天津市天津財(cái)經(jīng)大學(xué) 邢妍妍 張路

2008年美國次貸危機(jī)爆發(fā)，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)市場“看門人（gate keeper）”的地位受到質(zhì)疑。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給予次級(jí)抵押債和CDO等結(jié)構(gòu)性融資產(chǎn)品很高的評(píng)級(jí)，虛高的評(píng)級(jí)加劇了次貸泡沫破滅和危機(jī)。盡管我們不能把次貸危機(jī)的責(zé)任全部歸責(zé)于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，但評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在危機(jī)中暴露的問題，如道德風(fēng)險(xiǎn)、利益沖突等使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)喪失了客觀性、獨(dú)立性，其中評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)利益沖突是導(dǎo)致其喪失獨(dú)立性的關(guān)鍵因素。

1 評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)利益沖突原因分析

基于前人研究可知，發(fā)行人付費(fèi)的收費(fèi)模式是利益沖突產(chǎn)生的重要原因，此模式下發(fā)行人、投資者和監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間存在矛盾，利益存在對(duì)立性，三者之間的利益沖突爆發(fā)需各種介質(zhì)的介入，因此本文從以下方面分析利益沖突矛盾激化的原因。

2010年美國《多德法》規(guī)定，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)承擔(dān)適用審計(jì)師、證券分析師的“專家責(zé)任”。本文將審計(jì)師、證券分析師和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)統(tǒng)稱為“職業(yè)誠信義務(wù)人”，作為金融市場“看門人”，他們應(yīng)承擔(dān)著作為“專家責(zé)任”的高度注意義務(wù)和忠實(shí)義務(wù)。

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的注意義務(wù)主要有以下方面：第一，評(píng)級(jí)人員在評(píng)級(jí)中，應(yīng)避免侵害各方主體利益的行為；第二，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)遵紀(jì)守法的注意義務(wù)；第三，在評(píng)級(jí)中應(yīng)堅(jiān)持審慎客觀的態(tài)度。忠實(shí)義務(wù)，第一，不得為自己謀利益或損害他人利益；第二，不得濫用職權(quán)收受賄賂。

職業(yè)誠信義務(wù)人應(yīng)遵守注意義務(wù)和忠實(shí)義務(wù)，在工作中應(yīng)堅(jiān)持客觀、公正、審慎原則，避免各種利益沖突。然而，次貸危機(jī)揭示出評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在評(píng)級(jí)過程中濫用其權(quán)力，違背職業(yè)誠信義務(wù)，對(duì)投資者的利益造成巨大損害。職業(yè)誠信義務(wù)人違規(guī)是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)利益沖突矛盾激化的主要因素。

1.1 職業(yè)誠信義務(wù)人違規(guī)

基于發(fā)行人付費(fèi)模式下，職業(yè)誠信義務(wù)人違反注意義務(wù)和忠實(shí)義務(wù)的表現(xiàn)如下：

(1)從收費(fèi)對(duì)象看，發(fā)行人收費(fèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)易受利益的不當(dāng)影響，如：2010年美國參議院公布的調(diào)查結(jié)果中援引標(biāo)普員工的郵件寫道：“為避免喪失客戶，有必要開會(huì)談?wù)撜{(diào)整針對(duì)抵押貸款相關(guān)證券的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)”，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)迫于經(jīng)濟(jì)壓力有可能犧牲投資者利益、給予發(fā)行人高評(píng)級(jí)，不履行其作為職業(yè)誠信義務(wù)人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的主要義務(wù)。

(2)從收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)看，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)是按照融資規(guī)模的一定比例收費(fèi)的，主要依照債券發(fā)行的規(guī)模和業(yè)務(wù)復(fù)雜程度，按照發(fā)行收入的0.2%～0.3%收取。對(duì)某一證券發(fā)行而言，較高的評(píng)級(jí)將會(huì)減少發(fā)行者的成本，同時(shí)有利于證券的順利發(fā)行，且給予的評(píng)級(jí)越高評(píng)級(jí)費(fèi)用將會(huì)越高。虛高的信用評(píng)級(jí)增加了發(fā)行人和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)收益，卻損害了投資者的利益。

(3)從評(píng)級(jí)人員來看，評(píng)級(jí)人員與受評(píng)企業(yè)存在直接或間接聯(lián)系，如果兼職于受評(píng)企業(yè)，比如前穆迪公司的董事長 Clifford L.Alexander曾同時(shí)擔(dān)任世通公司董事長達(dá)19年，在市場對(duì)世通的評(píng)級(jí)已經(jīng)降到投資級(jí)別以下之后，穆迪對(duì)世通的評(píng)級(jí)依然維持在投資級(jí)別之上。鑒于此，評(píng)級(jí)結(jié)果的客觀性不得不令人質(zhì)疑。

1.2 法律規(guī)制的松散

一直以來評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)被法律賦予特殊的地位，如果說基于發(fā)行人付費(fèi)模式下評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)作為職業(yè)誠信義務(wù)人違規(guī)是利益沖突主觀原因，那么缺乏有效法律規(guī)制就是其催化劑。

1.2.1 對(duì)利益沖突的核心監(jiān)管不到位

2004年IOSC發(fā)布的《信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)行為基本準(zhǔn)則》在獨(dú)立性和利益沖突管理上要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和分析師要維護(hù)獨(dú)立性和客觀性，但并未對(duì)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)與債券評(píng)級(jí)等級(jí)掛鉤這一核心問題進(jìn)行監(jiān)管。盡管《多德法》頒布了多條信用評(píng)級(jí)監(jiān)管措施，但對(duì)涉及評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的利益沖突的核心問題并未進(jìn)行明確規(guī)定，只是責(zé)成美國聯(lián)邦審計(jì)長研究評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)付費(fèi)的替代商業(yè)模式，在該法實(shí)施后18個(gè)月內(nèi)提交報(bào)告，因此關(guān)于利益沖突核心監(jiān)管問題到目前為止仍然無法可循。

1.2.2 對(duì)法律責(zé)任追究不利

在美國100多年來的債券評(píng)級(jí)歷史上，投資者起訴評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的只有兩起，即便在評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)被他人訴至法院的一些案例中，最終判決評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)承擔(dān)責(zé)任的也是少之又少。究其原因，是信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)享受《憲法第二修正案》和《1933 年證券法》第11 章“疏失行為民事責(zé)任”免責(zé)條款的保護(hù)，其評(píng)級(jí)結(jié)果在法律上屬一種“觀點(diǎn)”，不具有法律效力，僅供投資者參考。除非評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在評(píng)級(jí)過程中存在故意行為，否則評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將不負(fù)法律責(zé)任。盡管《多德法》規(guī)定了信用評(píng)級(jí)的專家責(zé)任：“對(duì)于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)以明知或輕率方式不進(jìn)行合理事實(shí)調(diào)查，不從獨(dú)立來源獲得分析，投資者可以向評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提起私人訴訟”，但能真正實(shí)現(xiàn)投資者維權(quán)還有很長的路要走。

1.2.3 三大信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)經(jīng)營壟斷，缺乏監(jiān)管

國際信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基本上處在一種美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)“說誰行誰就行”的原始狀態(tài)。例如，美國監(jiān)管部門認(rèn)定，只有得到一家甚至兩家被認(rèn)可的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出具評(píng)級(jí)報(bào)告，發(fā)行方才能成功發(fā)行債券，而所謂被認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，完全是美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)說了算。

2 信用評(píng)級(jí)利益沖突監(jiān)管建議

改革發(fā)行人付費(fèi)的模式，緩和利益沖突。國際金融危機(jī)以來，針對(duì)當(dāng)前的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)收費(fèi)模式，有的學(xué)制懷疑評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)存在的合理性，有的學(xué)者提出改由投資者付費(fèi)，也有的提出由政府付費(fèi)等，以期有效管理利益沖突問題。

盡管專家學(xué)者在探討各種付費(fèi)模式，但短期內(nèi)新的收費(fèi)模式難以替代現(xiàn)行收費(fèi)模式，因此筆者認(rèn)為，在討論新的收費(fèi)模式的同時(shí)，利益沖突的監(jiān)管更是重中之重。建立與收費(fèi)制度相關(guān)的立法保障措施，從制度本身和執(zhí)行者兩方面來防范利益沖突。

2.1 加強(qiáng)職業(yè)誠信義務(wù)人監(jiān)管，完善評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的內(nèi)部治理

美國次貸危機(jī)和歐洲債務(wù)危機(jī)，利益沖突的內(nèi)部政策和程序執(zhí)行情況不盡理想，因此必須加強(qiáng)職業(yè)誠信義務(wù)人的監(jiān)管，完善評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的內(nèi)部治理。

2.1.1 加強(qiáng)職業(yè)誠信義務(wù)人監(jiān)管

評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)作為職業(yè)誠信義務(wù)人，對(duì)投資者和發(fā)行人負(fù)有注意和忠實(shí)義務(wù)，評(píng)級(jí)要公正、客觀。然而實(shí)踐中評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)違反職業(yè)誠信義務(wù)，犧牲投資者的利益。本文認(rèn)為可以借鑒審計(jì)師、證券分析師等金融中其他“看門人”規(guī)避利益沖突的經(jīng)驗(yàn)，制定評(píng)級(jí)分析師職業(yè)治理的獨(dú)立標(biāo)準(zhǔn)，并監(jiān)督評(píng)級(jí)分析師職業(yè)活動(dòng)，該等標(biāo)準(zhǔn)將以法律的形式頒布，使其具有強(qiáng)制效力，違反者必須承擔(dān)法律責(zé)任?；蛘咭嗫蓢L試對(duì)評(píng)級(jí)分析師職業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的執(zhí)行情況與個(gè)人收入掛鉤，將其作為績效考核的一部分在每個(gè)會(huì)計(jì)年度進(jìn)行考核。但是具體操作方式由于本人知識(shí)的局限性，還有待進(jìn)一步探討。

2.1.2 改變營銷帶來的利益沖突問題

信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)必須建立并執(zhí)行嚴(yán)格的防火墻制度，嚴(yán)格區(qū)分市場推廣部門與評(píng)級(jí)分析部門的人員，防止?fàn)I銷影響評(píng)級(jí)的客觀公正性。若評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)違反該防火墻制度，政府部門可吊銷該評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的執(zhí)照，加大處罰的力度。同時(shí)改革評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的薪酬模式，將薪酬與評(píng)級(jí)等級(jí)分開，確立良好的薪酬制度，以期通過各方努力避免利益沖突。

2.2 加強(qiáng)立法監(jiān)管

監(jiān)管的松散是利益沖突矛盾爆發(fā)的客觀因素，因此要加強(qiáng)立法監(jiān)管。2010年《多德法》對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)規(guī)定了9個(gè)部分監(jiān)管規(guī)則，從制度和法律的層面做了規(guī)定，但本文認(rèn)為其亦有不足之處，以下方面也應(yīng)納入立法議程。

2.2.1 法律對(duì)于評(píng)級(jí)結(jié)果法律定位不清晰

在美國評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)被定位為出版商或承銷商，其評(píng)級(jí)結(jié)果則被認(rèn)定為是一種單純的意見、評(píng)論或商品，從而使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)逃脫法律責(zé)任的約束。美國法律體系中對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)法律責(zé)任的規(guī)定是一片空白，盡管《多德法》規(guī)定評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)適用與審計(jì)師、證券分析師和投資銀行同樣標(biāo)準(zhǔn)和類似水平的法律責(zé)任和公共監(jiān)管，廢除Rule436(g)規(guī)則，意味著評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將承擔(dān)《1933年證券法》第11節(jié)下“專家”身份責(zé)任。這一規(guī)定只是明確了評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的責(zé)任，并未明確評(píng)級(jí)結(jié)果的法律地位，因此，應(yīng)該從法律的角度對(duì)評(píng)級(jí)結(jié)果法律性質(zhì)進(jìn)行定位，以明確其法律責(zé)任。

2.2.2 《多德法》規(guī)定評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)“專家責(zé)任”以及增加了私人訴權(quán)

根據(jù)《多德法》規(guī)定：“私人能夠利用具體事實(shí)充分推定信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)以明知或輕率的方式不進(jìn)行合理的調(diào)查，不從獨(dú)立來源獲得分析，投資者就可以向評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提起私人訴訟?！钡?，對(duì)于此類案件投資者以何種理由起訴，舉證責(zé)任該由誰來承擔(dān)，需要進(jìn)一步的探討。

針對(duì)三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的壟斷經(jīng)營，學(xué)者建議建立自己本土評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)以期與三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)抗衡，如歐盟正積極籌備屬于歐洲自己的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)以打破三大機(jī)構(gòu)的壟斷地位。從目前評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在世界經(jīng)濟(jì)發(fā)揮作用來看，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)帶有濃厚的政治色彩，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)該脫離政治牢籠，成為真正獨(dú)立的金融“看門人”，因此筆者認(rèn)為應(yīng)該加強(qiáng)國家金融合作，建立超國家主權(quán)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，采取會(huì)員制，評(píng)級(jí)結(jié)果在世界范圍內(nèi)具有公信力，在成員國設(shè)立分支機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)成員國各項(xiàng)評(píng)級(jí)。

3 結(jié)語

對(duì)于我國而言，評(píng)級(jí)行業(yè)起步晚，相應(yīng)的監(jiān)管框架和制度也比較簡單。隨著我國金融體系的不斷健全，信用評(píng)級(jí)的業(yè)務(wù)范圍和功能作用將大大拓寬。伴隨著收費(fèi)模式的利益沖突矛盾浮出水面，我國關(guān)于信用評(píng)級(jí)的各項(xiàng)規(guī)定、立法逐步散見于部委文件中，如證監(jiān)會(huì)的《證券市場資信評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第四十一條規(guī)定：“證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)違反回避制度或者利益沖突防范制度，責(zé)令改正，給予警告；對(duì)直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員給予警告；情節(jié)嚴(yán)重或者拒不改正的，依照《證券法》第二百二十六條第三款的規(guī)定處理”。但該等文件法律層次過低，內(nèi)容分散，標(biāo)準(zhǔn)不一，且這些文件只是一些原則性的規(guī)定，處罰力度不夠，執(zhí)行力不強(qiáng)，因此，我們應(yīng)該借鑒發(fā)達(dá)國家信用評(píng)級(jí)的立法，建立我國信用評(píng)級(jí)的專門立法，尤其是設(shè)專章對(duì)利益沖突加以規(guī)制。

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