at the time of the shipbuilding financing sector gradually entering the stage of stability and recover, the differentiation among market subjects is becoming more and more obvious. The low-cost expansion of large shipping enterprises and the normal shipping enterprises being unable to obtain loans are coexisting in the shipbuilding fi nancing market in the postcrisis era.

Credit market, security market and lease market are the three carriages to constitute the shipbuilding financing sector. In 2010, the financing amount in credit market hit the bottom and picked up, and stock issue and bond issue in security market were basically maintained high in the history, but the volume of capital raise in the lease market shrank sharply. As compared with the situation of serious lack of funds in 2009, mild recovery became the main theme for the shipbuilding fi nancing sector in 2010.However, for the fi nancing demand, the volume of capital supply is still insufficient, and the problem of financing diff i culty has yet not been resolved .

Judging from the good aspects, the general mobility of the market is increasingly abundant, the banking system is basically stable, and the price of ship assets which are the most important mortgage of shipbuilding fi nancing is becoming stable. However, the development of market is still limited by two aspects.

European banks are the main source of capital for shipbuilding fi nancing, but due to the excessively radical lend in the last round of peak in shipping, many shipping loans of these banks have actually become the nonperforming loan, which seriously affected these banks’ability to issue loans. Besides, when it was difficult for western fi nancial institutions to provide suff i cient fi nancial support, most shipowners turned their eyes to the east,seeking funds from the three large export countries in East Asia. Looking back upon the last two years’ performance,the three countries of East Asia indeed played a positive role in resolving the problem of shipbuilding financing,and gave the western countries great expectation as well. However, in terms of the whole aspect, financial institutions of East Asia are generally cautious to the demand of the western shipping enterprises. Although Chinese financial institutions show great interest in the overseas business, most fi nancing business are limited to RMB due to the strict domestic fi nancial regulations and the inf l uence of exchange rate risk caused by appreciation of RMB.

Although there are various disturbing factors like high unemployment rate, debt crisis and etc, the gradual steadying of the international fi nancial environment in the future will set the fundamental motif for the development of shipbuilding financing market. The capital volume provided by credit, security and lease channels shall be able to keep stable in the current level, and will even increase. However, the conflicts of volume gap and structure of financing sector will remain difficult to be effectively resolved, and fi nancing diff i culty is still a thorny problem facing the shipbuilding financing market in the next year.

Shipbuilding Financing:East Advance and West Retreat

By Liu Wei