【摘要】據(jù)世界銀行統(tǒng)計(jì)，目前全球有44個(gè)經(jīng)濟(jì)體實(shí)行利率市場(chǎng)化。由于不同國家和地區(qū)經(jīng)濟(jì)環(huán)境及經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程具有異質(zhì)性，導(dǎo)致整個(gè)利率市場(chǎng)化進(jìn)程中利率結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)的變化各有差異，從而利率市場(chǎng)化的結(jié)果及其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響也不盡相同。在目前中國融資結(jié)構(gòu)和利率結(jié)構(gòu)下，利率市場(chǎng)化也深刻著影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和銀行風(fēng)險(xiǎn)。本文通過總結(jié)國內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)并對(duì)其進(jìn)行梳理總結(jié)，并視圖指出未來的研究方向。

【關(guān)鍵詞】利率市場(chǎng)化 企業(yè)融資 銀行破產(chǎn)

一、引言

2012年6月8日和7月6日中國人民銀行兩次利率調(diào)整，是中國利率市場(chǎng)化至今最大幅度的改革舉措。經(jīng)過改革，貸款利率下限已經(jīng)突破銀行保本點(diǎn)，意味著貸款利率市場(chǎng)改革已經(jīng)到位；而存款利率可上浮說明利率體系中處于決定性地位的存款利率的市場(chǎng)化改革已經(jīng)取得了實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。但是與利率市場(chǎng)化進(jìn)展取得階段性成功的其他國家一樣，中國利率市場(chǎng)化并不會(huì)一帆風(fēng)順，路途必定艱難，必定是一個(gè)循序漸進(jìn)的過程，也是一個(gè)進(jìn)一步改革開放和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的過程。我們既要借鑒國際利率市場(chǎng)化成功經(jīng)驗(yàn)，也要總結(jié)其中的失敗教訓(xùn)。

二、研究綜述

（一）國外研究現(xiàn)狀及分析

國外學(xué)者關(guān)于利率市場(chǎng)化影響的研究，主要集中在利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的影響、利率市場(chǎng)化對(duì)銀行的影響（包括對(duì)銀行效率和銀行風(fēng)險(xiǎn)兩方面）、利率市場(chǎng)化對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)效率的影響等方面。

1.利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的影響。Harris et al. （1994），Gelos&Werner（2002），Koo&Shin（2004），以及分別用印度尼西亞，墨西哥，韓國的數(shù)據(jù)驗(yàn)證了利率市場(chǎng)化會(huì)降低企業(yè)融資約束？Laeven（2003）以1989年至1998年10年的企業(yè)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，以企業(yè)投資模型作為出發(fā)點(diǎn)，選取了13個(gè)發(fā)展中國家為研究對(duì)象考察企業(yè)融資約束的影響。結(jié)果表明總體上利率自由化明顯改善了小企業(yè)在利率自由化前的融資約束問題，但大企業(yè)卻在利率自由化后出現(xiàn)融資困難？

2.利率市場(chǎng)化對(duì)銀行的影響。利率市場(chǎng)化對(duì)銀行的影響包括對(duì)銀行效率的影響和對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)的影響兩個(gè)方面。Maghyereh（2004）以蘇丹銀行業(yè)作為研究對(duì)象，使用了較為新穎的數(shù)據(jù)包絡(luò)作為分析工具，研究表明隨著自由程度的加深，商業(yè)銀行的效率也會(huì)相應(yīng)增加。而規(guī)模較大的銀行較小銀行而言效率提升的更高？Barajas等（2000），Ataullaha&Le（2004）以及Ayari&Bennaceur（2005）同樣使用了數(shù)據(jù)包絡(luò)分析工具，以哥倫比亞、印度、巴基斯坦、突尼斯等國的銀行業(yè)作為研究對(duì)象，得出的結(jié)論也與前者類似：自由程度的加深對(duì)競(jìng)爭(zhēng)起著促進(jìn)作用，同時(shí)也降低了交易摩擦，并使得銀行貸款得到優(yōu)化。Ash&Enrica（1998）則在前者的基礎(chǔ)上研究經(jīng)濟(jì)體制的積極意義，雖然自由化程度的加深有可能導(dǎo)致銀行破產(chǎn)的幾率增加，但是良好的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行體制將會(huì)大大削弱這一負(fù)面效應(yīng)。Hdlmann、Murdock&Stiglitz（2000）以“金融約束”理論作為基礎(chǔ)，動(dòng)態(tài)地分析了道德風(fēng)險(xiǎn)可能帶來的負(fù)面影響。他們認(rèn)為，在存在道德風(fēng)險(xiǎn)的條件下，競(jìng)爭(zhēng)行為會(huì)使得商業(yè)銀行原本行為的謹(jǐn)慎程度被降低。最低資本金的限制在某種程度上鼓勵(lì)了商業(yè)銀行從事風(fēng)險(xiǎn)較大的行為從而不能使得資源得到最優(yōu)配置。在對(duì)利率進(jìn)行管制的條件下，則可以有效遏制商業(yè)銀行從事風(fēng)險(xiǎn)過度的行為。Ilan（2004）以基于面板數(shù)據(jù)的probit模型對(duì)商業(yè)銀行發(fā)生破產(chǎn)的概率進(jìn)行分析，研究結(jié)果表明，利率市場(chǎng)化對(duì)銀行破產(chǎn)危機(jī)的發(fā)生具有一定程度的影響，但是該影響弱于銀行金融壟斷地位被削弱而給銀行帶來的風(fēng)險(xiǎn)。Choudhry&Jakob（2008）研究了1981年至2008年全球具有普遍代表意義的發(fā)展中國家和發(fā)達(dá)國家的具體情況，并且在前人基礎(chǔ)上加入了具有創(chuàng)新意義的衡量金融自由程度的代表變量，結(jié)果表明，金融自由化程度對(duì)銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)具有負(fù)面影響且該影響顯著，但卻會(huì)導(dǎo)致銀行非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增加。Feyzioglu，Porter & Takats（2009）則以中國作為研究對(duì)象，他們使用了模擬分析的方法，結(jié)果表明隨著中國利率市場(chǎng)化進(jìn)程的推進(jìn)中國的利率水平在一定程度上會(huì)上升，從而提高資金融通效率和貨幣政策的傳導(dǎo)效率。同時(shí)，市場(chǎng)化銀行以及對(duì)成本管控程度較嚴(yán)格的銀行的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)會(huì)隨之顯現(xiàn)，獲得更多的利潤(rùn)。

3.利率市場(chǎng)化對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)效率的影響。盡管很多研究都指出管制利率會(huì)阻礙貨幣政策的傳導(dǎo)，很少有研究?jī)?nèi)容關(guān)注到二元金融結(jié)構(gòu)中利率如何傳導(dǎo)的問題？Porter & Xu（2009）以及Chen et al.（2011）通過建立銀行息差最大化理論模型研究利率決定對(duì)貨幣政策的影響。He，D.& H.Wang（2012）在Porter & Xu（2009）and Chen et al.（2011）的基礎(chǔ)上并通過加入銀行和債券間的貨幣流動(dòng)將它們之前的研究進(jìn)行拓展？他們建立了一個(gè)簡(jiǎn)單的理論模型來比較不同政策工具的效果，同時(shí)用兩個(gè)實(shí)證模型來檢驗(yàn)理論模型的預(yù)測(cè)效果？最終結(jié)果認(rèn)為貨幣政策工具在二元利率結(jié)構(gòu)中仍然有效，因?yàn)樗麄兯绊懙男刨J成本能夠通過數(shù)實(shí)證方法進(jìn)行有效地預(yù)測(cè)到？

（二）國內(nèi)研究現(xiàn)狀及分析

國內(nèi)文獻(xiàn)主要集中在他國利率市場(chǎng)化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)、利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)的影響（融資結(jié)構(gòu)、融資約束兩方面）等各個(gè)方面。

1.他國利率市場(chǎng)化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)。吳土金，周炳林，林松立，崔嶸（2010）研究并比較了美國、日本和臺(tái)灣等多個(gè)地區(qū)實(shí)行利率市場(chǎng)化的過程，結(jié)合中國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的實(shí)際情況認(rèn)為中國的利率市場(chǎng)化進(jìn)程會(huì)比一般國家歷時(shí)更加漫長(zhǎng)。盛朝陣（2010）對(duì)中國的具體情況進(jìn)行了分析，分別探討了中國利率市場(chǎng)化進(jìn)程推進(jìn)過程中可能發(fā)生的諸多情況。肖欣榮，伍永剛（2011）以美國利率市場(chǎng)化進(jìn)程作為研究范本，并結(jié)合中國的特殊情況認(rèn)為普遍而言利率市場(chǎng)化會(huì)減小商業(yè)銀行的存貸款利差，但該影響在長(zhǎng)短期之內(nèi)受到的影響卻不盡相同。由于中國商業(yè)銀行貸款占比較高，所以長(zhǎng)期影響相對(duì)短期較小。同時(shí)，利率市場(chǎng)化可以顯著擴(kuò)大商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)的規(guī)模，市場(chǎng)化程度較高的商業(yè)銀行破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較高，而競(jìng)爭(zhēng)能力有限的銀行破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)顯著上升，進(jìn)而提升整個(gè)銀行業(yè)的集中程度。周小川（2011）認(rèn)為受到我國金融市場(chǎng)發(fā)展水平所限，利率市場(chǎng)化改革應(yīng)逐步推進(jìn)并提出相應(yīng)的政策建議。

2.利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)的影響。在利率被管制且以四大銀行主導(dǎo)的銀行系統(tǒng)中，資金分配的標(biāo)準(zhǔn)往往側(cè)重于國家政策或政府意愿，而企業(yè)的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)卻往往被忽視，因此企業(yè)通常會(huì)通過尋租行為來獲取稀缺的資金資源。由此導(dǎo)致了市場(chǎng)資源配置的低效率，難以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)意義上的帕累托最優(yōu)。同時(shí)也對(duì)金融中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行信息甄別和監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管造成了負(fù)面影響。因而利率市場(chǎng)化對(duì)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)、融資約束方面都會(huì)產(chǎn)生影響。

首先，利率市場(chǎng)化能改善企業(yè)融資結(jié)構(gòu)。馬勝杰（2001），壽玉琴（2002），許東江（2002）認(rèn)為利率市場(chǎng)化后，利率由市場(chǎng)資金供給需求決定，因而能夠反映市場(chǎng)的均衡水平。金融中介機(jī)構(gòu)可以通過企業(yè)的基本經(jīng)濟(jì)指標(biāo)如盈利能力、償債能力、信用等級(jí)等綜合確定放款額度及相應(yīng)的利率。在這樣的借貸機(jī)制下，企業(yè)會(huì)更加關(guān)注其融資成本及資金的使用效率，進(jìn)而促使其找到最佳融資結(jié)構(gòu)，使整個(gè)社會(huì)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)更為合理。王東靜、張祥建（2007）的實(shí)證研究表面利率市場(chǎng)化能夠使企業(yè)融資結(jié)構(gòu)更趨合理。

其次，利率市場(chǎng)化能降低小企業(yè)融資約束。巴曙松（2004），鄭軍（2005）認(rèn)為利率管制下，對(duì)中小企業(yè)貸款的利息收入不足以彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)損失，因此大型優(yōu)質(zhì)企業(yè)便在貸款方面具有優(yōu)勢(shì)。金融基礎(chǔ)便沒有意愿對(duì)急需資金的中小企業(yè)放貸，便存在中小企業(yè)融資約束問題？利率市場(chǎng)化之后利率回歸到市場(chǎng)均衡的利率水平，利率信號(hào)便可有效甄別并配置資金分配。王東靜、張祥建（2007）利用協(xié)方差分析模型研究了利率市場(chǎng)化對(duì)于企業(yè)融資的影響，發(fā)現(xiàn)利率市場(chǎng)化有利于緩解企業(yè)融資約束。

三、結(jié)論與展望

通過以上文獻(xiàn)梳理與總結(jié)，可以得出以下結(jié)論與建議。首先，我國需要建立發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)。美國實(shí)施“官方可控利率—市場(chǎng)基準(zhǔn)利率—各市場(chǎng)利率”的改革模式，基準(zhǔn)利率真正由市場(chǎng)上資金的供給和需求所決定，并且可以影響其他利率。但是我國目前金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，還未能發(fā)揮市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的作用。為此我們需要一個(gè)完整包括貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、資本市場(chǎng)的、結(jié)構(gòu)層次分明的、金融創(chuàng)新產(chǎn)品齊全等活躍的金融體系予以支撐。其次，國外利率市場(chǎng)化案例為我國利率市場(chǎng)化路徑選擇和市場(chǎng)化進(jìn)程的分析提供一定的素材，但是由于我國的利率結(jié)構(gòu)和融資渠道與國外存在較大的差別，在利率市場(chǎng)化道路的選擇上只能借鑒國外一些成功的經(jīng)驗(yàn)和失敗的教訓(xùn)，而不能完全照搬國外的模式。最后，根據(jù)我國的利率結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)的特殊性，在我國利率市場(chǎng)化推進(jìn)的過程中可能會(huì)出現(xiàn)一些中國特有的問題，利率市場(chǎng)化可能對(duì)我國企業(yè)尤其是中小企業(yè)的融資將會(huì)帶來的新挑戰(zhàn)；對(duì)金融機(jī)構(gòu)，尤其是國有商業(yè)銀行將會(huì)帶來的新風(fēng)險(xiǎn)等等。我國應(yīng)針對(duì)以上新問題提出適合我國具體國情的解決辦法。

作者簡(jiǎn)介：劉璐（1990-），女，漢族，河北衡水人，就讀于上海交通大學(xué)，研究方向：金融工程與宏觀經(jīng)濟(jì)。