杜劍　周鑫　曾山

【摘要】 創(chuàng)業(yè)板上市公司是我國高成長性中小企業(yè)和高技術(shù)企業(yè)的代表，股權(quán)激勵(lì)是公司治理中影響企業(yè)績效及技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)的重要因素。文章在回顧前人文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司股權(quán)激勵(lì)機(jī)制對(duì)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)投入的影響進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果表明，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)投入水平負(fù)相關(guān)，在現(xiàn)行狀況下應(yīng)進(jìn)一步弱化我國創(chuàng)業(yè)板上市公司對(duì)董事會(huì)和公司管理層的股權(quán)激勵(lì)，進(jìn)一步分散股權(quán)，以促進(jìn)企業(yè)的長期發(fā)展和研發(fā)水平的提高。

【關(guān)鍵詞】 創(chuàng)業(yè)板上市公司； 股權(quán)激勵(lì)； 技術(shù)創(chuàng)新

一、文獻(xiàn)回顧

股權(quán)激勵(lì)是指上市公司以本公司股票為標(biāo)的，對(duì)其董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員及其他員工進(jìn)行的長期性激勵(lì)。國內(nèi)外學(xué)者對(duì)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制能否提升公司業(yè)績的研究較多，也有部分學(xué)者針對(duì)股權(quán)激勵(lì)能否提高企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入的力度進(jìn)行了研究。一般而言，追求公司業(yè)績的提高意味著追求公司的長期價(jià)值，有利于促進(jìn)企業(yè)提高技術(shù)創(chuàng)新投入的力度。

關(guān)于股權(quán)激勵(lì)能否提升企業(yè)業(yè)績和是否有利于促進(jìn)企業(yè)提高技術(shù)創(chuàng)新投入的力度，國內(nèi)外的研究得出了不同的結(jié)果。Jensen和Meckling（1976）、張宏（2010）等大部分學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)有利于提升企業(yè)業(yè)績，促進(jìn)企業(yè)提高技術(shù)創(chuàng)新投入的力度。Demsetz（1983）、姚偉峰和魯桐（2009）等學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)反而會(huì)加劇高管與股東之間的代理沖突，增加代理成本，從而降低公司價(jià)值。Jensen和Murphy（1990）等學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)不影響公司業(yè)績，或影響甚微。Morek（1988）等學(xué)者認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)與公司業(yè)績呈非線性關(guān)系。

綜合國內(nèi)外研究結(jié)果，本文將在之后的實(shí)證分析中采用管理者激勵(lì)機(jī)制有利于企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入的觀點(diǎn)，假設(shè)我國創(chuàng)業(yè)板上市公司樣本公司董事會(huì)持股比例、總經(jīng)理持股比例、監(jiān)事會(huì)持股比例與公司創(chuàng)新研發(fā)投入水平之間呈正相關(guān)關(guān)系。

二、樣本選擇及變量設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇

本文以我國創(chuàng)業(yè)板上市公司為基礎(chǔ)，研究公司治理對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入水平的影響，本文研究的初始樣本選取遵循以下兩個(gè)主要標(biāo)準(zhǔn)：首先，本文的技術(shù)創(chuàng)新主要指有形的產(chǎn)品創(chuàng)新，金融業(yè)等服務(wù)行業(yè)的產(chǎn)品創(chuàng)新主要是服務(wù)創(chuàng)新，其產(chǎn)品并無實(shí)體，盡管概念有所重合，但服務(wù)創(chuàng)新并不是本文的研究范疇。還有一些行業(yè)（如農(nóng)業(yè)）受政策影響較大，企業(yè)的創(chuàng)新行為并非完全是一種市場行為，以這些企業(yè)作為研究樣本勢必會(huì)導(dǎo)致研究結(jié)果的偏差。創(chuàng)業(yè)板公司基本都滿足有形的產(chǎn)品創(chuàng)新條件。其次，既然本文是研究企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入水平，那么，與技術(shù)創(chuàng)新投入水平相關(guān)的信息披露就成為本研究樣本選取的另一重要依據(jù)。由于我國創(chuàng)業(yè)板于2009年才正式推出，根據(jù)上市公司招股說明書和2010、2011年的年報(bào)，本文選取樣本點(diǎn)的時(shí)間區(qū)間為2008至2010年，一方面是為了選取最新數(shù)（3）現(xiàn)金持有水平

本研究參照前人研究成果選擇現(xiàn)金持有水平作為控制變量，并定義該變量為CASH。因各樣本公司的規(guī)?？赡艽嬖谳^大的差異，該變量也應(yīng)該取其相對(duì)數(shù)值進(jìn)行度量，具體計(jì)算方法如下：

現(xiàn)金持有水平（CASH）=貨幣資金/總資產(chǎn)

四、實(shí)證分析

從表2可以看出，度量董事會(huì)持股比例的變量SRD的回歸系數(shù)為-0.262492，表明企業(yè)董事會(huì)持股比例與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)支出水平之間負(fù)相關(guān)，與前文認(rèn)為該變量對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)支出的影響預(yù)期不一致。其經(jīng)濟(jì)含義是，公司董事會(huì)持股比例越大，公司的技術(shù)創(chuàng)新水平越低。由此說明，當(dāng)我國創(chuàng)業(yè)板上市公司樣本公司董事會(huì)持股比例較高時(shí)，董事會(huì)成員趨于謹(jǐn)慎，不愿意推動(dòng)具有較大風(fēng)險(xiǎn)的技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)活動(dòng)，從而導(dǎo)致企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)支出水平的降低。但該回歸結(jié)果并沒有通過顯著性檢驗(yàn)，表明上述負(fù)向影響作用只是一種趨勢。

在表2中，度量總經(jīng)理持股比例的變量SRCEO的回歸系數(shù)為-0.222153，表明企業(yè)總經(jīng)理持股比例與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)支出水平之間負(fù)相關(guān)，與前文認(rèn)為該變量對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)支出的影響預(yù)期不一致。其經(jīng)濟(jì)含義是，公司總經(jīng)理持股比例越大，公司的技術(shù)創(chuàng)新水平越低。由此說明，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司樣本公司如果出現(xiàn)較高的內(nèi)部人持股比例則會(huì)引起“壕塹效應(yīng)”，從而導(dǎo)致公司價(jià)值的降低，阻礙公司的技術(shù)創(chuàng)新水平。同時(shí)該回歸結(jié)果并沒有通過顯著性檢驗(yàn)，表明上述負(fù)向影響作用只是一種趨勢。

從表2還可以看出，度量監(jiān)事會(huì)持股比例的變量SRM的回歸系數(shù)為-0.302253，表明企業(yè)監(jiān)事會(huì)持股比例與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)支出水平之間負(fù)相關(guān)，與前文認(rèn)為該變量對(duì)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)支出的影響預(yù)期不一致。其經(jīng)濟(jì)含義是，公司監(jiān)事會(huì)持股比例越大，公司的技術(shù)創(chuàng)新水平越低。由此說明，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司樣本公司監(jiān)事會(huì)職能嚴(yán)重弱化，未能發(fā)揮其促進(jìn)企業(yè)長期合理發(fā)展的作用。同時(shí)該回歸結(jié)果并沒有通過顯著性檢驗(yàn)，表明上述負(fù)向影響作用只是一種趨勢。

前文實(shí)證結(jié)果表明，我國創(chuàng)業(yè)板上市公司的董事會(huì)持股比例、總經(jīng)理持股比例和監(jiān)事會(huì)持股比例都與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)投入水平負(fù)相關(guān)。即創(chuàng)業(yè)板上市公司的大股東和管理層在現(xiàn)在的持股水平下更傾向于追求短期利益，忽視能為企業(yè)創(chuàng)造長期價(jià)值的技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)。因此，在現(xiàn)行狀況下應(yīng)進(jìn)一步弱化我國創(chuàng)業(yè)板上市公司對(duì)董事會(huì)和公司管理層的股權(quán)激勵(lì)，進(jìn)一步分散股權(quán)，以促進(jìn)企業(yè)的長期發(fā)展和研發(fā)水平的提高。

【參考文獻(xiàn)】

［1］ Jensen, M. and W. Meckling, Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs, and ownership stricture［J］.Journal of Financial Economics, 1976（3）：305-360.

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［3］ Demsetz. H., The structure of ownership and the theory of the firm［J］.Journal of Law and Economics, 1983（26）：375-390.

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［5］ Jensen, M. and K. Murphy, Performance pay and top-management incentives［J］.Journal of Political Economy , 1990, 98：225-264.

［6］ Morck, R., A. Shleifer, and R.vishny, Management ownership and market valuation［J］.Journal of Financial Economics, 1988, 20：290-315.