雪球財(cái)經(jīng)

一汽夏利（000927）巨虧是意料之中的事情。幾年來，一汽夏利本部年年巨虧，而長(zhǎng)期依賴于天津一汽豐田的投資收益才得以保持業(yè)績(jī)微利。從2013年來，由于天津一汽豐田的投資收益不佳，導(dǎo)致羸弱的本部經(jīng)營(yíng)狀況暴露無遺。不過，降到低谷的一汽夏利也許是個(gè)機(jī)會(huì)，看點(diǎn)來自于一汽豐田2014年的業(yè)績(jī)提升以及一汽集團(tuán)的整體上市預(yù)期。

無奈的昔日“國(guó)民車”

作為曾經(jīng)的國(guó)民車，一汽夏利有過輝煌的歷史。但近年來，隨著用戶消費(fèi)升級(jí)、合資品牌產(chǎn)品下沉、限購(gòu)地區(qū)范圍擴(kuò)大等諸多原因，一汽夏利本部陷入了連年巨虧的窘境。從近年來一汽夏利的銷量數(shù)據(jù)可以看出，2007年—2011年，公司銷量還是在上漲的，但從2012年開始，公司銷量開始大幅下滑，2013年的銷量已經(jīng)下滑至2006、2007年的水平。

實(shí)際上，一汽夏利如今的局面，也和公司在一汽集團(tuán)的市場(chǎng)定位有直接聯(lián)系。在一汽集團(tuán)，一汽夏利的定位就是生產(chǎn)小型車。原先這個(gè)領(lǐng)域，基本都是自主品牌，一汽夏利有一定優(yōu)勢(shì)，而如今隨著合資品牌深耕國(guó)內(nèi)汽車市場(chǎng)，不斷把產(chǎn)品線下移，使得國(guó)內(nèi)自主品牌在A0、A00級(jí)市場(chǎng)也越來越難以生存。實(shí)際上，一汽夏利對(duì)于一汽集團(tuán)的主要貢獻(xiàn)也就在沖量了。

年報(bào)顯示，公司今年將重點(diǎn)打造SUV TO12 ，并計(jì)劃推出A級(jí)轎車、緊湊型SUV等車型。顯然，一汽夏利未來將把產(chǎn)品線上拓展到A級(jí)車、SUV領(lǐng)域，這也許是自主品牌目前唯一可以選擇的路了。

一汽豐田投資收益下滑

一汽夏利最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)來自于天津一汽豐田汽車有限公司30%的股份。該公司的第一工廠生產(chǎn)能力12萬輛，生產(chǎn)威馳系列轎車和花冠系列轎車；第二工廠設(shè)計(jì)產(chǎn)能為15萬輛，生產(chǎn)銳志系列轎車和皇冠系列轎車；第三工廠設(shè)計(jì)產(chǎn)能為20萬輛，生產(chǎn)卡羅拉、RAV4系列轎車。三個(gè)工廠合計(jì)產(chǎn)能47萬輛。

年報(bào)顯示，該公司共生產(chǎn)轎車425233萬輛，同比下降6.43%，銷售轎車425179輛，同比下降6.43%。期末，公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)34.9億元，向一汽夏利貢獻(xiàn)的投資收益97340萬元，比2012年的12億多投資收益下滑明顯。

在汽車行業(yè)大好的2013年，為何天津一汽豐田的銷量會(huì)下滑？筆者比較發(fā)現(xiàn)，一汽豐田整體的銷量在2013年是上漲的，而天津一汽豐田所屬車型的銷量出現(xiàn)了小幅下滑。細(xì)分車型來看，出現(xiàn)大幅下滑的車型是SUV車型RAV4，A0級(jí)車威馳，此外皇冠、卡羅拉也出現(xiàn)了小幅下滑。

去年，全新一代RAV4上市，豐田完成了緊湊級(jí)SUV的換代。然而在這款SUV的背后卻隱藏了老款車型多次召回維修未果的命運(yùn)，豐田的上一代RAV4曾經(jīng)因多種問題在北美召回，甚至出現(xiàn)了二次召回的情況，而在國(guó)內(nèi)這款車也曾多次召回。

威馳的命運(yùn)同樣多舛。一直以來，豐田寄希望于威馳能在小型車領(lǐng)域有所作為，但事與愿違。與豐田的卡羅拉、花冠等中級(jí)車的熱銷相比，威馳在中國(guó)小型車市場(chǎng)并未占有一席之地。此外，C級(jí)車皇冠的生存空間，也被奧迪、寶馬、奔馳所擠壓，市場(chǎng)地位打不如前。

威馳暴漲成今年亮點(diǎn)

投資永遠(yuǎn)是看未來，而不是過去。汽車行業(yè)是規(guī)模經(jīng)濟(jì)，如果規(guī)模上去了，達(dá)到了盈虧平衡點(diǎn)，公司可以賺很多錢。相反，汽車公司掉頭也很難。去年10月份，一汽豐田花大力氣推出的新威馳上市，市場(chǎng)反響強(qiáng)烈，今年1、2月份已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了1.83萬輛的銷量，同比暴漲18765.98%。務(wù)實(shí)的定價(jià)，邀請(qǐng)歐美明星進(jìn)行去日本化傳播，精準(zhǔn)的人群定位，可能是該款汽車成功的原因。由于天津一汽豐田已然實(shí)現(xiàn)了高國(guó)產(chǎn)化，成本下降使得威馳可以把價(jià)格拉低，最低配價(jià)格拉低至6.98元，比老款降了近2萬，大幅擠壓國(guó)內(nèi)A0級(jí)車市場(chǎng)。

此外，眾所周知，一汽夏利、一汽轎車兩家上市公司一直有集團(tuán)整體上市預(yù)期。但由于時(shí)間一拖再拖，加上業(yè)績(jī)低迷，使得兩家公司的股價(jià)在過去兩三年都出現(xiàn)了大幅下跌。不過，2014年初的一則公告使得整體上市預(yù)期越發(fā)強(qiáng)烈。

筆者結(jié)論：

1、如果選擇上汽的資產(chǎn)打包注入方式，一汽轎車肯定是唯一的標(biāo)的。但這樣就無法徹底解決一汽夏利的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、關(guān)聯(lián)交易問題，也就不能在本質(zhì)上實(shí)現(xiàn)整體上市。實(shí)際上，一汽集團(tuán)可能更關(guān)心一汽夏利持有的一汽豐田股權(quán)資產(chǎn)的注入。

2、如果選擇廣汽集團(tuán)吸收合并廣汽長(zhǎng)豐的方式，則更有可能解決一汽夏利的問題。一汽夏利的股權(quán)結(jié)構(gòu)跟廣汽長(zhǎng)豐很近似，都有一個(gè)地方國(guó)企二股東。如果以現(xiàn)金選擇權(quán)的方式，給予股東補(bǔ)償以吸收合并一汽夏利，則可以徹底解決歷史遺留問題。但問題是，這需要地方政府有“要實(shí)不要名”的政治智慧。

3、最合理最可行的方式也許是：一汽集團(tuán)先吸收合并一汽夏利和一汽轎車，然后再通過一汽股份IPO的方式，實(shí)現(xiàn)整體上市。

4、如果天津一汽豐田2014年能貢獻(xiàn)12億的投資收益，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)的PE大概在5倍多，只要一汽夏利本部盡量減虧，加上一汽集團(tuán)整體上市預(yù)期，目前的股價(jià)是值得博弈的。（雪球ID：被解放的mogwai）